定焦One（dingjiaoone）原創(chuàng)

作者 | 金玙璠

編輯 | 魏佳

10月29日，美的集團發(fā)布第三季度財報：營收1119.3億元，同比增長10%，歸母凈利潤118.7億元，同比增長9%。

這份看似常規(guī)的財報，此刻卻備受關(guān)注。因為美的真正的挑戰(zhàn)者，已非格力、海爾，而是小米。

兩者體量驚人：美的市值6319億港元，一天凈賺1.3億；小米市值高達1.17萬億港元，市盈率是美的的兩倍。兩大巨頭，正在家電市場直接交鋒。

這場交鋒引起外界關(guān)注，是因為今年3月，美的在年報中披露：清倉全部小米股份。消息一出，有人說美的“錯失良機”，有人惋惜十年合作就此終結(jié)。

事實是，雙方的競爭早已大于合作。這幾年，小米強勢切入空調(diào)等美的核心大家電領域，再繼續(xù)持有“直接競爭對手”的股份，可能會帶來復雜的利益沖突。趁著小米股價因汽車業(yè)務大幅上漲，美的在高位兌現(xiàn)，是正常的資本操作。

清倉，是另一種開始。美的和小米，必有一戰(zhàn)，關(guān)鍵是這場仗會怎么打？

作為一家發(fā)展近60年的制造業(yè)巨頭，美的信奉“利潤為王”，它交出的成績單保持穩(wěn)健，但市場對其增長空間的態(tài)度存疑。資本市場給它14倍市盈率(TTM)，低于“港股十巨頭”平均水平（高盛集團此前提出“中國民營企業(yè)十巨頭”的說法，后來也被稱為“港股十巨頭”，美的在其中）；今年以來(截至10月28日)，美的集團(H股)股價累計漲幅14%，而同期香港恒生指數(shù)漲幅31%，都反映出這一點。

美的在“守”基本盤的同時，必須押注ToB業(yè)務以尋求更高增長。其在最新財報強調(diào)，ToB業(yè)務的前三季度收入增速均在20%以上。

而小米信奉“掌控用戶，就是掌控未來”，它花了十五年把手機、家電、汽車編織成網(wǎng)。資本市場給其29倍市盈率(TTM)，賭的就是它的高增長。今年以來(截至10月28日)，小米集團(H股)股價累計漲幅30%，幾乎是美的的兩倍。

但小米Q2財報顯示，IoT業(yè)務增速（同比增長44.7%）和毛利率（22.5%）都有所下滑。而美的智能家居業(yè)務的毛利率在29%-30%區(qū)間。

收入增速和毛利率的差距，反映出小米的“生態(tài)效率”與美的的“制造根基”各自的優(yōu)劣。

這場硬仗在2025年雙11迎來小高潮。小米的招式是價格直降和生態(tài)引流，比如部分區(qū)域“購車送家電券”。美的除了“價高退差”，還主打“極速安裝”，將競爭拉回到自己擅長的售后服務戰(zhàn)場。

對于兩家公司的爭奪戰(zhàn)，外界關(guān)注的焦點是，小米模式在家電這個重服務、重品質(zhì)、重渠道的行業(yè)里能否走得通？美的能否以更快的速度和更精準的產(chǎn)品定義應對挑戰(zhàn)？

十年恩怨：從戰(zhàn)略結(jié)盟到全面開戰(zhàn)

要理解資本市場為什么給出不同的定價，需要從這兩家公司的關(guān)系演變說起。為什么十年前的戰(zhàn)略盟友，走向了如今的全面競爭？

2014年，整個家電行業(yè)都在談“智能家居”。但誰也說不清楚，智能家居的入口到底在哪里，是路由器？是電視？還是空調(diào)？結(jié)盟成了最穩(wěn)妥的選擇。

作為傳統(tǒng)家電巨頭，美的有制造能力，但不懂互聯(lián)網(wǎng)，它急需一個強大的移動互聯(lián)網(wǎng)入口和流量來源來盤活其智能家電生態(tài)，與小米合作，是關(guān)鍵的一步。

當時的小米以手機為核心，正大力拓展IoT(物聯(lián)網(wǎng))生態(tài)，它懂流量和用戶，而美的強大的制造能力、豐富的家電產(chǎn)品線和完善的線下渠道，能快速補齊它在大家電領域的短板。

