2021 年1 月，63 家百億私募里有 38 家主觀多頭，只有10 家量化，4 年后劇本反了過來，90 家百億私募里主觀多頭降至 29 家，量化暴增至44 家。

量化核心產(chǎn)品接連封盤，稀缺額度露頭就秒，路演排期比帥帥精致家常菜還要難約。

2021 年，代銷渠道招絡(luò)公募明星奔私創(chuàng)業(yè)，一募就是一百億。2025 年，私募創(chuàng)業(yè)的核心力量變成了百億量化不斷出走的核心投研。有渠道搖身一變明星量化制作人，不僅介紹資金，提供數(shù)據(jù)系統(tǒng)，還幫忙培訓(xùn)運(yùn)營員工，集成了一套保姆式創(chuàng)業(yè)服務(wù)。

華年的薛鈺新、遠(yuǎn)和的彭旺、長鯨九州的李爽，來自三家百億大廠，他們新私募規(guī)?？焖贁U(kuò)張，有的已經(jīng)接近百億。就像幾年前業(yè)內(nèi)熱議“東方紅三兄弟”，如今他們已被視為“量化新生代三巨頭”。

百億私募分布、私募創(chuàng)業(yè)速度，向來都與私募策略的業(yè)績直接相關(guān)。

截至 8 月 22日，國聯(lián)期貨1000 指增收益 41.13%，500 指增收益 48.48%，空氣指增收益40.99%，與之相比，火富牛主觀多頭精選指數(shù)即便拿下30.72% 的高收益，還是有些相形見絀。

即使排除微盤策略，無論收益，還是夏普，量化多頭都戰(zhàn)勝了主觀多頭。

炒股群總是調(diào)侃吳悅風(fēng)什么時(shí)候回本，但斌買美股究竟賺了多少收益，量化爭議的重點(diǎn)卻不是業(yè)績，而是高層撕逼、腐敗返傭、違反競(jìng)業(yè)等高ROE行業(yè)才會(huì)出現(xiàn)的蛋糕分配問題。

也許因?yàn)楫a(chǎn)品之間更低的業(yè)績方差，凈值曲線更高的夏普，私募行業(yè)的資金流向發(fā)生了變化：

量化私募大展宏圖，主觀私募越漲越贖。

以小為美

今年量化如此春風(fēng)得意，與小盤股Beta的強(qiáng)勢(shì)密不可分。

截至 9 月 2 日，中證 2000 指數(shù)年內(nèi)漲幅 33.50%，萬得微盤股指數(shù)更是漲了 65.89%。其中，中證 2000 指數(shù)市盈率 163.8 倍，處于歷史分位值的 99.8%，成分股中的虧損公司，過去四個(gè)季度合計(jì)虧掉了1211 億。

業(yè)績慘不忍睹，估值高不可攀，恰恰彰顯了小票牛的暴力程度。

今年新晉百億的量化私募，或多或少也都像他們的上一輩一樣，再次借助了小票的東風(fēng)。

這一點(diǎn)在睿量身上表現(xiàn)得尤為明顯。去年2月，它曾因策略集中于小微盤而受到市場(chǎng)質(zhì)疑，時(shí)至今日，這反而成為了吸引資金的標(biāo)簽。

用小微盤卷夏普本身就是許多量化管理人經(jīng)久不衰的策略，而為了在這個(gè)衡量客戶體驗(yàn)感的指標(biāo)上精益求精，推出 T0 指增，用小票波動(dòng)帶來的T0 Alpha，搭配小微盤現(xiàn)階段強(qiáng)Beta的量化管理人也不在少數(shù)。

二季度，三家擅長 T0 的管理人——頑巖、蒙璽、微觀博易，規(guī)模迅速突破了百億。

有意思的是，蒙璽的產(chǎn)品菜單上架了小市值全家桶（中證1000、中證2000 、國證 2000、萬得小市值、全A 等權(quán)等指增產(chǎn)品）。例如全A等權(quán)指增賦予全市場(chǎng)股票(剔除ST/ST*)一樣的權(quán)重，持倉天然偏向小微盤，疊加底倉T0做增強(qiáng)。蒙璽萬得小市值指增，更是被渠道稱為“小市值的王”，搶都搶不到。

