攝像頭（CAMERA或WEBCAM）又稱電子眼等，是一種視頻輸入設(shè)備，被廣泛的運(yùn)用于實(shí)時(shí)監(jiān)控、視頻會(huì)議及遠(yuǎn)程醫(yī)療等方面。攝像頭一般具有視頻攝像（傳播）和靜態(tài)圖像捕捉等基本功能，其工作原理為鏡頭采集圖像后，由攝像頭內(nèi)的感光元件（主要為CMOS）及控制組件對(duì)圖像進(jìn)行處理，并轉(zhuǎn)換成數(shù)字信號(hào)，然后借由并行端口或經(jīng)網(wǎng)絡(luò)傳輸后由終端設(shè)備再進(jìn)行圖像還原。

杭州覓?？萍脊煞萦邢薰荆ū疚暮?jiǎn)稱：“覓?？萍肌被颉鞍l(fā)行人”），是一家專注于智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品的高新技術(shù)企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為集硬件、軟件、云服務(wù)、AI為一體的智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。其聚焦音視頻、物聯(lián)網(wǎng)、云平臺(tái)和AI技術(shù)，緊跟市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)與用戶需求，為國(guó)內(nèi)外客戶提供優(yōu)質(zhì)、便捷的全站式民用視頻解決方案。

覓睿科技本次擬于北交所向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票不超過(guò)13,605,500股（未考慮超額配售選擇權(quán)的情況），募資39,515.59萬(wàn)元，主要用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。本次上市的保薦人為國(guó)信證券，審計(jì)機(jī)構(gòu)為天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

覓?？萍嫉膶?shí)控人控制的另一家企業(yè)博菱電器，于2018年11月掛牌新三板。2021年4月于創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)上市。2022年11月通過(guò)創(chuàng)業(yè)板審核，距離上市僅一步之遙，但在最后注冊(cè)環(huán)節(jié)遲遲未見(jiàn)結(jié)果。最終在歷經(jīng)14個(gè)月的注冊(cè)環(huán)節(jié)無(wú)果后的2024年2月，博菱電器無(wú)奈向深交所提交了撤回上市申請(qǐng)，博菱電器首次IPO之行也就此終結(jié)。但博菱電器的上市步伐并未就此停止，2024年3月，博菱電器重啟上市輔導(dǎo)，并轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所再次謀求上市。以此算來(lái)，覓?？萍急緛?lái)作為博菱電器的“弟弟”，但在北交所的上市進(jìn)程上又成了“哥哥”，二者角色之顛倒讓人感到或許錯(cuò)亂。

歷史可能具有一定的參考性，同樣曾折戟?jiǎng)?chuàng)業(yè)板的睿聯(lián)技術(shù)與覓睿科技主業(yè)均為攝像頭，同時(shí)也是發(fā)行人本次招股書(shū)中的可比公司，睿聯(lián)技術(shù)在歷經(jīng)創(chuàng)業(yè)板22個(gè)月審核后，最終于2024年11月主動(dòng)撤回申請(qǐng)，創(chuàng)業(yè)板該次上市也就此夢(mèng)斷。睿聯(lián)技術(shù)創(chuàng)造的輝煌包括三年?duì)I收翻倍、毛利率超60%等，但最終可能因產(chǎn)品單一、高增長(zhǎng)下暗藏隱憂、低研發(fā)投入的創(chuàng)新不足等原因而折戟?jiǎng)?chuàng)業(yè)板，同時(shí)也可能反映出我國(guó)攝像頭行業(yè)內(nèi)的企業(yè)現(xiàn)狀不容樂(lè)觀。覓睿科技作為行業(yè)內(nèi)的一員，與睿聯(lián)技術(shù)的可比性較高。

估值之家通過(guò)研究本次覓睿科技招股書(shū)發(fā)現(xiàn)，作為博菱電器的“弟弟”，覓?？萍即嬖诘膯?wèn)題與睿聯(lián)技術(shù)也可能部分相似（畢竟二者的相似度較高），本次于北交所能否扛起“大哥”角色的答案恐怕一定程度上難確定，因?yàn)橐掝？萍即嬖谥T多財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常，表明其會(huì)計(jì)報(bào)表的整體可靠性存疑，而非財(cái)務(wù)問(wèn)題也可能不容小視等問(wèn)題。而這些異常，為覓?？萍急敬侮J關(guān)北交所增添了一定的不確定因素。

一、諸多財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性可能異常

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為招股書(shū)的靈魂，其真實(shí)性對(duì)IPO企業(yè)能否成功上市至關(guān)重要，本次發(fā)行人卻表現(xiàn)出諸多財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的可能異常，其中發(fā)行人核心業(yè)務(wù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一條龍規(guī)律性變化，則為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能異常的直接體現(xiàn)。

攝像頭業(yè)務(wù)作為發(fā)行人的單一產(chǎn)品（為何單一我們下文進(jìn)行分析），主業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一條龍規(guī)律性變化，可能反映其核心業(yè)務(wù)的真實(shí)性存疑，包括從業(yè)務(wù)收入（包括構(gòu)成項(xiàng)）到成本再到毛利率，呈現(xiàn)出一系列遞進(jìn)關(guān)系的數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，具體如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表收入類數(shù)據(jù)可見(jiàn)，構(gòu)成發(fā)行人所謂智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品（也即攝像頭）的兩種核心產(chǎn)品，通用型和低功耗網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)收入直接出現(xiàn)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，二者合計(jì)收入占發(fā)行人攝像頭業(yè)務(wù)收入比分別為77.11%、79.55%、68.88%，也即發(fā)行人單一業(yè)務(wù)下的核心產(chǎn)品收入首先出現(xiàn)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化。相應(yīng)地上表中的該兩種產(chǎn)品同時(shí)出現(xiàn)產(chǎn)銷率數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，此外上表中還顯示通用型網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)單價(jià)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化。其次攝像頭模組和攝像頭成品收入作為攝像頭收入的僅有兩大構(gòu)成組成，上表顯示三者同時(shí)出現(xiàn)收入占比數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，而且上表還顯示復(fù)合型物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品銷量數(shù)據(jù)表現(xiàn)出規(guī)律性變化情況。我們通過(guò)上述對(duì)發(fā)行人單一攝像頭業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)分析即發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人出現(xiàn)大量收入核心數(shù)據(jù)及相關(guān)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，可能初步表明發(fā)行人營(yíng)業(yè)收入真實(shí)性相當(dāng)存疑。

從上表的成本類數(shù)據(jù)可見(jiàn)，發(fā)行人攝像頭業(yè)務(wù)總成本出現(xiàn)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，而毛利率指標(biāo)的計(jì)算構(gòu)成項(xiàng)即為收入與成本，那么上表中毛利類數(shù)據(jù)中出現(xiàn)攝像頭業(yè)務(wù)的毛利率數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，則也基本屬必然。

