馮衛(wèi)東 天圖投資創(chuàng)始合伙人、黑馬加速導(dǎo)師

過去的兩年，很多機(jī)構(gòu)談消費(fèi)色變，甚至把消費(fèi)投資部門整體都裁了。

天圖同樣也很艱難，但始終相信消費(fèi)投資的長期價(jià)值，所以還是咬咬牙熬一熬，等到大部分追風(fēng)口的機(jī)構(gòu)退場之后，又會(huì)是我們的天下；同時(shí)我們也在積極調(diào)整。

一方面適當(dāng)拓寬了投資領(lǐng)域，增設(shè)了生物醫(yī)藥、低空經(jīng)濟(jì)兩個(gè)賽道，兩者離消費(fèi)比較近，所以我們進(jìn)一步把消費(fèi)分成了科技消費(fèi)和非科技消費(fèi)，或者說低科技消費(fèi)；

另一方面，我們也在調(diào)整投資策略，過去一級(jí)市場投資默認(rèn)的退出方式就是IPO，但想想看，過去20年，整個(gè)VC行業(yè)積累了20萬個(gè)項(xiàng)目，假設(shè)其中5%是好項(xiàng)目，那么排隊(duì)IPO的就有1萬個(gè)。按照現(xiàn)在的IPO速度，全部退出需要50年。

所以，IPO就是一條羊腸小道，不要一廂情愿地認(rèn)為自己就會(huì)是幸運(yùn)兒。

正是基于對這種結(jié)構(gòu)性變量的判斷，天圖建立了新策略——找到不依賴IPO的投資方式。

第一個(gè)是并購基金。

項(xiàng)目來源有幾個(gè)方面，一個(gè)是多元化集團(tuán)，由于公司戰(zhàn)略調(diào)整會(huì)出售業(yè)務(wù)單元；另外一個(gè)是難以交班的“創(chuàng)一代”，以出售企業(yè)的方式延續(xù)企業(yè)生命，這也是一種趨勢性的力量；

還有一些連續(xù)創(chuàng)業(yè)家，他們更擅長做0~1的事情，不謀求自己將企業(yè)做大上市，而是會(huì)在企業(yè)0~1或者1~10的發(fā)展階段將之賣掉，再去創(chuàng)辦下一個(gè)。

并購基金未來會(huì)成為國內(nèi)投資機(jī)構(gòu)的一個(gè)主流選擇，但現(xiàn)在還是初步嘗試的階段，因?yàn)椴①徑灰讟O其復(fù)雜，而且每一筆交易策略各不相同，整體把控門檻很高，能夠駕馭這種復(fù)雜性的專業(yè)團(tuán)隊(duì)并不多，現(xiàn)在可供選擇的杠桿融資工具也很少，所以目前并購交易的頻次還是很低的。

天圖在2017年就成立了并購團(tuán)隊(duì)，但現(xiàn)在真正的控股型并購項(xiàng)目只有兩個(gè)，并且還都在進(jìn)行中，其中一個(gè)是優(yōu)諾酸奶，6年前我們從全球食品巨頭通用磨坊手里買下了它的中國區(qū)業(yè)務(wù)和品牌授權(quán)，當(dāng)時(shí)一年虧損一個(gè)多億，現(xiàn)在業(yè)績已經(jīng)很好了。

第二是產(chǎn)業(yè)整合基金。

其實(shí)跟并購相關(guān)，但路徑不同，我們會(huì)與行業(yè)鏈主企業(yè)、具有產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢的地方政府合作推出。

最近就有兩只，一只是與上市公司紫燕食品做的食品股權(quán)投資基金；一只是與歐萊雅一起設(shè)立的產(chǎn)業(yè)基金，投向早期及成長期為主的美業(yè)及產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)。

第三是純粹的分紅策略。

今年天圖在中國澳門的滴灌通澳交所（MCEX）掛牌設(shè)立了“天圖一號(hào)”SPAC產(chǎn)品（特殊目的收購公司），基于RBF（收入分成模式）進(jìn)行投資分配，比如負(fù)責(zé)交通樞紐商鋪運(yùn)營的商管公司，他們是沒有抵押物的，但是很賺錢，風(fēng)險(xiǎn)也不大，經(jīng)營現(xiàn)金流很好。

天圖一方面可以注資，還可以通過自身優(yōu)勢給他們賦能，比如我們的投資組合里就有很多明星品牌，可以幫助他們完成品牌入駐。目前這種產(chǎn)品認(rèn)購很活躍，但是規(guī)模還不大，瓶頸不在資金這一邊，而在好資產(chǎn)這一邊。

這些都是不依賴IPO退出的投資方式，標(biāo)的選擇、交易結(jié)構(gòu)、融資方式都與原來的邏輯不同。

過去兩年，我們也是一直在進(jìn)行探索和調(diào)整，剛開始的時(shí)候心里還是挺忐忑的，不知道能不能成功，但后來發(fā)現(xiàn)：

策略調(diào)整之后，馬上就天地寬廣了，看到了與之前完全不同的消費(fèi)投資的風(fēng)景。

一方面拓寬了可投范圍，過去以IPO為導(dǎo)向的策略不能投的好資產(chǎn)，現(xiàn)在也成為潛在的選擇目標(biāo)；另外進(jìn)一步優(yōu)化了交易結(jié)構(gòu)。

我們現(xiàn)在有很多項(xiàng)目回報(bào)倍數(shù)很高，但由于退出遇阻，收益只能停留在賬面，但如果有分紅結(jié)構(gòu)安排的話，資金就可以陸續(xù)回籠了。

比如，鮑師傅，當(dāng)時(shí)我們投進(jìn)去的時(shí)候，烘焙賽道比較熱，估值也不低，現(xiàn)在賬面回報(bào)也不錯(cuò)，分紅也不錯(cuò)。

現(xiàn)在很多投資人都開始關(guān)注到這一點(diǎn)，我認(rèn)為這種交易結(jié)構(gòu)的改變會(huì)成為行業(yè)性的共識(shí)。

今年開始，這些新策略——不管是產(chǎn)業(yè)整合基金、并購基金，還是RBF分紅類產(chǎn)品都已經(jīng)逐步得到驗(yàn)證，相信天圖也會(huì)在下一波成長中迎來新的收獲期。

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