2015年6月，美的和小米交叉持股。美的投小米12.73億，小米投美的12.11億，成為美的第十大股東。雙方推出了聯(lián)合品牌產(chǎn)品——i·青春智能空調(diào)，售價2699元。美的提供制造能力，小米提供智能交互和互聯(lián)網(wǎng)入口(手機)。這不是簡單的代工關(guān)系，而是聯(lián)合研發(fā)和生態(tài)合作。

那幾年，方洪波（美的集團董事長兼總裁）和雷軍（小米集團董事長兼CEO）的合影經(jīng)常出現(xiàn)在媒體報道中。美的的智能化轉(zhuǎn)型加速了，小米的家電制造也快速入門了。

蜜月期的結(jié)束，始于2018年小米正式進入空調(diào)市場。對小米而言，空調(diào)是繼手機、電視之后，必須拿下的又一個家庭流量入口，但這一步，直接觸及了美的的核心利益。正面競爭在所難免。

戰(zhàn)火最先在2019年點燃。小米成立大家電事業(yè)部，全面發(fā)力空調(diào)、冰箱、洗衣機；美的則迅速反擊，一邊推出線上品牌華凌對標小米，一邊在供應鏈和渠道上施壓。同年，小米開始減持美的股票，退出前十大股東之列。

真正的沖突升級，始于小米空調(diào)出貨量的爆發(fā)式增長：從2020年的110萬臺，到2024年的680萬臺，五年增長超6倍。小米靠極致性價比，躋身行業(yè)第四，成為繼美的、格力、海爾之后的核心玩家。

面對小米的步步緊逼，美的從2020年到2024年，分批清倉了所有小米股票，累計套現(xiàn)18.37億，對比初始投資成本12.73億元，投資收益約5.65億。

站在美的的角度看，這筆交易的終結(jié)，為2025年的全面開戰(zhàn)清除了障礙。方洪波“今年空調(diào)業(yè)必有一場惡戰(zhàn)”的公開表態(tài)，以及據(jù)說他為研究小米寫下“十幾萬字報告”的細節(jié)，也可見美的迎戰(zhàn)的決心。

空調(diào)激戰(zhàn)：小米“低價引流”與美的“矩陣出擊”

過去一年，空調(diào)市場的戰(zhàn)火還只是前哨戰(zhàn)。小米能快速增長是搶了區(qū)域性小品牌、白牌和二三線品牌的份額。

根據(jù)國聯(lián)民生證券，2024年前11個月，小米空調(diào)線上份額的提升，恰好伴隨著長尾品牌的份額下降。也就是說，小米還未真正威脅到美的的核心腹地。

然而，隨著2025年美的徹底清倉小米股票，小米開始進入正面攻堅：低價引流，高端獲利。

在入門級市場，也就是2400元以下價格帶，小米借勢“國補”紅利，以極致性價比吸引價格敏感型用戶，迅速做大銷量基本盤。

本輪國補直接讓空調(diào)的增速跑贏冰箱、洗衣機等其他白電。以小米的爆款產(chǎn)品“巨省電Pro”1.5匹為例，國補后的價格一度下探到1999元。

但光拼低價，小米顯然不是美的們的對手。今年2月，小米高調(diào)發(fā)布了3萬元的高端中央空調(diào)，并投資自建工廠，目標直指技術(shù)壁壘更高的高端市場。但其今年最核心的策略還是：推出高毛利的微創(chuàng)新產(chǎn)品，盡快“回血”。

最典型的微創(chuàng)新的例子是，小米針對傳統(tǒng)空調(diào)“冷風直吹人”的痛點，推出了“上出風口”空調(diào)，售價高達3499元。

根據(jù)奧維云網(wǎng)，2025年第一季度，小米空調(diào)線上零售均價為2863元，同比提升25%。

目前，小米空調(diào)半數(shù)銷量仍集中在2100-2700元價格帶?？照{(diào)行業(yè)從業(yè)者李學信分析稱，這是行業(yè)主力價格帶，也是格局最易生變的市場。換言之，小米在此地帶的迅猛攻勢確實能快速拿下份額，但也極易遭受傳統(tǒng)巨頭的正面價格反擊。

面對小米的攻勢，美的反擊策略可以概括為，子品牌“狙擊”，主品牌“壓陣”。

它先派出旗下的子品牌“華凌”，目的是分流那些對價格極度敏感的年輕用戶。銀河證券的研報提到，2025年1-4月華凌線上均價2199元，小米為2599元。這招“以低價打低價”效果立竿見影，2025年上半年，華凌的線上份額快速攀升至近10%。

