本文由無(wú)冕財(cái)經(jīng)（wumiancaijing）原創(chuàng)發(fā)布

作者：海棠葉

編輯：程程

設(shè)計(jì)：嵐昇

“昔日盟友”王健林被“限高”整得焦頭爛額時(shí)，張近東的日子同樣不好過(guò)。

這位蘇寧掌舵人正踩著時(shí)間線，打響一場(chǎng)不容有失的自救戰(zhàn)。

9月26日，南京蘇寧一場(chǎng)“不等雙11”發(fā)布會(huì)，把本該11月才有的大促，硬生生提前到9月30日，還拉長(zhǎng)成44天的超長(zhǎng)周期。

距離傳統(tǒng)雙11尚余一個(gè)多月，蘇寧就急著按下“開(kāi)戰(zhàn)鍵”，這反常的節(jié)奏里，藏著快要繃不住的緊迫感。

截至2025年中，千億負(fù)債壓得蘇寧喘不過(guò)氣，資產(chǎn)負(fù)債率飆超90%，賬上現(xiàn)金卻不足30億，只能靠1元甩賣家樂(lè)福門(mén)店拆東補(bǔ)西；張近東把寶押在門(mén)店，線上卻被京東、拼多多按在地上摩擦，核心業(yè)務(wù)造血能力至今沒(méi)跟上。

王健林剛從限高里脫困，張近東已被逼到墻角。這場(chǎng)提前的“雙 11”，哪里是搶占先機(jī)，分明是債務(wù)與競(jìng)爭(zhēng)夾攻下的背水一戰(zhàn)。

負(fù)債千億，1元大甩賣

雙11的戰(zhàn)鼓敲得再響，也蓋不住蘇寧債務(wù)問(wèn)題的心跳聲。

翻開(kāi)2025年半年報(bào)，一組數(shù)據(jù)格外刺眼：截至2025年6月30日，總負(fù)債約1087億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)90.67%，其中短期債務(wù)超過(guò)400億元，但賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物不足30億元。

對(duì)比來(lái)看，一舉虧出433億元新高度的2021年，蘇寧易購(gòu)負(fù)債一度達(dá)到1570億元，但盡管天量負(fù)債負(fù)債率也只有83%。

換句話說(shuō)，張近東的財(cái)富在不斷縮水，債務(wù)壓力卻像滾雪球般越積越重。

更棘手的是，早在今年2月就已進(jìn)入破產(chǎn)重整程序的蘇寧電器、蘇寧控股、蘇寧置業(yè)，債務(wù)問(wèn)題如同推倒的多米諾骨牌，不僅沒(méi)停下傳導(dǎo)的勢(shì)頭，反而持續(xù)向上市公司層面施壓，讓整個(gè)蘇寧系的債務(wù)困局愈發(fā)難破。

重重壓力之下，拆東墻補(bǔ)西墻成了張近東這些年繞不開(kāi)的選擇，資產(chǎn)處置早已不是新鮮事。2025年，“甩包袱”的動(dòng)作更是直接拉滿。

6月，寧波、杭州等4家家樂(lè)福子公司，以1元1家的價(jià)格易主；9月，長(zhǎng)沙、濟(jì)南等地12家家樂(lè)福超市，又被同樣1元1家、一共12元的價(jià)格打包轉(zhuǎn)讓——一家超市的價(jià)值，竟抵不上一杯奶茶。

要知道，這些門(mén)店早年可是蘇寧斥資48億元收購(gòu)的香餑餑，是張近東用來(lái)擴(kuò)張版圖、打造線下零售帝國(guó)的重要棋子，如今卻成了堵債務(wù)窟窿的補(bǔ)丁。

不過(guò)從財(cái)務(wù)角度看，1元定價(jià)堪稱一場(chǎng)精準(zhǔn)的債務(wù)轉(zhuǎn)移術(shù)。

看一眼長(zhǎng)沙那家被出售的家樂(lè)福數(shù)據(jù)就懂了：總資產(chǎn)3.08億，總負(fù)債卻達(dá)4.69億，凈資產(chǎn)負(fù)1.61億，去年還虧了6388萬(wàn)。

