來源：東哥解讀電商

作者：金珊

5月27日美股盤前，拼多多發(fā)布了業(yè)績公告。財報顯示，2025年Q1拼多多總營收956.7億元，同比增速降到10%。非美國通用會計準則下，歸屬于普通股股東的凈利潤為169.2億元，同比下滑45%。

營收和利潤大幅低于預期。彭博社此前預估拼多多營收增長18%，非國際會計準則下的凈利潤增長9%。業(yè)績暴雷，拼多多昨日的收盤價跌幅近14%。

拼多多究竟怎么了？

至暗時刻：營收增速接近淘天，利潤下滑四成

2025年Q1拼多多實現(xiàn)總營收956.7億元，同比增長10%。和成熟的淘天相比增速差不多了，距離個位數增長也僅一步之遙。主要還是TEMU影響。為了應對關稅戰(zhàn)，TEMU從全托管轉型為半托管。禍不單行，國內也減免了商家的傭金，國補逆風。所以總體收入增速和去年同期相比明顯放緩。

拼多多收入結構很簡單，主要是廣告和傭金兩部分。廣告收入略高于預期，傭金遠低于預期。

在線營銷服務及其他收入為487.2億元，同比增長15%，主要是國內主站貢獻，同時TEMU開始商業(yè)化了也貢獻了廣告收入。交易服務部分收入為469.5億元，同比增長6%，比市場預期低了70億元。主要是TEMU轉半托管的影響。

毛利率明顯下滑。營收成本達到409.5億元，同比增長25%。結轉毛利率57.2%，去年同期為62.3%。這一增長主要由于履約費用和支付處理費用的增加。半托管比重上升、貼補商家影響了毛利率。

巨額營銷費用是凈利潤下降的罪魁禍首。總運營費用為386.4億元，同比增長37%。

其中，銷售和營銷費用占據主導地位，達到334.0億元，同比增長43%，這主要是由于促銷和廣告活動的支出增加。

結合TEMU在海外營銷投放整體是下滑的狀態(tài)，營銷費用主要是對國內主站對商品進行貼補。因為拼多多在國補方面不占優(yōu)勢，如果要維持低價競爭力，就得貼錢自己補了。一般及行政費用為16.6億元，同比下降9%；研發(fā)費用為35.8億元，同比增長23%。

最終的經營利潤為160.9億元，同比下降38%。非公認會計原則（Non-GAAP）運營利潤為182.6億元，同比下降36%。

歸屬于普通股東的凈利潤為147.4億元，同比下降47%。非公認會計原則（Non-GAAP）歸屬于普通股東的凈利潤為169.2億元，同比下降45%。

凈利潤大幅下滑，營收增速堪堪維持兩位數，此刻的拼多多正處在至暗時刻了。Q1拼多多利空出盡了嗎？什么時候會迎來轉機呢？

關稅戰(zhàn)下的TEMU

為適應貿易戰(zhàn)，TEMU開始全面向半托管模式、精品化運營轉型，并且加快拓展市場。

在半托管方面，為了鼓勵商家，TEMU給了不少物流補貼。因為美國800美元免稅政策取消，TEMU要求全托管賣家在2025年4月前將爆款遷移至半托管模式，并給予半托管商品流量加權支持。

低價已經不能再作為中國跨境電商的核心競爭力后，TEMU轉向了精品化的運營。TEMU砍除了平臺上的1美元商品。并且受到高關稅的影響，部分品類的價格上調了15%到35%，可能會迎來訂單量的放緩。

自2025年1月1日起，每個商家的公司主體在平臺上最多開設2個店鋪，也就是全托管和半托管各1個。此前允許平臺商家開設20個子店鋪。

意味著TEMU從窮追猛打，逐漸向精細化發(fā)展。海外開始全面狙擊中國的低價產品。前有特朗普加關稅，后有G7集團也考慮對低價產品也增加關稅?？缇畴娚陶w都在打逆風局。未來可能是要靠優(yōu)質的產品，才能讓海外消費者為高關稅買單。

TEMU把發(fā)力點放在了歐洲市場。

有了美國的前車之鑒，TEMU發(fā)力歐洲的時候就已經選擇了本地化的模式。利用當地倉庫，將配送時效從10天到20天，縮短到了3到5天。

很明顯，半托管模式更累，海外倉讓庫存管理成本增加，考驗整個物流過程的協(xié)同能力，包括當地物流的合作等等。但是投資者對歐洲市場還是看好的。

荷蘭電商研究機構Emerce最新報告顯示，Temu歐洲市場份額預計將達到35%-40%，超越北美成為其全球最大市場。

重壓之下，TEMU也開始收廣告費了。1月中旬上線了站內廣告。Q1超預期的廣告收入中也有TEMU的貢獻。

長期來看，商業(yè)化后的TEMU還會是拼多多的增長驅動力。摩根士丹利預測，2030年Temu全球GMV有望達到1300億美元。

減負中小商家

今年國補的力度又加大了。拼多多可能是國補的“受害者”之一。不僅很難享受到國補的紅利，甚至要為了維持自己的低價優(yōu)勢，要主動貼補，從猛增的營銷費用方面也能看得出來。

但國補肯定不會一直持續(xù)。拼多多目前建立起來的交易規(guī)則、匹配效率是長期的。國補也會一定程度上提前透支消費力。拼多多受國補的影響在一段時間后就會消除。

整個國補其實讓一些二手商和中小渠道商受挫，品牌商受益。對渠道端是一次大洗牌。為了消除商家此前對平臺的怨氣。拼多多近來也在實施千億扶持的計劃，減免了部分類目的傭金。這也導致今年Q1的傭金收入下滑。

長久來看，也是在通過平臺的意志為中小渠道商減負，保證中小商家先活下去，整個生態(tài)才能迎來后續(xù)的發(fā)展。拼多多也是為自身的優(yōu)勢考慮，避免竭澤而漁。

寫在結尾

國內有國補影響，海外有關稅戰(zhàn)。拼多多當下是兩頭壓力都很大，導致Q1的業(yè)績很難看。但是這兩者都是政策風向的影響，拼多多自身的原因不大，是階段性的利空。隨著國補的影響減弱，關稅戰(zhàn)下轉型逐步成功，拼多多的業(yè)績會回轉。

“拼多多不是一家傳統(tǒng)的公司，在投資決策中，我們不太注重單個季度的財務表現(xiàn)，而是著眼于提升長期的內在價值，某些波動不會改變我們對長期價值創(chuàng)造的關注?！逼炊喽嘭攧崭笨偛脛B在業(yè)績電話會中表示。

參考資料：

1.新浪科技，全文|拼多多Q1業(yè)績會實錄：將擴大商家支持舉措的范圍，讓更多中小企業(yè)受益

2.海豚投研，瘋狂 “自砍”！拼多多大放血，藏明晃晃的陽謀？