但光靠子品牌去纏斗是不夠的，美的主品牌也下場了。2025年4月以來，美的主品牌主力機型大幅降價，例如，“酷省電Pro”1.5匹的價格從2899元一路下探到2199元，矛頭直指小米的“巨省電”系列。

另一個空調(diào)巨頭格力也有類似降價動作。對此，白電渠道人士劉凌分析稱，美的、格力是想用此前成功的經(jīng)驗來壓制小米。2019年雙十一，美的和格力就曾聯(lián)手發(fā)動價格戰(zhàn)，打斷了當年線上“黑馬”奧克斯的上升勢頭。

那么，當下這場仗小米能打贏嗎？

小米集團總裁盧偉冰已經(jīng)公開喊話：小米空調(diào)的目標是2030年沖進行業(yè)前二。這意味著，小米在2025年的打法大概率直面價格戰(zhàn)、以份額優(yōu)先。

但高舉高打的小米面臨盈利挑戰(zhàn)。劉凌對「定焦One」表示，雖然在戰(zhàn)略層面，小米對白電規(guī)模的訴求明顯強于盈利，可面對美的主品牌的降價擠壓，小米為了守住搶來的市場份額，很可能需要進一步讓利，這勢必會擠壓本就不高的利潤空間。

根據(jù)浙商證券的測算，小米空調(diào)的凈利率約為2%，而美的暖通空調(diào)分部利潤率在10%以上，海爾空調(diào)分部利潤率4%。而據(jù)國聯(lián)民生證券的分析，如果小米空調(diào)不能在價格帶和渠道上實現(xiàn)突破，其線上份額的天花板可能在20%左右。

劉凌分析，美的賭的是，小米微薄的利潤無法支撐其打一場持久的價格戰(zhàn)。但對比當年的奧克斯，小米這個對手的潛在威脅明顯更大。它有更強的產(chǎn)品定義能力、有一定品牌溢價，更具備生態(tài)協(xié)同的實力。

戰(zhàn)線擴大：大家電的“生態(tài)”PK“制造”

小米和美的在空調(diào)上的爭奪，只是個開始。空調(diào)是小米“人車家全生態(tài)”戰(zhàn)略的一塊敲門磚，它希望把它的手機、汽車和整個智能家居都連成一片。美的要守住的，也正是這道門。

小米必然要把戰(zhàn)線擴大到洗衣機、冰箱這些核心大家電領域。

先看數(shù)據(jù)，2024年，小米白電增速迅猛，洗衣機出貨量達190萬臺，同比增速超45%，增速在白電三大品類中居首；冰箱出貨量突破270萬臺，同比增長超30%。

小米在這兩個品類上的策略，和空調(diào)一致的是，都以“代工+低價+基礎功能”的組合拳切入市場，但不同點是，小米這回更早盯上高端。

例如，在洗衣機市場，傳統(tǒng)巨頭都在拼轉(zhuǎn)速、拼電機，小米更強調(diào)智能化與生態(tài)粘性，比如，手機一鍵啟動洗衣機，洗完烘干機自動感知程序，小愛同學提醒你收衣服……在冰箱品類，美的們拼保鮮、耐用，小米則強調(diào)智能聯(lián)網(wǎng)功能?？傊?，小米的目的是與傳統(tǒng)產(chǎn)品形成差異化競爭，拿到更高的溢價。

奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025年前四個月，小米洗衣機線上零售份額達8.9%，同比提升5.4個百分點，均價1562元，同比上漲23.5%。

但到冰箱這里，小米有點“踢到鐵板”了。據(jù)UBS研報數(shù)據(jù)，2025年1月，小米冰箱線上零售價值份額為8.5%，2025年二季度有所回落，7月為5.5%。

據(jù)劉凌觀察，在消費者印象中，冰箱壞了換新的成本較高，在這類高價值耐用品上，主流消費者更傾向于選擇可靠性高的老品牌，對“生態(tài)協(xié)同”的功能沒那么在意。

“這再次證明了一點：大家電是重資產(chǎn)、重技術(shù)的活兒，小米很難靠“輕資產(chǎn)”模式一路平推?！眲⒘璺Q。

但不論怎么說，小米大家電的增長速度的確驚人。面對這套“生態(tài)打法”，美的的防御主要集中在兩個方向：

首先，美的深知自己的核心優(yōu)勢在于幾十年積累的制造根基。當小米用流量和性價比沖鋒時，它必須要守住成本護城河。

例如，其著名的“T+3”按需生產(chǎn)模式，正在融合AI技術(shù)，力求將庫存和成本壓到極致。反映在財報上，美的智能家居業(yè)務的毛利率穩(wěn)定在29%-30%，比小米IoT業(yè)務（22.5%）高出近7個百分點。

