6月27日，全病程管理平臺“微脈”正式向港交所遞交招股書，擬主板掛牌上市。本文從財務表現(xiàn)、業(yè)務模式、市場競爭等維度，解讀微脈的上市邏輯。

出品 | 網(wǎng)經(jīng)社

作者 | 無痕

審稿 | 云馬

配圖 | 網(wǎng)經(jīng)社圖庫

一、累計融資近20億 業(yè)務呈現(xiàn)營收增長與虧損收窄特征

網(wǎng)經(jīng)社企業(yè)庫顯示，微脈誕生于2013年3月20日，公司注冊地址是浙江省杭州市，法定代表人是裘加林?；贏I、大數(shù)據(jù)、5G、機器人等前沿科技和數(shù)字療法、全病程管理、?？品談?chuàng)新等最新醫(yī)學研究成果，賦能醫(yī)院、科室和醫(yī)護人員，向老百姓提供全人群、全方位、全周期的一站式醫(yī)療健康服務。

資料顯示，微脈通過“技術(shù)+運營+管理”，聯(lián)合醫(yī)院打造沒有院墻的智慧醫(yī)院，向全人群提供全方位、全周期的醫(yī)療健康服務，滿足大眾多層次、多樣化、個性化的醫(yī)療健康服務需求。

截至2024年，微脈服務已覆蓋全國30個省、直轄市及自治區(qū)，上線280余座城市，合作醫(yī)院超2500家，累計服務人次超10億，20萬名醫(yī)生在微脈上提供20000余種醫(yī)療健康服務SKU。其中，微脈與500多家醫(yī)院深度合作，全病程管理業(yè)務覆蓋30多個?？?、1000多個管理路徑，服務了300多萬人次。

據(jù)網(wǎng)經(jīng)社“電數(shù)寶”顯示，上市前微脈累計獲得6輪融資，融資總額約20億元人民幣。

招股書顯示，2022年至2024年，微脈的營收分別為5.12億元、6.27億元、6.53億元。毛利及毛利率分別為0.88億元（17.2%）、1.18億元（18.9%）、1.297億元（19.9%）

利潤方面，2022年至2024年，微脈的年內(nèi)虧損分別為4.14億元、1.495億元、1.93億元；經(jīng)調(diào)整凈虧損（非國際財務報告準則計量）分別為2.33億元、0.99億元和0.30億元，2023年和2024年分別同比大幅收窄57.5%和69.5%。同時，微脈的經(jīng)調(diào)整凈虧損率已從2022年的45.6%大幅收窄至2024年的4.6%，經(jīng)調(diào)整EBITDA率亦從2022年的-42.5%大幅收窄至2024年的-2.5%。

對此，互聯(lián)網(wǎng)專家、天使投資人、網(wǎng)經(jīng)社電子商務研究中心特約研究員郭濤表示，微脈財務呈現(xiàn)營收增長與虧損收窄特征，但盈利仍需觀察。2022-2024年營收從5.12億元增至6.53億元，年復合增長率11.9%，全病程管理服務貢獻72%收入。

郭濤表示，微脈毛利率從17.2%提升至19.9%，經(jīng)調(diào)整凈虧損從2.33億元收窄至3020萬元，虧損率降至4.6%，經(jīng)營性現(xiàn)金流改善，得益于規(guī)模效應與AI降本（CareAI節(jié)省3.12萬小時醫(yī)護時間）。2024年凈虧損1.93億元主因可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股公允價值變動等非經(jīng)營性因素。公司尚未盈利且依賴融資，未來需通過提升客單價（2024年1600元，超行業(yè)均值4倍）、拓展保險經(jīng)紀等增值服務（占比8.6%）及IPO資金投入實現(xiàn)持續(xù)盈利。

網(wǎng)經(jīng)社電子商務研究中心數(shù)字健康分析師陳禮騰表示，從財務數(shù)據(jù)來看，微脈公司在2022-2024年期間收入呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)勢，這主要得益于其全病程管理服務收入的持續(xù)穩(wěn)定增長以及自身構(gòu)建的醫(yī)療服務生態(tài)圈的不斷擴大。同時，公司的毛利率也在逐年提升，反映出其在成本控制和業(yè)務拓展方面有較好的表現(xiàn)。然而，微脈在這三年間仍處于虧損狀態(tài)，其經(jīng)調(diào)整虧損凈額在逐年收窄，由2022年的2.33257億元下降至2024年的3020.1萬元，顯示出公司在盈利能力上正在逐步改善。

