『對(duì)賭失敗后補(bǔ)充簽訂的現(xiàn)金補(bǔ)償條款系投資方與融資方就如果股權(quán)補(bǔ)償方式無(wú)法實(shí)現(xiàn)時(shí)，將直接以股權(quán)補(bǔ)償?shù)姆绞阶兏鼮橐灾Ц豆蓹?quán)對(duì)價(jià)方式進(jìn)行補(bǔ)償所達(dá)成的一致合意，仍在“對(duì)賭協(xié)議”的框架下，是“對(duì)賭協(xié)議”的延續(xù)性安排，不屬于違約金，應(yīng)為一項(xiàng)合同義務(wù)。出資方主張支持“對(duì)賭協(xié)議”中約定的補(bǔ)償條款的需要結(jié)合民法典（或合同法）、公司法相關(guān)規(guī)定審查兩個(gè)要點(diǎn)：補(bǔ)償條款是否有效以及補(bǔ)償條款是否可履行』

卜XX與徐XX、誠(chéng)合公司、星河世界公司合同糾紛

北京市高級(jí)人民法院

（2020）京民終167號(hào)

北京市高級(jí)人民法院 夏林林

基本案情

一審原告、反訴被告：卜XX

一審被告、反訴原告：徐XX

一審被告：誠(chéng)合公司、星河世界公司

卜XX一審起訴請(qǐng)求：1.依法判令誠(chéng)合公司向卜XX支付現(xiàn)金1.624億元；2.依法判令徐XX和星河世界公司對(duì)誠(chéng)合公司第一項(xiàng)給付義務(wù)承擔(dān)連帶清償責(zé)任。

徐XX一審反訴請(qǐng)求：1.依法判令解除《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》及《補(bǔ)充協(xié)議三》；2.本案訴訟費(fèi)用依法分擔(dān)。

法院查明事實(shí)：2016年5月30日，蒼穹之下公司與卜XX簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，蒼穹之下公司將其持有的目標(biāo)公司能通天下公司4%股權(quán)及目標(biāo)股權(quán)所對(duì)應(yīng)的所有股東權(quán)利和權(quán)益轉(zhuǎn)讓給卜XX，目標(biāo)公司估值11.5億元，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)4600萬(wàn)元。

同日，卜XX、蒼穹之下公司、徐XX簽署《補(bǔ)充協(xié)議一》就業(yè)績(jī)承諾和補(bǔ)償機(jī)制進(jìn)行約定：蒼穹之下公司和徐XX共同向卜XX承諾并保證，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后目標(biāo)公司能通天下公司在2016年-2018年期間各年度實(shí)現(xiàn)約定的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入方面的業(yè)績(jī)目標(biāo)：2016年不少于7500萬(wàn)元；2017年不少于1.8億元；2018年不少于3.6億元。如在每一個(gè)考核年度內(nèi)，目標(biāo)公司經(jīng)審計(jì)的主業(yè)收入低于蒼穹之下公司和徐XX向卜XX承諾的目標(biāo)公司當(dāng)年應(yīng)實(shí)現(xiàn)的業(yè)績(jī)目標(biāo)，則卜XX有權(quán)選擇以現(xiàn)金補(bǔ)償或者股權(quán)/股份補(bǔ)償方式之一，要求徐XX對(duì)卜XX進(jìn)行補(bǔ)償，徐XX保證履行補(bǔ)償義務(wù)，且徐XX可指定第三方代其履行補(bǔ)償義務(wù)，協(xié)議中具體約定現(xiàn)金補(bǔ)償或股權(quán)/股份補(bǔ)償?shù)挠?jì)算規(guī)則。

此外，補(bǔ)償協(xié)議還約定了違約及其責(zé)任，除本協(xié)議明確約定的各方應(yīng)承擔(dān)的違約責(zé)任外，如蒼穹公司和徐XX發(fā)生任何違約行為的，蒼穹公司和徐XX應(yīng)當(dāng)按受讓對(duì)價(jià)的20%向卜XX支付違約金；如卜XX發(fā)生違約行為的，卜XX應(yīng)當(dāng)按受讓對(duì)價(jià)的20%向蒼穹天下公司支付違約金。

2016年5月31日，卜XX向蒼穹天下公司支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款2500萬(wàn)元。

2016年9月29日，卜XX、蒼穹之下公司、徐XX簽署《補(bǔ)充協(xié)議二》，卜XX支付剩余股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，蒼穹之下公司和徐XX承諾辦理卜XX受讓目標(biāo)公司的股權(quán)相關(guān)的工商登記手續(xù)。

2016年10月9日，卜XX向蒼穹天下公司支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款2100萬(wàn)元。

2016年11月14日，卜XX與蒼穹之下公司、徐XX、誠(chéng)合公司簽署《四方協(xié)議》，徐XX為蒼穹天下公司和誠(chéng)合公司的實(shí)際控制人，蒼穹天下公司、徐XX、誠(chéng)合公司協(xié)商一致，蒼穹天下公司將其持有的目標(biāo)公司19.3687%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給誠(chéng)合公司且徐XX同意并擬授權(quán)本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，蒼穹天下公司根據(jù)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》、《補(bǔ)充協(xié)議一》、《補(bǔ)充協(xié)議二》應(yīng)享有的全部權(quán)利及應(yīng)承擔(dān)的全部義務(wù)和責(zé)任均由誠(chéng)合公司繼承，徐XX對(duì)誠(chéng)合公司應(yīng)承擔(dān)的全部義務(wù)和責(zé)任承擔(dān)連帶責(zé)任。

2017年6月16日，誠(chéng)合公司將其持有的目標(biāo)公司19.3787%的股權(quán)全部對(duì)外進(jìn)行了質(zhì)押，且誠(chéng)合公司辦理股權(quán)質(zhì)押未事先通知卜XX，也未征得卜XX的同意，卜XX對(duì)誠(chéng)合公司質(zhì)押目標(biāo)公司股權(quán)一事完全不知情。

2017年7月14日，卜XX發(fā)函要求誠(chéng)合公司、徐XX、星河公司根據(jù)補(bǔ)充協(xié)議及《四方協(xié)議》的約定向卜XX履行股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)，應(yīng)按1元的價(jià)格向卜XX轉(zhuǎn)讓目標(biāo)公司8.12%的股權(quán)。