不過，T0 的收益來源于波動(dòng)率和成交量，如果遇到今年小微盤極致上漲的階段，也很難T出超額。

但這也給了想進(jìn)步的量化八仙過海，各顯神通的機(jī)會(huì)。

比如，微觀博易推出了T0 Plus 產(chǎn)品線。一般來說，做T0指增的管理人要復(fù)制一遍指數(shù)成分股做底倉，微觀博易在這個(gè)過程中，剔除指數(shù)中波動(dòng)率不高的成分股，然后混合了選股的Alpha策略，力求極端行情也不落下。只是這樣的策略早早封盤，還有著不小的認(rèn)購門檻。

高凈值人群焦慮的是，好的小市值策略不是封盤，就是抬高門檻，把自己變得比鱷魚皮還難買。理財(cái)經(jīng)理在群里聊私募也小心翼翼，生怕大家一下子把額度給買光了。在以小為美的市場(chǎng)審美之下，錯(cuò)過小市值額度的資方，拿起顯微鏡找起了北交所T0的額度。

這種焦慮和搶不到 ZIMOMO的心理沒有分別，本質(zhì)是因?yàn)橄∪?。一來，小市值策略容量本來就不高，二來，量化整體收緊了市值敞口。

要知道去年私募新規(guī)發(fā)布之前，容量更高的500 指增、1000 指增成分股可以偏向小微盤，如今中證2000相對(duì)中證500超額的相關(guān)性從去年的44%驟降至今年的7.72%[1]，導(dǎo)致更多資金涌向小市值策略，而后者顯然承載不了那么大的配置需求。

不過還是不要低估基金經(jīng)理鉆空子的能力，有官媒報(bào)道，當(dāng)前量化選股（空氣指增）的成分股中，小微盤的敞口高達(dá) 70%[3]。

偏愛擇時(shí)

今年量化行業(yè)最大的變量來自兩家杭州的百億私募：幻方發(fā)布的DeepSeek R1模型改變了量化行業(yè)的民間風(fēng)評(píng)，龍旗巨星一號(hào)的成功刮起了一陣量化擇時(shí)的旋風(fēng)。

有代銷人士向筆者透露，今年最火的策略是量化選股，近 5 年都沒有超額那么好做的時(shí)候?！吧踔疗胀炕x股都滿足不了高凈值客戶，最好還要帶點(diǎn)擇時(shí)?！?/p>

高凈值人群買量化選股是在市場(chǎng)“杠鈴行情”下小盤大盤的收益都想要，買擇時(shí)量選則更進(jìn)一步，希望把大的回撤也規(guī)避掉。

正仁量化表示，90% 的客戶聯(lián)絡(luò)管理人是為了聽私募觀點(diǎn)，而非購買產(chǎn)品，核心是因?yàn)橹冈鲶w驗(yàn)不好：

牛市誰都能買到漲停票，量化收益不如集中持倉，指增能夠大賣只是源于牛市情緒煽動(dòng)，并非底層邏輯真的被投資者認(rèn)可；而熊市時(shí)無腦滿倉，則必然虧損?？偨Y(jié)來看，量化指增只有在震蕩市才有吸引力。而擇時(shí)產(chǎn)品不僅能在震蕩市積累超額，還能在牛市加倉、熊市降倉[5]。

《2024/25年度中國量化投資白皮書》顯示，只有 13.88% 的調(diào)研對(duì)象完全不擇時(shí)，有 49 家把擇時(shí)列入本年度的戰(zhàn)略重點(diǎn)。當(dāng)主觀還在對(duì)擇時(shí)半推半就，量化早已把擇時(shí)玩出了花。

目前，量化擇時(shí)可以粗略分為三個(gè)派別：

其一，風(fēng)格擇時(shí)。依據(jù)風(fēng)格信號(hào)大小盤輪動(dòng)，不過預(yù)判風(fēng)格向來玄學(xué)。

5 月 29 日，盛冠達(dá)基金經(jīng)理何純將量化擇時(shí)產(chǎn)品，由純小微盤策略，調(diào)整為一半大盤低波紅利，一半小微盤。尷尬的是，調(diào)倉后的一段時(shí)間大盤反成拖累。

其二，因子擇時(shí)。例如龍旗，構(gòu)建以量價(jià)因子為主的擇時(shí)策略，運(yùn)用AI模型來動(dòng)態(tài)調(diào)整多頭倉位，模型觸發(fā)率越高，倉位越重，反之倉位越低。