如果上表數(shù)據(jù)規(guī)律性變化不夠直觀，我們采用取大數(shù)分析法進(jìn)行簡(jiǎn)化，并按規(guī)律類型重新排序，結(jié)果如下表所示：

從上表可見(jiàn)，所涉11項(xiàng)數(shù)據(jù)呈三類規(guī)律性變化：第一類為等額遞增規(guī)律變化：具體為上表中第1行以數(shù)字4、第2行以數(shù)字6、第3行以數(shù)字9等額遞增規(guī)律變化。第二類為等額遞減規(guī)律變化：具體為第4-5行以自然數(shù)減少變化，第6行以數(shù)字3等額遞減規(guī)律變化。第三類為以等額變化數(shù)但不依次出現(xiàn)的隱蔽規(guī)律變化：具體為上表中第7-8行以數(shù)字2、第9-10行以數(shù)字3、第11行以數(shù)字8為間隔數(shù)但不依次出現(xiàn)規(guī)律變化。雖然第三類數(shù)據(jù)規(guī)律性不如前兩類明顯，但存在普遍性以及對(duì)研究數(shù)組內(nèi)數(shù)據(jù)分布規(guī)律具重要參考作用，所以也加以應(yīng)用。

發(fā)行人單一攝像頭業(yè)務(wù)從收入構(gòu)成到成本再到毛利率，出現(xiàn)核心業(yè)務(wù)的主財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一條龍規(guī)律性變化，其可能折射出背后整體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)問(wèn)題的可疑性，也可能直接表明發(fā)行人本次的營(yíng)業(yè)收入真實(shí)性存疑、盈利真實(shí)性也存疑、會(huì)計(jì)報(bào)表可靠性存疑等的問(wèn)題。

1.收入數(shù)據(jù)的真實(shí)性存疑

收入作為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)核心，發(fā)行人首先可能存在整體收入數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑問(wèn)題。招股書(shū)中披露報(bào)告期內(nèi)（下同）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分產(chǎn)品情況。如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人依次實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入5.51億元、5.49億元、6.73億元，單純從數(shù)字角度而言，發(fā)行人主營(yíng)收入出現(xiàn)了2022年度同比下降的不利風(fēng)險(xiǎn)，其次為2023年度的翹尾現(xiàn)象，也即所謂的收入尾部效應(yīng)情況明顯。僅從該兩處疑點(diǎn)而言，發(fā)行人的整體收入可能具備一定的真實(shí)性風(fēng)險(xiǎn)。

上表同時(shí)顯示，發(fā)行人的智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品單項(xiàng)收入最低占比為95%，最高達(dá)98%，相比之下上表中的增值服務(wù)和其他業(yè)務(wù)收入幾乎到了可以忽略不計(jì)程度，其中所謂增值服務(wù)業(yè)務(wù)也真實(shí)性存疑（關(guān)于此下文我們展開(kāi)分析），也就可以說(shuō)發(fā)行人以單一攝像頭產(chǎn)品為主（接上文為何產(chǎn)品單一問(wèn)題），而此與我們上文提到的可比公司睿聯(lián)技術(shù)可能部分因產(chǎn)品單一而折戟?jiǎng)?chuàng)業(yè)板如出一轍。

此處補(bǔ)充說(shuō)明的是，我們之所以將發(fā)行人的所謂“智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品”直接定義為攝像頭，一是從產(chǎn)品實(shí)質(zhì)的角度出發(fā)，便于我們大家更好理解發(fā)行人業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，二是由發(fā)行人所有產(chǎn)品報(bào)告期內(nèi)平均單價(jià)96.03元（尚不足百元，最高單價(jià)也僅為202.14元）所決定，如此價(jià)格與真正攝像機(jī)也可能無(wú)法比擬，嚴(yán)格意義上的廣播級(jí)及業(yè)務(wù)級(jí)攝像機(jī)的功能和技術(shù)和攝像頭不能同日而言，同時(shí)傳統(tǒng)攝像機(jī)的相關(guān)技術(shù)及標(biāo)準(zhǔn)幾乎均為國(guó)外老牌影像企業(yè)所把控。當(dāng)然此處我們也可以參考行業(yè)龍頭?？低暤臄z像頭產(chǎn)品，也很少存在攝像機(jī)的說(shuō)法，因此發(fā)行人是否存在通過(guò)重新定義自己攝像頭產(chǎn)品為攝像機(jī)而夸大產(chǎn)品宣傳的可能情況有待于進(jìn)一步披露相關(guān)資料。

（1）多項(xiàng)其他關(guān)鍵收入數(shù)據(jù)繼續(xù)規(guī)律性變化

除上文我們分析的攝像頭業(yè)務(wù)收入及相關(guān)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化外，招股書(shū)中還存在多項(xiàng)其他關(guān)鍵收入數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，具體如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人外銷收入及占比數(shù)據(jù)出現(xiàn)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，而外銷收入占比平均高達(dá)65.39%，也即發(fā)行人存在關(guān)鍵銷售模式下收入數(shù)據(jù)出現(xiàn)規(guī)律性變化問(wèn)題。而其他產(chǎn)品收入、內(nèi)銷收入占比、自主品牌收入、前五大模組客戶銷售額、前五名應(yīng)收賬款占比數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，作為攝像頭產(chǎn)品多項(xiàng)收入數(shù)據(jù)規(guī)律性變化的補(bǔ)充，共同構(gòu)成發(fā)行人營(yíng)業(yè)收入真實(shí)性存疑的反映。

如果上表數(shù)據(jù)規(guī)律性變化不夠直觀，我們?cè)俅尾捎萌〈髷?shù)分析法進(jìn)行簡(jiǎn)化，并按規(guī)律類型重新排序，結(jié)果如下表所示：

從上表可見(jiàn)，所涉7項(xiàng)數(shù)據(jù)也呈三類規(guī)律性變化：第一類為等額遞增規(guī)律變化：具體為上表中第1行以自然數(shù)增加，第2行以數(shù)字2、第3行以數(shù)字6等額遞增規(guī)律變化。第二類為等額遞減規(guī)律變化：具體為第4行以自然數(shù)減少變化。第三類為以等額變化數(shù)但不依次出現(xiàn)的隱蔽規(guī)律變化：具體為上表中第5-6行以數(shù)字3、第7行以數(shù)字8為間隔數(shù)但不依次出現(xiàn)規(guī)律變化。