2017年8月17日，卜XX、誠(chéng)合公司、徐XX、星河公司簽訂《補(bǔ)充協(xié)議三》，誠(chéng)合公司、徐XX、星河公司向卜XX承諾的目標(biāo)公司2016年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的業(yè)績(jī)目標(biāo)未實(shí)現(xiàn)，應(yīng)向卜XX履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)，且卜XX對(duì)業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)姆绞綋碛羞x擇權(quán)。誠(chéng)合公司同意并確認(rèn)其按照1元的價(jià)格向卜XX轉(zhuǎn)讓其持有的目標(biāo)公司8.129%股權(quán)（以下簡(jiǎn)稱標(biāo)的股權(quán)），且截止本協(xié)議簽署日8.12%股權(quán)比例對(duì)應(yīng)目標(biāo)公司注冊(cè)資本金為81.2萬(wàn)元。誠(chéng)合公司承諾2018年8月31日前辦理完成工商登記變更手續(xù)。如至2018年8月31日（含當(dāng)日）誠(chéng)合公司未能按本協(xié)議第1條、第2條和第4條約定辦理完成工商登記變更手續(xù)將標(biāo)的股權(quán)過(guò)戶至卜XX名下的，誠(chéng)合公司除應(yīng)繼續(xù)承擔(dān)并履行其在補(bǔ)充協(xié)議和《四方協(xié)議》中對(duì)卜XX所作的承諾和應(yīng)向卜XX履行的全部義務(wù)之外，誠(chéng)合公司同時(shí)承諾并保證且卜XX同意：（1）誠(chéng)合公司同意按目標(biāo)公司100%股權(quán)估值20億元的價(jià)格對(duì)歸卜XX所有的標(biāo)的股權(quán)進(jìn)行現(xiàn)金折算，即標(biāo)的股權(quán)的現(xiàn)金折算價(jià)值20億元×8.12%＝1.624億元，且誠(chéng)合公司將在2018年9月10日前按現(xiàn)金折算價(jià)值即1.624億元向卜XX進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償；卜XX同意在誠(chéng)合公司向卜XX全額支付完畢現(xiàn)金補(bǔ)償即1.624億元后，卜XX不再要求誠(chéng)合公司依據(jù)補(bǔ)充協(xié)議和《四方協(xié)議》履行2016年度業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)；如誠(chéng)合公司不能履行本協(xié)議約定的各項(xiàng)義務(wù)，將由徐XX立即代替誠(chéng)合公司按照本協(xié)議約定履行各項(xiàng)義務(wù)，包括且不限于按照本協(xié)議約定向卜XX支付2016年度現(xiàn)金補(bǔ)償1.624億元等。星河世界公司將為誠(chéng)合公司和徐XX全面履行其在本協(xié)議項(xiàng)下承擔(dān)的全部義務(wù)提供無(wú)限連帶保證。

裁判結(jié)果

北京市第一中級(jí)人民法院作出（2018）京01民初673號(hào)民事判決：1.誠(chéng)合公司于判決生效之日起10日內(nèi)向卜XX支付補(bǔ)償款1.624億元；2.徐XX對(duì)判決第一項(xiàng)確定的誠(chéng)合公司承擔(dān)的付款義務(wù)承擔(dān)連帶清償責(zé)任；3.駁回卜XX的其他訴訟請(qǐng)求；4.駁回徐XX的全部反訴請(qǐng)求。

北京市高級(jí)人民法院作出（2020）京民終167號(hào)民事判決：駁回上訴，維持原判。

法院認(rèn)為

本案爭(zhēng)議焦點(diǎn)為：1.對(duì)案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及其系列補(bǔ)充協(xié)議（包括《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》《補(bǔ)充協(xié)議三》）簽約各方約定的交易模式的性質(zhì)及合同效力的認(rèn)定問(wèn)題；2.對(duì)卜XX要求誠(chéng)合公司支付現(xiàn)金1.624億元款項(xiàng)的性質(zhì)及適當(dāng)性、合理性的認(rèn)定問(wèn)題。

一、關(guān)于對(duì)案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及其系列補(bǔ)充協(xié)議簽約各方約定的交易模式的性質(zhì)及合同效力的認(rèn)定問(wèn)題

根據(jù)最高人民法院相關(guān)規(guī)定，“對(duì)賭協(xié)議”又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指投資方與融資方在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議時(shí)，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)的包含了股權(quán)回購(gòu)、金錢補(bǔ)償?shù)葘?duì)未來(lái)目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議。從訂立“對(duì)賭協(xié)議”的主體來(lái)看，包括投資方與目標(biāo)公司的股東或者實(shí)際控制人“對(duì)賭”等形式。

人民法院在審理“對(duì)賭協(xié)議”糾紛案件時(shí)，既要堅(jiān)持鼓勵(lì)投資方對(duì)實(shí)體企業(yè)特別是科技創(chuàng)新企業(yè)投資原則，從而在一定程度上緩解企業(yè)融資難問(wèn)題，又要貫徹資本維持原則和保護(hù)債權(quán)人合法權(quán)益原則，依法平衡投資方、公司債權(quán)人、公司之間的利益。對(duì)于投資方與目標(biāo)公司的股東或者實(shí)際控制人訂立的“對(duì)賭協(xié)議”，如無(wú)其他無(wú)效事由，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定有效并支持實(shí)際履行。

因此，“對(duì)賭協(xié)議”項(xiàng)下的交易模式不同于公司法律制度下的一般股權(quán)轉(zhuǎn)讓模式，其應(yīng)屬于股權(quán)性融資與目標(biāo)公司市場(chǎng)化估值之間進(jìn)行調(diào)整，從而達(dá)到目標(biāo)公司最大化利益平衡的交易模式。