二、“AI+全病程管理”構(gòu)建差異化競爭力

數(shù)據(jù)顯示，中國全病程管理市場規(guī)模預計從2024年614億元增至2030年3654億元，復合增長率34.6%，政策與老齡化推動需求；微脈通過CareAI與數(shù)字療法（如與波克城市合作游戲化MCI治療產(chǎn)品）構(gòu)建技術(shù)壁壘，可拓展慢性病管理、健康險等領(lǐng)域；依托50萬患者數(shù)據(jù)與醫(yī)院網(wǎng)絡，可探索醫(yī)藥電商、保險經(jīng)紀等增值服務，形成“服務+產(chǎn)品+金融”生態(tài)閉環(huán)。

郭濤表示，微脈的業(yè)務模式有以下優(yōu)勢：

（1）深度整合醫(yī)療資源，與157家醫(yī)院簽約設全病程管理中心，聯(lián)動4700家機構(gòu)構(gòu)建“院內(nèi)+院外”閉環(huán)，覆蓋80個病種服務50萬患者，滿意率超99.9%，“官方合作”增強信任壁壘；

（2）AI技術(shù)賦能，CareAI平臺整合大模型實現(xiàn)智能分診（候診時間縮短40%）、健康畫像生成（效率提升80%），為醫(yī)院節(jié)省3.12萬小時成本，醫(yī)護效率提升40%；

（3）分層服務針對婦幼、腫瘤等場景定制方案，單病種客單價超千元，高于行業(yè)均值。

微脈的差異化競爭力在于其“AI+全病程管理”的生態(tài)構(gòu)建。通過CareAI ，微脈實現(xiàn)了患者從診斷到康復的全流程覆蓋，同時為公立醫(yī)院提供效率提升工具（如醫(yī)生分診、患者隨訪）和合規(guī)收入來源（健康管理服務費）。這一模式既規(guī)避了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺對流量的過度依賴，又避免了傳統(tǒng)醫(yī)療服務商對線下資源的壟斷，形成了“醫(yī)院-患者-AI”網(wǎng)絡效應。值得注意的是，全病程管理服務需深度綁定公立醫(yī)院資源，但醫(yī)院間的信息化水平、管理流程差異較大，如何將157家醫(yī)院的成功經(jīng)驗快速復制至全國3000余家三甲醫(yī)院需要考量。

三、市場競爭：先發(fā)優(yōu)勢與政策紅利下的“攻守戰(zhàn)”

郭濤進而指出，微脈尚未整體盈利，金融負債公允價值計量或加劇業(yè)績波動；醫(yī)療數(shù)據(jù)隱私、AI監(jiān)管等政策變化可能增加成本，CareAI需通過算法備案與倫理審查；AI醫(yī)療技術(shù)迭代快，若CareAI（如皮膚檢測、心理療愈功能）領(lǐng)先性不足易被替代；此外，微脈過度依賴公立醫(yī)院合作，政策或合作變動易影響收入。
陳禮騰認為，從外部競爭來看，目前上市的數(shù)字健康公司已有1藥網(wǎng)、平安好醫(yī)生、新氧、阿里健康、京東健康、合縱藥易購、智云健康、叮當健康、梅斯健康、藥師幫等。此外，還有春雨醫(yī)生、七樂康、健?？萍?、健培科技、卓健科技、丁香醫(yī)生等一眾未上市的公司，都在布局數(shù)字健康賽道。

從財務、業(yè)務和市場競爭等多方面來看，微脈具備獨特的優(yōu)勢和發(fā)展?jié)摿?。盡管目前仍面臨一些虧損和市場競爭的挑戰(zhàn)，但隨著公司業(yè)務的不斷拓展、運營效率的提升以及對AI技術(shù)的持續(xù)投入，其未來發(fā)展前景值得期待。此次上市將為微脈提供更多的資金支持，有助于其進一步鞏固業(yè)務布局、擴大業(yè)務規(guī)模并實現(xiàn)盈利目標。但需警惕的是，港股投資者對“高增長未盈利”企業(yè)的估值容忍度有限，微脈需通過明確的商業(yè)化路徑證明其終局盈利能力。

在醫(yī)療數(shù)字化轉(zhuǎn)型的黃金窗口期，微脈的“破局點”或許在于能否將公立醫(yī)院合作網(wǎng)絡轉(zhuǎn)化為數(shù)據(jù)資產(chǎn)，進而推動AI醫(yī)療從“輔助工具”向“核心價值創(chuàng)造者”的轉(zhuǎn)變。

【小貼士】

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