（2）增值服務(wù)業(yè)務(wù)真實(shí)性存疑

如前文所述，發(fā)行人第二大業(yè)務(wù)為所謂增值服務(wù)業(yè)務(wù)，報(bào)告期內(nèi)依次實(shí)現(xiàn)收入695.98萬(wàn)元、905.98萬(wàn)元、2,188.76萬(wàn)元，2023年度收入同比增長(zhǎng)1.42倍而存在明顯尾部效應(yīng)情況。其增值服務(wù)究為何物，據(jù)招股書(shū)中記載包括云存儲(chǔ)、AI增值服務(wù)、4G增值服務(wù)三類。

就云存儲(chǔ)而言，購(gòu)買了發(fā)行人攝像頭的客戶，需要注冊(cè)云賬戶并支付年費(fèi)而進(jìn)行視頻線上存儲(chǔ)存疑，對(duì)客戶而言首先明顯可能不經(jīng)濟(jì)。而對(duì)攝像頭而言，過(guò)去可能是以記錄功能為主，而在識(shí)別技術(shù)發(fā)展的今天，攝像頭的主體功能也可能從記錄為主，轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)時(shí)監(jiān)控與瞬時(shí)記錄為主，也即客戶沒(méi)必要為幾乎不必要網(wǎng)絡(luò)存儲(chǔ)功能額外買單。其次相對(duì)網(wǎng)絡(luò)存儲(chǔ)的持續(xù)年費(fèi)支出，給攝像頭裝個(gè)大容量存儲(chǔ)卡及隨時(shí)在線訪問(wèn)的方案則經(jīng)濟(jì)得多，此點(diǎn)可以參考行車記錄儀功能，應(yīng)該很少有車主為解決行車記錄儀的視頻存儲(chǔ)問(wèn)題而開(kāi)通云賬號(hào)進(jìn)行線上存儲(chǔ)。因此發(fā)行人所謂云存儲(chǔ)業(yè)務(wù)所帶來(lái)的增值服務(wù)高額收入是否經(jīng)得起推敲存疑。

就AI增值服務(wù)而言，招股書(shū)記載的主要功能為“基于用戶授權(quán)使用的數(shù)據(jù)，通過(guò)對(duì)設(shè)備上報(bào)的告警事件和告警圖片進(jìn)行人形、車形、寵物、包裹等要素的AI智能化分析，將分析的結(jié)果通過(guò)推送消息的方式告知用戶，為用戶提供了智能化的內(nèi)容識(shí)別和通知服務(wù)?！贝斯δ苋魹楹?jiǎn)單功能的話，對(duì)攝像頭生產(chǎn)企業(yè)而言應(yīng)為賣點(diǎn)甚至是附送功能，而不大可能為收費(fèi)功能。此功能若涉及高階識(shí)別功能，類似于特斯拉Tesla Vision功能，對(duì)發(fā)行人主營(yíng)百元區(qū)間攝像頭而言，此功能既不現(xiàn)實(shí)也可能不必要。因而發(fā)行人就所謂AI功能產(chǎn)生高額收入也可能真實(shí)性存疑。

就4G增值服務(wù)而言，結(jié)合招股書(shū)中發(fā)行人與中國(guó)移動(dòng)通信集團(tuán)河南有限公司有往來(lái)等的信息推斷，應(yīng)該為購(gòu)買發(fā)行人攝像頭的客戶因安裝位置無(wú)WIFI覆蓋，而不得不采購(gòu)攝像頭內(nèi)置手機(jī)流量卡方案進(jìn)行攝像頭聯(lián)網(wǎng)，發(fā)行人因此而產(chǎn)生轉(zhuǎn)售流量或流量卡的收入。但發(fā)行人攝像頭主要為家用，隨著我國(guó)家庭寬帶的多年普及提高，以及客戶可以自行購(gòu)置資費(fèi)更優(yōu)惠的物聯(lián)網(wǎng)流量卡，發(fā)行人在此業(yè)務(wù)產(chǎn)生高額收入的也不大現(xiàn)實(shí)，除非發(fā)行人強(qiáng)行在攝像頭中綁定自己流量卡，如此又將面臨市場(chǎng)淘汰較高的風(fēng)險(xiǎn)，故而招股書(shū)中產(chǎn)生的此部分高額收入同樣真實(shí)性存疑。

通過(guò)上述對(duì)發(fā)行人所謂增值服務(wù)實(shí)質(zhì)的簡(jiǎn)單分析，我們不難發(fā)現(xiàn)這部分業(yè)務(wù)的真實(shí)性也可能存疑。而與此相對(duì)應(yīng)的是，發(fā)行人披露的軟件著作權(quán)中也并沒(méi)有所謂的AI和云相關(guān)的軟件。此類業(yè)務(wù)收入的真實(shí)性存疑，作為發(fā)行人整體收入真實(shí)性存疑的構(gòu)成部分，同時(shí)也可能直接反映了發(fā)行人只有攝像頭業(yè)務(wù)，其面臨產(chǎn)品單一與主業(yè)單薄的尷尬問(wèn)題。

（3）前五大客戶中同行及境外難識(shí)別客戶較多

招股書(shū)中披露的對(duì)前五大客戶銷售情況，如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人前五大客戶首先并不穩(wěn)定，尤其是收入翹尾的2023年度新增的兩家大客戶，出現(xiàn)較為突兀。我們將上表客戶進(jìn)行適當(dāng)分類，發(fā)行人前五大客戶涉國(guó)內(nèi)客戶4家：朗視興電子（深圳）有限公司、深圳市安冉安防科技有限公司、深圳市智云看家科技有限公司、深圳市卓悅智能技術(shù)有限公司。境外客戶涉6家：Arlec Australia Pty. Ltd、Electro-Cirkel Retail B.V.、LIZHONGXIA（HONGKONG）LIMITED、ERKURY INOVATIONS LLC、GOQUAL Inc.、PT. BARDI SOLUSI OTOMASI。

就國(guó)內(nèi)客戶而言，上述4家客戶從名稱上看幾乎均為同行（競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手），且均位于深圳。我們以報(bào)告期內(nèi)對(duì)其累計(jì)銷售最高為16,556.35萬(wàn)元的朗視興電子（深圳）有限公司為例，天眼查平臺(tái)顯示該主業(yè)即為安防設(shè)備制造，且擁有員工130余人。按招股書(shū)披露信息，發(fā)行人向其銷售攝像頭組件，由該客戶自行采購(gòu)?fù)鈿みM(jìn)行組裝成品后銷售。而該客戶位于的深圳乃至珠三角是我國(guó)電子制造最發(fā)達(dá)地區(qū)，并且沒(méi)有之一，諸如本文前述的瑞聯(lián)技術(shù)等生產(chǎn)攝像頭企業(yè)也根本不在少數(shù)，該客戶舍近求遠(yuǎn)向發(fā)行人如此大額采購(gòu)攝像頭模組合理性存疑，因此發(fā)行人與其交易的真實(shí)性也可能存疑。其余三家同樣位于深圳的大客戶，也可能存在同樣的問(wèn)題而導(dǎo)致發(fā)行人與其交易的真實(shí)性存疑。此外2023年度前五大客戶中前4位均為內(nèi)銷客戶，與該年度外銷收入高于內(nèi)銷的情況也不能較好匹配。

