即使中國經(jīng)歷了超過42%的漲幅，但我們?nèi)杂?個理由對其保持樂觀。

看多中國的邏輯已經(jīng)從政策寬松和低估值，發(fā)展到周期性的早期復(fù)蘇階段。

雖然中國股市持續(xù)震蕩走高（過去1年上漲42%，年初至今回報以美元計為26%），但關(guān)于本輪周期性復(fù)蘇的力度和可持續(xù)性依然存在許多爭議。

以下是繼續(xù)做多中國的三個理由：

1/與利率的相關(guān)性：看漲的背離

在整個周期中，中國的股市通常和利率呈正相關(guān)，利率隨增長預(yù)期而上下波動。

但在政策拐點(diǎn)時會出現(xiàn)脫鉤現(xiàn)象，此時市場認(rèn)為政策足夠?qū)捤桑o論是寬松程度還是刺激力度），便會開始布局下一輪的上行周期。

在這種情況下，盡管政策維持寬松、利率受錨定，但股市卻會開始上漲。在這一階段，股市受益于低利率（低資本成本）和不斷改善的增長前景（宏觀復(fù)蘇）。

當(dāng)這種脫鉤出現(xiàn)時，我們應(yīng)保持看多立場，因?yàn)檫@表明我們正處于一個周期性拐點(diǎn)的開端。當(dāng)前中國的利率和股市“背離”的格局，與2010至2012年間的美國有相似之處。

SPX與UST Yields之間呈正相關(guān)關(guān)系，直至觸及某個“拐點(diǎn)”，即市場一致認(rèn)為政策寬松到已足以推動復(fù)蘇

SHCOMP對比CGB Yields，中國是否也已經(jīng)觸及這一政策寬松的“拐點(diǎn)”，從而將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向復(fù)蘇周期？

2/流動性：正在提升，并流入市場

中國的貨幣供應(yīng)量已經(jīng)開始增加。對于信奉貨幣主義者而言，貨幣供應(yīng)增加 ，即意味著再通脹，繼而促使資產(chǎn)價格上行。

中國的M1和M2供應(yīng)量增長曾在2025年初前的18個月里持續(xù)低迷，但此后開始出現(xiàn)拐點(diǎn)：M1由年初的0%上升至當(dāng)前的超過5%，M2則從7%升至接近9%。

在流動性方面，摩根大通的分析師也一直強(qiáng)調(diào)活期存款（相較于定期存款更易于支?。┑脑鲩L正在加快；在低儲蓄利率的環(huán)境下，儲戶更傾向于關(guān)注資金的流動性可得性，而非儲蓄回報。流動性可得性一般被視為投資或消費(fèi)意愿的領(lǐng)先正向指標(biāo)。

分析師估算，中國的過剩流動性已從2024年第三季度占GDP的9.1%增至2025年第二季度的12.6%。

中國超額流動性正在上升，因此一旦市場情緒轉(zhuǎn)變，將有大量資金在場外等待入市

3/十月會議：實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需預(yù)期的關(guān)鍵驅(qū)動因素

寬松的流動性固然利好，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)也同樣關(guān)鍵。在這方面，十月會議將是關(guān)鍵看點(diǎn)（具體日期尚未確定）。此次將討論規(guī)劃，因此將會首次揭示國家未來五年的優(yōu)先發(fā)展方向。

如果以下兩點(diǎn)成為未來五年的核心焦點(diǎn)，那么將會構(gòu)成看漲情形：1）支持消費(fèi)；2）改善供需平衡。

關(guān)于后者，許多投資者對中國“反內(nèi)卷”政策轉(zhuǎn)向的可持續(xù)性依舊持懷疑態(tài)度，摩根大通的策略師認(rèn)為，這一政策轉(zhuǎn)變應(yīng)以“年”為單位來衡量，而非“月”。原因何在？

過去十年中國過于側(cè)重供給端的推動，反映出在特朗普“1.0”之后，中國實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈自主可控的需要（因此有了“中國制造2025”），以及通過供給側(cè)增長引擎來對沖自身引發(fā)的房地產(chǎn)放緩。

目前這兩個方面都看到了希望的曙光，因此預(yù)計供給端的壓力將逐漸減弱，而改善供需平衡變得關(guān)鍵起來。

聚焦十月會議的一個核心主題“消費(fèi)”。如果本次聚焦于促進(jìn)消費(fèi)，那么該板塊可能會由此顯著走高。

目前有大量中國消費(fèi)龍頭企業(yè)2026年的EV/EBITDA估值低于10倍，下方圖表展示了近期EPS/FCF與股價之間的背離。

華潤啤酒是中國領(lǐng)先的啤酒企業(yè)。其EPS(紅色）/FCF(綠色）與股價之間存在顯著背離

安踏是中國領(lǐng)先的運(yùn)動服飾企業(yè)。相對于持續(xù)穩(wěn)定的EPS和FCF增長表現(xiàn)，其股價具備吸引力

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