文：澤平宏觀(guān)團(tuán)隊(duì)

導(dǎo)讀

一場(chǎng)關(guān)于未來(lái)全球貨幣的大博弈正在拉開(kāi)序幕。本文系統(tǒng)性地對(duì)比分析了以比特幣以太坊等為代表的原生加密貨幣、央行數(shù)字貨幣，以及由私營(yíng)企業(yè)發(fā)行的合規(guī)穩(wěn)定幣這三股未來(lái)貨幣核心力量的定位、價(jià)值邏輯和應(yīng)用場(chǎng)景差異。

原生加密貨幣的價(jià)值源于制造稀缺性和社會(huì)集體認(rèn)知。但價(jià)格劇烈波動(dòng)決定了它難以成為長(zhǎng)期交易媒介，正回歸數(shù)字黃金的價(jià)值儲(chǔ)存屬性，如超過(guò)70%的比特幣被長(zhǎng)期賬戶(hù)持有。

央行數(shù)字貨幣的價(jià)值在于國(guó)家信用。應(yīng)用聚焦于國(guó)內(nèi)零售支付等場(chǎng)景，核心是實(shí)現(xiàn)主權(quán)可控下的支付普惠，全球多國(guó)也正積極探索央行數(shù)字貨幣的跨境應(yīng)用。

穩(wěn)定幣通過(guò)錨定法幣，完美結(jié)合了區(qū)塊鏈效率與價(jià)值穩(wěn)定特征，正成為貫穿鏈上鏈下多場(chǎng)景的“通用交易媒介”。穩(wěn)定幣在DeFi借貸中超90%份額，也是NFT和RWA交易的首選結(jié)算工具，其年度鏈上結(jié)算總額已突破25萬(wàn)億美元，達(dá)到了與傳統(tǒng)卡組織比肩的體量。在未來(lái)，合規(guī)穩(wěn)定幣最有可能成為連接現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)與鏈上世界的下一代全球通用貨幣。

這場(chǎng)貨幣形態(tài)之爭(zhēng)將影響深遠(yuǎn)，本質(zhì)上是一場(chǎng)新貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)。 一方面，目前全球美元穩(wěn)定幣市場(chǎng)占比超 90%，通過(guò)其龐大的美債儲(chǔ)備，在短期內(nèi)延續(xù)甚至擴(kuò)展了美元霸權(quán) 。但另一方面，穩(wěn)定幣所依賴(lài)的區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)也為其他國(guó)家提供了繞開(kāi) SWIFT 系統(tǒng)、推動(dòng)本幣國(guó)際化提供了歷史性機(jī)遇。中國(guó)在香港打造合規(guī)港元穩(wěn)定幣，是實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化換道超車(chē)的關(guān)鍵戰(zhàn)略。

正文

1 區(qū)別一：原生加密貨幣、央行數(shù)字貨幣、穩(wěn)定幣，分別代表三種愿景

1）原生加密貨幣：代表去中心化、去主權(quán)化的貨幣形態(tài)

2008年全球金融危機(jī)后，中本聰發(fā)布了比特幣白皮書(shū)，提出了點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的電子現(xiàn)金系統(tǒng)。這標(biāo)志著原生加密貨幣的誕生，其根本動(dòng)因是對(duì)傳統(tǒng)金融體系的不信任，要求去中心化。

比特幣并非孤立存在，以太坊、Solana、BNB還有眾多Meme幣等都在不同區(qū)塊鏈上發(fā)行，各自承載著特定的技術(shù)底層理念和不同社區(qū)文化。

比如，比特幣運(yùn)行在最初的比特幣區(qū)塊鏈上，采用工作量證明PoW共識(shí)機(jī)制，其設(shè)計(jì)強(qiáng)調(diào)去中心化和安全性。以太坊則在其同名區(qū)塊鏈上運(yùn)行，最初同樣采用PoW，后轉(zhuǎn)向權(quán)益證明PoS，增加了智能合約功能，使區(qū)塊鏈應(yīng)用范圍大幅擴(kuò)展。BNB最初作為幣安交易所的實(shí)用代幣在以太坊上發(fā)行，后遷移至幣安自主開(kāi)發(fā)的Binance Chain。還有眾多Meme幣，如狗狗幣、柴犬幣則分別在各自獨(dú)立的區(qū)塊鏈或以太坊等平臺(tái)上發(fā)行，最初作為玩笑誕生，但一度也引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