就境外客戶而言，上述客戶絕大多數(shù)并不是知名企業(yè)，且由于信息所隔也無(wú)法查證其規(guī)模及實(shí)力，但從名稱大致判斷，其中有控制人未知的離岸公司如Electro-Cirkel Retail B.V.，也有疑似如自己人控制的香港公司，如LIZHONGXIA（HONGKONG）LIMITED。發(fā)行人與這些境外客戶交易的真實(shí)性也同樣因此存疑。此外招股書(shū)中顯示：“公司自主品牌產(chǎn)品主要采用線上直銷模式,在亞馬遜電商平臺(tái)的收入持續(xù)增長(zhǎng)”，且發(fā)行人自主品牌依次實(shí)現(xiàn)收入3,289.75萬(wàn)元、5,551.04萬(wàn)元、7,806.32萬(wàn)元，與之可能不相符的是亞馬遜等境外電商平臺(tái)，并未出現(xiàn)在發(fā)行人前五大客戶之列。

（4）存在高額第三方回款

招股書(shū)中披露的第三方回款情況，如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人依次存在2,064.52萬(wàn)元、1,931.31萬(wàn)元、2,482.10萬(wàn)元的第三方回款，且與營(yíng)業(yè)收入的變化趨勢(shì)基本一致。

無(wú)論發(fā)行人將第三方回款如何定義為客戶指定母子公司或股東等關(guān)聯(lián)企業(yè)代付貨款以及客戶因交易習(xí)慣等因素指定第三方付款，但都無(wú)法回避不同法人主體間的會(huì)計(jì)核算的相互獨(dú)立性，以及發(fā)行人第三方回款該金額之高甚至必然的發(fā)生性，均可能與一般企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)并不相符的問(wèn)題。

（5）增值稅端數(shù)據(jù)顯示異常

由于發(fā)行人執(zhí)行“生產(chǎn)企業(yè)免抵退”政策，依據(jù)發(fā)行人年度采購(gòu)額對(duì)應(yīng)的增值稅進(jìn)項(xiàng)，減去內(nèi)銷的銷項(xiàng)增值稅，再減去發(fā)行人賬面待抵扣進(jìn)項(xiàng)增值稅，可得出發(fā)行人理論可退增值稅額，再與發(fā)行人現(xiàn)金流量中的用于核算出口退稅的科目收到的稅費(fèi)返還金額，與上述理論可退增值稅進(jìn)行大致比較，得出二者間的差異，具體測(cè)算結(jié)果如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人經(jīng)計(jì)算的每期可退進(jìn)項(xiàng)稅分別為3,677.07萬(wàn)元、1,236.99萬(wàn)元、780.18萬(wàn)元，合計(jì)為5,694.23萬(wàn)元，而發(fā)行人收到的稅費(fèi)返還（即所退進(jìn)項(xiàng)）分別為5,054.46萬(wàn)元、3,206.40萬(wàn)元、1,923.75萬(wàn)元，合計(jì)為10,184.61萬(wàn)元，明顯可見(jiàn)發(fā)行人收到的實(shí)際出口退稅比計(jì)算理論值高出4,490.38萬(wàn)元，二者間差異近半（注：上述分析方法未嚴(yán)格核算發(fā)行人全部可能進(jìn)項(xiàng)，故為大致推算）。

我們以發(fā)行人收到的實(shí)際出口退稅為準(zhǔn)，并假定其年度采購(gòu)額數(shù)據(jù)披露準(zhǔn)確，那么造成此巨大差異的唯一可能原因即為發(fā)行人的內(nèi)銷收入。如上表最后一行所示，發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)可能人為分別增加了10,595.29萬(wàn)元、15,149.32萬(wàn)元、8,796.74萬(wàn)元的內(nèi)銷收入，合計(jì)可能增加的34,541.36萬(wàn)元內(nèi)銷收入，占報(bào)告期內(nèi)內(nèi)銷總收入的比例高達(dá)56.06%。

2.盈利能力真實(shí)性也存疑

盈利能力作為IPO企業(yè)將來(lái)為股東帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)的核心指標(biāo)，基本也是各大交易所審核IPO的首要考察點(diǎn)。招股書(shū)中披露發(fā)行人毛利率與可比公司的比較情況，如下表所示：

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人綜合毛利率分別為20.21%，26.42%、32.25%，呈現(xiàn)一路遞增狀態(tài)（但就此毛利率數(shù)字本身而言，存在明顯按6%等額遞增的數(shù)據(jù)規(guī)律變化，此我們下文分析），且從低于行業(yè)平均值到減少差距再到接近行業(yè)平均值的跡象也比較明顯。即便是發(fā)行人毛利率持續(xù)低于行業(yè)平均值，以毛利率為代表的盈利能力，發(fā)行人仍存在多處疑點(diǎn)。

（1）多項(xiàng)盈利、成本及采購(gòu)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化

招股書(shū)中關(guān)于除上文所述攝像頭產(chǎn)品盈利、成本數(shù)據(jù)規(guī)律性變化外，發(fā)行人還存在多項(xiàng)其他盈利、成本及采購(gòu)數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，具體如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，在發(fā)行人綜合毛利率數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化之下，與之相關(guān)的主要銷售、業(yè)務(wù)模式相關(guān)的外銷及ODM毛利率數(shù)據(jù)隨之出現(xiàn)規(guī)律性變化。而從成本端數(shù)據(jù)來(lái)看，發(fā)行人直接材料占比、組裝外協(xié)占比、制造費(fèi)用三項(xiàng)關(guān)鍵成本數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，以及模組成本占比數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，至于其他外協(xié)采購(gòu)及占比數(shù)據(jù)規(guī)律性變化作為成本數(shù)據(jù)規(guī)律性變化的補(bǔ)充，形成數(shù)據(jù)上的補(bǔ)強(qiáng)關(guān)系。

如果上表數(shù)據(jù)規(guī)律性變化不夠直觀，我們還是采用取大數(shù)分析法進(jìn)行簡(jiǎn)化，并按規(guī)律類型重新排序，結(jié)果如下表所示：