這意味著每多運(yùn)營(yíng)一天，就需多填近18萬(wàn)元的虧空。而若要繼續(xù)持有，這些門(mén)店2025年預(yù)計(jì)合計(jì)虧損將超 1.2 億元，遠(yuǎn)超處置帶來(lái)的短期收益折損。

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▲蘇寧以1元1家的價(jià)格出售家樂(lè)福超市，圖源網(wǎng)絡(luò)

1元出售，表面上是血虧白送，實(shí)則是把債務(wù)包袱一并轉(zhuǎn)移。

根據(jù)交易協(xié)議，接盤(pán)方需承接門(mén)店全部債務(wù)，蘇寧則通過(guò)債務(wù)重組獲得資產(chǎn)處置收益：兩次轉(zhuǎn)讓合計(jì)沖減負(fù)債超9.5億元，相當(dāng)于為公司節(jié)省了同等規(guī)模的利息支出（按一年期LPR計(jì)算，年利息約3800萬(wàn)元）。

對(duì)現(xiàn)金流緊繃的蘇寧來(lái)說(shuō)，這筆錢(qián)確實(shí)讓張近東暫時(shí)松了口氣。

可這份喘息更像飲鴆止渴。要知道，拋開(kāi)被大甩賣的家樂(lè)福門(mén)店不談，再往前數(shù)，關(guān)停的PPTV曾是布局流媒體的關(guān)鍵，賣掉的天天快遞是物流版圖的重要拼圖，就連退出的國(guó)際米蘭股權(quán)，也是張近東“體育+零售”生態(tài)的嘗試。

然后這些曾支撐張近東打造“中國(guó)版沃爾瑪+亞馬遜”野心的資產(chǎn)，如今接二連三地從業(yè)務(wù)版圖上消失，蘇寧的核心競(jìng)爭(zhēng)力也跟著一點(diǎn)點(diǎn)被削弱。

從當(dāng)年那場(chǎng)433億元的巨虧開(kāi)始，蘇寧的債務(wù)就像附骨之疽，這些年拆了無(wú)數(shù)“東墻”，卻始終填不滿債務(wù)的窟窿。如今雙11提前啟動(dòng)，看似是搶市場(chǎng)份額的主動(dòng)出擊，實(shí)則是在跟債務(wù)搶時(shí)間。

可這場(chǎng)賽跑里，蘇寧手里的籌碼，已經(jīng)越來(lái)越少了。

與阿里“藕斷絲連”

蘇寧的債務(wù)壓力越發(fā)逼近，但張近東心里始終揣著點(diǎn)盼頭。

畢竟過(guò)往的化債路上，真的出現(xiàn)過(guò)“天降幫手”，最典型的兩樁，至今還讓外界猜不透門(mén)道，卻實(shí)實(shí)在在幫他緩了口氣。

今年6月中旬，蘇寧一筆5.07億元的債務(wù)即將到期，一家叫“上海海綏文”的公司突然站出來(lái)，只收了500萬(wàn)元就把這筆債全免了。

而上海海綏文自己都資不抵債：截至2024年末，凈利潤(rùn)33萬(wàn)元，凈資產(chǎn)-337萬(wàn)，核心團(tuán)隊(duì)僅有劉衛(wèi)東一人，年齡、身份不詳——這樣一家規(guī)模不大的公司，卻能通過(guò)網(wǎng)絡(luò)司法拍下大額債權(quán)再主動(dòng)讓利。

蘇寧公告里反復(fù)說(shuō)“跟這家公司沒(méi)任何關(guān)聯(lián)”，但有網(wǎng)友發(fā)現(xiàn)，上海海綏文的注冊(cè)地址，和蘇寧家樂(lè)福的長(zhǎng)期物流服務(wù)商“上?？煨刑煜隆本透羟昂髽牵B聯(lián)系電話都一樣。

