10 月 16 日午后，蔚來汽車港股一度大跌 13%，收盤下跌近 9% 。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為的原因是，新加坡政府投資基金（ GIC ）在 2025 年 8 月份將蔚來汽車告上美國(guó)法庭，指控蔚來汽車通過體外公司（ 武漢蔚能電池 ）虛增收入、誤導(dǎo)投資者。

不知為何，兩個(gè)月后的 10 月 16 日，這則 “ 舊案 ” 突然在中文媒體中發(fā)酵，并引起蔚來汽車股價(jià)波動(dòng)。實(shí)際上，目前該案件在美國(guó)法院處于暫時(shí)擱置狀態(tài)。第二天蔚來汽車港股股價(jià)上漲 2% 。

說實(shí)話，這套路很像資本市場(chǎng)中的謠言出貨法：蔚來股價(jià)在過去幾個(gè)月翻了一倍，里面的大資金（ 假如有，我們稱之為鐮刀資本 ）想要出貨，可以先將股價(jià)砸出大坑，這時(shí)同步放一個(gè)假新聞甚至謠言，冷靜清醒的圍觀群眾發(fā)現(xiàn)實(shí)際上并沒有很大利空，紛紛抄底，于是鐮刀資本就能將大部分股票在高位順利賣出，而不明真相的群眾，此時(shí)則成了山頂資本。

當(dāng)然，這有可能屬于過度解讀的陰謀論，畢竟股價(jià)隨消息波動(dòng)是資本市場(chǎng)的正常現(xiàn)象，也有可能是空頭借此打壓股價(jià)。

下面，我們來詳細(xì)聊聊這事的來龍去脈。

在 2020 年 8 月到 2022 年 7 月期間，新加坡政府投資基金累計(jì)買入約 5445 萬(wàn)股蔚來美股，因?yàn)槊拦尚苁幸约昂罄m(xù)蔚來汽車遲遲無法盈利，新加坡政府投資基金對(duì)蔚來的這筆投資顯然處于虧損狀態(tài)，進(jìn)而引發(fā)了其對(duì)蔚來的起訴。

為什么新加坡政府投資基金自己買股票買虧了，可以起訴蔚來呢？

為了保護(hù)投資者的利益，根據(jù)美國(guó)證券法，如果上市公司進(jìn)行了信息披露欺詐或其他不當(dāng)行為，導(dǎo)致大量投資者在相同的時(shí)間段內(nèi)，因信賴這些不實(shí)信息而購(gòu)買或出售證券并遭受損失時(shí)，可以提起集體訴訟要求賠償。

這在美股是常見的事情。

比如，蘋果 CEO 庫(kù)克在 2018 年 11 月 1 日的分析師電話會(huì)議上告訴投資者，盡管蘋果在巴西、印度、俄羅斯和土耳其等貨幣疲軟的市場(chǎng)面臨銷售壓力，但他稱 “ 不會(huì)把中國(guó)歸于這一類別 ”。潛臺(tái)詞是蘋果在中國(guó)賣得很好。

兩個(gè)月后，因?yàn)橹袊?guó)區(qū)需求不佳，蘋果在 2019 年 1 月 2 日將當(dāng)季季度營(yíng)收預(yù)期下調(diào) 90 億美元。次日，蘋果股價(jià)下跌 10%，市值蒸發(fā) 740 億美元。

于是，在蘋果股票上虧錢的投資者就對(duì)蘋果發(fā)起了集體訴訟，要求賠償。

經(jīng)過多年的訴訟之后，蘋果公司在 2024 年 3 月同意支付 4.9 億美元達(dá)成和解，了結(jié)這起集體訴訟，并表示，達(dá)成和解是為了避免訴訟帶來的高昂費(fèi)用和干擾，但并不代表公司或庫(kù)克承認(rèn)任何不當(dāng)行為。

蘋果之外，許多公司都經(jīng)歷過集體訴訟。比如英偉達(dá)在 2019 年被指控隱瞞或錯(cuò)誤陳述收入增長(zhǎng)的原因 —— 2018 年前后的 GPU 收入增長(zhǎng)主要是來自加密貨幣挖礦需求而不是游戲顯卡需求。該集體訴訟目前仍在繼續(xù)進(jìn)行。

中概股方面，阿里巴巴因?yàn)樯鲜星拔茨艹浞峙镀淦脚_(tái)存在假貨的風(fēng)險(xiǎn)也被提起過集體訴訟并最終以 2.5 億美元達(dá)成和解；百度曾經(jīng)因?yàn)榕c子公司愛奇藝相關(guān)的財(cái)務(wù)和信息披露問題在美股市場(chǎng)被提起集體訴訟，但該訴訟后來被法官駁回。