從上表可見(jiàn)，所涉9項(xiàng)數(shù)據(jù)同樣呈三類規(guī)律性變化：第一類為等額遞增規(guī)律變化：具體為上表中第1-2行以自然數(shù)增加，第3-4行以數(shù)字6等額遞增規(guī)律變化。第二類為等額遞減規(guī)律變化：具體為第5行以數(shù)字3等額遞減規(guī)律變化。第三類為以等額變化數(shù)但不依次出現(xiàn)的隱蔽規(guī)律變化：具體為上表中第6-7行以數(shù)字2、第8行以數(shù)字3、第9行以數(shù)字7為間隔數(shù)但不依次出現(xiàn)規(guī)律變化。

（2）少量生產(chǎn)的生產(chǎn)模式存疑

招股書(shū)中顯示：“公司除少量成品及樣品采取自主生產(chǎn)外，其他產(chǎn)品的生產(chǎn)制造均交由外協(xié)廠商完成?！卑l(fā)行人主要負(fù)責(zé)研發(fā)、設(shè)計(jì)與營(yíng)銷，與蘋(píng)果公司等一線大廠的代工經(jīng)營(yíng)模式幾乎相同，而此模式在國(guó)內(nèi)不是一般企業(yè)所能具備玩轉(zhuǎn)能力的，其需要強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理和控制能力。此外發(fā)行人期末員工人數(shù)中顯示，發(fā)行人擁有164名生產(chǎn)人員，占員工總數(shù)的比例30.83%，與發(fā)行人上述“除少量成品及樣品采取自主生產(chǎn)”的表述也不相符。當(dāng)然此點(diǎn)從發(fā)行人每期分別高達(dá)2,209.95萬(wàn)元、1,974.86萬(wàn)元、2,447.61萬(wàn)元的制造費(fèi)用發(fā)生額，也能得到直接驗(yàn)證。

發(fā)行人披露的對(duì)前五大供應(yīng)商采購(gòu)情況，如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人其中一個(gè)重要供應(yīng)商為深圳市博科供應(yīng)鏈管理有限公司，而我們通過(guò)上文已知發(fā)行人國(guó)內(nèi)前五大客戶均集中于深圳，而這家供應(yīng)商也同樣位于深圳，且是家供應(yīng)鏈管理公司，理論上幾乎不受營(yíng)業(yè)范圍限制，一般商品都能貿(mào)易。那么有沒(méi)有一種可能：發(fā)行人將該萬(wàn)能供應(yīng)商作為中轉(zhuǎn)站，對(duì)深圳內(nèi)銷客戶甚至其他內(nèi)銷客戶的收入，直接或間接通過(guò)向該供應(yīng)商采購(gòu)方式形成購(gòu)銷業(yè)務(wù)的完美閉環(huán)？

此外，發(fā)行人上述供應(yīng)商中還存在大量的科技、技術(shù)類公司，從發(fā)行人自研技術(shù)角度而言，此類供應(yīng)商為發(fā)行人提供攝像頭相關(guān)技術(shù)可能不切實(shí)際，而這些科技、技術(shù)公司給發(fā)行人提供主控芯片類主要原材料，則可能有些為難這些供應(yīng)商了。如果這些供應(yīng)商中還存在大量同行的話，那么發(fā)行人的銷售端及采購(gòu)端均為大量同行的情況下，發(fā)行人是攝像頭界的辛勤小蜜蜂還是產(chǎn)業(yè)潤(rùn)滑劑，就更加不好說(shuō)了。

此外據(jù)招股書(shū)中披露，發(fā)行人每期外協(xié)費(fèi)分別為：6,399.14萬(wàn)元、3,919.59萬(wàn)元、4,805.73萬(wàn)元，在發(fā)行人收入總體大額上升的趨勢(shì)下，其理論依賴的外協(xié)費(fèi)卻總體呈現(xiàn)大額下降的相反趨勢(shì)，發(fā)行人外協(xié)費(fèi)真實(shí)性不但可能存疑，與發(fā)行人上述“其他產(chǎn)品的生產(chǎn)制造均交由外協(xié)廠商完成”也不相符。

我們通過(guò)分析上表中一家杭州華宇智迅科技有限公司，即部分探求發(fā)行人外協(xié)費(fèi)可能存疑的背后原因。招股書(shū)中披露該供應(yīng)商為發(fā)行人提供代工外協(xié)服務(wù)，且發(fā)行人向該供應(yīng)商的關(guān)聯(lián)公司大量租賃廠房、辦公場(chǎng)所。還巧合的是該供應(yīng)商實(shí)控人之子為發(fā)行人的前員工關(guān)系，更巧合的是該供應(yīng)商主業(yè)也為數(shù)字視頻監(jiān)控系統(tǒng)制造，與發(fā)行人主業(yè)高度重合。更蹊蹺的是發(fā)行人披露的期末對(duì)該供應(yīng)商的應(yīng)付款項(xiàng)性質(zhì)為貨款，而非嚴(yán)格意義上的加工費(fèi)。具體如下表所示：

這些異常難免令人疑竇叢生：杭州華宇智迅科技有限公司是否真正系發(fā)行人的供應(yīng)商，抑或是否系替發(fā)行人承擔(dān)表外成本的潛在關(guān)聯(lián)方，甚至此表象背后發(fā)行人是否存在資產(chǎn)完整性披露的問(wèn)題？這些重大疑問(wèn)均有待于發(fā)行人進(jìn)一步披露相關(guān)以為投資者解惑。

而與上述情況可能相關(guān)的是，發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)有點(diǎn)迫不及待的現(xiàn)金分紅，招股書(shū)中披露：“2023年9月13日……審議通過(guò)《關(guān)于公司2023年半年度利潤(rùn)分配方案的議案》……向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利12.5元（含稅），合計(jì)發(fā)放現(xiàn)金紅利51,020,408.75元……上述權(quán)益分派均已執(zhí)行完畢……”

（3）高額盈利卻無(wú)所得稅支出

招股書(shū)中關(guān)于利潤(rùn)總額、所得稅及凈利潤(rùn)的相關(guān)數(shù)據(jù)，如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人累計(jì)利潤(rùn)總額11,255.13萬(wàn)元，凈利潤(rùn)也達(dá)11,349.96萬(wàn)元，而與此有關(guān)的所得稅支出合計(jì)卻為-94.84萬(wàn)元，相當(dāng)離譜。造成此種情況理論上為以前年度大面積虧損，報(bào)告期內(nèi)的高額盈利因抵減以前年度虧損而無(wú)需繳納所得稅。至于以前年度大面積虧損對(duì)發(fā)行人而言應(yīng)該是不能的，否則發(fā)行人不止面臨報(bào)告期內(nèi)扭虧且穩(wěn)定性存疑的問(wèn)題，當(dāng)然發(fā)行人期末未分配利潤(rùn)數(shù)分別為2,327.99萬(wàn)元、5,863.48萬(wàn)元、7,157.24萬(wàn)元也排除了這種情況。那么發(fā)行人如何實(shí)現(xiàn)高額盈利卻不用交所得稅的呢？答案可能刷新我們認(rèn)知：研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除。