本案中，案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》簽約各方約定的交易模式為：卜XX通過(guò)與蒼穹之下公司簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，由卜XX出資4600萬(wàn)元受讓蒼穹之下公司持有的目標(biāo)公司能通天下公司4%股權(quán)及目標(biāo)股權(quán)所對(duì)應(yīng)的所有股東權(quán)利和權(quán)益。后，卜XX與目標(biāo)公司股東及實(shí)際控制人簽訂《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》，約定本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，目標(biāo)公司在2016年至2018年期間各年度應(yīng)實(shí)現(xiàn)的業(yè)績(jī)目標(biāo)，以及目標(biāo)公司在2018年12月31日前完成在新三板掛牌、或在上海證券交易所、深圳證券交易所首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市、或被上市公司收購(gòu)的資本證券化目標(biāo)；后續(xù)最終約定如觸發(fā)了包括且不限于目標(biāo)公司實(shí)際業(yè)績(jī)低于業(yè)績(jī)目標(biāo)，或者目標(biāo)公司未完成資本證券化目標(biāo)的條件時(shí)，目標(biāo)公司的股東誠(chéng)合公司及其實(shí)際控制人徐XX須向卜XX履行現(xiàn)金或股份/股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)及/或承擔(dān)違約責(zé)任，如誠(chéng)合公司拒絕履行或無(wú)能力履行相關(guān)義務(wù)，徐XX保證按照相關(guān)協(xié)議的約定承擔(dān)上述補(bǔ)償義務(wù)及/或承擔(dān)違約責(zé)任。

同時(shí)，在目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性凸顯及由于信息不對(duì)稱、代理成本等問(wèn)題造成投資方權(quán)益受損時(shí)，也就現(xiàn)金或股份/股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)及/或承擔(dān)違約責(zé)任進(jìn)行了設(shè)計(jì)。

通觀上述交易過(guò)程和交易安排，可以看出，《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》簽約各方約定的交易模式，完全符合投資方（卜XX）與融資方（蒼穹之下公司、誠(chéng)合公司及其實(shí)際控制人徐XX）在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議（《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》）時(shí)，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)的包含了股權(quán)回購(gòu)、金錢補(bǔ)償?shù)葘?duì)未來(lái)目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議（后續(xù)系列協(xié)議）的“對(duì)賭”模式。

通過(guò)投資方卜XX出資受讓目標(biāo)公司股權(quán)的方式對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行投資，從而在一定程度上緩解了目標(biāo)公司融資難，促進(jìn)目標(biāo)公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的問(wèn)題。

在上述協(xié)議約定的“對(duì)賭”條件確已實(shí)際觸發(fā)后，誠(chéng)合公司本應(yīng)按照《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》及《四方協(xié)議》的約定及卜XX選擇的股權(quán)補(bǔ)償方式，向卜XX履行轉(zhuǎn)讓其持有的目標(biāo)公司8.12%股權(quán)的股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)。

但是，由于誠(chéng)合公司未事先通知卜XX、亦未征得卜XX的同意，已擅自將其持有的目標(biāo)公司19.3787%的股權(quán)全部對(duì)外進(jìn)行了質(zhì)押，為此，相關(guān)各方通過(guò)簽訂《補(bǔ)充協(xié)議三》一致同意并確認(rèn)，若至2018年8月31日（含當(dāng)日）誠(chéng)合公司、徐XX、星河世界公司仍未履行股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)的，其除應(yīng)繼續(xù)承擔(dān)并履行其在《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》及《四方協(xié)議》中對(duì)卜XX所作的承諾和應(yīng)向卜XX履行的全部義務(wù)之外，同時(shí)按照目標(biāo)公司100%股權(quán)估值20億元的價(jià)格對(duì)原應(yīng)補(bǔ)償給卜XX的標(biāo)的股權(quán)（8.12%）進(jìn)行1.624億元的現(xiàn)金補(bǔ)償。

因此，《補(bǔ)充協(xié)議三》屬于“對(duì)賭協(xié)議”項(xiàng)下，投資方與融資方就如果股權(quán)補(bǔ)償方式無(wú)法實(shí)現(xiàn)時(shí)，將直接以股權(quán)補(bǔ)償?shù)姆绞阶兏鼮橐灾Ц豆蓹?quán)對(duì)價(jià)方式進(jìn)行補(bǔ)償所達(dá)成的一致合意，也是對(duì)上述協(xié)議的延續(xù)性安排。

據(jù)此，本院認(rèn)為，一審判決認(rèn)定根據(jù)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及其系列補(bǔ)充協(xié)議約定的業(yè)績(jī)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)等內(nèi)容，上述協(xié)議在性質(zhì)上屬于“對(duì)賭協(xié)議”范疇，是正確的。誠(chéng)合公司關(guān)于一審判決就上述協(xié)議屬于“對(duì)賭協(xié)議”范疇的認(rèn)定、就能通天下公司（目標(biāo)公司）增資事宜的認(rèn)定均屬于認(rèn)定事實(shí)錯(cuò)誤的上訴理由，不能成立，本院不予支持。

案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及其系列補(bǔ)充協(xié)議的約定內(nèi)容，均未違反相關(guān)法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，亦均不違背公序良俗，且均系簽約各方自愿達(dá)成的真實(shí)意思表示，故均應(yīng)屬有效，簽約各方應(yīng)按照約定履行各自的義務(wù)。

誠(chéng)合公司上訴主張上述協(xié)議系卜XX與徐XX基于特別目的及特殊商業(yè)利益安排、惡意串通、以合法形式掩蓋非法目的而簽署的合同，該等協(xié)議應(yīng)屬無(wú)效，但其未能舉出確實(shí)充分的證據(jù)予以證明，故其該項(xiàng)上訴理由，不能成立，本院不予支持。

二、關(guān)于對(duì)卜XX要求誠(chéng)合公司支付現(xiàn)金1.624億元款項(xiàng)的性質(zhì)及適當(dāng)性、合理性的認(rèn)定問(wèn)題

1.關(guān)于卜XX要求誠(chéng)合公司支付現(xiàn)金1.624億元款項(xiàng)的性質(zhì)。

如上所述，《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》約定本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，目標(biāo)公司應(yīng)實(shí)現(xiàn)的業(yè)績(jī)目標(biāo)或資本證券化目標(biāo)，并約定如觸發(fā)“對(duì)賭”條件（即未實(shí)現(xiàn)目標(biāo)公司此等發(fā)展目標(biāo)）時(shí)，目標(biāo)公司的股東誠(chéng)合公司及其實(shí)際控制人徐XX須向卜XX履行現(xiàn)金或股份/股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)及/或承擔(dān)違約責(zé)任，且賦予了卜XX對(duì)補(bǔ)償方式的選擇權(quán)。

在案涉“對(duì)賭”條件確已實(shí)際觸發(fā)后，誠(chéng)合公司本應(yīng)按照上述約定及卜XX已經(jīng)確定選擇的股權(quán)補(bǔ)償方式，向卜XX履行轉(zhuǎn)讓誠(chéng)合公司持有的目標(biāo)公司8.12%股權(quán)的股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)。