回到蔚來這邊，新加坡政府投資基金對(duì)蔚來的指控是，蔚來通過與寧德時(shí)代等合作伙伴成立的 “ 武漢蔚能電池 ”，涉嫌夸大收入和利潤(rùn)，并隱瞞了對(duì)蔚能的實(shí)際控制關(guān)系，從而誤導(dǎo)了投資者，導(dǎo)致 GIC 蒙受投資損失。

訴訟的核心，是蔚來特色的 “ 電池租賃 ” 模式，也就是 BaaS。在該模式下，消費(fèi)者在購(gòu)買蔚來汽車時(shí)可以選擇不購(gòu)買電池，將購(gòu)車門檻降低約 25%-30%，但需每月支付電池租賃費(fèi)。

蔚來在 2020 年 8 月成立武漢蔚能，目前蔚來持有 19.4% 的股份，其他主要股東包括湖北國(guó)資背景的武漢光谷和寧德時(shí)代，各持有 10.7% 的股份。

舉個(gè)例子來解釋 BaaS 模式下的資金流向：假設(shè)蔚來一輛車賣 30 萬(wàn)，消費(fèi)者買車付給蔚來 21 萬(wàn)，以后每個(gè)月要向武漢蔚能支付電池租賃費(fèi)。而武漢蔚能會(huì)付錢給蔚來 9 萬(wàn)，加上消費(fèi)者的 21 萬(wàn)，蔚來總收入 30 萬(wàn)。

從武漢蔚能的視角看，先掏了 9 萬(wàn)給蔚來，后面每個(gè)月從消費(fèi)者那收電池租賃費(fèi)。

而如果沒有武漢蔚能這個(gè)體外公司，蔚來的收入會(huì)變成 21 萬(wàn)，同時(shí)每個(gè)月增加一筆電池租賃費(fèi)收入。

蔚來的操作，在會(huì)計(jì)上是合規(guī)的。但通過成立武漢蔚能這個(gè)第三方體外公司，蔚來也的確把一部分未來長(zhǎng)期收入一次性前置了，使得總收入增大。這樣做，在用未盈利汽車公司普遍采用的 PS 法（ 市值/銷售額 ）估值時(shí)有利于提高市值。

早在 2022 年 6 月，做空機(jī)構(gòu)灰熊研究就曾發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，指責(zé)蔚來利用武漢蔚能這個(gè)第三方體外公司夸大收入。2022 年 8 月和 9 月，蔚來分別面臨兩起基于該報(bào)告邏輯的集體訴訟。2022 年 12 月 14 日，美國(guó)紐約南區(qū)法院合并了這兩起訴訟。

目前，新加坡政府投資基金起訴蔚來的案件被法院暫緩審理，將等待此前美國(guó)投資者發(fā)起的集體訴訟案有結(jié)果后再行處理。

集體訴訟的結(jié)果，可能是駁回，也可能是支付一定金額達(dá)成和解；時(shí)間上也有不確定性，可能還需要幾年時(shí)間。

作為旁觀者，我們沒辦法給出太多評(píng)價(jià)，只能說清者自清。

一方面，蔚來的做法，是符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的，法無禁止即可為。另一方面，客觀上，這么做的確也讓蔚來在估值計(jì)算上相比同行更有優(yōu)勢(shì)，GIC 的訴求也能被理解。

蔚來的換電模式，在汽車行業(yè)是一種新穎的模式，為了打造換電生態(tài)，其付出了相較于同行高得多的成本，那么在這種情況下，蔚來選擇一種在這個(gè)模式下對(duì)自己更有利的估值方法，是不是也有其合理性呢？

關(guān)于這個(gè)問題的回答，可能不同的人看，有不同的答案，沒有絕對(duì)的正確。

不過，把時(shí)間放長(zhǎng)了看，最終，上市公司還是要看業(yè)績(jī)說話的。

參考瑞幸咖啡的案例，其曾經(jīng)因財(cái)務(wù)造假實(shí)錘從美股主板退市進(jìn)入粉單市場(chǎng)，但在生椰拿鐵等爆款的帶動(dòng)下，業(yè)績(jī)依然猛增，股價(jià)翻了幾倍，從此也不再有人質(zhì)疑瑞幸。

所以，長(zhǎng)期來看，這件事對(duì)蔚來來講，只是一個(gè)插曲，未來會(huì)如何，還是要看其銷量能不能像最近一樣持續(xù)猛增。