報(bào)告期內(nèi)發(fā)行人研發(fā)費(fèi)用分別為5,344.43萬(wàn)元、5,471.92萬(wàn)元、6,657.24萬(wàn)元，合計(jì)17,473.59萬(wàn)元，在研發(fā)費(fèi)用加計(jì)100%稅前扣除的所得稅優(yōu)惠下，研發(fā)費(fèi)合計(jì)數(shù)大于上表中的利潤(rùn)總額合計(jì)數(shù)11,255.13萬(wàn)元，因此發(fā)行人將應(yīng)納所得稅額抵得一干二凈。但就發(fā)行人如此高額研發(fā)費(fèi)用數(shù)據(jù)本身，存在主要構(gòu)成數(shù)據(jù)均規(guī)律性變化情況。從研發(fā)產(chǎn)出結(jié)果而言，發(fā)行人高額研發(fā)下的技術(shù)結(jié)果如何呢，發(fā)行人披露主要產(chǎn)品的技術(shù)創(chuàng)新方式為“集成創(chuàng)新”及“引進(jìn)消化吸收再創(chuàng)新”，且在最高單價(jià)202.14元以內(nèi)產(chǎn)品上應(yīng)用，發(fā)行人高額研發(fā)支出的真實(shí)性應(yīng)當(dāng)存疑。

從結(jié)果看，發(fā)行人高額的凈利潤(rùn)充壯大了財(cái)務(wù)報(bào)表，卻不用交所得稅，此好事是多少上市公司夢(mèng)寐以求而求不得之事，在發(fā)行人身上卻確確實(shí)實(shí)發(fā)生了，這毫無(wú)疑問(wèn)刷新了我們新認(rèn)知。

3.會(huì)計(jì)報(bào)表的可靠性存疑

如果說(shuō)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是招股書(shū)的靈魂，那么會(huì)計(jì)報(bào)表作為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)最終反映是對(duì)靈魂的提煉和總結(jié)，其重要性不言而喻。而發(fā)行人會(huì)計(jì)報(bào)表中也出現(xiàn)了大量的報(bào)表數(shù)據(jù)（含主要財(cái)務(wù)指標(biāo)）的規(guī)律性變化，具體如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，于利潤(rùn)表角度而言，發(fā)行人營(yíng)業(yè)成本總額數(shù)據(jù)出現(xiàn)規(guī)律性變化，結(jié)合上文發(fā)行人供應(yīng)商的可能異常，發(fā)行人總體成本數(shù)據(jù)是否存在經(jīng)過(guò)規(guī)劃的可能性存疑。至于上表中大量期間費(fèi)用數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，則可能說(shuō)明發(fā)行人期間費(fèi)用的真實(shí)性不高，而期間費(fèi)用中的研發(fā)費(fèi)用項(xiàng)下所涉3項(xiàng)核心數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，占年研發(fā)費(fèi)用額的平均比例不低于95%，因此與上文發(fā)行人高額研發(fā)費(fèi)用的加計(jì)扣除而導(dǎo)致無(wú)須繳納企業(yè)所得稅的可能異常能夠直接相印證。

于資產(chǎn)負(fù)債表角度而言，發(fā)行人應(yīng)收賬款出現(xiàn)多項(xiàng)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，而此可能與上文所分析的存在高額第三方回款有關(guān)。至于固定資產(chǎn)、在建工程及無(wú)形資產(chǎn)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，則可能說(shuō)明發(fā)行人是否存在統(tǒng)籌安排本報(bào)表的可能性存疑，而上表中所有者權(quán)益合計(jì)數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，則可能更加驗(yàn)證此種可能。

于現(xiàn)金流量表角度而言，發(fā)行人收到的稅費(fèi)返還數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，與前文所述的內(nèi)銷收入可能有關(guān)，而購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，與發(fā)行人供應(yīng)商及成本的可能異常直接對(duì)應(yīng)。至于支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，不能排除為發(fā)行人人為干預(yù)生產(chǎn)成本中的直接人工及研發(fā)費(fèi)用中的工資福利、社保數(shù)據(jù)的可能性。

最后上表中多項(xiàng)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化，尤其是母公司資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，作為發(fā)行人大量規(guī)律性變化財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)下的可能并不偶然結(jié)果，也是發(fā)行人的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)按財(cái)務(wù)邏輯遞進(jìn)演變結(jié)果。從上表大量規(guī)律變化數(shù)據(jù)涉及會(huì)計(jì)全部三張報(bào)表來(lái)看，發(fā)行人會(huì)計(jì)報(bào)表的可靠性可能不高。

如果上表數(shù)據(jù)規(guī)律性變化不夠直觀，我們最后采用取大數(shù)分析法進(jìn)行簡(jiǎn)化，并按規(guī)律類型重新排序，結(jié)果如下表所示：

從上表可見(jiàn)，所涉55項(xiàng)數(shù)據(jù)仍然呈三類規(guī)律性變化：第一類為等額遞增規(guī)律變化：具體為上表中第1-7行以自然數(shù)增加變化，第8-11行以數(shù)字2、第12-14行以數(shù)字3、第15-19行以數(shù)字4、第20-21行以數(shù)字5、第22-23行以數(shù)字9等額增加規(guī)律變化。第二類為等額遞減規(guī)律變化：具體為上表中第24-28行以自然數(shù)減少變化，第29-30行以數(shù)字2、第31行以數(shù)字6等額遞減規(guī)律變化。第三類為以等額變化數(shù)但不依次出現(xiàn)的隱蔽規(guī)律變化：具體為上表中第32-39行以自然數(shù)但不依次出現(xiàn)變化，第40-48行以數(shù)字2、第49-52行以數(shù)字3、第53行以數(shù)字4、第54行以數(shù)字5、第55行以數(shù)字7為間隔數(shù)但不依次出現(xiàn)規(guī)律變化。

如果僅從上述報(bào)表中這些明顯或不明顯規(guī)律性變化的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然我們無(wú)法直接得出發(fā)行人財(cái)務(wù)造假的結(jié)論，但結(jié)合上文中我們分析的發(fā)行人其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的諸多異常，則發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)經(jīng)過(guò)人為安排的可能性很高，同時(shí)我們也無(wú)法合理排除發(fā)行人會(huì)計(jì)報(bào)表及財(cái)務(wù)指標(biāo)被人為過(guò)度干預(yù)或者操縱較大可能性。

