導(dǎo)語：作為國內(nèi)座艙域控制器和智駕域控制器的雙料冠軍，德賽西威目前在智駕領(lǐng)域的卡位價(jià)值和領(lǐng)先優(yōu)勢依然突出。

李平/作者 礪石商業(yè)評論/出品

1

凈利潤罕見下滑

意料之外而又在情理之中，德賽西威的三季報(bào)讓它的投資者有些失望。

前不久，德賽西威發(fā)布三季度財(cái)報(bào)。2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入223.37億元，同比增長17.72%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤17.88億元，同比增長27.08%。

其中，2025年第三季度，德賽西威實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入76.92億元，同比增長5.63%，創(chuàng)下2020年以來最低營收增速紀(jì)錄。同期，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.65億元，同比下降0.57%，這也是公司自2021年下半年以來凈利潤首次出現(xiàn)負(fù)增長。

意料之外的，是德賽西威業(yè)績高增長的戛然而止。

作為國內(nèi)智能座艙和智駕域控制器領(lǐng)域的“雙料冠軍”，德賽西威過去五年業(yè)績增長十分強(qiáng)勁。數(shù)據(jù)顯示，2020年-2024年，德賽西威營收從68億元增長至276億元，凈利潤由5.18億元增長至20.05億元，四年內(nèi)營收、凈利潤增幅均為四倍左右。2025年上半年，德賽西威營收增速為25.25%，凈利潤增速為45.82%，繼續(xù)保持著較快的業(yè)績增速。

但從2025年半年報(bào)中的諸多“異常”數(shù)據(jù)來看，德賽西威三季度業(yè)績的滯漲又在情理之中。

首先，從近三年半年報(bào)數(shù)據(jù)來看，德賽西威營收增速已經(jīng)從三年前的36.16%（2023H1）下滑至25.25%（2025H1），業(yè)績增速連續(xù)三年回落。此外，隨著公司業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)大，上半年德賽西威銷售、管理以及研發(fā)三大費(fèi)用支出均出現(xiàn)大幅上漲。其中，公司銷售費(fèi)用同比增幅高達(dá)81.1%，遠(yuǎn)高于同期營收增幅。

與此同時(shí)，德賽西威的資產(chǎn)狀況也出現(xiàn)了明顯的惡化。截至2025年6月末，德賽西威合同負(fù)債余額為4.57億元，連續(xù)四個季度出現(xiàn)同比下滑。同一時(shí)間節(jié)點(diǎn)，德賽西威應(yīng)收賬款余額大幅攀升至87.77億元，較上一年同期增長20億元，應(yīng)收賬款增幅遠(yuǎn)高于公司營收增幅，這說明公司回款壓力以及壞賬風(fēng)險(xiǎn)都在增加。

還需要注意的是，德賽西威為理想汽車迄今上市的所有7款車型提供了技術(shù)支持，尤其是在座艙域控以及智駕域控兩個領(lǐng)域雙方均有密切合作。2024年，德賽西威來自第一大客戶（理想汽車）的銷售收入為66.04億元，收入占比高達(dá)23.91%，大客戶依賴度風(fēng)險(xiǎn)較為突出。據(jù)官方數(shù)據(jù)，2025年第三季度，理想新車交付量只有93211輛，同比降幅高達(dá)39%。因此，核心大客戶理想汽車銷量的下滑也對德賽西威三季度業(yè)績造成了一定的沖擊。

此外，從第三季度來看，德賽西威費(fèi)用的剛性支出問題依舊突出。數(shù)據(jù)顯示，2025年第三季度，公司期間費(fèi)用率達(dá)到12.04%，同比增長0.58個百分點(diǎn)。此外，隨著下游車企價(jià)格戰(zhàn)的愈演愈烈，德賽西威第三季度毛利率僅為18.51%，相比去年同期下滑2.4個百分點(diǎn)，期間費(fèi)用的增長以及毛利率的下滑成為公司三季度增收不增利的兩個重要原因。

在銷售毛利率大幅下滑的同時(shí)，德賽西威存貨金額卻大幅攀升至50.03億元，較二季度末增長超過10億元。2025年前三季度，德賽西威共計(jì)提資產(chǎn)減值損失1.73億元，較上一年同期大幅增長7100萬元。

