文 ｜ 清和 智本社社長(zhǎng)

今年，隨著穩(wěn)定幣監(jiān)管條例的出臺(tái)，下一個(gè)金融時(shí)代的全新圖景愈加清晰——一個(gè)由穩(wěn)定幣、RWA以及基于RWA衍生品構(gòu)成的全球數(shù)字金融市場(chǎng)。

其中，RWA(Real World Assets,現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn))，即資產(chǎn)代幣化，將成為全球數(shù)字金融市場(chǎng)中最核心的資產(chǎn)。理論上，一切資產(chǎn)均可RWA，貨幣、債券、股票、黃金、房地產(chǎn)、專利、數(shù)據(jù)等一切實(shí)物與虛擬資產(chǎn)均可在鏈上代幣化。

這將是一個(gè)迅速膨脹的萬億級(jí)市場(chǎng)。波士頓咨詢集團(tuán)（BCG）預(yù)測(cè)，到2030年，RWA代幣化資產(chǎn)的市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到16萬億美元。

一場(chǎng)金融革命正在爆發(fā)，現(xiàn)有全球金融格局將被顛覆。

本文從資產(chǎn)金融化的歷史演變及其邏輯的角度分析RWA的價(jià)值與趨勢(shì)。

本文邏輯

一、資本化

二、證券化

三、貨幣化

【正文7000字，閱讀時(shí)間20'，感謝分享】

01

資本化

我將金融化劃分為三個(gè)層次：資本化、證券化、貨幣化。

三者沒有明確的時(shí)間先后順序，而且其金融本質(zhì)并無不同，但它們之間的特征及其影響差異顯著。

其中，資產(chǎn)資本化是第一層次。什么是資本化？

所謂資產(chǎn)資本化，就是可能促使資產(chǎn)增值的過程和機(jī)制。

例如，土地/房屋，自用/自住則是消費(fèi)品，出售則是資產(chǎn)，都不會(huì)生息，通過出租的方式將土地/房屋變?yōu)橘Y本品，變成一種可生息的資產(chǎn)，這就是土地/房屋資本化。

又如，貨幣（現(xiàn)金），是一種不生息的資產(chǎn)，通過出借的方式將貨幣變成存單/債券，變成可以生息的資產(chǎn)，這就是貨幣資本化。

再如，土地/房屋，將其抵押給銀行獲得現(xiàn)金，然后將現(xiàn)金用于投資。這是土地/房屋-貨幣的資本化。

經(jīng)濟(jì)學(xué)界/金融界一直存在一種錯(cuò)誤的認(rèn)識(shí)，這種認(rèn)識(shí)源自凱恩斯、弗里德曼等杰出經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們把商業(yè)銀行通過“貸款-存款-貸款”方式派生的流動(dòng)性等同于貨幣。由于乘數(shù)效應(yīng)，商業(yè)銀行派生的流動(dòng)性比央行的基礎(chǔ)貨幣要多得多，因此不論是學(xué)界還是業(yè)界，都流行一句話：貨幣主要由現(xiàn)代銀行創(chuàng)造的。

這一錯(cuò)誤的認(rèn)識(shí)，根本上混淆了貨幣與資本。商業(yè)銀行派生流動(dòng)性的過程是貨幣資本化的過程，而不是貨幣創(chuàng)造的過程。

今天，土地、房屋、貨幣等資產(chǎn)的資本化，就像空氣一樣自然，以至于連經(jīng)濟(jì)學(xué)家都把貨幣資本化誤認(rèn)為是貨幣創(chuàng)造，但在古代，這經(jīng)歷了數(shù)千年的演化與接受。

根據(jù)耶魯大學(xué)兩位金融教授威廉·N.戈茲曼、K.哥特·羅文霍斯特（2010）在《價(jià)值起源》中的研究，迄今為止，考古學(xué)家發(fā)現(xiàn)的人類最早的借貸憑證，來自公元前2500年的古巴比倫的吾珥第三帝國(guó)時(shí)期的配額陶片。這也是至今人們所發(fā)現(xiàn)的人類最早的金融工具/制度。

在古巴比倫吾珥第三帝國(guó)時(shí)期，統(tǒng)治者控制的寺廟采用一種叫做制度共同體（institutional community）的方式來分配糧食。帝國(guó)內(nèi)的臣民在豐收季節(jié)向城隍廟“強(qiáng)制性捐款”，即供奉物資，以大麥為主，然后由寺廟統(tǒng)一分配。通常，一位成年男性的基本配額是每月60升大麥，女性是30升，每月分配一次。