但正是由于誠(chéng)合公司在未事先通知卜XX、亦未征得卜XX同意的情況下，擅自將其持有的目標(biāo)公司19.3787%的股權(quán)全部對(duì)外進(jìn)行了質(zhì)押，導(dǎo)致投資方卜XX依約應(yīng)得的股權(quán)補(bǔ)償投資利益隨時(shí)存在著不確定性及信息不對(duì)等的風(fēng)險(xiǎn)。為此，相關(guān)各方通過(guò)簽訂《補(bǔ)充協(xié)議三》確定，若誠(chéng)合公司、徐XX、星河世界公司到期不能履行上述股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)的，其除應(yīng)繼續(xù)承擔(dān)并履行《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》項(xiàng)下全部義務(wù)（應(yīng)指合同概括性義務(wù)）外，同時(shí)對(duì)原應(yīng)補(bǔ)償給卜XX的8.12%標(biāo)的股權(quán)進(jìn)行1.624億元的現(xiàn)金補(bǔ)償。

因此，該1.624億元款項(xiàng)的性質(zhì)應(yīng)屬于在《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》約定的股權(quán)補(bǔ)償方式已無(wú)法實(shí)現(xiàn)時(shí)，融資方應(yīng)對(duì)投資方承擔(dān)股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)的延續(xù)性對(duì)價(jià)支付。

對(duì)于誠(chéng)合公司提出該1.624億元款項(xiàng)具有違約金的屬性，相應(yīng)違約金條款應(yīng)屬無(wú)效，且約定金額明顯過(guò)高，應(yīng)當(dāng)予以調(diào)整的上訴理由。

本院認(rèn)為，依照合同法第一百一十四條關(guān)于違約金的規(guī)定，違約金具有賠償性及懲罰性的特征，違約金比例對(duì)應(yīng)的是一定合同標(biāo)的額或者損失數(shù)額基數(shù)。而“對(duì)賭”框架下的交易模式應(yīng)屬于股權(quán)性融資與目標(biāo)公司市場(chǎng)化估值之間進(jìn)行調(diào)整的交易模式，其中的各類補(bǔ)償方式，與合同標(biāo)的額或者損失數(shù)額無(wú)關(guān)。并且，《補(bǔ)充協(xié)議三》第1條、第2條、第4條及第6條關(guān)于辦理完成工商登記變更手續(xù)將標(biāo)的股權(quán)過(guò)戶至卜XX名下的約定，僅是融資方對(duì)投資方履行股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)的一項(xiàng)手段，而非股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)本身。

正是由于如此，案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》中單獨(dú)約定有違約責(zé)任條款，《補(bǔ)充協(xié)議三》又對(duì)融資方應(yīng)承擔(dān)的違約責(zé)任進(jìn)行了進(jìn)一步的明確，即“（1）甲方（卜XX）與蒼穹之下公司簽署的《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》第二條第5款約定的內(nèi)容，以及《四方協(xié)議》第1條第2款對(duì)該條款的重述或約定；（2）《補(bǔ)充協(xié)議一》；（3）《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》基于《補(bǔ)充協(xié)議一》有效前提下約定的相關(guān)協(xié)議內(nèi)容”。

而上述有關(guān)違約責(zé)任的條款，均與補(bǔ)償條款相互無(wú)涉。據(jù)此，誠(chéng)合公司的此項(xiàng)上訴理由，不能成立，本院不予支持。

2.關(guān)于上述1.624億元款項(xiàng)的適當(dāng)性、合理性。

《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》簽約各方一致同意對(duì)應(yīng)卜XX受讓能通天下公司4%股權(quán)的估值為11.5億元。根據(jù)深圳中科公司與能通天下公司等簽訂的《投資確認(rèn)書(shū)》及《天馬軸承公司對(duì)外投資暨關(guān)聯(lián)交易公告》（2017-027）中載明的內(nèi)容，深圳中科公司以目標(biāo)公司估值12億元為基礎(chǔ)出資取得了能通天下公司4.16667%股權(quán)，且該事項(xiàng)發(fā)生的時(shí)間距離《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》簽訂時(shí)間僅差3個(gè)月，故《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》項(xiàng)下對(duì)應(yīng)卜XX受讓能通天下公司4%股權(quán)的估值11.5億元，有據(jù)可循。

因此，卜XX以出資4600萬(wàn)元受讓能通天下公司4%股權(quán)亦具有其商業(yè)投資和“對(duì)賭”預(yù)期的適當(dāng)性。

《補(bǔ)充協(xié)議三》第6條約定“乙方同意按目標(biāo)公司100%股權(quán)估值20億元的價(jià)格對(duì)歸甲方所有的標(biāo)的股權(quán)進(jìn)行現(xiàn)金折算，即標(biāo)的股權(quán)的現(xiàn)金折算價(jià)值20億元×8.12%＝1.624億元”。對(duì)于1.624億元的計(jì)算基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，即目標(biāo)公司100%股權(quán)估值20億元，卜XX稱簽約各方系根據(jù)中通誠(chéng)資產(chǎn)評(píng)估公司于2017年3月22日出具的《星河互聯(lián)公司股東全部權(quán)益估值報(bào)告》（中通咨報(bào)字[2017]007號(hào)）的估值結(jié)論，及其所附《可供出售的金融資產(chǎn)—其他投資估值明細(xì)表》中列明的目標(biāo)公司持股比例19.37%的估值400 286 600元計(jì)算而得。而該估值報(bào)告事后在《天馬軸承公司關(guān)于追認(rèn)公司控制的附屬機(jī)構(gòu)杭州天馬誠(chéng)合投資合伙企業(yè)收購(gòu)微創(chuàng)之星創(chuàng)業(yè)投資公司持有的誠(chéng)合公司99.99%股權(quán)之關(guān)聯(lián)交易并修正交易條件的公告》（2019-032）中已被追認(rèn)，且對(duì)證券市場(chǎng)投資者進(jìn)行了公開(kāi)披露，上述公告中明確載明“根據(jù)公司董事會(huì)聘請(qǐng)的評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)喀什基石（非控制類被投資企業(yè)的股權(quán)）的估值結(jié)果，公司董事會(huì)未發(fā)現(xiàn)喀什基石的交易價(jià)格存在顯著的不公允”。

