文 / 道哥

近日，沐曦股份的科創(chuàng)板上市申請(qǐng)，在提交116天后順利通過(guò)審議。這不僅意味著一筆近40億元人民幣的資金即將注入這家在過(guò)去三年多累計(jì)虧損超32億元的公司，更標(biāo)志著中國(guó)在全球科技競(jìng)賽最前沿領(lǐng)域的一場(chǎng)關(guān)鍵戰(zhàn)役正式打響。

一邊是沐曦股份高達(dá)210億元的估值、指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)的營(yíng)收和資本市場(chǎng)的熱烈追捧；另一邊則是持續(xù)的虧損額和負(fù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。

《智百道》認(rèn)為，沐曦股份的上市背后有三重推力：全球AI對(duì)算力近乎貪婪的需求；美國(guó)對(duì)華高端GPU的出口管制，為本土廠商意外地圈出了一片受保護(hù)的“試驗(yàn)田”；以及中國(guó)自上而下推動(dòng)技術(shù)自主和供應(yīng)鏈安全的堅(jiān)定決心。

01 從AMD“取經(jīng)”到本土冠軍候選

沐曦的故事始于2020年9月。其創(chuàng)始人陳維良，是一位在全球芯片巨頭AMD擁有近二十年GPU設(shè)計(jì)經(jīng)驗(yàn)的資深專(zhuān)家，他與同樣來(lái)自AMD的彭莉、楊建共同創(chuàng)立了這家公司。

憑借資深的技術(shù)背景，沐曦迅速成為資本的寵兒。自成立以來(lái)，吸引了包括紅杉中國(guó)、經(jīng)緯創(chuàng)投等風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，也有國(guó)調(diào)基金、上?？苿?chuàng)基金等“國(guó)家隊(duì)”資本。

在其招股說(shuō)明書(shū)中，沐曦描繪了其頗具“雄心”的藍(lán)圖，包括“1+6+X”發(fā)展戰(zhàn)略，“1”指的是作為算力底座的基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)，包括國(guó)家人工智能公共算力平臺(tái)、運(yùn)營(yíng)商智算平臺(tái)和商業(yè)化智算中心?！?”則代表初期重點(diǎn)布局的六大行業(yè)——教科研、金融、交通、能源、醫(yī)療健康和大文娛，“X”則指向未來(lái)可能。

《智百道》認(rèn)為，該戰(zhàn)略?xún)?yōu)先瞄準(zhǔn)受政策影響較大的信創(chuàng)領(lǐng)域，如政府、金融、電信等行業(yè)，這是一種利用政策優(yōu)勢(shì)來(lái)彌補(bǔ)生態(tài)不足的務(wù)實(shí)策略，試圖通過(guò)建立“根據(jù)地”市場(chǎng)，為后續(xù)更廣泛的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)積蓄力量。

但沐曦股份的招股書(shū)卻揭示了一幅冰火兩重天的財(cái)務(wù)圖景，一邊是令人矚目的增長(zhǎng)曲線，另一邊是持續(xù)的虧損“黑洞”。

營(yíng)收的爆炸式增長(zhǎng)清晰可見(jiàn)，從2022年的不足50萬(wàn)元人民幣，飆升至2024年的7.43億元，并在2025年第一季度延續(xù)了強(qiáng)勁勢(shì)頭，這主要得益于其旗艦產(chǎn)品曦云C500系列的成功量產(chǎn)和市場(chǎng)推廣。

然而，與收入增長(zhǎng)相伴的是更為明顯虧損。報(bào)告期內(nèi)，公司歸母凈利潤(rùn)累計(jì)虧損超過(guò)32億元人民幣。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)，且流出規(guī)模不斷擴(kuò)大，2024年凈流出高達(dá)21.48億元，凸顯了公司巨大的“燒錢(qián)”速度。