但是，一些人可能因?yàn)榧Z食歉收無法按時(shí)繳納定額的供奉品。這時(shí)借貸制度就產(chǎn)生了。他們只有兩種選擇：一是拖欠城隍廟；二是向糧食充裕的人借。

最早的配額陶片記錄了15個(gè)人的“強(qiáng)制性捐款”到期未繳納，城隍廟記下這筆賬。在當(dāng)?shù)靥K美爾語(yǔ)中，“強(qiáng)制性捐款”記作ur5，該詞經(jīng)過幾個(gè)世紀(jì)演化為“貸款”的專業(yè)術(shù)語(yǔ)。后來，在古巴比倫之外的中東地區(qū)，也發(fā)現(xiàn)了類似的賬本，并且以白銀為計(jì)價(jià)單位。

不過，我們并未在這些賬本中發(fā)現(xiàn)計(jì)息的記錄。

在公元前1820年7月簽署的一份白銀貸款陶片合約中，我們看到了明確的利息約定、付息周期、計(jì)價(jià)貨幣和見證人。

這是一份比較完整的借貸合約。合約顯示，Nabi-ilishu的兒子Ilshu-bani從太陽(yáng)神（Shamash）和Sin-tajjar借入一又六分之一謝克爾（shekels）（9.33克）白銀。利息根據(jù)本金和標(biāo)準(zhǔn)利率計(jì)算，約定收獲季節(jié)還本付息。

由于當(dāng)時(shí)的年歷不夠成熟，合約基本不約定期限，但一般以短期為主。從“收獲季節(jié)還本付”推測(cè)，當(dāng)時(shí)應(yīng)該是以農(nóng)業(yè)（青黃季節(jié)）為周期，不超過一個(gè)周期。

合約列出了五個(gè)見證人的名字。金融是契約型市場(chǎng)，其靈魂是信用。統(tǒng)治者控制的寺廟、臣民的宗教信用，以及以太陽(yáng)神為名義的借貸，為這一份最早期的借貸契約注入了信用和約束力。履約后的陶片被浸水或被畫斜線，而保留下來的陶片基本是違約的合約。

合約中約定的“標(biāo)準(zhǔn)利率”是多少？從考古文獻(xiàn)來看，公元前第二個(gè)千年的早期，不少法令規(guī)定，白銀的貸款利率是20%，大麥的貸款利率是33.33%。其中，最著名的法令是《埃及什嫩那法典》和《漢謨拉比法典》。

可見，當(dāng)時(shí)的利息是由官方定價(jià)。但更多的考古資料顯示，民間借貸利率不完全按照官價(jià)利率，而且支付利息的方式多樣，如使用實(shí)物、勞動(dòng)力（奴隸）支付。公元前17世紀(jì)，由于債務(wù)奴隸泛濫，巴比倫國(guó)王阿米薩杜卡還出臺(tái)法令干預(yù)，避免債務(wù)人及其家屬淪為債務(wù)奴隸或抵押品。

為什么大麥的貸款利率遠(yuǎn)高于白銀？其中一個(gè)重要解釋是，大麥價(jià)格較白銀更不穩(wěn)定，大麥貸款通常發(fā)生在豐收季前的青黃不接時(shí)期，此時(shí)大麥價(jià)格昂貴，借貸利息高，甚至遠(yuǎn)高于官方定價(jià)，到豐收季節(jié)，大麥價(jià)格自然下跌，債權(quán)人按約定還本付息。

不論白銀還是大麥，這個(gè)利率水平在今天都是“高利貸”。高利率的原因是什么？利率的定價(jià)邏輯是復(fù)雜的，歷史上利率是持續(xù)走低的。其中，兩個(gè)可靠的解釋：一是古代信息不暢、信用成本高導(dǎo)致借貸的交易費(fèi)用高；二是古代資本化程度很低，資本稀缺昂貴，而青黃不接時(shí)的剛需借貸旺盛。

盡管當(dāng)時(shí)的借貸周期短，但美索不達(dá)米亞人還是發(fā)明了復(fù)利。一個(gè)公元前2400年的碑文顯示，烏瑪城邦租借了拉格什城邦的一塊土地，但未按約定支付租金。大約40年或50年后，這部分拖欠的谷物租金，被復(fù)利計(jì)算后累計(jì)本息達(dá)到864萬古魯，相當(dāng)于4.5萬億升。