與發(fā)行人上述諸多財(cái)務(wù)問(wèn)題可能能夠形成參考關(guān)系的是，招股書(shū)中披露：實(shí)控人因其控制的博菱電器未準(zhǔn)確認(rèn)定關(guān)聯(lián)方、未審議并披露關(guān)聯(lián)交易及向供應(yīng)商提供借款的會(huì)計(jì)核算不規(guī)范、信息披露不準(zhǔn)確等違規(guī)事項(xiàng)，被寧波監(jiān)管局于2024年9月出具了“行政監(jiān)管措施決定書(shū)[2024]43號(hào)”《關(guān)于對(duì)寧波博菱電器股份有限公司采取責(zé)令改正措施并對(duì)袁海忠、王朝順采取出具警示函措施的決定》。一月后股轉(zhuǎn)公司掛牌公司管理一部也出具了《關(guān)于對(duì)寧波博菱電器股份有限公司及相關(guān)責(zé)任主體采取口頭警示的送達(dá)通知》，對(duì)實(shí)控人采取口頭警示的自律監(jiān)管措施。

二、非財(cái)務(wù)問(wèn)題也可能不容小視

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為招股書(shū)的靈魂存在諸多疑問(wèn)，我們通過(guò)上文分析可知其可能不容樂(lè)觀。但招股書(shū)中的其他信息顯示，發(fā)行人的非財(cái)務(wù)問(wèn)題也可能不容小視。

1.與?？低暅Y源頗深

招股書(shū)中顯示，發(fā)行人非獨(dú)立董事共4位，除董事長(zhǎng)袁海忠為實(shí)控人外，董事應(yīng)紅力曾于2004年12月至2013年6月任海康威視工程師；董事汪凡2007年3月至2015年4月任海康威視工程師、產(chǎn)品經(jīng)理；董事金偉，2006年3月至2017年3月任海康威視高級(jí)經(jīng)理。也即發(fā)行人的董事會(huì)的布局為一個(gè)老板加3個(gè)海康威視前員工。

而監(jiān)事會(huì)三位成員與海康威視的交集為，監(jiān)事會(huì)主席陳杭峰，曾于2011年12月至2015年5月任?？低晜鬏敳块T(mén)研發(fā)工程師；監(jiān)事徐振興，曾于2004年11月至2011年9月任海康威視供應(yīng)鏈工程部維修工程師；監(jiān)事林久輝，曾于2008年3月至2011年7月任?？低晢T工。

6名高級(jí)管理人員除上述三位董事兼任外，副總經(jīng)理秦超，曾于2007年3月至2017年3月前后任?？低曆邪l(fā)工程師、硬件設(shè)計(jì)經(jīng)理，另兩位高管中一位副總經(jīng)理祝立及財(cái)務(wù)總監(jiān)與?？低暃](méi)有交集。

從上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果我們不難發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人董監(jiān)高實(shí)際10位高級(jí)人員（不含獨(dú)立董事），除實(shí)控人老板外的9人中有6人來(lái)自海康威視，占比達(dá)到三分之二。

從核心技術(shù)人員的構(gòu)成來(lái)看，發(fā)行人披露的4位核心技術(shù)人員為排第一二位的金偉（董事、副總經(jīng)理）、秦超（副總經(jīng)理），均來(lái)自來(lái)自?？低暎急冗_(dá)一半。

對(duì)于發(fā)行人與同城海康威視的如此交集，不知?？低暼绾慰创@個(gè)問(wèn)題，以及是否對(duì)發(fā)行人是否侵犯其專利而加以重點(diǎn)關(guān)注，我們也不得而知，甚至發(fā)行人與?？低暣嬖诤畏N實(shí)質(zhì)關(guān)聯(lián)也不禁令人遐想連連。

此外發(fā)行人上述6位高級(jí)人員自?？低曤x職后，并不是直接加入發(fā)行人，其中5位均先加入了一家名為杭州卓壯的公司，而該公司除了在相應(yīng)高級(jí)人員簡(jiǎn)歷中出現(xiàn)外，只在招股書(shū)釋義中一筆帶過(guò)為：杭州卓壯科技有限公司（已于2018年9月30日注銷），甚是神秘，甚至該公司也并未出現(xiàn)在實(shí)控人袁海忠的簡(jiǎn)歷中。

天眼查平臺(tái)信息顯示，該公司的確已經(jīng)注銷，但其年報(bào)所填寫(xiě)的電話0571-56565099即為發(fā)行人的官方總機(jī)號(hào)碼，且該公司的控股股東為香港泰顥國(guó)際有限公司投資（英文名：TIDEVIEW INTERNATIONAL LIMITED），考慮到發(fā)行人的實(shí)控人擁有中國(guó)香港永久居留權(quán)身份，那么該香港公司與實(shí)控人存在什么關(guān)系也令人遐想，其也可能涉及實(shí)控人控制的企業(yè)披露是否完整的問(wèn)題。

此外從發(fā)行人成立日期為2017年2月，而杭州卓壯注銷日期為2018年9月來(lái)看，杭州卓壯的人員、資產(chǎn)及業(yè)務(wù)是如何被裝到發(fā)行人殼中并隨后注銷的，招股書(shū)中也并未披露與此相關(guān)的重大資產(chǎn)重組信息。

2.部分業(yè)務(wù)宣傳可能夸大

如果說(shuō)業(yè)務(wù)是財(cái)務(wù)的基礎(chǔ)，業(yè)務(wù)的夸大宣傳為財(cái)務(wù)的擴(kuò)大奠定部分基礎(chǔ)。據(jù)招股書(shū)中記載，發(fā)行人創(chuàng)新性地將Sub-1G技術(shù)應(yīng)用于嬰兒監(jiān)護(hù)器系列產(chǎn)品，開(kāi)發(fā)了嬰兒監(jiān)護(hù)器類攝像頭業(yè)務(wù)，此業(yè)務(wù)為發(fā)行人帶來(lái)的典型好處為“2022年，嬰兒監(jiān)護(hù)器等體現(xiàn)公司技術(shù)優(yōu)勢(shì)且產(chǎn)品附加值和毛利率相對(duì)較高的產(chǎn)品銷售占比有所提升。2023年起毛利率上升的主要原因系嬰兒監(jiān)護(hù)器的收入占比有較大幅度的提升，拉動(dòng)了毛利率增長(zhǎng)。ODM產(chǎn)品中的嬰兒監(jiān)護(hù)器等高毛利產(chǎn)品的銷售收入占比上升幅度大于自主品牌。嬰兒監(jiān)護(hù)器等公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品在內(nèi)銷中的收入占比顯著高于外銷，該產(chǎn)品的利潤(rùn)空間較通用型攝像機(jī)產(chǎn)品更高，導(dǎo)致公司內(nèi)銷毛利率高于外銷毛利率?！笨偨Y(jié)即為一舉兩得：既提高了收入，又提升了毛利率。