劉凌分析，理論上，垂直整合的制造體系給美的帶來的成本優(yōu)勢，能支撐它打價格戰(zhàn)，以“消耗戰(zhàn)”拖垮小米。例如，其旗下企業(yè)小天鵝的線上銷售均價就出現(xiàn)了下滑。

美的并非只守不攻。方洪波將美的2025年的策略概括為“既要往上走、做高附加值產(chǎn)品，也要往下走、拼成本”。

美的的高端品牌COLMO今年上半年營收增速高達60%，盡管占比僅5.2%，但有效對沖了中低端市場的利潤下滑。

其次，美的正全力彌補在用戶體驗和銷售終端上的短板。

小米講“人車家生態(tài)”，它就講“全屋智慧場景”。雖然自營的美居APP在流暢度上還有待提升，但美的擁有最全的產(chǎn)品線，這讓它的“全屋方案”具備天然優(yōu)勢。

渠道方面，在線上，美的改革了經(jīng)銷商考核，加速布局抖音；在線下，美的有10萬家門店，覆蓋到村，現(xiàn)在，它還在加速學習小米之家的“體驗+銷售”模式，尤其在“以舊換新”這種需要上門安裝、回收服務的政策下，它的服務體系就是護城河。

結(jié)語

縱觀白電戰(zhàn)場，小米的攻勢雖猛，尤其是線上細分品類的份額增長較快，但要說撼動美的的根基，還為時過早。

不過，兩種商業(yè)模式在資本市場是不同的定價邏輯。

港股給美的集團14倍市盈率，給小米集團29倍市盈率。今年以來，截至10月28日，美的集團(H股)漲了14%，跑輸恒生指數(shù)(31%)；小米集團(H股)漲了30%，基本持平大盤。

市場在用“傳統(tǒng)白電”的邏輯給美的估值，PE通常是10-15倍。但據(jù)一位長期跟蹤港股的投資人分析，美的早已不是一個純粹的家電公司。財報顯示，2025年前三季度，它的B端業(yè)務——新能源及工業(yè)技術(shù)、智能建筑科技，收入增速分別達到21%和25%，遠超整體營收（同比增長14%）。這些B端業(yè)務的對標公司，PE普遍在20-30倍。

在最新財報中，美的也在強調(diào)自己對抗單一市場波動的能力：海外OBM（自有品牌）收入占To C業(yè)務比重已提升至45%以上。

但多數(shù)機構(gòu)還是對美的態(tài)度保守。資本市場關(guān)注的核心，是它能否將數(shù)字化和用戶運營的能力有效融入制造體系，擺脫“傳統(tǒng)白電”的單一估值邏輯。

反觀小米，它的高估值是基于“科技生態(tài)”帶來的想象空間。2025年上半年，小米營收和經(jīng)調(diào)整凈利潤分別上漲38%和70%，IoT業(yè)務收入上漲51%，智能大家電收入更是翻倍增長。截至今年6月底，小米擁有全球用戶7.31億、IoT設備9.89億臺。

但規(guī)模效應的形成需要時間，價格戰(zhàn)的殘酷性不等人。這場較量的終局，或許不會是簡單的“誰打敗誰”，更多是“誰融合誰”。

小米正在向“制造深度”進軍，通過自研和投資，試圖補上核心零部件、供應鏈和售后服務的短板。它需要的是傳統(tǒng)巨頭對“成本”和“效率”的敬畏。

美的正在向“生態(tài)廣度”學習，補上年輕用戶認知不足、數(shù)字化營銷能力不如小米的短板，加速由傳統(tǒng)分銷向直接觸達用戶的轉(zhuǎn)型。它需要的是互聯(lián)網(wǎng)公司對“用戶”和“速度”的理解。

方洪波曾直言，無論最終誰勝，這場競爭都將是“一場巨大的消耗戰(zhàn)”。這場競爭不僅是兩家公司的命運之戰(zhàn)，更在加速中國家電行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。在美的與小米的“消耗戰(zhàn)”擠壓下，那些缺乏技術(shù)特色、品牌老化的區(qū)域性小品牌和長尾白牌，生存空間正被快速壓縮。同時，整個行業(yè)的競爭焦點也被迫從單純的價格戰(zhàn)，轉(zhuǎn)向產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道效率和用戶運營的全方位比拼。

*題圖及文中配圖來源于pexels，應受訪者要求，文中李學信、劉凌為化名。