有趣的是，古巴比倫還發(fā)明了相應(yīng)的數(shù)學(xué)工具，用于計(jì)算復(fù)利?？脊刨Y料顯示，在公元前1800-1600年的數(shù)學(xué)教科書中，有不少關(guān)于如何求解利息的研究。

不過，從公元1世紀(jì)開始，隨著基督教、伊斯蘭教的興起，收取利息的行為逐漸被限制，高利貸長(zhǎng)期被禁止。

公元前4世紀(jì)，亞里士多德批判收取利息的行為：貨幣是用于交換的，而不是用于生息的。“利息”一詞指的是由貨幣繁衍出來的貨幣，就像父母繁衍后代的一樣。這就是為什么收取利息是最不自然的獲取財(cái)富的方式。可見，亞里士多德也完全混淆了貨幣與資本。

教會(huì)禁止利息很大程度上限制了資產(chǎn)資本化，但是，金融的另一扇門因此打開。13-18世紀(jì)，羅馬天主教嚴(yán)厲打擊放貸行為，而這個(gè)時(shí)期金融活動(dòng)與創(chuàng)新前所未有的活躍。債券、年金、股票等一系列金融工具的發(fā)明，開創(chuàng)了金融業(yè)的證券化時(shí)代。

02

證券化

證券化，是金融化的第二層次。

資本化與證券化有何區(qū)別？

比如，你把現(xiàn)金存入商業(yè)銀行，這就是貨幣資本化；你買入投資銀行的債券，這就是貨幣證券化。存單和債券，都是欠條，都是你對(duì)銀行的債權(quán)，為何前者是資本化，后者是證券化？

其實(shí)，資本化與證券化，沒有本質(zhì)的區(qū)別，但資產(chǎn)形態(tài)與流通性存在差異。

存單/欠條是非標(biāo)準(zhǔn)化的，難以交易和流通，只能向銀行兌付；債券是標(biāo)準(zhǔn)化的，流通性強(qiáng)，可以在債券市場(chǎng)上自由交易。

與資本化相比，證券化具有份額化、標(biāo)準(zhǔn)化、流通性的特點(diǎn)。在金融分業(yè)中，商業(yè)銀行主要從事資本化業(yè)務(wù)，投資銀行主要從事證券化業(yè)務(wù)。

在過去幾個(gè)世紀(jì)，最成功的證券是股票、債券，股票是資產(chǎn)屬性，債券是債務(wù)屬性，兩者定價(jià)邏輯和風(fēng)險(xiǎn)有差異。當(dāng)然，證券還包括基金、保險(xiǎn)、REITs等等。

早在古羅馬時(shí)期，歐洲就存在類似于企業(yè)的組織，也存在股份交易，但沒有今天意義上的股份制公司以及股權(quán)的證券化。

現(xiàn)代意義上的股票和股票交易最早是由荷蘭人發(fā)明的。

15世紀(jì)末地理大發(fā)現(xiàn)之后，歐洲人開啟國(guó)際貿(mào)易，向美洲大陸和東方尋找黃金與香料。在當(dāng)時(shí)，香料貿(mào)易的利潤(rùn)高達(dá)1倍以上，到1602年荷蘭已經(jīng)有15家公司累計(jì)派出了46艘商船遠(yuǎn)航亞洲。

但是，遠(yuǎn)洋貿(mào)易的風(fēng)險(xiǎn)奇大無比，船毀人亡的海難隨時(shí)都在發(fā)生，香料的成本居高不下。這些公司的規(guī)模都不大，很難抵抗遠(yuǎn)洋貿(mào)易的風(fēng)險(xiǎn)，更難和英國(guó)、西班牙等國(guó)的大船隊(duì)競(jìng)爭(zhēng)。

當(dāng)時(shí)荷蘭的莫里斯親王和奧爾登巴內(nèi)費(fèi)爾特律師試圖整合這些公司，組建一家聯(lián)合公司壟斷香料貿(mào)易。在奧爾登巴內(nèi)費(fèi)爾特律師的斡旋下，1602年3月20日荷蘭議會(huì)批準(zhǔn)并頒發(fā)了公司成立特許狀，名為東印度公司。