原生加密貨幣追求的是“無(wú)需許可”的系統(tǒng)，即無(wú)需獲得批準(zhǔn)就能參與，且交易不能被單方面阻止或逆轉(zhuǎn)。而其誕生之初的“去主權(quán)化sovereign-free”思路，這種激進(jìn)理念對(duì)傳統(tǒng)貨幣體系構(gòu)成了根本性挑戰(zhàn)，代表了一種極端的自由主義貨幣愿景。

2）央行數(shù)字貨幣：國(guó)家主權(quán)的數(shù)字化延伸

與加密貨幣的去中心化形成鮮明對(duì)比，央行數(shù)字貨幣如中國(guó)的數(shù)字人民幣(e-CNY)、巴哈馬的沙美元(Sand Dollar)或瑞典的電子克朗(e-Krona)，代表著主權(quán)國(guó)家在數(shù)字時(shí)代維護(hù)貨幣權(quán)的舉措。

央行數(shù)字貨幣誕生的根本原因有三：

一是支付系統(tǒng)的效率提升需求。傳統(tǒng)電子支付依賴(lài)商業(yè)銀行體系，存在結(jié)算延遲和成本問(wèn)題。二是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制強(qiáng)化。數(shù)字法幣可提供更直接的貨幣政策工具，特別是在負(fù)利率等非常規(guī)政策環(huán)境下。三也是最重要的，維護(hù)金融主權(quán)。隨著加密貨幣和私營(yíng)穩(wěn)定幣的興起，各國(guó)央行數(shù)字貨幣是有效提高貨幣權(quán)的舉措。

央行數(shù)字貨幣代表了一種“技術(shù)增強(qiáng)型主權(quán)貨幣”愿景，國(guó)家利用技術(shù)創(chuàng)新鞏固傳統(tǒng)職能，而非顛覆現(xiàn)有貨幣結(jié)構(gòu)。貨幣的核心是信任，而迄今為止最強(qiáng)大的信任錨就是國(guó)家信用。

3）穩(wěn)定幣：融合鏈上效率與主權(quán)信用的第三種貨幣形態(tài)，更加實(shí)用，前景廣闊

鏈上市場(chǎng)交易需要穩(wěn)定的工具，這種工具既要有區(qū)塊鏈的高效率，又要避免價(jià)格波動(dòng)。比特幣的價(jià)格波動(dòng)劇烈，一天內(nèi)可能漲跌超過(guò)10%。以太坊的交易費(fèi)用Gas費(fèi)也常常劇烈變化，因此如果僅僅靠傳統(tǒng)原生加密貨幣，會(huì)使得鏈上交易成本難以預(yù)測(cè)。為了解決這些問(wèn)題，市場(chǎng)需要一種新工具。穩(wěn)定幣因此誕生。

穩(wěn)定幣的設(shè)計(jì)也很有彈性，能適應(yīng)不同的市場(chǎng)需求，發(fā)展出了多種形態(tài)。完全儲(chǔ)備型的穩(wěn)定幣如USDC主要滿(mǎn)足合規(guī)要求。超額抵押型的穩(wěn)定幣如DAI更多服務(wù)于加密世界的原生用戶(hù)。這種靈活性讓穩(wěn)定幣的適用范圍不斷擴(kuò)大。

從更宏觀(guān)的層面看，穩(wěn)定幣代表了全球貨幣思路的一次重要發(fā)展。比特幣最初的設(shè)想是用一個(gè)全新的技術(shù)烏托邦來(lái)完全取代傳統(tǒng)金融。穩(wěn)定幣則是在傳統(tǒng)金融和新技術(shù)之間做融合。

穩(wěn)定幣的設(shè)計(jì)非常務(wù)實(shí)，它吸收了區(qū)塊鏈技術(shù)的優(yōu)點(diǎn)，比如全球通用、可編程和7×24小時(shí)結(jié)算。它也保留了法幣的優(yōu)點(diǎn)，比如價(jià)格穩(wěn)定和被廣泛接受，這種結(jié)合在跨境支付中優(yōu)勢(shì)明顯。例如，肯尼亞的咖啡農(nóng)可以用USDT接收德國(guó)買(mǎi)家的貨款。根據(jù)Aiying Compliance的LATAM市場(chǎng)報(bào)告，2024年拉美地區(qū)的加密貨幣交易總量達(dá)162億美元，其中USDT相關(guān)交易占比超過(guò)40%。