透過(guò)招股書(shū)，《智百道》分析其虧損的主要原因，來(lái)自于研發(fā)、人力和供應(yīng)鏈三方面。研發(fā)是沐曦最主要的支出項(xiàng)。2024年其的研發(fā)投入高達(dá)9.01億元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比例為121.24%。而在激烈的人才爭(zhēng)奪中，沐曦2024年僅股份支付費(fèi)用就達(dá)到了4.73億元。此外，在市場(chǎng)環(huán)境不確定的背景下，為保障HBM（高帶寬內(nèi)存）、先進(jìn)工藝晶圓等稀缺上游資源的供應(yīng)，公司不得不進(jìn)行大規(guī)模的戰(zhàn)略備貨。截至2025年3月末，預(yù)付款項(xiàng)便高達(dá)11.07億元，存貨也達(dá)到了8.02億元。

02 爭(zhēng)搶同一塊蛋糕

沐曦它所面對(duì)的，是一個(gè)擁擠且殘酷的市場(chǎng)。

一方面是全球巨頭英偉達(dá)與AMD，特別是英偉達(dá)憑借其CUDA生態(tài)構(gòu)建的軟件“護(hù)城河”，是所有挑戰(zhàn)者都必須翻越的關(guān)卡。

而另一方面，華為的昇騰（Ascend）系列芯片是沐曦在國(guó)內(nèi)最大的對(duì)手。憑借自研的達(dá)芬奇架構(gòu)、完整的CANN軟件棧以及與中國(guó)電信等基礎(chǔ)設(shè)施的深度綁定，華為是一個(gè)從芯片到應(yīng)用、軟硬件垂直整合的生態(tài)級(jí)玩家。

此外，沐曦也并非唯一的本土新秀。一批同樣資金雄厚、技術(shù)背景強(qiáng)大的初創(chuàng)公司都在爭(zhēng)奪同一塊蛋糕，其中主要包括壁仞科技、摩爾線程、天數(shù)智芯等，它們中的多家也已啟動(dòng)或完成了上市進(jìn)程。

《智百道》認(rèn)為，沐曦股份的成功過(guò)會(huì)，標(biāo)志著國(guó)產(chǎn)高性能GPU力量正從蓄力期邁向全面加速的爆發(fā)期。這次IPO不僅是市場(chǎng)對(duì)沐曦技術(shù)實(shí)力與商業(yè)前景的認(rèn)可，更是國(guó)家戰(zhàn)略層面為關(guān)鍵“硬科技”企業(yè)注入動(dòng)能、加速實(shí)現(xiàn)技術(shù)自主可控決心的有力體現(xiàn)。

憑借此次上市獲得的充裕資本，將使其能夠持續(xù)投入到下一代芯片的研發(fā)、擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋，并吸引全球頂尖人才，從而將已有的技術(shù)優(yōu)勢(shì)更快地轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì) 。面對(duì)英偉達(dá)CUDA生態(tài)構(gòu)建的軟件壁壘，沐曦憑借其高兼容的MXMACA軟件棧，已經(jīng)搭建了一座巧妙的橋梁，降低了用戶(hù)遷移的門(mén)檻。

誠(chéng)然，通往盈利的道路和構(gòu)建完全自主的供應(yīng)鏈體系依然充滿(mǎn)挑戰(zhàn)。然而，挑戰(zhàn)也催生著機(jī)遇，沐曦在其招股書(shū)中已規(guī)劃了清晰的盈利路線圖，預(yù)計(jì)在未來(lái)幾年內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。

同時(shí)，對(duì)全球供應(yīng)鏈的依賴(lài)，正成為驅(qū)動(dòng)整個(gè)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)加強(qiáng)內(nèi)部協(xié)作、加速?lài)?guó)產(chǎn)化替代進(jìn)程的最強(qiáng)催化劑。沐曦規(guī)劃中的曦云C600等后續(xù)產(chǎn)品將采用國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈，這不僅是應(yīng)對(duì)外部不確定性的戰(zhàn)略布局，更是其深度融入并引領(lǐng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展的堅(jiān)定一步 。

*題圖由AI生成