根據(jù)議會(huì)的決定，公司擁有21年的遠(yuǎn)洋貿(mào)易壟斷經(jīng)營(yíng)權(quán)。東印度公司成立后，開始向居民發(fā)售股票，首期募集650萬荷蘭盾，其中阿姆斯特丹人認(rèn)購(gòu)了57%，成為控股大股東。

考古資料顯示，當(dāng)時(shí)荷蘭東印度公司發(fā)行的股票，面值150荷蘭盾，發(fā)行日期1606年9月9日，發(fā)行地點(diǎn)荷蘭，這是人類歷史上最古老的股票，東印度公司自然也是世界上第一家股份公司。

為什么當(dāng)時(shí)的荷蘭人能夠開創(chuàng)公開募資的制度？

這是利益博弈的結(jié)果。當(dāng)時(shí)，很多人反對(duì)奧爾登巴內(nèi)費(fèi)爾的方案。反對(duì)的理由是，阿姆斯特丹人在香料貿(mào)易中占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，組建一家聯(lián)合公司將肯定是阿姆斯特丹人說了算，其它公司的利益將難以保障。

最終經(jīng)過協(xié)商，阿姆斯特丹人提出一個(gè)妥協(xié)方案，如果聯(lián)合公司擁有20到25年的授權(quán)可以壟斷經(jīng)營(yíng)荷蘭國(guó)家的遠(yuǎn)洋貿(mào)易，那么阿姆斯特丹人就自愿放棄目前的壟斷地位。每一個(gè)荷蘭公民都可以自愿選擇成為聯(lián)合公司的投資人或者股東，大家共同分享公司經(jīng)營(yíng)遠(yuǎn)洋貿(mào)易獲得的利潤(rùn)。

東印度公司規(guī)定，首次分紅是在十年之后，如果股東對(duì)分紅不滿意，可以要求贖回股本。但是，到1609年，董事會(huì)宣布，資本不可贖回，有些等不及分紅的股東們只能將股份轉(zhuǎn)讓。但是，依然有不少冒險(xiǎn)的投資者選擇加入。于是股票交易積少成多推動(dòng)了二級(jí)市場(chǎng)的出現(xiàn)，阿姆斯特丹也就形成了世界上第一個(gè)股票交易市場(chǎng)。

這家公司股價(jià)在18世紀(jì)20年代達(dá)到了歷史高點(diǎn)，超過700荷蘭盾，為發(fā)行價(jià)的70多倍，并終結(jié)于第四次英荷戰(zhàn)爭(zhēng)（1796年）。

1688年后，英國(guó)人學(xué)習(xí)了荷蘭人開創(chuàng)性的金融實(shí)踐。當(dāng)時(shí)英國(guó)國(guó)王威廉三世，也是荷蘭總督，他把阿姆斯特丹的金融制度搬到了倫敦。英格蘭銀行的股票設(shè)計(jì)規(guī)則與荷蘭東印度公司相近。

與荷蘭人相比，英國(guó)人的資產(chǎn)證券化更加自由與成功，倫敦的股票交易每天都可以完成，而阿姆斯特丹一個(gè)月開放一次。

與股票相比，債券的出現(xiàn)稍微早一些。

債權(quán)債務(wù)的歷史非常悠久，甚至，我推測(cè)，人類開始交換時(shí)債權(quán)債務(wù)就同步出現(xiàn)，債權(quán)債務(wù)可能是早期交易的主要方式，而非物物交換。但現(xiàn)代意義上的債券及其二級(jí)市場(chǎng)直到13世紀(jì)才出現(xiàn)。

現(xiàn)代債券的誕生于意大利城邦之間的戰(zhàn)爭(zhēng)。

1262年，威尼斯城邦陷入一場(chǎng)與熱那亞城邦的戰(zhàn)爭(zhēng)。為了籌集大規(guī)模的戰(zhàn)爭(zhēng)經(jīng)費(fèi)，威尼斯大議會(huì)頒布了一項(xiàng)金融創(chuàng)新法令（《Ligatio Pecuniae》），這項(xiàng)法令允許政府的日常開支增加到每月3000里拉，當(dāng)日常開支超過這一數(shù)額時(shí)，政府必須向其債權(quán)人支付5%的利息，承諾以稅收收入定期支付利息，每年分兩次支付。