公開(kāi)信息顯示，快行天下常年給家樂(lè)福門(mén)店送生鮮，早就跟蘇寧綁在一條船上。畢竟蘇寧倒了，供應(yīng)商的貨款也可能打水漂。

而剛發(fā)生的另一樁援手，更讓張近東的盼頭多了層底氣。

9月，南京融寧供應(yīng)鏈突然拿到4億元融資，解了短期資金周轉(zhuǎn)的燃眉之急。

出手的是有央企背景的中信金融資產(chǎn)，借錢(qián)的南京融寧供應(yīng)鏈?zhǔn)翘K寧剛設(shè)立不久的子公司，公開(kāi)信息里查不到太多經(jīng)營(yíng)痕跡，本身根本扛不起這么大的債務(wù)。但中信金融資產(chǎn)還是認(rèn)了這筆投資，因?yàn)樘K寧易購(gòu)親自當(dāng)“共同債務(wù)人”，還押上了唐山、鄭州等地的物流倉(cāng)庫(kù)做抵押。

據(jù)悉，中信金融資產(chǎn)從2023年就開(kāi)始給蘇寧紓困，前前后后已經(jīng)砸了近20億，又是幫著盤(pán)活物流資產(chǎn)，又是支持零售云業(yè)務(wù)。

這兩樁精準(zhǔn)切中“債務(wù)剝離+對(duì)方訴求”的化債操作，也讓張近東更堅(jiān)信：只要有利益勾連，總有“懂行的幫手”愿意出手，不過(guò)最讓他惦記的，還是阿里這棵曾經(jīng)的“大樹(shù)”。

2015年之時(shí)，阿里可是真金白銀幫過(guò)蘇寧，掏出283億買(mǎi)了近20%的股份，成為第二大股東，還一起搞家電供應(yīng)鏈、做天貓旗艦店；2020年蘇寧陷入流動(dòng)性緊張時(shí)，阿里又參與蘇寧148億元的定增融資，并提供供應(yīng)鏈合作、流量支持。

雖說(shuō)今年阿里系十年來(lái)首次減持蘇寧股份，按媒體測(cè)算，十年投入浮虧已達(dá)260億元，減持后持股比例降至5%以下，連前五大股東都算不上，看著像是要徹底放棄蘇寧。但仔細(xì)梳理就會(huì)發(fā)現(xiàn)，雙方的聯(lián)系其實(shí)沒(méi)真斷。

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▲2015年8月10日，阿里巴巴集團(tuán)與蘇寧云商集團(tuán)股份有限公司共同宣布達(dá)成全面戰(zhàn)略合作

比如零售云，作為蘇寧下沉市場(chǎng)的命脈，至今仍與阿里保持著業(yè)務(wù)協(xié)同——去年中信給零售云注資時(shí)，就提過(guò)“阿里認(rèn)可其發(fā)展?jié)摿Α?；家電采?gòu)上，那些與蘇寧簽了數(shù)百億大單的品牌，同時(shí)也是阿里供應(yīng)鏈的核心伙伴，雙方的聯(lián)合采購(gòu)?fù)ǖ酪恢睕](méi)關(guān)；就連蘇寧在天貓的官方旗艦店，直播用的技術(shù)、流量支持都來(lái)自阿里生態(tài)。

有分析認(rèn)為，阿里是減了“明面上的大股”，卻在業(yè)務(wù)細(xì)節(jié)里留了一堆“鉤子”，沒(méi)把路徹底堵死。也因著這份交情，市場(chǎng)忍不住猜測(cè)：要是蘇寧真撐不住了，阿里會(huì)不會(huì)再伸一次手？

在張近東看來(lái)，或許不用等太久，說(shuō)不定哪天，就能等來(lái)真正能扛事的“白衣騎士”。

線下發(fā)力卻四面楚歌

事實(shí)上，估計(jì)張近東心里也清楚，光等“白衣騎士”不現(xiàn)實(shí)。阿里忙著收縮戰(zhàn)線，神秘幫手“打一槍換個(gè)地方”，真要扛過(guò)債務(wù)危機(jī)，終究得靠自己找出路。