2 區(qū)別二：三者內(nèi)在價(jià)值的邏輯差異

1）原生加密貨幣：價(jià)值在于人為制造的數(shù)學(xué)稀缺性和社會(huì)共識(shí)

原生加密貨幣的價(jià)值不依賴(lài)實(shí)物資產(chǎn)或主權(quán)信用，而是由數(shù)學(xué)算法、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和社區(qū)共識(shí)構(gòu)建，是去中心化的價(jià)值體系。

特點(diǎn)一：原生加密貨幣的價(jià)值根基首先來(lái)自其算法確定的稀缺性。

比如比特幣協(xié)議中設(shè)定了2100萬(wàn)枚的供應(yīng)上限，并通過(guò)每四年產(chǎn)量減半的機(jī)制強(qiáng)化稀缺，創(chuàng)造了類(lèi)似黃金的稀缺屬性，但比黃金更可驗(yàn)證。2024年完成的第四次減半將區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)從6.25枚降至3.125枚，持續(xù)的通縮設(shè)計(jì)。

再以BNB為例，過(guò)去與幣安的利潤(rùn)掛鉤，以每季度20%利潤(rùn)回購(gòu)銷(xiāo)毀BNB，現(xiàn)在采用BNB自動(dòng)銷(xiāo)毀Auto-Burn模型，基于一個(gè)公開(kāi)的、主要根據(jù)BNB的價(jià)格和該季度在BNB智能鏈上產(chǎn)生的區(qū)塊數(shù)量來(lái)計(jì)算銷(xiāo)毀量，更加客觀(guān)、可驗(yàn)證。2024年全年，幣安通過(guò)四個(gè)季度的自動(dòng)銷(xiāo)毀，總計(jì)銷(xiāo)毀了約829萬(wàn)枚BNB。

特點(diǎn)二：僅有稀缺性并不足以支撐價(jià)值。原生加密貨幣第二個(gè)價(jià)值支柱是去中心化網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，也就是持有或使用的人越多，價(jià)值越大。

根據(jù)梅特卡夫定律，網(wǎng)絡(luò)價(jià)值與用戶(hù)數(shù)量的平方成正比。比特幣持有者越多，其作為價(jià)值存儲(chǔ)工具的認(rèn)可度就越高，進(jìn)而吸引更多持有者加入，形成正向反饋循環(huán)。比特幣長(zhǎng)期持有地址數(shù)占比超過(guò)70%，這種規(guī)模效應(yīng)使其成為加密世界的基礎(chǔ)價(jià)值貯藏貨幣。

再比如在以太坊網(wǎng)絡(luò)上進(jìn)行任何操作，比如轉(zhuǎn)賬、交易NFT或是運(yùn)行一個(gè)去中心化應(yīng)用，都必須消耗ETH作為手續(xù)Gas費(fèi)。這意味著，使用的人越多、以太坊網(wǎng)絡(luò)越繁忙、生態(tài)應(yīng)用越繁榮，對(duì)ETH的實(shí)際需求就越大，以太坊使用價(jià)值就越大。

再例如持有BNB的用戶(hù)，在幣安交易所進(jìn)行交易時(shí)可以享受手續(xù)費(fèi)折扣，還能獲得參與新項(xiàng)目“打新”等活動(dòng)的優(yōu)先權(quán)，也是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)價(jià)值的一種體現(xiàn)。平臺(tái)提供的服務(wù)越有吸引力，bnb等平臺(tái)幣的實(shí)用價(jià)值就越高。

很多山寨幣、Meme幣則極端體現(xiàn)了“共識(shí)即價(jià)值”。比如狗狗幣DOGE最初作為玩笑誕生，柴犬幣SHIB甚至說(shuō)自己是狗狗幣殺手，它們沒(méi)有實(shí)際用途或技術(shù)突破，依靠社區(qū)文化和網(wǎng)絡(luò)傳播。他們主要依賴(lài)于足夠多的人相信其有價(jià)值。2021年DOGE市值一度突破900億美元超過(guò)福特汽車(chē)。

