中國CDMO“國際市場競速”：凱萊英、博騰股份、普洛藥業(yè)、九洲藥業(yè)，4家企業(yè)的“中報(bào)秘密”，本文為上篇。

凱萊英從小分子CDMO破圈成功，大分子業(yè)務(wù)揚(yáng)帆

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凱萊英日前發(fā)布2025年中期業(yè)績報(bào)告，交出了一份營收與利潤雙增長的亮眼答卷。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31.88億元人民幣，同比增長20.08%；歸母凈利潤6.17億元，同比增長23.71%；經(jīng)調(diào)整凈利潤達(dá)6.82億元，同比增速高達(dá)57.50%；扣非凈利潤?5.66億元，同比增長26.29%，占?xì)w母凈利潤的91.7%。 ?整體來看，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的盈利韌性。

從半年報(bào)來看，凱萊英全球化布局進(jìn)一步深化，收入來源呈現(xiàn)更為分散的趨勢。

具體來看，海外收入24.75億元（+25.89%），占比提升至77.63%。美國市場收入17.89億元（+0.45%），歐洲市場實(shí)現(xiàn)超200%的同比增速，投研人士透露多肽/寡核苷酸訂單爆發(fā)有重大貢獻(xiàn)，亞太地區(qū)（除中國）收入增長187.31%，而國內(nèi)業(yè)務(wù)：收入7.10億元（+3.35%），受益于創(chuàng)新藥審評加速，腫瘤與代謝性疾病領(lǐng)域訂單逐步回暖。

凱萊英在加速下沉對接中小制藥企業(yè)市場，半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，來自大制藥公司收入15.08億元，同比增長14.68%；來自中小制藥公司收入16.80億元，同比增長21.55%。

圖源：凱萊英

凱萊英的新興業(yè)務(wù)主要是指除了傳統(tǒng)主業(yè)小分子CDMO之外的板塊，如化學(xué)大分子、制劑CDMO業(yè)務(wù)、CRO業(yè)務(wù)等。

去年凱萊英新興業(yè)務(wù)占比約在20%，營收12.26億，同比僅增長約2.3%，毛利率也只有20%出頭。但是在2025年上半年，其新興業(yè)務(wù)取得快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)收入7.56億元，占公司營收比重提升至23.71%，同比增長 51.22%，毛利率 29.79%，同比提升 9.5 個(gè)百分點(diǎn)，在手訂單金額同比增長超40%。

根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì)，2025年下半年新興業(yè)務(wù)板塊驗(yàn)證批階段 (PPQ)項(xiàng)目達(dá)9個(gè)，商業(yè)化訂單儲備為公司增量業(yè)務(wù)業(yè)績快速增長提供有力保障。其中：

化學(xué)大分子CDMO（含多肽、寡核苷酸、毒素連接體及脂質(zhì) Lipid 業(yè)務(wù)）：收入3.79億元（+130%），多肽與寡核苷酸項(xiàng)目占比超60%，在手訂單金額同比增長超90%，國內(nèi)首個(gè)減重藥物多肽項(xiàng)目獲批上市，推動(dòng)臨床后期項(xiàng)目儲備增至15個(gè)，預(yù)計(jì)2025 年下半年該業(yè)務(wù)板塊收入仍將保持翻倍以上增速。

制劑業(yè)務(wù)：收入1.18億元（+7.88%），實(shí)現(xiàn)首個(gè)美國商業(yè)化制劑交付。無菌溶液劑型、脂質(zhì)體等復(fù)雜制劑技術(shù)平臺趨于成熟，海外訂單占比突破30%。

生物大分子CDMO：收入0.90億元（+70.88%），完成3個(gè)IND申報(bào)并啟動(dòng)首個(gè)抗體藥物驗(yàn)證批生產(chǎn)。上海奉賢ADC商業(yè)化生產(chǎn)基地投產(chǎn)，抗體偶聯(lián)藥物（ADC）一體化服務(wù)能力躋身國際前列。

圖源：凱萊英

綜上，凱萊英以小分子CDMO起家，保持傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長的同時(shí)，成功切入大分子CDMO賽道，市場擴(kuò)展?jié)u入佳境。中國生物制藥CDMO，相比歐美來說還處于探索發(fā)展階段，凱萊英能“破圈跑出”是一個(gè)好現(xiàn)象。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)失速，對手博騰股份明顯加速？

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凱萊英半年報(bào)，整體營收和凈利潤表現(xiàn)不錯(cuò)，新興業(yè)務(wù)增速也喜人，但中報(bào)發(fā)布后股價(jià)下跌5%，大資金不太認(rèn)可，原因被推測為相比對手的猛增和全球市場快速攻城掠地，凱萊英傳統(tǒng)小分子業(yè)務(wù)可能面臨“發(fā)展失速”挑戰(zhàn)。

據(jù)中報(bào)數(shù)據(jù)，凱萊英2025H1美國客戶收入同比僅增長0.45%，遠(yuǎn)不如藥明康德美國市場收入同比38.4%的增幅，以及博騰股份北美市場收入5.62億元，同比約33%的增幅。