對(duì)此，本院認(rèn)為，卜XX要求誠(chéng)合公司支付現(xiàn)金1.624億元款項(xiàng)具有合理性。理由如下：

第一，《補(bǔ)充協(xié)議三》第6條的約定系簽約各方明確表示一致同意并確認(rèn)的內(nèi)容。

第二，天馬軸承公司對(duì)外公布的《天馬軸承公司關(guān)于追認(rèn)公司控制的附屬機(jī)構(gòu)杭州天馬誠(chéng)合投資合伙企業(yè)收購(gòu)微創(chuàng)之星創(chuàng)業(yè)投資公司持有的誠(chéng)合公司99.99%股權(quán)之關(guān)聯(lián)交易并修正交易條件的公告》（2019-032）系上市公司對(duì)證券市場(chǎng)投資者進(jìn)行公告的公開(kāi)信息披露文件，其中明確記載了中通誠(chéng)資產(chǎn)評(píng)估公司于2017年3月22日出具的《星河互聯(lián)公司股東全部權(quán)益估值報(bào)告》（中通咨報(bào)字[2017]007號(hào)）的數(shù)據(jù)信息，雖然屬于天馬軸承公司董事會(huì)事后追認(rèn)內(nèi)容，但上述公告的內(nèi)容至今并未受到投資者、相關(guān)機(jī)構(gòu)及誠(chéng)合公司、能通天下公司的質(zhì)疑，故上述公告的內(nèi)容（包括相關(guān)數(shù)據(jù)信息）應(yīng)認(rèn)定具有客觀真實(shí)性。

第三，因《補(bǔ)充協(xié)議三》的簽訂時(shí)間為2017年8月17日，此時(shí)尚無(wú)2017年基準(zhǔn)日估值報(bào)告，故根據(jù)上述數(shù)據(jù)計(jì)算出能通天下公司在基準(zhǔn)日2016年12月31日的100%股權(quán)估值為400 286 600元÷19.37%≈2 066 528 652.56元，即20億元，符合交易數(shù)據(jù)計(jì)算邏輯性?！堆a(bǔ)充協(xié)議三》簽約各方在簽約當(dāng)時(shí)根據(jù)上述數(shù)據(jù)信息確定的目標(biāo)公司100%股權(quán)估值，不能因?yàn)槟繕?biāo)公司之后的股權(quán)估值波動(dòng)而被推翻和否定，這是我國(guó)民事法律制度對(duì)商業(yè)交易遵循誠(chéng)實(shí)信用原則的基本規(guī)定和要求。

第四，交易雙方均將面臨對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及產(chǎn)生代理成本等風(fēng)險(xiǎn)，也因此將導(dǎo)致投資方獲得巨大投資利益或者遭受巨大投資損失的可能性。況且，在交易市場(chǎng)中，目標(biāo)公司的股權(quán)估值與之實(shí)際注冊(cè)資本、投資方的實(shí)際投資成本并不匹配。例如本案目標(biāo)公司能通天下公司，即屬于互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)企業(yè)，該類企業(yè)在2016年、2017年處于初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期，其市場(chǎng)價(jià)值（包括股權(quán)價(jià)值）的估值很大程度會(huì)受到互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)和整體投融資市場(chǎng)波動(dòng)幅度的影響，因此，《補(bǔ)充協(xié)議三》的簽約各方，特別是投資方卜XX當(dāng)時(shí)根據(jù)上述數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果，對(duì)目標(biāo)公司股權(quán)作出估值20億元的預(yù)期判斷，具有合理性。且《天馬軸承公司關(guān)于追認(rèn)公司控制的附屬機(jī)構(gòu)杭州天馬誠(chéng)合投資合伙企業(yè)收購(gòu)微創(chuàng)之星創(chuàng)業(yè)投資公司持有的誠(chéng)合公司99.99%股權(quán)之關(guān)聯(lián)交易并修正交易條件的公告》（2019-032）中亦載明“根據(jù)公司董事會(huì)聘請(qǐng)的評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)喀什基石（非控制類被投資企業(yè)的股權(quán)）的估值結(jié)果，公司董事會(huì)未發(fā)現(xiàn)喀什基石的交易價(jià)格存在顯著的不公允”。

綜上，卜XX要求誠(chéng)合公司支付現(xiàn)金1.624億元款項(xiàng)具有適當(dāng)性和合理性。誠(chéng)合公司應(yīng)當(dāng)按照《補(bǔ)充協(xié)議三》的約定，在其到期不能履行股權(quán)補(bǔ)償義務(wù)的情況下，對(duì)原應(yīng)補(bǔ)償給卜XX的目標(biāo)公司8.12%標(biāo)的股權(quán)進(jìn)行1.624億元的現(xiàn)金補(bǔ)償，即應(yīng)向卜XX支付現(xiàn)金1.624億元。

案例評(píng)析

股權(quán)投資是資本市場(chǎng)中常見(jiàn)的交易方式，其收益與目標(biāo)公司的業(yè)績(jī)緊密相關(guān)。由于交易雙方均將面臨對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及產(chǎn)生代理成本等風(fēng)險(xiǎn)，也因此將導(dǎo)致投資方獲得巨大投資利益或者遭受巨大投資損失的可能性。

鑒于上述風(fēng)險(xiǎn)的存在，投資方在投資目標(biāo)公司時(shí)通常會(huì)要求目標(biāo)公司或目標(biāo)公司原股東、實(shí)際控制人等約定“對(duì)賭協(xié)議”。

人民法院在審理“對(duì)賭協(xié)議”糾紛案件時(shí)，既要堅(jiān)持鼓勵(lì)投資方對(duì)實(shí)體企業(yè)特別是科技創(chuàng)新企業(yè)投資原則，從而在一定程度上緩解企業(yè)融資難問(wèn)題，又要貫徹資本維持原則和保護(hù)債權(quán)人合法權(quán)益原則，依法平衡投資方、公司債權(quán)人、公司之間的利益。

本案例系對(duì)賭失敗后，融資方未按協(xié)議約定履行，投資方和融資方補(bǔ)充達(dá)成新的現(xiàn)金補(bǔ)償協(xié)議所引發(fā)的爭(zhēng)議。

