投資就是發(fā)現(xiàn)好公司，排除壞公司。

好公司的共同特點(diǎn)是利潤(rùn)高、現(xiàn)金流充沛，多數(shù)情況不會(huì)有債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。少數(shù)公司雖然業(yè)績(jī)好但是在大規(guī)模資本開(kāi)支期間，存在一定的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，例如之前我研究過(guò)的牧原股份，參見(jiàn)之前文章《》。

2024上半年，牧原大規(guī)模資本開(kāi)支疊加豬周期底部顯露出的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)時(shí)交易所都發(fā)函直接問(wèn)“公司是否存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。”

交易所當(dāng)時(shí)問(wèn)詢的基礎(chǔ)是，牧原股份賬上貨幣資金與一年內(nèi)到期的有息負(fù)債（短期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款）有巨大缺口，2024年1季度末，牧原股份貨幣資金余額230億，而一年內(nèi)到期有息債務(wù)達(dá)到594億。形成這種債務(wù)結(jié)構(gòu)的原因參見(jiàn)我的文章《》。

從牧原股份案例，我們分析一家公司是否存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)），一般從資產(chǎn)負(fù)債表的幾個(gè)指標(biāo)入手，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析四步，

第一步，傳統(tǒng)償債指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率和速動(dòng)比率

第二步，有息負(fù)債，有息負(fù)債是剛性債務(wù)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從有息負(fù)債開(kāi)始。

第三步，現(xiàn)金覆蓋度。現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）/一年內(nèi)到期有息負(fù)債，短期有息負(fù)債的覆蓋程度，觀察極端情況下，觀察流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵指標(biāo)，這是個(gè)靜態(tài)存量指標(biāo)。

第四步，自由現(xiàn)金流覆蓋度。自由現(xiàn)金流/一年內(nèi)到期有息負(fù)債，這是個(gè)流量指標(biāo)，觀察持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)下，自由現(xiàn)金流與短期到期債務(wù)的關(guān)系。

通過(guò)上述四步基本就能得出基本判斷。

牧原股份在2025年再跟蹤，2024年凈資本開(kāi)支（capex-折舊攤銷(xiāo)）已經(jīng)為負(fù)數(shù)，大規(guī)模資本開(kāi)支結(jié)束，自由現(xiàn)金流大幅轉(zhuǎn)正，疊加豬周期反轉(zhuǎn)，市場(chǎng)形勢(shì)一片大好，金融機(jī)構(gòu)看好情況下，擠兌風(fēng)險(xiǎn)自然解除，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也就化解了，參見(jiàn)之前文章《》。

債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析四步也是我的財(cái)務(wù)分析框架：“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”的七看中第五看，五看資產(chǎn)總負(fù)債。

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那么，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析是不是用了這四步就解決全部問(wèn)題？肯定不是。

財(cái)務(wù)分析方法不是科學(xué)定律，是經(jīng)驗(yàn)類(lèi)規(guī)則。好用的方法，適用面寬一點(diǎn)，能解決問(wèn)題多一點(diǎn)。但是，例外是財(cái)務(wù)分析方法的宿命。所以，在會(huì)了基本方法后，針對(duì)具體問(wèn)題具體企業(yè)還需要具體分析，這是財(cái)務(wù)分析方法的邊界和有限性，單一指標(biāo)只能作為分析入口，一定要多維來(lái)看，要結(jié)合業(yè)務(wù)來(lái)看，所謂“財(cái)務(wù)非財(cái)務(wù)雙循環(huán)”，一定牢記這一點(diǎn)。

舉個(gè)例子，這是一家公司的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析指標(biāo)，我們看一看。

第一步，傳統(tǒng)償債指標(biāo)。資產(chǎn)負(fù)債率，2024年60.79%，不低，流動(dòng)比率0.11，速動(dòng)比例0.10，很低。

第二步，有息債務(wù)，2022年1112億，2024年2969億，占全部債務(wù)的86.27%，很高。

第三步，現(xiàn)金覆蓋度?，F(xiàn)金很少，2024年只有66億，一年內(nèi)到期有息負(fù)債高達(dá)1166億，很高。現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）/一年內(nèi)到期有息負(fù)債，很低，只有5.62%，反過(guò)來(lái)一年內(nèi)要還的有息債務(wù)比現(xiàn)金達(dá)到17.78倍。極度危險(xiǎn)。

第四步，自由現(xiàn)金流覆蓋度。自由現(xiàn)金流/一年內(nèi)到期有息負(fù)債，這是個(gè)流量指標(biāo)，觀察持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)下，自由現(xiàn)金流與短期到期債務(wù)的關(guān)系。2024年只有0.39，很低。危險(xiǎn)。

你看完什么感受？

很危險(xiǎn)對(duì)吧。

是不是要爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)？你可以想一下再往下看。

我告訴你這家公司的名字：長(zhǎng)江電力。

還會(huì)不會(huì)？不會(huì)，對(duì)吧！

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)只是一個(gè)分析入口，是我們理解企業(yè)商業(yè)活動(dòng)的窗口，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后到底什么含義，需要進(jìn)一步分析，特別要與業(yè)務(wù)進(jìn)行循環(huán)分析循環(huán)驗(yàn)證。

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，償債風(fēng)險(xiǎn)主要會(huì)爆發(fā)在有息負(fù)債上，特別是債券，到期日還不上就違約了，違約會(huì)觸發(fā)其他有息負(fù)債的提前清償條款，導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，形成擠兌，企業(yè)資產(chǎn)不可能保持高的流動(dòng)性，在債權(quán)人擠兌狀態(tài)下，會(huì)形成大量到期債務(wù)無(wú)法清除，債權(quán)人起訴凍結(jié)資產(chǎn)，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)停擺甚至被申請(qǐng)破產(chǎn)，也就是我們常說(shuō)的“暴雷”了。

問(wèn)題是，長(zhǎng)江電力會(huì)出現(xiàn)擠兌風(fēng)險(xiǎn)嗎？我覺(jué)著不會(huì)。

一家掌握著稀缺資源、印鈔機(jī)式的央企，大額資本開(kāi)支早已結(jié)束，每年產(chǎn)生高額凈現(xiàn)金流，國(guó)家信用背書(shū)?？梢哉f(shuō)，借多少錢(qián)都不會(huì)出現(xiàn)擠兌風(fēng)險(xiǎn)，加財(cái)務(wù)杠桿正是提升股東收益的最佳時(shí)機(jī)。

長(zhǎng)江電力水電商業(yè)模式?jīng)Q定，一次性巨額投入在前，未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流在后，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)一定不高，雖然利潤(rùn)率高，但是如果不加財(cái)務(wù)杠桿，ROE也高不了。

讓DeepSeek幫我找了幾家長(zhǎng)江電力對(duì)標(biāo)公司，華能水電和國(guó)投電力是水電，中國(guó)核電是核電，龍?jiān)措娏κ秋L(fēng)電，你可以觀察在類(lèi)似商業(yè)模式情況下，這些央企采用何種的融資策略。

盡管債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)發(fā)出了刺耳尖叫聲，但是，我們都知道這只是假警報(bào)，這種看似危險(xiǎn)的融資結(jié)構(gòu)反而是他們競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的表現(xiàn)。

你們有什么看法請(qǐng)留言給我。

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