2）央行數(shù)字貨幣：價(jià)值就是國(guó)家信用

央行數(shù)字貨幣是現(xiàn)有法幣體系的數(shù)字化升級(jí)。數(shù)字人民幣、數(shù)字歐元的價(jià)值100%來(lái)源于中央銀行的國(guó)家信用背書(shū)，其本質(zhì)是M0的數(shù)字形式。中國(guó)人民銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上，每1元數(shù)字人民幣對(duì)應(yīng)著等額的央行負(fù)債，與物理現(xiàn)金的會(huì)計(jì)處理完全一致。

技術(shù)升級(jí)、體系不變。批發(fā)型央行數(shù)字貨幣，如新加坡的Ubin項(xiàng)目，主要改進(jìn)金融機(jī)構(gòu)間的清算效率，而零售央行數(shù)字貨幣則直接觸及公眾貨幣使用習(xí)慣，但都不會(huì)改變基于國(guó)家信用的貨幣創(chuàng)造體系。

3）穩(wěn)定幣：價(jià)值在于1:1的真實(shí)資產(chǎn)儲(chǔ)備與發(fā)行方信用

穩(wěn)定幣的價(jià)值完全依賴(lài)于其發(fā)行方持有的足額儲(chǔ)備資產(chǎn)，如美元、美國(guó)國(guó)債等高流動(dòng)性資產(chǎn)。以USDC為例，其每月由獨(dú)立審計(jì)機(jī)構(gòu)驗(yàn)證儲(chǔ)備狀況，確保每一枚流通的USDC都有對(duì)應(yīng)的1美元儲(chǔ)備。鏈下抵押+鏈上流通，使穩(wěn)定幣兼具傳統(tǒng)金融的穩(wěn)定性與區(qū)塊鏈的效率優(yōu)勢(shì)。

當(dāng)比特幣單日波動(dòng)可達(dá)10%時(shí)，主流穩(wěn)定幣的年化波動(dòng)率通常低于0.5%。2024年5月比特幣暴跌期間，穩(wěn)定幣交易量單日激增300%，顯示市場(chǎng)認(rèn)可其價(jià)值錨功能。

在功能實(shí)現(xiàn)上，穩(wěn)定幣通過(guò)三重機(jī)制確保穩(wěn)定性。

首先是足額儲(chǔ)備，合規(guī)穩(wěn)定幣如USDC、PYUSD均保持102%-105%的超額儲(chǔ)備；其次是即時(shí)套利，當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格偏離1美元時(shí)，授權(quán)參與者可通過(guò)鑄幣/銷(xiāo)毀機(jī)制進(jìn)行套利，如USDT在2023年通過(guò)此機(jī)制將價(jià)格波動(dòng)控制在±0.3%以?xún)?nèi)；最后是透明審計(jì)，《GENIUS法案》要求穩(wěn)定幣發(fā)行方必須按季度披露儲(chǔ)備構(gòu)成，避免類(lèi)似2022年Tether部分儲(chǔ)備未足額披露的風(fēng)險(xiǎn)事件。

穩(wěn)定，也成就了穩(wěn)定幣的獨(dú)特價(jià)值。在跨境支付領(lǐng)域，它消除了匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，使拉美商戶(hù)接收美元付款的成本從SWIFT系統(tǒng)中解放、交易成本下降。對(duì)于通脹國(guó)家居民，充當(dāng)了數(shù)字美元存款的功能。根據(jù)IMF，2024年阿根廷、土耳其等高通脹國(guó)的美元穩(wěn)定幣滲透率超30%，民眾已將其作為本幣儲(chǔ)蓄的替代。

3 區(qū)別三：技術(shù)與應(yīng)用，三種數(shù)字貨幣的場(chǎng)景之爭(zhēng)

一種貨幣形態(tài)的最終價(jià)值，由其應(yīng)用場(chǎng)景的廣度與深度所定義。在數(shù)字貨幣的浪潮中，原生加密貨幣、央行數(shù)字貨幣與穩(wěn)定幣這三股力量，是在不同技術(shù)特性驅(qū)動(dòng)下，分別走向了不同應(yīng)用場(chǎng)景。本章將深入剖析這三類(lèi)數(shù)字貨幣的不同應(yīng)用定位、優(yōu)勢(shì)與未來(lái)前景。

1）以太坊、比特幣等原生加密貨幣：鏈上原生經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)資料和價(jià)值基石