一、關(guān)于“對(duì)賭協(xié)議”的識(shí)別與效力審查

（一）“對(duì)賭協(xié)議”的識(shí)別

只有準(zhǔn)確識(shí)別行為性質(zhì)，才能正確認(rèn)定行為后果。根據(jù)《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（以下簡(jiǎn)稱“九民紀(jì)要”）第二部分“關(guān)于公司案件的審理，實(shí)踐中俗稱的‘對(duì)賭協(xié)議’，又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指投資方與融資方在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議時(shí)，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)的包含了股權(quán)回購(gòu)、金錢補(bǔ)償?shù)葘?duì)未來(lái)目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議?！?/p>

從訂立“對(duì)賭協(xié)議”的主體來(lái)看，有投資方與目標(biāo)公司的股東或者實(shí)際控制人“對(duì)賭”、投資方與目標(biāo)公司“對(duì)賭”、投資方與目標(biāo)公司的股東、目標(biāo)公司“對(duì)賭”等形式；從訂立“對(duì)賭協(xié)議”的目的來(lái)看，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)；從合同實(shí)現(xiàn)路徑看，對(duì)未來(lái)目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整，具體包括股權(quán)回購(gòu)和金錢補(bǔ)償?shù)确绞健?/p>

本案中，《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》《補(bǔ)充協(xié)議一》《補(bǔ)充協(xié)議二》《四方協(xié)議》等系列合同系簽約各方約定的交易安排，符合投資方（卜XX）與融資方（蒼穹之下公司、誠(chéng)合公司及其實(shí)際控制人徐XX）在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議（《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》）時(shí)，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)的包含了股權(quán)回購(gòu)、金錢補(bǔ)償?shù)葘?duì)未來(lái)目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議的“對(duì)賭”模式，后續(xù)簽訂的《補(bǔ)充協(xié)議三》亦是投資方與融資方就如果股權(quán)補(bǔ)償方式無(wú)法實(shí)現(xiàn)時(shí)，將直接以股權(quán)補(bǔ)償?shù)姆绞阶兏鼮橐灾Ц豆蓹?quán)對(duì)價(jià)方式進(jìn)行補(bǔ)償所達(dá)成的一致合意，也是對(duì)上述“對(duì)賭協(xié)議”的延續(xù)性安排，符合“對(duì)賭協(xié)議”的本質(zhì)特征。

（二）“對(duì)賭協(xié)議”效力的審查

關(guān)于“對(duì)賭協(xié)議”效力的認(rèn)定，司法實(shí)踐關(guān)于對(duì)賭協(xié)議效力的認(rèn)定也在發(fā)生變化。最高法院在“海富公司案”中認(rèn)為：投資方與目標(biāo)公司的股東“對(duì)賭”有效，與目標(biāo)公司對(duì)賭無(wú)效。當(dāng)時(shí)“對(duì)賭”案件很少，民法學(xué)界和商法學(xué)界對(duì)此研究不多，人民法院在裁判此類案件時(shí)持非常慎重的態(tài)度。隨著人民法院裁判的“對(duì)賭”案件增多，關(guān)于“對(duì)賭協(xié)議”效力的審查標(biāo)準(zhǔn)也發(fā)生變化。

九民紀(jì)要明確指出主要看對(duì)賭條款是否存在被公司法禁止的情形或合同法規(guī)定的導(dǎo)致合同無(wú)效的情形，同時(shí)還需考慮對(duì)賭協(xié)議與公司資本制度之間的密切關(guān)系。一般認(rèn)為，“對(duì)賭協(xié)議”不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，反映了各方真實(shí)意思表示，不屬于顯失公平的格式條款，不存在其他無(wú)效事由，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定有效并支持實(shí)際履行。

案涉《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及其系列補(bǔ)充協(xié)議的約定內(nèi)容，均未違反公司法、合同法相關(guān)法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，亦不違背公序良俗，且均系簽約各方自愿達(dá)成的真實(shí)意思表示，故均應(yīng)屬有效，簽約各方應(yīng)按照約定履行各自的義務(wù)。誠(chéng)合公司主張上述協(xié)議系卜XX與徐XX基于特別目的及特殊商業(yè)利益安排、惡意串通、以合法形式掩蓋非法目的而簽署的合同，該等協(xié)議應(yīng)屬無(wú)效，但其未能舉出確實(shí)充分的證據(jù)予以證明，法院未采信誠(chéng)合公司的該項(xiàng)主張。

進(jìn)一步，現(xiàn)實(shí)交易中當(dāng)事人約定的“對(duì)賭協(xié)議”的內(nèi)容并沒(méi)有統(tǒng)一范本、履行步驟也各異。在識(shí)別合同是否屬于對(duì)賭協(xié)議需要抓住對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”訂立主體、訂立目的以及實(shí)現(xiàn)路徑幾個(gè)方面特征，在審查過(guò)程中，既要準(zhǔn)確理解合同約定的內(nèi)容，也要嚴(yán)格審查當(dāng)事人合同履行過(guò)程。關(guān)于合同效力的審查主要圍繞是否違反公司法的禁止性規(guī)定以及是否符合民法典、合同法規(guī)定的無(wú)效行為的情形。

二、補(bǔ)償條款是合同義務(wù)還是違約責(zé)任

在所簽訂協(xié)議有效的前提下，還需進(jìn)一步明確各方爭(zhēng)議條款的性質(zhì)，以便準(zhǔn)確判斷能否履行及如何履行。

關(guān)于本案后續(xù)簽訂的現(xiàn)金補(bǔ)償條款的性質(zhì)，有觀點(diǎn)認(rèn)為，該1.624億元既非約定的業(yè)績(jī)補(bǔ)償中的現(xiàn)金方式，也不是約定的業(yè)績(jī)補(bǔ)償中的股權(quán)方式，應(yīng)當(dāng)是補(bǔ)償股權(quán)轉(zhuǎn)讓不能的違約金，兼具補(bǔ)償性和懲罰性的違約金，應(yīng)適用違約金規(guī)則進(jìn)行調(diào)整。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，《補(bǔ)充協(xié)議三》屬于“對(duì)賭協(xié)議”項(xiàng)下，投資方與融資方就如果股權(quán)補(bǔ)償方式無(wú)法實(shí)現(xiàn)時(shí)，將直接以股權(quán)補(bǔ)償?shù)姆绞阶兏鼮橐灾Ц豆蓹?quán)對(duì)價(jià)方式進(jìn)行補(bǔ)償所達(dá)成的一致合意，應(yīng)屬于“對(duì)賭協(xié)議”中約定的合同義務(wù)。

