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“這是價值事務(wù)所的第1953篇原創(chuàng)文章”

半年報以后，價值30里兩個汽車零部件上市公司拓普集團和伯特利的表現(xiàn)可謂冰火兩重天。但兩家公司的業(yè)績粗看都并不算好，我們來具體解析一下為什么兩者的走勢為啥差這么多。

本文來自《所長會客廳》9月1日的文章，因《價值事務(wù)所》已是一個全網(wǎng)超過100萬關(guān)注者的賬號了，考慮到輿論影響的問題，無論是跟投資決策直接相關(guān)，還是比較敏感的內(nèi)容，都沒辦法深入講，甚至都不能涉及。所以建議大家最好盡可能加入所長會客廳。對比《價值事務(wù)所》，《所長會客廳》有更加深度的研究、更加敏感的內(nèi)容、更全面的陪伴（有問必答）、更及時的解讀以及更多精品內(nèi)容補充……

01

價值事務(wù)所

拓普集團

拓普集團上半年營收為129.3億元，同比+5.83%；單二季度營收71.7億，同比+9.7%，相比一季度的同比+1.4%有所好轉(zhuǎn)。

上半年毛利率為19.6%，同比-1.7pct，單二季度毛利率為19.3%，同比-1.1pct，環(huán)比-0.6pct。

分產(chǎn)品看，

公司最傳統(tǒng)的減震器業(yè)務(wù)收入20.4億，同比-4.83%；毛利率20.12%，同比-1pct。

內(nèi)飾功能件業(yè)務(wù)收入43.7億，同比+11.72%；毛利率16.12%，同比-0.96pct。

底盤系統(tǒng)也就是鍛鋁控制臂收入37.1億，同比-2.16%，毛利率18.15%，同比-1.68pct。

汽車電子也就是線控產(chǎn)品收入10.7億，同比+52%，毛利率17.3%，同比-1.83pct。

熱管理產(chǎn)品收入9.8億，同比+6.72%，毛利率16.53%，同比-0.99pct。

電驅(qū)系統(tǒng)也就是人形機器人收入766萬，同比+22.12%，毛利率30.56%，同比-21.76pct。

后面三個產(chǎn)品都還是比較有看點的。

汽車電子的收入增速非常快，顯示出拓普在線控制動、線控轉(zhuǎn)向等產(chǎn)品上進展很快。

人形機器人還是沒啥收入，說明特斯拉到二季度仍然沒有起量，但公司在半年報中也表示，“公司與客戶從直線執(zhí)行器開始合作， 鑒于公司在 IBS 方面的研發(fā)經(jīng)驗及積累， 迅速獲得客戶好評后， 又啟動了旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器的研發(fā)， 然后又開始研發(fā)靈巧手電機等產(chǎn)品， 已經(jīng)多次向客戶送樣”，這也證實了拓普確實有在給特斯拉靈巧手電機送樣，之前的傳言是真的。

而熱管理系統(tǒng)是這份半年報最大的亮點，公司表示“除在汽車行業(yè)的成熟應(yīng)用外，公司將熱管理技術(shù)及產(chǎn)品應(yīng)用于液冷服務(wù)器、儲能、機器人等行業(yè)，并取得首批訂單15億元，為公司開拓了全新的市場增長領(lǐng)域?！?/strong>

“公司已經(jīng)向華為、A 客戶、NVIDIA、META及各企業(yè)客戶和各數(shù)據(jù)中心提供商，對接推廣相關(guān)的產(chǎn)品，獲得市場的認可，該業(yè)務(wù)將成為公司未來新的增長點。”猜測其中A客戶仍然指特斯拉，但不確定是給特斯拉供貨儲能還是數(shù)據(jù)中心熱管理產(chǎn)品。

15億的訂單已經(jīng)并不算少了，液冷龍頭英維克24年全年收入也不過是不到46億元而已。

分地區(qū)看，

上半年海外收入29.1億，同比-11.2%，這和之前市場的判斷一致，確實上半年海外客戶訂單受到了國內(nèi)稀土出口限制政策的影響。

最終整個上半年凈利率為10.0%，同比-1.9pct，其中折舊攤銷合計9.9億，占收比達到7.65%，同比+1.24pct，公司近年來快速新建工廠和擴建產(chǎn)能，幫助公司獲得大量新訂單的機會，但一旦收入增速放緩，折舊開始侵蝕利潤率也是免不了的。