招股書(shū)中顯示關(guān)于嬰兒監(jiān)護(hù)器業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)的相關(guān)表述為：“公司的雙頻Baby系列嬰兒監(jiān)護(hù)器，產(chǎn)品以高分辨率智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)為基礎(chǔ)，采用了特殊的傳輸技術(shù)和低功耗技術(shù)，將傳輸距離提升至傳統(tǒng)產(chǎn)品的2倍；屏幕的待機(jī)續(xù)航時(shí)間達(dá)到一星期左右，配備哭聲和溫濕度檢測(cè)模塊，并支持移動(dòng)偵測(cè)、雙向通話、音樂(lè)播放等功能，可實(shí)現(xiàn)對(duì)家中嬰幼兒的遠(yuǎn)程看護(hù)，更好的滿足了既能解放父母的時(shí)間、又能夠?qū)雰哼M(jìn)行實(shí)時(shí)看護(hù)用戶需求，適應(yīng)了歐美家庭室內(nèi)空間普遍較大、父母距離嬰兒房較遠(yuǎn)的使用場(chǎng)景。”

但無(wú)論用于監(jiān)控嬰兒的攝像頭采用有線還是無(wú)線或二者結(jié)合的傳輸方式（甚至多攝像頭的模式），也無(wú)論該攝像頭可以在斷電時(shí)屏幕續(xù)航可以達(dá)到一星期，甚至攝像頭對(duì)嬰幼兒危險(xiǎn)動(dòng)作如何識(shí)別準(zhǔn)確，以及該攝像頭和嬰兒互動(dòng)效果如何之好……就實(shí)際而言，普天之下應(yīng)該少有心大父母會(huì)把嬰兒安危完全交給一個(gè)攝像頭，而不是一個(gè)活的人。因?yàn)榧幢銒雰罕O(jiān)護(hù)器發(fā)現(xiàn)嬰兒處于危險(xiǎn)之中，也無(wú)法對(duì)危險(xiǎn)情況進(jìn)行及時(shí)排除，畢竟嬰兒不是寵物，嬰兒的重要性對(duì)一個(gè)家庭而言無(wú)以取代。發(fā)行人可能把智能伴寵設(shè)備功能移植到嬰兒監(jiān)護(hù)器的業(yè)務(wù)描述上，既可能缺乏相關(guān)嚴(yán)謹(jǐn)性，也可能存在業(yè)務(wù)夸大的可能性，招股書(shū)中與此業(yè)務(wù)相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)自然也就有可能被人為放大。

3.募投項(xiàng)目不涉及擴(kuò)產(chǎn)

發(fā)行人本次募集資金投資項(xiàng)目情況，如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人本次募投項(xiàng)目較為簡(jiǎn)單，三個(gè)項(xiàng)目共募資39,515.59萬(wàn)元。首先、該三個(gè)項(xiàng)目全部使用募集資金，發(fā)行人自身并不投入一分錢的做法，是將自身置于風(fēng)險(xiǎn)之外，也即風(fēng)險(xiǎn)全部由外部投資者承擔(dān)。其次發(fā)行人僅憑攝像頭單一品類業(yè)務(wù)募資近4億元，為北交所2024年度平均募資額1.85億元的2倍有余，其合理性也可能嚴(yán)重存疑。

發(fā)行人的行業(yè)分類及管理型行業(yè)分類均明確為“制造業(yè)”，但上表顯示的發(fā)行人本次募投項(xiàng)目并不包括產(chǎn)能擴(kuò)充項(xiàng)目，可能再一次刷新了我們認(rèn)知。關(guān)于上表中可能涉及產(chǎn)能的總部基地及品牌建設(shè)項(xiàng)目，發(fā)行人明確表示為：“本項(xiàng)目將在杭州市新購(gòu)置辦公場(chǎng)地作為公司總部基地并建設(shè)品牌營(yíng)銷展示中心以及將營(yíng)銷網(wǎng)點(diǎn)布局做拓展延伸?！比绻l(fā)行人此次上市成功，就可能會(huì)給制造型企業(yè)打了個(gè)IPO無(wú)需募資擴(kuò)產(chǎn)的樣。

三、結(jié)束語(yǔ)

覓?？萍甲鳛榕c去年創(chuàng)業(yè)板主動(dòng)撤回申報(bào)的瑞聯(lián)技術(shù)主業(yè)相同，均為攝像頭業(yè)務(wù)，其面臨的市場(chǎng)行情及業(yè)務(wù)發(fā)展模式也基本相同，在瑞聯(lián)技術(shù)已經(jīng)敗走麥城的前提下，且發(fā)行人面臨的問(wèn)題也可能不比瑞聯(lián)技術(shù)少，不同板塊不同命運(yùn)的故事似乎不容易上演。對(duì)IPO企業(yè)而言，合規(guī)性、創(chuàng)新性、抗風(fēng)險(xiǎn)能力才應(yīng)該是更關(guān)鍵指標(biāo)。

發(fā)行人本次表現(xiàn)出的多項(xiàng)其他關(guān)鍵收入數(shù)據(jù)規(guī)律性變化、增值服務(wù)業(yè)務(wù)真實(shí)性存疑、前五大客戶中同行及境外難識(shí)別客戶較多、存在高額第三方回款、增值稅端數(shù)據(jù)顯示異常等問(wèn)題，可能說(shuō)明發(fā)行人本次收入數(shù)據(jù)的真實(shí)性存疑。而發(fā)行人多項(xiàng)盈利成本及采購(gòu)數(shù)據(jù)規(guī)律性變化、幾乎不生產(chǎn)的生產(chǎn)模式存疑及高額盈利卻無(wú)所得稅支出，則可能不但表明發(fā)行人的盈利能力真實(shí)性也存疑。至于本次累計(jì)至少高達(dá)77項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的規(guī)律性變化，從一定程度印證了發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性可能異常以及會(huì)計(jì)報(bào)表可靠性存疑的問(wèn)題。

招股書(shū)中表現(xiàn)出的與?？低暅Y源頗深、部分業(yè)務(wù)宣傳可能夸大、募投項(xiàng)目不涉及擴(kuò)產(chǎn)等的非財(cái)務(wù)可能問(wèn)題背后，可能折射出背后的種種異常，可能也值得投資者注意。

國(guó)信證券作為2024年度國(guó)內(nèi)排名前十之列的券商，在本次保薦業(yè)務(wù)上，其是否放松對(duì)歸位盡責(zé)監(jiān)管要求的嚴(yán)格履行，恐令人擔(dān)憂。