而這項(xiàng)法令的真正特殊之處是，威尼斯政府將之前發(fā)行的所有債券合并成為一個(gè)系列（a Monte），這就是具有歷史意義的“債務(wù)合并”（consolidated debt）。債務(wù)合并把政府過去發(fā)行的所有債券和簽署的信貸合約，都轉(zhuǎn)化和合并為標(biāo)準(zhǔn)債券。與零散的非標(biāo)的各類債權(quán)憑證相比，標(biāo)準(zhǔn)債券的優(yōu)勢(shì)是，被允許轉(zhuǎn)讓與交易，擁有更好的流通性，可以降低交易費(fèi)用和融資成本。

《Ligatio Pecuniae》的頒布是金融歷史上重要時(shí)刻之一，它標(biāo)志著債市從資本化進(jìn)入證券化時(shí)代，債券作為金融資產(chǎn)開始在二級(jí)市場(chǎng)上交易。

有趣的是，在此之前，意大利數(shù)學(xué)家斐波納契在其《計(jì)算之書》的第十二章為現(xiàn)值計(jì)算提供了數(shù)學(xué)工具，使得債券的大規(guī)模發(fā)行成為了可能。

從13世紀(jì)到16世紀(jì)意大利戰(zhàn)爭(zhēng)期間，意大利陷入城邦混戰(zhàn)，各個(gè)城邦政府不得不大規(guī)模發(fā)行戰(zhàn)爭(zhēng)債券，其中，威尼斯城邦的債券創(chuàng)新與實(shí)踐最為成功。

14世紀(jì)，第三次對(duì)熱那亞戰(zhàn)爭(zhēng)給威尼斯帶來了一場(chǎng)嚴(yán)重的金融危機(jī)，政府增加“強(qiáng)制性借款”，但依然無力兌付債券利息，債券市場(chǎng)價(jià)格一度崩潰。在之后的150年，威尼斯城邦發(fā)行了“蒙蒂”等債券均一敗涂地。

16世紀(jì)20年，威尼斯鑄幣廠親自下水穩(wěn)住了債市，鑄幣廠發(fā)行了自動(dòng)承保的債券，利率具有吸引力，償還本金的時(shí)間短，而且可贖回。在債市穩(wěn)住后，威尼斯政府還發(fā)行了終身年金，也獲得成功。

數(shù)據(jù)顯示，1434年，按照當(dāng)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算，威尼斯債券的交易量相當(dāng)于10萬達(dá)克特，加上民間私下的交易量，每年的債券交易規(guī)模大約占整個(gè)意大利債券的5%。

除了威尼斯外，其它城邦的債券規(guī)模也很大。數(shù)據(jù)顯示，1380年，每六個(gè)佛羅倫薩人就有一個(gè)是政府的債權(quán)人；1500年，每七個(gè)熱那亞人就有一個(gè)持有政府債券。

在17世紀(jì)早些時(shí)候，威尼斯政府利用可贖回債券、終身年金和二級(jí)市場(chǎng)融資，還清了之前所有的債務(wù)，沒有再向公眾借債?？梢姡?dāng)時(shí)的威尼斯政府是一個(gè)可靠的債務(wù)人。

如果說資本化催生商業(yè)銀行與信貸市場(chǎng)，以債券與股票為核心的證券化催生了投資銀行和資本市場(chǎng)，那么，貨幣化將如何重塑金融市場(chǎng)？

03

貨幣化

貨幣化，是金融化的第三個(gè)層次。

貨幣化非常古老，有貨幣就有貨幣化，證券化與貨幣化有何區(qū)別？

其實(shí)，二者沒有本質(zhì)區(qū)別。例如，美債屬于證券，美元屬于貨幣，但二者本質(zhì)上都是債券，區(qū)別主要在資產(chǎn)形態(tài)與流通性上。

美債是“專用欠條”，在債券市場(chǎng)上流通，需要向債權(quán)人支付利息；美元是“通用欠條”，可以在全球市場(chǎng)（國(guó)際貿(mào)易、金融與儲(chǔ)備市場(chǎng)）上流通，不需要向債權(quán)人支付利息，但債權(quán)人可以在全球市場(chǎng)上兌付大多數(shù)商品與資產(chǎn)。

上面所講的“可以”與隱含的“不可以”，既有市場(chǎng)約束，也有制度約束。假如，美元在這一刻突然消失，全球交易者如何選擇？誰(shuí)將填補(bǔ)美元的空缺？歐元？英鎊？很可能就是美債。美債的交易范圍自然突破債券市場(chǎng)，扮演美元的角色，成為全球的“通用欠條”。