（一）司法實(shí)踐中對(duì)現(xiàn)金補(bǔ)償條款性質(zhì)的認(rèn)識(shí)

關(guān)于業(yè)績(jī)承諾的性質(zhì)，已經(jīng)生效的對(duì)賭協(xié)議案例對(duì)業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款或回購(gòu)條款進(jìn)行定性的較少。

最高法院在“喬連聲與蚌埠日?qǐng)?bào)社其他合同糾紛案”認(rèn)為，對(duì)于對(duì)賭協(xié)議中雙方約定預(yù)期達(dá)成的業(yè)績(jī)，該業(yè)績(jī)能否達(dá)成是不確定的，在業(yè)績(jī)達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)時(shí)，回購(gòu)義務(wù)或補(bǔ)償義務(wù)不會(huì)生效，因此也無(wú)需承擔(dān)違約責(zé)任，在預(yù)期業(yè)績(jī)沒(méi)有達(dá)成時(shí)，后續(xù)的回購(gòu)條款或補(bǔ)償條款才發(fā)生效力，合同雙方當(dāng)事人需要根據(jù)約定履行回購(gòu)或補(bǔ)償義務(wù)。因此，股權(quán)回購(gòu)或現(xiàn)金補(bǔ)償條款應(yīng)為合同義務(wù)而非違約責(zé)任。

上海市一中院審理的“上海瑞沨股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛一案”確認(rèn)：對(duì)賭協(xié)議中的回購(gòu)條款是需要有前提條件予以“觸發(fā)”，似乎認(rèn)可對(duì)賭協(xié)議的回購(gòu)條款為付生效條件的條款，股權(quán)回購(gòu)或現(xiàn)金補(bǔ)償屬于未滿足業(yè)績(jī)承諾后的合同義務(wù)而非違約責(zé)任。

我們經(jīng)過(guò)檢索確認(rèn)司法實(shí)踐中主流觀點(diǎn)認(rèn)為現(xiàn)金補(bǔ)償條款性質(zhì)為一項(xiàng)合同義務(wù)。

（二）現(xiàn)金補(bǔ)償條款性質(zhì)認(rèn)定的雙重視角

從違約金的法律特性的角度分析，根據(jù)合同法第一百零七條、第一百一十四條規(guī)定及傳統(tǒng)合同法理論，違約是指合同當(dāng)事人完全未履行合同義務(wù)、或履行義務(wù)未達(dá)到合同約定標(biāo)準(zhǔn)。

從上述定義可以看出，違約與義務(wù)密不可分，沒(méi)有約定義務(wù)，也就不存在違約責(zé)任。合同義務(wù)是合同締約雙方約定應(yīng)當(dāng)履行的權(quán)利義務(wù)，違約責(zé)任是締約方未履行合同義務(wù)后的救濟(jì)手段。

這一定律在“對(duì)賭協(xié)議”中同樣適用。只有目標(biāo)公司或其股東違反對(duì)賭協(xié)議所約定的義務(wù)時(shí)，才能判定其構(gòu)成違約。業(yè)績(jī)承諾約定與現(xiàn)金補(bǔ)償約定具有不可分割性。業(yè)績(jī)承諾約定并不旨在設(shè)立一項(xiàng)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的合同義務(wù)，而是為現(xiàn)金補(bǔ)償義務(wù)之產(chǎn)生設(shè)定判斷標(biāo)準(zhǔn)，業(yè)績(jī)承諾的違反將導(dǎo)致現(xiàn)金補(bǔ)償。

從對(duì)賭協(xié)議法律關(guān)系角度分析：

從主體看，違約責(zé)任的承擔(dān)主體通常為合同義務(wù)的履行主體，而“對(duì)賭協(xié)議”中，現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)闹黧w通常為目標(biāo)公司、目標(biāo)公司股東或?qū)嶋H控制人。

從合同約定內(nèi)容看，通?！皩?duì)賭協(xié)議”中除約定有業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款外，還有專門(mén)約定“違約責(zé)任”的條款。

從合同目的看，既然對(duì)賭，則必有“輸家”。在承認(rèn)對(duì)賭協(xié)議普遍有效的前提下，對(duì)賭條件的成就與否必然導(dǎo)致協(xié)議價(jià)格的重新調(diào)整。如將業(yè)績(jī)補(bǔ)償理解為違約金，就面臨被調(diào)減的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法實(shí)現(xiàn)足額返還，“對(duì)賭協(xié)議”業(yè)績(jī)補(bǔ)償約定的合同目的亦會(huì)落空。本案約定的金錢補(bǔ)償解決的是估值調(diào)整問(wèn)題，而不是違約賠償問(wèn)題。

由此可以看出，對(duì)賭條件（業(yè)績(jī)承諾）的性質(zhì)與《合同法》第四十五條規(guī)定的附條件合同所指的“條件”的內(nèi)涵相一致。對(duì)賭合同中約定的股權(quán)回購(gòu)或現(xiàn)金補(bǔ)償并非違約金，應(yīng)為一項(xiàng)合同義務(wù)，不能適用違約金調(diào)整的規(guī)則。

涉案爭(zhēng)議條款正是由于誠(chéng)合公司在未事先通知卜XX、亦未征得卜XX同意的情況下，擅自將其持有的目標(biāo)公司股權(quán)全部對(duì)外進(jìn)行了質(zhì)押，導(dǎo)致投資方卜XX依約應(yīng)得的股權(quán)補(bǔ)償投資利益隨時(shí)存在著不確定性及信息不對(duì)等的風(fēng)險(xiǎn)。為此，相關(guān)各方通過(guò)簽訂《補(bǔ)充協(xié)議三》重新確定誠(chéng)合公司等除應(yīng)履行前序合同的概括性義務(wù)外，還應(yīng)履行現(xiàn)金補(bǔ)償義務(wù)，概括性義務(wù)包括違約責(zé)任，故涉案爭(zhēng)議條款應(yīng)理解為一項(xiàng)合同義務(wù)，不適應(yīng)違約金調(diào)減規(guī)則。

三、補(bǔ)償條款的履行合理性

自“華工案”開(kāi)始，特別是九民紀(jì)要發(fā)布后，審判實(shí)務(wù)中對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”案件的審理重點(diǎn)從對(duì)合同效力的審查逐漸轉(zhuǎn)移到對(duì)現(xiàn)金補(bǔ)償合理性和可履行性分析，同時(shí)對(duì)投資方課以較大的訴訟責(zé)任。