以比特幣、以太坊為代表的加密貨幣特征是去中心化和價(jià)值波動(dòng)。這一特性決定了它們難以成為理想的交易媒介，但其在鏈上原生經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，扮演著不可或缺的生產(chǎn)資料和價(jià)值基石角色。

場(chǎng)景一：在從區(qū)塊鏈技術(shù)到去中心化金融世界里，原生加密貨幣是核心的抵押品，是鏈接技術(shù)底層和終端交易應(yīng)用的“原生燃料”。產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成是：

（1）底層的區(qū)塊鏈技術(shù)是一個(gè)共享的、去中心化的分布式賬本，記錄著交易信息。比如，以太坊(ETH)就是一個(gè)區(qū)塊鏈平臺(tái)，支持智能合約和去中心化應(yīng)用。

（2）在以太坊區(qū)塊鏈上流通的原生加密貨幣是以太幣ETH，而比特幣區(qū)塊鏈上的BTC、Solana區(qū)塊鏈上的SOL幣等，也是基于不同區(qū)塊鏈技術(shù)的加密貨幣。

（3）以太坊是一個(gè)開(kāi)源的區(qū)塊鏈平臺(tái)，它允許開(kāi)發(fā)者構(gòu)建和運(yùn)行去中心化應(yīng)用程序DApps。以太幣作為這個(gè)平臺(tái)的原生代幣，是使用和運(yùn)行這些DApps的關(guān)鍵。

（4）Decentralized Finance，DeFi，即去中心化金融，是指在以太坊等區(qū)塊鏈上構(gòu)建的各種金融類(lèi)的應(yīng)用，如借貸、交易等，旨在提供無(wú)需傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)參與的金融服務(wù)。

DeFi去中心化金融的基石是超額抵押，即用戶(hù)需要存入一種有價(jià)值的資產(chǎn)作為抵押品，才能借出另一種資產(chǎn)。比特幣和以太坊憑借其強(qiáng)大的市場(chǎng)共識(shí)、深厚的流動(dòng)性以及去中心化屬性，成為了最受信任的頂級(jí)抵押品。截至2025年上半年，去中心化借貸協(xié)議中超過(guò)70%的抵押品為比特幣和以太坊這兩類(lèi)核心資產(chǎn)。它們的高波動(dòng)性雖然不適合支付，卻為抵押借貸提供了充足的安全邊際。

同時(shí)，像以太坊這樣的公鏈代幣ETH，是驅(qū)動(dòng)其區(qū)塊鏈運(yùn)轉(zhuǎn)的“燃料”Gas。任何鏈上操作，從轉(zhuǎn)賬到執(zhí)行智能合約，都必須消耗ETH來(lái)支付網(wǎng)絡(luò)費(fèi)用Gas Fee。這賦予了它最底層的原生應(yīng)用價(jià)值。

根據(jù)defillama數(shù)據(jù)，2024年3季度末，去中心化金融DeFi的總鎖倉(cāng)價(jià)值TVL為822億美元，其中以太坊憑借470億美元的TVL占據(jù)了57.2%，是絕對(duì)主導(dǎo)。其生態(tài)內(nèi)的Lido、Eigenlayer及Aave等大型協(xié)議，是維持其領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的核心。緊隨其后的是Tron和Solana鏈，分別以9.8%（81億美元）和5.8%（47億美元）的份額位列第二和第三，原生加密貨幣的市場(chǎng)格局也正向多元化發(fā)展。幣安智能鏈、Arbitrum和Base等構(gòu)成了第二梯隊(duì)。值得注意的是，比特幣網(wǎng)絡(luò)在DeFi領(lǐng)域的鎖倉(cāng)價(jià)值僅為5.2億美元，排名第十五，其在DeFi應(yīng)用中的參與度遠(yuǎn)低于以太坊。

一方面，比特幣本身的區(qū)塊網(wǎng)絡(luò)上DeFi生態(tài)較弱，但另一方面，大量的比特幣通過(guò)“打包”的形式，跑到了以太坊等其他網(wǎng)絡(luò)上，成為了DeFi的重要抵押。