反過來說，如果美債突然人間蒸發(fā)，世界會(huì)發(fā)生什么？美元很快就會(huì)替代美債的角色，成為政府支出的工具與全球的底層資產(chǎn)。

現(xiàn)代貨幣理論甚至認(rèn)為，與美債相比，美元是更好的政府支出工具。言下之意，政府可以不舉債直接印鈔。

如果這個(gè)理論是對(duì)的，那么就支持了本文的主題：貨幣化比證券化更具優(yōu)勢(shì)。

RWA（Real World Assets）的出現(xiàn)，預(yù)示著這個(gè)世界上所有的實(shí)物資產(chǎn)、虛擬資產(chǎn)，包括已經(jīng)證券化的資產(chǎn)均可貨幣化。如此，貨幣化將是大勢(shì)所趨嗎？

下面，我們看RWA是如何出現(xiàn)的。

2009年，比特幣低調(diào)問世，標(biāo)志著一個(gè)跨國(guó)的去中心化的銀行系統(tǒng)（區(qū)塊鏈）和加密貨幣的出現(xiàn)。比特幣不是一種好的貨幣，但是一種稀缺的超國(guó)家資產(chǎn)。

2013年，以太坊誕生，其具備智能合約功能，支持在其區(qū)塊鏈上發(fā)行代幣，即ICO（首次數(shù)幣發(fā)行）。以太坊為實(shí)物資產(chǎn)上鏈、代幣化創(chuàng)造了條件，為數(shù)字金融打開了極大的想象空間。

需要注意的是，貨幣化并非以太坊所創(chuàng)，貨幣化非常古老，金本位貨幣就是典型的黃金貨幣化。以太坊只是提供了貨幣化的先進(jìn)技術(shù)，幫助物理世界中的資產(chǎn)在區(qū)塊鏈上貨幣化。

如果說企業(yè)可以IPO,那么萬物都可ICO。但是，ICO最終毀于代幣泛濫。由于通過實(shí)物資產(chǎn)發(fā)行代幣，屬于證券監(jiān)管的范疇，必須持牌經(jīng)營(yíng)，而這在幾年前幾乎是不可能的事情。于是，發(fā)行人選擇在沒有真實(shí)資產(chǎn)條件下發(fā)行代幣，即空氣幣。結(jié)果，空氣幣大規(guī)模歸零，ICO聲名狼藉。

在經(jīng)歷了2018年大熊市和代幣歸零后，區(qū)塊鏈?zhǔn)澜缯业搅艘粭l“曲線救國(guó)”的道路，那就是NFT。所謂NFT，全稱為Non-Fungible Token，指非同質(zhì)化通證。以太坊提供了一種新的技術(shù)，叫做CryptoPunks，它可以為每一個(gè)數(shù)字資產(chǎn)提供唯一的權(quán)益憑證，也就是獨(dú)一無二的Token。

與ICO相比，NFT更加溫和與寬容，它只是對(duì)現(xiàn)實(shí)世界中的商品、資產(chǎn)加密保護(hù)與數(shù)字化，相當(dāng)于給現(xiàn)實(shí)世界的所有實(shí)物與虛擬資產(chǎn)發(fā)放加密權(quán)益證書（通證）。這是一個(gè)數(shù)字化確權(quán)的過程。NFT的優(yōu)勢(shì)是將物理世界的資產(chǎn)份額化、通證化、數(shù)字化以及技術(shù)確權(quán)，為鏈上交易與流通提供了條件。

所以，通證成為了打開區(qū)塊鏈?zhǔn)澜缫话谚€匙，并且推動(dòng)NFT在2021年走熱。

而NFT的下一步，就是RWA。RWA，全稱是Real World Assets，準(zhǔn)確理解是資產(chǎn)代幣化。但是，為了與ICO的代幣區(qū)分開，更為了理解本質(zhì)，我將其定義為“資本貨幣化”，即金融化的第三層次。

真正打開RWA大門的是穩(wěn)定幣，以及穩(wěn)定幣監(jiān)管條例的出臺(tái)。一方面，穩(wěn)定幣為資產(chǎn)代幣化以及數(shù)字金融提供了通道以及流動(dòng)性，另一方面，穩(wěn)定幣本身就是資產(chǎn)代幣化的典范，而且是被官方認(rèn)可的存在。

