記者丨張飛濤

實(shí)習(xí)生丨程睿

出品丨鰲頭財經(jīng)

海辰儲能前高管馮登科被寧德警方帶走兩個多月后，一篇自稱是“馮登科妻子”的求助信9月15日突然出現(xiàn)在網(wǎng)上并廣為傳閱。

文中稱，她從沒想過，老實(shí)本分的丈夫馮登科，會突然卷入這樣一場風(fēng)波，成為惡性商戰(zhàn)的犧牲品，讓他們這個普通家庭陷入滅頂之災(zāi)。

盡管馮登科案現(xiàn)在還沒有定論，但通過分析海辰儲能業(yè)績報告時，卻發(fā)現(xiàn)這家看似輝煌的企業(yè)背后，隱藏著眾多難以自洽的財務(wù)風(fēng)險。

海外交易疑云

海辰儲能于2019年成立，以儲能電池和系統(tǒng)為核心業(yè)務(wù)，提供全場景儲能解決方案。以鋰離子儲能電池出貨量計(jì)，2024年其在全球儲能市場排名第三，2025年上半年排在第二。

招股書顯示，2024年儲能電池出貨量達(dá)35.1GWh，2022年至2024年，年復(fù)合增長率高達(dá)167%。

公司收入主要來自儲能電池和儲能系統(tǒng)兩大板塊，2024年兩者收入占比分別為61.6%和36.2%，市場分布上，中國內(nèi)地和海外收入占比為71.4%和28.6%。

值得一提的是，2024年海辰儲能實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，主要得益于北美市場的高毛利率（42.3%），而國內(nèi)市場毛利率僅為8.1%。

就在其看似一片大好的形勢下，海外市場的訂單真實(shí)性卻引發(fā)了質(zhì)疑。

8月，海辰儲能在聲明中試圖淡化海外大客戶Powin破產(chǎn)對其業(yè)務(wù)的影響，此次聲明避重就輕，讓人不得不重新審視其與Powin的交易真實(shí)性。

真實(shí)訂單數(shù)量、是否存在通過賒銷美化收入以及類似只簽署合作協(xié)議卻不交付的訂單等問題，都成為投資者心中的謎團(tuán)。

低研發(fā)高專利

在研發(fā)投入方面，2022年至2024年，海辰儲能研發(fā)投入絕對額雖持續(xù)增長，但研發(fā)費(fèi)用率卻逐年下滑。

以2024年收入口徑估算，研發(fā)費(fèi)用率僅為4.1%，在全球前六大儲能企業(yè)中處于倒數(shù)第一，與行業(yè)龍頭寧德時代（5.14%）、比亞迪（6.85%）和億緯鋰能（5.6%）形成鮮明對比。

而且，海辰儲能研發(fā)投入規(guī)模甚至不及管理費(fèi)用，2022年至2024年管理費(fèi)用累計(jì)21.53億元，研發(fā)投入累計(jì)僅12.12億元。對于一家宣稱以創(chuàng)新基因引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展的公司來說，這似乎不合理。

與行業(yè)龍頭寧德時代當(dāng)年投入186億元研發(fā)相比，海辰儲能2024年僅投入5.3億元。在技術(shù)密集型的儲能行業(yè)，這種投入差距將直接影響產(chǎn)品性能、成本控制和市場份額。

然而，海辰儲能卻聲稱在全球申請了超4400件專利，招股書業(yè)務(wù)章節(jié)中強(qiáng)調(diào)“已核準(zhǔn)及申請中的專利累計(jì)3900+項(xiàng)”，但將“已授權(quán)”和“申請中”合并披露，未細(xì)分專利類型和地域結(jié)構(gòu)。

發(fā)明專利申請平均周期達(dá)一年半，成立不足6年的海辰儲能如何擁有如此多專利，其速度之快讓人震驚。

2025年6月，寧德時代以“不正當(dāng)競爭”起訴海辰及其核心人員，涉多名海辰儲能高管（多為寧德舊部），索賠約1.5億元。

這一事件將海辰儲能的“創(chuàng)新來源”置于放大鏡下，無論官司結(jié)果如何，都促使市場去核驗(yàn)其快速專利積累背后的“來源合規(guī)性”和“技術(shù)獨(dú)立性”。