場(chǎng)景二：在非同質(zhì)化代幣NFT與游戲化金融GameFi生態(tài)中，原生加密貨幣是主要的發(fā)行貨幣和價(jià)值載體。

絕大多數(shù)主流NFT項(xiàng)目，尤其是在藝術(shù)品和收藏品領(lǐng)域，其首次發(fā)行鑄造和在二級(jí)市場(chǎng)的交易，都以其所在區(qū)塊鏈的原生代幣進(jìn)行計(jì)價(jià)和結(jié)算。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年NFT市場(chǎng)超過(guò)80%的一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行和二級(jí)市場(chǎng)交易額，均由區(qū)塊鏈原生代幣完成，主要是ETH和SOL。

而在GameFi領(lǐng)域，平臺(tái)代幣和特定的游戲代幣，如Axie Infinity的AXS，則直接構(gòu)成了其內(nèi)部經(jīng)濟(jì)循環(huán)的核心。玩家通過(guò)持有和消耗這些代幣來(lái)參與游戲、購(gòu)買(mǎi)裝備，它們是這些虛擬世界中交易幣。

2） 央行數(shù)字貨幣：國(guó)家信用在零售支付等領(lǐng)域的數(shù)字化延伸

由央行發(fā)行的數(shù)字貨幣的設(shè)計(jì)初衷和應(yīng)用場(chǎng)景，是作為國(guó)家信用在零售支付領(lǐng)域的數(shù)字化延伸，核心是普惠、可控。

其最主要的應(yīng)用場(chǎng)景被設(shè)計(jì)為國(guó)內(nèi)小額零售支付，即面向C端。以中國(guó)的數(shù)字人民幣為例，其推廣聚焦于日常消費(fèi)、交通出行、公共繳費(fèi)等高頻、小額的民生領(lǐng)域。截至2025年其累計(jì)交易筆數(shù)已超過(guò)數(shù)十億筆，但市場(chǎng)估算其筆均交易金額約在百元水平，這清晰地反映了其作為現(xiàn)金M0替代品，服務(wù)于實(shí)體零售經(jīng)濟(jì)的定位。它通過(guò)“可控匿名”的設(shè)計(jì)，既保護(hù)了用戶(hù)的交易隱私，又保留了國(guó)家在反洗錢(qián)等方面的追溯能力。

此外，央行數(shù)字貨幣在政府、企業(yè)對(duì)個(gè)人支付端有巨大潛力。通過(guò)其智能合約功能，可以實(shí)現(xiàn)補(bǔ)貼的精準(zhǔn)、定向發(fā)放。例如，發(fā)放具有特定消費(fèi)場(chǎng)景限制和有效期的數(shù)字消費(fèi)券，精準(zhǔn)地刺激特定行業(yè)消費(fèi)，提升政策傳導(dǎo)效率。因此央行數(shù)字貨幣始終具備一定的中心化的架構(gòu)和強(qiáng)監(jiān)管屬性。

3） 穩(wěn)定幣：未來(lái)貫穿所有場(chǎng)景的“通用交易媒介”

如果說(shuō)原生加密貨幣是原生鏈上交易的生產(chǎn)資料，央行數(shù)字貨幣是官方現(xiàn)金，那么穩(wěn)定幣則是貫穿于兩者之間，是連接著鏈上與鏈下世界的“通用交易媒介”。它通過(guò)錨定法幣，解決了價(jià)值穩(wěn)定的問(wèn)題，使其能夠在所有需要高效、穩(wěn)定交易的場(chǎng)景中發(fā)揮核心作用。

定位一：在Defi和Dapp的鏈上世界，穩(wěn)定幣是重要結(jié)算貨幣。

雖比特幣和以太幣是原生數(shù)字貨幣是重要的抵押品，但由于其價(jià)格波動(dòng)，在借貸和交易環(huán)節(jié)中直接使用會(huì)帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)。因此，在主流DeFi借貸協(xié)議中，穩(wěn)定幣占據(jù)了借貸總額超過(guò)90%的份額，用戶(hù)通常抵押ETH或BTC，借出的卻是USDC等穩(wěn)定幣。同樣，在NFT市場(chǎng)，雖然一級(jí)發(fā)行常用原生代幣，但高端NFT的報(bào)價(jià)和場(chǎng)外大宗交易已普遍轉(zhuǎn)向使用穩(wěn)定幣結(jié)算，以規(guī)避價(jià)格劇烈波動(dòng)。