有趣的是，遠(yuǎn)和、守正用奇、橡木三家擇時(shí)玩家的核心PM 來自龍旗。如果說杭州主觀期貨的黃埔軍校是永安，那么量化擇時(shí)的黃埔軍校便是龍旗。

其三，根據(jù)CTA 時(shí)序信號(hào)進(jìn)行倉位擇時(shí)。通過股指CTA趨勢(shì)信號(hào)判斷市場(chǎng)強(qiáng)弱情景對(duì)多空頭寸進(jìn)行調(diào)節(jié)。例如合驥，多頭端為量化選股，空頭端運(yùn)用股指期貨擇時(shí)對(duì)沖。再例如衍合，股指多空都做，市場(chǎng)趨勢(shì)向上還可以開股指多單增強(qiáng)[2]。

說起來復(fù)雜，無論是龍旗對(duì)各因子打分調(diào)整多頭持倉，衍和基于CTA 趨勢(shì)信號(hào)調(diào)整多空倉位比例，還是盛豐依據(jù)反轉(zhuǎn)擇時(shí)模型看多時(shí)融資上杠桿，甚至像念覺那樣預(yù)測(cè)波動(dòng)率提升后買入看漲期權(quán)。

量化擇時(shí)實(shí)質(zhì)就是依據(jù)不同的信號(hào)來調(diào)整倉位，用模型的擇時(shí)取代人類的盤感。

畢竟，高凈值客戶的口味向來很純粹，只想要一直漲、一直爽，以前看主觀就喜歡既要能選股、又得會(huì)擇時(shí)的基金經(jīng)理，到了量化這里，數(shù)據(jù)比較就更直觀了，誰的回撤小，誰的夏普高，一目了然。

所以，量化擇時(shí)額度被瘋搶也不難理解，在高凈值人群日益增長的低波需求面前，相信一個(gè)沒有情感的機(jī)器總比相信一個(gè)可能會(huì)犯錯(cuò)的人更加靠譜。

尾聲

通過與銀行渠道的交流，會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的現(xiàn)象，賣房買私募的高凈值人群越來越多。以前“離婚”搶房票的人群，現(xiàn)在蜂擁而來搶奪量化小市值指增、量化擇時(shí)產(chǎn)品的額度。

翻開招商銀行半年報(bào)，不難翻出一些端倪：招行 1000 萬 AUM 以上的客戶數(shù)在182740戶，同比增長8.07%。同時(shí)，信托收入大增47%，銷售額同比飆升 175%。一般私募不由銀行直接銷售，大多借助信托通道代銷，可以見得私募在招行銷售的火爆[4]。

中信證券也指出，本輪牛市并不是散戶市，高凈值人群以及企業(yè)客戶參與熱情明顯更高，面向高凈值客戶的私募產(chǎn)品熱度也遠(yuǎn)高于公募產(chǎn)品。

一邊是公募基金 8 月單周贖回超過 2024 年以來的平均水平，另一邊是年內(nèi)私募新備案超過7900 只，同比大增超 80%。備案數(shù)量前10 名中有 9家百億量化，明汯、寬德、黑翼三家備案了 100 只以上。

就像 2020 年狂奔的公募基金是推高核心資產(chǎn)的關(guān)鍵力量，2025 年的量化私募也成小微盤股的核心增量。以至于 8 月量化備案數(shù)量驟降，有人擔(dān)心牛市增量資金續(xù)不上怎么辦？

不過可以確定的是，微盤和 2000 指數(shù)估值位于歷史最高值附近，擁擠度也非常高，就如 2021年的茅指數(shù)。那輪公募基金和主觀私募的前車之鑒告訴我們：留存遠(yuǎn)比獲客更難，策略容量和超額回報(bào)遠(yuǎn)沒有管理人原本想象的那么高。

對(duì)于資管這門生意來說，規(guī)模擴(kuò)張只是競(jìng)爭的開始。

參考資料

[1]量化私募并非小市值主要推手，國金證券研究

[2]瘋狂的“量化擇時(shí)”，是真法寶還是新噱頭？策略方舟投研

[3]量化交易新規(guī)落地，高頻交易戴上“緊箍咒”，21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

[4]解讀一下招行的半年報(bào)，表舅是養(yǎng)基大戶

[5]正仁：潮汐有變，AI有恒，2024/25 年度中國量化投資白皮書

封面來源：shotdeck

作者：沈暉

編輯：張婕妤

責(zé)任編輯：張婕妤