自身造血隱憂

海辰儲能營收從2022年的36.15億元增至2024年的129.17億元，年復(fù)合增長率達(dá)89%，但公司擁有人應(yīng)占利潤在2022年和2023年分別為-17.7億元、-19.63億元，2024年才實(shí)現(xiàn)2.59億元的盈利，毛利率也從2022年的11.3%和2023年的12.1%升至2024年的17.9%。

然而，海辰儲能2024年的凈利潤反轉(zhuǎn)與政府補(bǔ)助存在一定關(guān)聯(lián)，2022年至2024年其獲得的政府補(bǔ)助分別為0.11億元、1.01億元和4.14億元。

為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模膨脹，海辰儲能在價格方面展開激烈競爭，國內(nèi)市場毛利率低至8.1%，與寧德時代（22.94%）、億緯鋰能（16.19%）以及儲能系統(tǒng)新秀海博思創(chuàng)（16.85%）相比差距明顯。

從產(chǎn)品平均售價來看，2022年至2024年儲能電池均價從0.8元/Wh暴跌至0.3元/Wh，降幅高達(dá)62.5%。盡管2024年整體毛利率有所上升，但核心產(chǎn)品儲能電池毛利率卻下滑至僅9%。

離開補(bǔ)貼后能否實(shí)現(xiàn)“自身造血”，脫離低價策略后能否維持增長率，成為市場對海辰儲能的兩大疑問。

應(yīng)收賬款激增

海辰儲能的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)（扣除減值虧損準(zhǔn)備）金額從2022年的2.23億元飆升至2024年的83.1億元，兩年間增長37倍，占營收比例高達(dá)69.5%。

2022至2024年，海辰儲能第三方客戶貿(mào)易應(yīng)收分別為2.23億元、41.4億元、89.7億元，增長遠(yuǎn)高于收入增長倍數(shù)，尤其是2023與2024年應(yīng)收幾乎翻倍，但收入僅增長約27%。同期，公司計(jì)提的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)信貸虧損撥備達(dá)到6.61億元。

招股書稱，海辰儲能通常向合資格客戶提供1至6個月的信用期，但實(shí)際回收期遠(yuǎn)超該范圍，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2022年的不到30天延長到2024年的近200天，回款能力顯著惡化。

而且，招股書未明確揭示前五大/十大全球客戶對收入或應(yīng)收的貢獻(xiàn)度，若存在對個別海外大型開發(fā)商/系統(tǒng)集成商的高度集中，風(fēng)險將顯著放大。

導(dǎo)致海辰儲能應(yīng)收賬款激增的原因可能是其為了搶占市場份額，采取了過于激進(jìn)的信用政策，存在大量賒銷。

相反，海辰儲能在2024年貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)、應(yīng)付票據(jù)及其他應(yīng)付款項(xiàng)為98.26億元，較2023年的45.02億元翻倍，顯示公司在加大對上游的賬期占用。

巨量的應(yīng)付款項(xiàng)和應(yīng)收賬款猶如懸在公司頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍，一旦部分賬款無法收回，海辰儲能不僅盈利大幅縮水，還可能引發(fā)現(xiàn)金流風(fēng)險。

財務(wù)負(fù)擔(dān)沉重

截至2024年底，海辰儲能銀行及其他借款余額高達(dá)99.83億元，資產(chǎn)負(fù)債率73.1%，流動比率為1.29，低于行業(yè)1.5的警戒線。

財務(wù)成本從2022年的6473萬元增至2024年的3.36億元，相當(dāng)于年?duì)I收的2.6%，形成沉重財務(wù)負(fù)擔(dān)。

截至2024年末，海辰儲能賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為42.94億元，但銀行及其他借款余額高達(dá)99.83億元，且受限銀行存款急升至23.21億元（2023年為8.54億元），占當(dāng)期現(xiàn)金及等價物的54%，可動用現(xiàn)金實(shí)際遠(yuǎn)低于報表數(shù)字。

若存在客戶違約或延遲付款，海辰可能面臨現(xiàn)金流告急風(fēng)險。

因此，海辰儲能有必要向投資者披露未來12個月的資金來源計(jì)劃，包括既有銀行額度、計(jì)劃發(fā)行債務(wù)/權(quán)益的時間表以及應(yīng)對承兌、貼現(xiàn)或銀行收緊的方案。