定位二：穩(wěn)定幣是連接現(xiàn)實(shí)世界與數(shù)字世界的橋梁，是推動(dòng)RWA現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)上鏈和未來(lái)跨境B2B支付等場(chǎng)景的核心工具。當(dāng)光伏項(xiàng)目、供應(yīng)鏈票據(jù)等現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)被代幣化并在鏈上流轉(zhuǎn)時(shí)，只有穩(wěn)定幣能為其提供可靠的計(jì)價(jià)和交易媒介。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2025年6月中旬，穩(wěn)定幣發(fā)行市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)2500億美元，據(jù)鏈上數(shù)據(jù)分析平臺(tái)Nansen的關(guān)于穩(wěn)定幣鏈上流轉(zhuǎn)價(jià)值(On-Chain Settlement Value)的統(tǒng)計(jì)，主要合規(guī)穩(wěn)定幣的鏈上結(jié)算總額已突破25萬(wàn)億美元。

4 新貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)：如何重塑未來(lái)貨幣版圖？

一場(chǎng)關(guān)于未來(lái)全球貨幣形態(tài)的大博弈已拉開(kāi)序幕。

以比特幣、以太坊為代表的去中心化原生加密貨幣，是初代先行者，證明了區(qū)塊鏈作為一種全新價(jià)值網(wǎng)絡(luò)的可能。然而，其核心的去主權(quán)化和劇烈的價(jià)值波動(dòng)，也決定了它們難以被現(xiàn)有主權(quán)國(guó)家體系完全接納融入。

在此背景下，合規(guī)的穩(wěn)定幣作為一種更成熟、更具兼容性的未來(lái)數(shù)字貨幣形態(tài)出現(xiàn)，錨定主權(quán)法幣并由可被監(jiān)管的中心化實(shí)體發(fā)行，讓主權(quán)信用得以在數(shù)字世界中延伸。因此我們認(rèn)為:

趨勢(shì)一：未來(lái)穩(wěn)定幣更有可能被廣泛認(rèn)可、并最終成為連接現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)與鏈上世界的、下一代全球通用貨幣的核心。

首先，穩(wěn)定幣正在顯著侵蝕原生加密貨幣的交易媒介功能。在加密貨幣發(fā)展的早期，比特幣曾是購(gòu)買(mǎi)其他加密貨幣的主要交易媒介。然而，由于其自身價(jià)格的劇烈波動(dòng)，作為交易媒介會(huì)帶來(lái)巨大的摩擦成本和不確定性。如今，在所有主流的中心化及去中心化交易所中，穩(wěn)定幣是交易主流。根據(jù)CryptoCompare數(shù)據(jù)，在現(xiàn)貨交易市場(chǎng)，超過(guò)80%的比特幣交易都是通過(guò)穩(wěn)定幣完成，主要是USDT和USDC。幣幣之間的直接交易對(duì)的流動(dòng)性則日漸萎縮，如ETH/BTC等交易量衰減。未來(lái)，“鏈上通用貨幣”的職能將更大程度被穩(wěn)定幣所取代。

其次，穩(wěn)定幣在跨境支付領(lǐng)域，也對(duì)傳統(tǒng)主權(quán)貨幣、以及各國(guó)央行的數(shù)字貨幣構(gòu)成了現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)。盡管全球多國(guó)央行正積極探索央行數(shù)字貨幣的跨境應(yīng)用，例如由國(guó)際清算銀行主導(dǎo)的“多邊央行數(shù)字貨幣橋”mBridge項(xiàng)目，但這些項(xiàng)目仍處于小規(guī)模的試點(diǎn)和測(cè)試階段，面臨著不同司法管轄區(qū)之間監(jiān)管協(xié)調(diào)、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一等難題。與此同時(shí)，由市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的、基于穩(wěn)定幣的跨境支付，特別是B2B領(lǐng)域的結(jié)算，已經(jīng)形成了相當(dāng)?shù)囊?guī)模，展現(xiàn)出近乎實(shí)時(shí)結(jié)算的高效率、低成本優(yōu)勢(shì)，獲得了顯著的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

趨勢(shì)二：未來(lái)不同貨幣形態(tài)不會(huì)是贏(yíng)者通吃，而是走向不同的功能定位、各司其職。以比特幣為代表的原生加密貨幣將更偏向于數(shù)字黃金與價(jià)值儲(chǔ)存定位。