與證券化相比，RWA的優(yōu)勢(shì)是，在區(qū)塊鏈技術(shù)與全球交易支持下，效率更高，安全性更好，流動(dòng)性更強(qiáng)。

理論上，一切皆可RWA。貨幣、債券、股票、商品、房地產(chǎn)、能源、藝術(shù)品、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等資產(chǎn)均可貨幣化。

債券RWA。之前，歐洲投資銀行、德國(guó)Berenberg銀行分別在以太坊上發(fā)行了價(jià)值1億歐元、2.5億美元的債券RWA。

其實(shí)，穩(wěn)定幣是美債在區(qū)塊鏈上的貨幣化（代幣化）。美國(guó)監(jiān)管條例要求穩(wěn)定幣按照1:1的規(guī)則儲(chǔ)備短期美債來發(fā)行。當(dāng)前，美債的代幣化接近2萬億規(guī)模，在穩(wěn)定幣條例的推動(dòng)下，美債RWA將迅速膨脹。

穩(wěn)定幣條例還要求儲(chǔ)備法幣來發(fā)行，這就是貨幣的貨幣化（貨幣RWA）。比如，美元穩(wěn)定幣就是美元的貨幣化。這個(gè)概念聽起來有點(diǎn)奇怪。與美元相比，美元穩(wěn)定幣上鏈，采用區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)全球交易與結(jié)算，全球流通，24小時(shí)交易，成本低，效率高。

股票RWA。之前，Brickken、EXOD兩家公司將其股份做成代幣，在以太坊上發(fā)行融資。與IPO相比，RWA可以實(shí)現(xiàn)全球24小時(shí)交易，發(fā)行成本更低、效率更高。

房地產(chǎn)RWA。之前，Realio、Stooker發(fā)行過房地產(chǎn)RWA，并且可以在交易所交易。與REITS相比，房地產(chǎn)貨幣化更加自由交易，費(fèi)用低、效率高。理論上，每個(gè)人手上的房產(chǎn)證都可以在以太坊上發(fā)行貨幣化，并在全球交易。全球投資者可以通過購(gòu)買房地產(chǎn)RWA參與到全球各大城市的房地產(chǎn)投資。德勤預(yù)測(cè)到2035年房地產(chǎn)RWA將達(dá)到4萬億美元，我認(rèn)為這預(yù)測(cè)過于保守。

黃金RWA。過去，金本位就是黃金的貨幣化。如今，以太坊上已經(jīng)有黃金貨幣化的案例。未來，人們可以通過購(gòu)買黃金RWA參與黃金投資與全球流通，而不需要購(gòu)買實(shí)物黃金。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)（專利）RWA、藝術(shù)品RWA、比特幣RWA、以太坊RWA都將/已出現(xiàn)。

所以，RWA（資產(chǎn)貨幣化），屬于金融化的第三層次，將重塑物理世界的全球金融格局。一場(chǎng)金融革命正在發(fā)生。

最后，總結(jié)一下：從資本化到證券化再到貨幣化，資產(chǎn)金融化更高效、更自由，成本更低，流通性更強(qiáng)。

資產(chǎn)資本化催生了商業(yè)銀行與信貸市場(chǎng)，資產(chǎn)證券化催生了投資銀行與資本市場(chǎng)。

很多研究認(rèn)為，現(xiàn)代債券的出現(xiàn)推動(dòng)了現(xiàn)代財(cái)政制度的形成。英國(guó)經(jīng)濟(jì)史學(xué)家詹姆斯·麥克唐納（2020）在其《債務(wù)與國(guó)家的崛起》中提出，威尼斯永續(xù)公債等金融創(chuàng)新，推動(dòng)了權(quán)力制衡與現(xiàn)代民主制度的形成。

15世紀(jì)前后是人類歷史進(jìn)程的關(guān)鍵岔路口：那些強(qiáng)勢(shì)政府采取強(qiáng)力征稅和超發(fā)貨幣的方式來應(yīng)對(duì)財(cái)政危機(jī)，其國(guó)家普遍陷入混亂、甚至分裂；那些相對(duì)弱勢(shì)的政府不得不在二級(jí)市場(chǎng)上發(fā)行債券向大眾借債，其國(guó)家普遍走向良治、進(jìn)而興起。

對(duì)現(xiàn)行的國(guó)家組織來說，資產(chǎn)貨幣化（RWA）也將是一場(chǎng)革命。

備注：本文金融史料主要參考威廉·N.戈茲曼、K.哥特·羅文霍斯特的《價(jià)值起源》，在此對(duì)兩位教授表達(dá)感謝！