上半年歸母凈利潤為12.95億，同比-11.1%；單二季度歸母凈利潤7.29億，同比-10.0%。

市場現(xiàn)在預(yù)期公司25年歸母凈利潤34.73億，目前來看還是有一些挑戰(zhàn)，除非下半年海外業(yè)務(wù)完全恢復(fù)，正常情況能做到30億應(yīng)該是比較合理的期望，這樣對應(yīng)25年市盈率大概35倍左右，便宜肯定不能算便宜，但考慮到汽車電子業(yè)務(wù)還在高速增長，又新增液冷業(yè)務(wù)，人形機器人還至少有千億級別的星辰大海，拓普的未來仍然是非常值得期待的。

02

價值事務(wù)所

伯特利

分析完拓普，其實伯特利的業(yè)績表現(xiàn)也很相似。

從收入看，上半年營收規(guī)模51.6億，同比+30.04%，單二季度營收25.3億，同比+19.7%，較一季度的同比+41.8%大幅放緩。

上半年毛利率為18.6%，同比-1.9pct，單二季度毛利率19.2%，同比-2pct，環(huán)比+1.2pct。

分產(chǎn)品看，伯特利并沒有披露確切的分部收入，我們需要從子公司收入做一個推算。

公司智能電控產(chǎn)品主要是伯特利電子生產(chǎn)，上半年收入8.65億，同比+52%，增速也是非常強勁的。

公司輕量化產(chǎn)品國內(nèi)主要由威海伯特利生產(chǎn)，上半年收入8.88億，同比+7%，輕量化產(chǎn)品毛利更高，產(chǎn)品線收入增速下降是導致毛利率下降的一大原因。

海外輕量化產(chǎn)品主要由墨西哥伯特利生產(chǎn)，上半年收入3.26億，公司原來的指引是墨西哥工廠今年收入能夠達到10億，從上半年實現(xiàn)程度看是大幅不及預(yù)期的，墨西哥工廠產(chǎn)能利用率不足是毛利率較低的第二個原因。

公司并沒有給出具體原因的解釋，墨西哥工廠是給美國通用和Stellantis供貨的，也有可能是因為這兩家車企因為稀土供應(yīng)不上開工率不足，導致了對伯特利零部件的訂單較少所致。

從銷量看，上半年智能電控產(chǎn)品銷量286萬套，同比+43%，從單價角度看平均降幅約10%。

輕量化產(chǎn)品銷量658萬件，同比+7%。

最終整個上半年凈利率為10.1%，同比-1.4pct，降幅低于毛利率，公司的控費降本還是做得非常不錯的。

上半年歸母凈利潤為5.22億，同比+14.2%，單二季度歸母凈利潤為2.52億，同比+1.8%。

市場目前預(yù)期公司25年歸母凈利潤15.3億，也可能是偏高了，如果按14億計算，動態(tài)市盈率20倍多一點，已經(jīng)到合理偏低的位置。公司未來在線控制動、線控轉(zhuǎn)向和空氣懸掛這幾個電控產(chǎn)品還有很大的增長空間。

目前的關(guān)鍵就是看墨西哥的產(chǎn)量何時能夠恢復(fù)正常。

正如我們一直所強調(diào)的，《所長會客廳》從不做泛泛而談的信息搬運，這里會研究歷史大勢的底層規(guī)律，洞悉宏觀市場的微妙變化；縱觀中觀行業(yè)的潛流涌動，細究微觀企業(yè)的真實處境，甚至有在公開渠道找不到的全維度跟蹤。更重要的是，那些前端不敢講、多數(shù)人講不透的敏感信息和深層邏輯，都能在這里能聽到最直白的剖析。

另外，《所長會客廳》對任何提問都有問必答，無論會員的疑問有多具體，哪怕是某個細分領(lǐng)域的小眾問題，而且會盡可能地做到深度分析，拒絕三言兩語的敷衍，甚至常出現(xiàn)數(shù)千字的深度拆解，把來龍去脈、利弊得失、未來走向講得明明白白，就好像會員的「私人專屬分析助理」一樣。

總之，《所長會客廳》期待你的加入，掃描下圖二維碼即可查看更多精彩問答及其他內(nèi)容！

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