以比特幣為代表的核心原生加密貨幣，其數(shù)字黃金、價(jià)值貯藏的屬性強(qiáng)化。從數(shù)據(jù)看：首先，持幣超過(guò)1年的長(zhǎng)期持有者地址中的比特幣供應(yīng)量占比已持續(xù)超過(guò)70%，比特幣等未來(lái)更可能作為長(zhǎng)期價(jià)值儲(chǔ)存，而非短期交易籌碼。其次，自2024年美國(guó)現(xiàn)貨比特幣ETF獲批以來(lái)，全球通過(guò)ETF流入比特幣的機(jī)構(gòu)資金規(guī)模已達(dá)數(shù)百億美元，這標(biāo)志著其作為一種宏觀(guān)另類(lèi)資產(chǎn)的地位，已獲得金融主流機(jī)構(gòu)認(rèn)可。未來(lái)，比特幣將主要扮演對(duì)沖主權(quán)貨幣通脹風(fēng)險(xiǎn)、獨(dú)立的全球性?xún)r(jià)值儲(chǔ)備角色。

而合規(guī)穩(wěn)定幣，更偏向定位于全球商業(yè)與鏈上金融、實(shí)體資產(chǎn)鏈上化的結(jié)算層。它將成為全球貿(mào)易、跨境B2B支付和所有鏈上金融活動(dòng)諸如DeFi, RWA等的主導(dǎo)通用貨幣。優(yōu)勢(shì)在于既錨定了主權(quán)貨幣的穩(wěn)定價(jià)值，又具備了區(qū)塊鏈技術(shù)的全球性、高效性和可編程性。隨著中國(guó)香港、美國(guó)監(jiān)管框架的成熟，合規(guī)穩(wěn)定幣將成為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行全球價(jià)值流轉(zhuǎn)的首選工具。

趨勢(shì)三：穩(wěn)定幣為主權(quán)貨幣全球化提供了一個(gè)窗口和可能的實(shí)現(xiàn)方案，對(duì)全球金融格局深遠(yuǎn)重塑。

一方面，以美元為核心的穩(wěn)定幣，在短期內(nèi)將進(jìn)一步延續(xù)甚至擴(kuò)展美元霸權(quán)。目前市場(chǎng)上超過(guò)90%的穩(wěn)定幣與美元掛鉤，其發(fā)行儲(chǔ)備主要由美元現(xiàn)金和美國(guó)國(guó)債構(gòu)成。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅Tether和Circle兩家公司持有的美國(guó)國(guó)債規(guī)模，就已接近德國(guó)、韓國(guó)等主權(quán)國(guó)家，成為美國(guó)國(guó)債的隱形大買(mǎi)家。美國(guó)《穩(wěn)定幣法案》若強(qiáng)制要求儲(chǔ)備投向美債，將進(jìn)一步為天文數(shù)字般的美國(guó)債務(wù)創(chuàng)造新的全球需求，將美元的影響力深度滲透到數(shù)字世界的每一個(gè)角落。

此外，在新興市場(chǎng)如阿根廷、土耳其，為對(duì)抗本幣貶值，用戶(hù)對(duì)美元穩(wěn)定幣有強(qiáng)烈的儲(chǔ)蓄需求。這造成了一定的虹吸，將新興市場(chǎng)的不分存款，轉(zhuǎn)移并集中到美國(guó)金融機(jī)構(gòu)和國(guó)債市場(chǎng)。

但另一方面，穩(wěn)定幣技術(shù)也為其他國(guó)家，特別是中國(guó)，提供了實(shí)現(xiàn)本幣國(guó)際化的歷史性機(jī)遇。

穩(wěn)定幣所依賴(lài)的區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)，本質(zhì)上是一個(gè)獨(dú)立于SWIFT系統(tǒng)的全新支付清算。中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)總量占全球近20%，但人民幣在全球支付中的份額長(zhǎng)期在3%-4%左右，不匹配。

通過(guò)在香港打造一個(gè)全球領(lǐng)先的、合規(guī)的穩(wěn)定幣中心，支持與離岸人民幣CNH或港元掛鉤的穩(wěn)定幣發(fā)展。有望為貿(mào)易伙伴國(guó)家、規(guī)避美元長(zhǎng)臂管轄的國(guó)家，提供一個(gè)高效、低成本的全新支付選擇，從而在全球范圍內(nèi)開(kāi)辟出一條獨(dú)立于美元的價(jià)值流通走廊，這也是人民幣國(guó)際化換道超車(chē)的可能路徑。