圖源：Pixabay

2024年同期，凱萊英來自美國市場客戶收入為17.81億元，剔除大訂單影響后，同比增長26.92%。兩相比較之下，投研人士認(rèn)為，凱萊英管理層有必要對美國市場增速放緩原因作出解釋。

此外，歐洲市場也逐漸轉(zhuǎn)為依靠新業(yè)務(wù)拉漲，該市場增速同比超200%，新興業(yè)務(wù)有重大貢獻(xiàn)，因此市場拷問：長期來看，凱萊英海外小分子業(yè)務(wù)是否還能保持領(lǐng)先行業(yè)的拓市速度，維持穩(wěn)健增長？

圖源：凱萊英

凱萊英、博騰股份都是中國小分子CDMO頭部企業(yè)，也都加速向大分子領(lǐng)域擴(kuò)展，在凱萊英成功切入大分子領(lǐng)域，同時(shí)被市場拷問傳統(tǒng)小分子業(yè)務(wù)可能失速之際，博騰股份正在加速全球市場的“攻城略地”，研報(bào)機(jī)構(gòu)認(rèn)為其新興業(yè)務(wù)也有望逐步扭虧，不過其盈利能力亟待改善提升，相比盈利能力王者凱萊英來說，這又是博騰面臨的重大發(fā)展挑戰(zhàn)（具體詳見下文）。

圖源：企業(yè)官網(wǎng)

小分子國際市場競速，博騰全球主要區(qū)域收入全線均衡高增

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2025年8月22日，博騰股份發(fā)布《2025年半年度報(bào)告》：

2025H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.21億元，同比增長19.88%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2,706萬元，同比增長115.91%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤642億元，同比增長103.69%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流2.50億元，同比增長40.83%。2025H1公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，預(yù)計(jì)2025年下半年盈利能力有望進(jìn)一步改善。

分區(qū)域市場來看：2025H1中國市場實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.68億元，同比增長約12%（凱萊英+3.35%），占比約29%。2025H1海外市場實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.53億元，同比增長約23%，占比約71%；其中北美市場收入5.62億元，同比增長約33%（凱萊英+0.45%）；歐洲市場收入5.09億元，同比增長約35%（凱萊英+200%以上但新興業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)大）；其他市場收入0.82億元，同比下滑約40%（主要是項(xiàng)目交付周期影響）。

圖源：博騰股份

分業(yè)務(wù)類型來看：2025H1小分子原料藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.00億元，同比增長約20%；其中臨床早期業(yè)務(wù)收入4.17億元，同比增長約35%，臨床后期及商業(yè)化業(yè)務(wù)收入10.82億元，同比增長約15%。

圖源：博騰股份

2025H1新興業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.15億元，同比增長約22%，其中小分子制劑業(yè)務(wù)收入0.61億元，同比下滑約7%（主要是國內(nèi)集采政策帶來的市場需求波動(dòng)，但新簽訂單也有0.64億）；基因細(xì)胞治療業(yè)務(wù)收入0.33億元，同比增長約71%，新簽訂單約 0.53億（備注：專注該領(lǐng)域多年的和元生物上半年新簽CDMO訂單0.9億多）；新分子業(yè)務(wù)收入0.22億元，同比增長約128%，新簽訂單約0.42億元。

圖源：博騰股份

新興業(yè)務(wù)尤其是大分子方面，博騰目前還只是占位培育的起步階段，不算成功完成切入。但因業(yè)績增速理想，新簽訂單一直在攀漲，研報(bào)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨著業(yè)務(wù)體量的增加，有望逐步實(shí)現(xiàn)扭虧。

圖源：信達(dá)證券

從盈利能力來看：2025H1博騰整體毛利率約28%，同比提升約9個(gè)百分點(diǎn)；其中，海外市場毛利率約40%，國內(nèi)市場毛利率約為-3%（主要是由于新業(yè)務(wù)虧損影響）。剔除新業(yè)務(wù)影響后，國內(nèi)市場毛利率約為14%，公司整體毛利率約37%。

就盈利能力來說，凱萊英可能才是王者。根據(jù)2025年中報(bào)數(shù)據(jù)，凱萊英小分子CDMO業(yè)務(wù)毛利率為47.79%（甚至高于藥明康德化學(xué)業(yè)務(wù)43.5%的毛利率），而博騰股份小分子CDMO業(yè)務(wù)毛利率為27.63%。這一差距主要源于凱萊英在連續(xù)流化學(xué)技術(shù)、高端客戶訂單結(jié)構(gòu)以及新興業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)方面的優(yōu)勢，而博騰股份受新興業(yè)務(wù)虧損及固定資產(chǎn)折舊影響，毛利率相對較低。

參考來源：

[1] 企業(yè)公告

[2] 信達(dá)證券

[3] 雪球財(cái)經(jīng)

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策劃：May / 審核校對：Jeff

撰寫編輯：May / 封面圖來源：網(wǎng)絡(luò)

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