（一）補(bǔ)償條款的公允性

本案融資方抗辯的主要理由為1.624億元的現(xiàn)金補(bǔ)償過(guò)高，應(yīng)予以調(diào)減。因此，判斷補(bǔ)償條款是否公允亦為審查補(bǔ)償條款能否履行的必要步驟。

公允性是民商事交易的基本原則，該原則在合同中的具體要求為等價(jià)有償，民商事司法實(shí)踐中往往認(rèn)定嚴(yán)重偏離等價(jià)交換原則的交易基于不同的事由可以認(rèn)定為無(wú)效或可撤銷行為。然而，在具有同等地位的商事主體之間強(qiáng)調(diào)公平原則有阻礙創(chuàng)新和交易的負(fù)面影響。

回到對(duì)賭協(xié)議的商業(yè)模式去分析，交易雙方在締約時(shí)均面臨對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及產(chǎn)生代理成本等風(fēng)險(xiǎn)，投資人的出資會(huì)基于估值考慮超過(guò)原股東的出資額，為了糾正估值偏差，雙方簽訂補(bǔ)償條款調(diào)整估值偏差，以實(shí)現(xiàn)相對(duì)公平。故而，用民法公平原則來(lái)否定補(bǔ)償條款的公允性是不合理的。

在審判實(shí)踐中，如果簽約各方明確表示一致同意并確認(rèn)協(xié)議的內(nèi)容，并且目標(biāo)公司的估值客觀公允，就不能因?yàn)槟繕?biāo)公司之后的股權(quán)估值波動(dòng)而被推翻和否定，這也是我國(guó)民事法律制度對(duì)商業(yè)交易遵循誠(chéng)實(shí)信用原則的基本規(guī)定和要求。

本案交易合同及后續(xù)補(bǔ)充協(xié)議過(guò)程中均為各方真實(shí)意思表示經(jīng)一致同意確認(rèn)；根據(jù)合同締約初期相關(guān)上市公司公告目標(biāo)公司估值12億元，與《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》簽約目標(biāo)公司估值為11.5億元較為接近。補(bǔ)充協(xié)議三簽訂時(shí)估值估值20億元，也是基于目標(biāo)公司在基準(zhǔn)日100%股權(quán)估值計(jì)算得出，符合計(jì)算邏輯，且該估值在相關(guān)上市公司2019年公告中能得到映證。此外，目標(biāo)公司受到互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)和整體投融資市場(chǎng)波動(dòng)幅度的影響，卜XX對(duì)目標(biāo)公司股權(quán)作出估值20億元的預(yù)期判斷，具有合理性。

基于“對(duì)賭協(xié)議”的特殊性，高溢價(jià)的回購(gòu)、現(xiàn)金或股權(quán)補(bǔ)償都是投資方和融資方的商業(yè)締約安排，在增資過(guò)程中，均在投資方和融資方的平等商事主體的預(yù)期之內(nèi)，不違反公平原則。如融資方主張補(bǔ)償過(guò)高，則應(yīng)從該條款的是否可履行的角度去抗辯。

（二）補(bǔ)償條款的可履行性

對(duì)賭協(xié)議下補(bǔ)償條款的可履行性的實(shí)質(zhì)是回購(gòu)資金來(lái)源問(wèn)題，應(yīng)以債權(quán)人保護(hù)為底線，如果履行回購(gòu)義務(wù)將違反債權(quán)人保護(hù)的強(qiáng)制性規(guī)范，構(gòu)成法律上的履行不能，用于支付股份回購(gòu)或現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)馁Y金來(lái)源，需要結(jié)合合同法和公司法的規(guī)范加以判斷。

九民紀(jì)要第5條亦指出，根據(jù)公司法第35條“股東不得抽逃出資”和第166條第四款關(guān)于利潤(rùn)分配的強(qiáng)制性規(guī)定，公司只有在彌補(bǔ)虧損和提取公積金后仍有利潤(rùn)的情況下才能進(jìn)行分配。

投資方請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)現(xiàn)金補(bǔ)償義務(wù)的，由于投資方已經(jīng)是目標(biāo)公司的股東，如無(wú)其他法律關(guān)系如借款，只能請(qǐng)求公司分配利潤(rùn)。因此，人民法院應(yīng)當(dāng)查明目標(biāo)公司是否有可以分配的利潤(rùn)。只有在目標(biāo)公司有可以分配利潤(rùn)的情況下，投資方的訴訟請(qǐng)求才能得到全部或部分支持。這里的利潤(rùn)是當(dāng)年的利潤(rùn)還是可以累計(jì)的盈余，目前尚不明晰。

之所以只能允許投資方在有利潤(rùn)的情況下獲得金錢補(bǔ)償，是因?yàn)橥顿Y方不僅是目標(biāo)公司的債權(quán)人，還是目標(biāo)公司的股東，如果允許投資方在目標(biāo)公司虧損的情況下能夠獲得金錢補(bǔ)償，無(wú)異于保護(hù)其不承擔(dān)交易風(fēng)險(xiǎn)，允許其抽回出資，導(dǎo)致投資方超越其他股東權(quán)益，侵害公司其他債權(quán)人的利益。今后目標(biāo)公司有利潤(rùn)時(shí)，投資方可以依據(jù)該事實(shí)另行提起訴訟。本案因融資方未就補(bǔ)償條款的可履行性進(jìn)行抗辯，故未做相關(guān)審查。

綜上，九民紀(jì)要發(fā)布之后，人民法院審理出資方主張支持“對(duì)賭協(xié)議”中約定的補(bǔ)償條款的案件需要審查兩個(gè)要點(diǎn)：合同是否有效以及補(bǔ)償條款是否可履行。

投資方主張融資方履行金錢補(bǔ)償義務(wù)的，應(yīng)就金錢補(bǔ)償?shù)臈l件已經(jīng)達(dá)成、協(xié)議約定金錢補(bǔ)償義務(wù)等承擔(dān)舉證責(zé)任。融資方就其提出的各種抗辯事由進(jìn)行舉證，融資方如就履行障礙進(jìn)行抗辯，則應(yīng)當(dāng)舉證證明公司沒(méi)有可分配利潤(rùn)、無(wú)公積金可用。