于是，蘇寧把寶押在了線下門(mén)店上，想靠著遍布全國(guó)的網(wǎng)點(diǎn)扳回一局，可睜開(kāi)眼才發(fā)現(xiàn)，眼前全是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的包圍圈。

為了搶在對(duì)手前面，蘇寧今年早早喊出“不等雙 11”的口號(hào)，把大促提前到9月30日就啟動(dòng)，一搞就是44天，連國(guó)慶假期都不歇。

9月30號(hào)到10月1號(hào)這兩天，還搞了場(chǎng)“閃購(gòu)48小時(shí)”，又是特價(jià)家電，又是全國(guó)萬(wàn)店不打烊，架勢(shì)擺得足足的，想傳遞出“咱們還能打”的信號(hào)。

從實(shí)際經(jīng)營(yíng)約束來(lái)看，這場(chǎng)大促面臨明顯的資金短板。

對(duì)比京東211限時(shí)達(dá)的自營(yíng)優(yōu)勢(shì)、拼多多下沉市場(chǎng)67%的滲透率，蘇寧缺乏大規(guī)模補(bǔ)貼能力，線上競(jìng)爭(zhēng)力也持續(xù)弱化——2025年上半年，其線上GMV增速低于行業(yè)均值，APP月活不足京東的1/10。

線下層面，蘇寧確實(shí)在門(mén)店上動(dòng)了心思，搞“開(kāi)大店，開(kāi)好店”的調(diào)整：自營(yíng)門(mén)店總數(shù)少了278家，但門(mén)店面積多了7.03萬(wàn)㎡，年底算下來(lái)線下銷售收入漲了11.7%。

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▲蘇寧Max門(mén)店，圖源網(wǎng)絡(luò)

可細(xì)究這份增長(zhǎng)就會(huì)發(fā)現(xiàn)，其實(shí)是“一條腿在跑”。真正能打的只有家電3C專業(yè)店，這類門(mén)店的可比收入漲了14.45%，而傳統(tǒng)商超門(mén)店基本沒(méi)貢獻(xiàn)，甚至拖了后腿。就連為了搶下沉市場(chǎng)鋪的零售云加盟店，到2025年6月雖然湊夠了1萬(wàn)多家店，在縣鎮(zhèn)市場(chǎng)賣的3C產(chǎn)品卻連15%的份額都占不到。

而且線下能有這增長(zhǎng)，很大程度上是借了政策的東風(fēng)。2024年“以舊換新”政策一出來(lái)，不少人換家電都選在蘇寧的3C門(mén)店，直接帶得這類門(mén)店可比收入漲了14.45%。

但政策效應(yīng)邊際遞減，到2025年上半年，家電3C門(mén)店的營(yíng)收就只漲了0.44%，幾乎快沒(méi)動(dòng)靜了。若后續(xù)缺乏新政策支持，線下增長(zhǎng)動(dòng)力將進(jìn)一步承壓。

從經(jīng)營(yíng)基本面看，蘇寧自2014年至2024年的11年間，扣非凈利潤(rùn)累計(jì)虧損約867億元，僅靠資產(chǎn)處置等方式維持賬面盈利。

如2024年通過(guò)天天快遞股權(quán)轉(zhuǎn)讓等操作獲得投資收益，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.11億元，但扣非凈利潤(rùn)仍虧損10.25億元；2025年一季度，雖連續(xù)4個(gè)季度盈利，歸母凈利潤(rùn)1796萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入128.94億元同比增長(zhǎng)2.50%，但核心業(yè)務(wù)的造血能力尚未完全恢復(fù)。

一邊是持續(xù)高企的債務(wù)壓力，一邊是線上線下的競(jìng)爭(zhēng)擠壓，蘇寧這場(chǎng)“不等雙 11”的自救，更像一場(chǎng)背水一戰(zhàn)，難度可想而知。