財(cái)報(bào)公布次日，德賽西威股價(jià)大跌7.07%，總市值一日內(nèi)蒸發(fā)超50億元。截至最近交易日，德賽西威最新市值約為695億元。如果從9月底的年高點(diǎn)算起，德賽西威市值累計(jì)縮水已經(jīng)超過200億元。

從市盈率來看，德賽西威的動態(tài)市盈率僅為29倍。顯然，在科技成長股主導(dǎo)的這一輪牛市中，德賽西威的這一股價(jià)表現(xiàn)很難讓投資者滿意。那么，作為國內(nèi)智能座艙和自動駕駛系統(tǒng)領(lǐng)域的絕對龍頭，德賽西威是否存在著“錯殺”的可能？

2

持續(xù)轉(zhuǎn)型之路

德賽西威前身是成立于1986年的中歐電子工業(yè)有限公司，由飛利浦汽車音響、香港金山以及惠州市工業(yè)發(fā)展總公司（德賽集團(tuán)前身）合資成立，早期業(yè)務(wù)是以車載音響為主。此后，隨著外資股東的幾次股權(quán)調(diào)整，德國曼內(nèi)斯曼、西門子以及大陸集團(tuán)先后成為公司股東。2010年，德賽集團(tuán)成功收購公司外方股份，公司正式更名為“惠州市德賽西威汽車電子有限公司”。

失去外資光環(huán)之后，德賽西威開始獨(dú)立思考未來的發(fā)展方向，并開始了車聯(lián)網(wǎng)方面的業(yè)務(wù)探索。憑借著公司在音響導(dǎo)航系統(tǒng)、儀表盤等領(lǐng)域的積累，德賽西威決定向車載信息娛樂系統(tǒng)轉(zhuǎn)型。此后，隨著新能源汽車座艙大屏化時(shí)代的來臨，德賽西威一舉成為座艙大屏市場的領(lǐng)導(dǎo)者，并先后成為長城、比亞迪、吉利等自主品牌的座艙核心供應(yīng)商，后成功于2017年成功登陸深交所。

在成功押注車載信息娛樂系統(tǒng)的同時(shí)，德賽西威也在密切關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)造車的進(jìn)展。很快，一家名為車和家（理想汽車前身）找到了德賽西威，想要德賽西威為其開發(fā)車機(jī)系統(tǒng)和顯示屏，這就是后面“智能座艙”的雛形。然而，由于理想這一款兩座低速電動車SEV車型最終慘遭流產(chǎn)，德賽西威與理想汽車的首次合作并未成功。

不過，基于雙方在首次合作中的信任和契合度，理想汽車在開發(fā)其首款新車?yán)硐隣NE時(shí)仍選擇與德賽西威合作。此后，隨著這一搭載著四屏聯(lián)動座艙新車的熱銷，德賽西威也首次量產(chǎn)了基于高通820A芯片的座艙域控制器，正式踏入了智能汽車的大門。在理想ONE之后，德賽西威又開發(fā)了基于高通8155芯片的座艙域控，搭載于理想L系車型等。

數(shù)據(jù)顯示，2021年-2024年，德賽西威智能座艙業(yè)務(wù)營收從78.93億元增長至182.3億元，四年時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)了翻倍增長。截至目前，公司第四代智能座艙已在理想汽車、小米汽車、吉利汽車等客戶規(guī)?；慨a(chǎn)，并持續(xù)獲得廣汽乘用車、吉利汽車、廣汽埃安等客戶新項(xiàng)目訂單。根據(jù)蓋世汽車研究院數(shù)據(jù)，2024年，德賽西威座艙域控制器國內(nèi)市場占有率達(dá)到16.1%，成功超越特斯拉的代工廠和碩、廣達(dá)，位居行業(yè)第一位。

在成功進(jìn)入到智能座艙域控領(lǐng)域之后，德賽西威又將目光瞄準(zhǔn)了智能駕駛領(lǐng)域。早在2018年，德賽西威就成為英偉達(dá)新一代超級計(jì)算芯片Drive Xavierr芯片的全球六家合作授權(quán)商之一，也是其中唯一一家中國公司。也是在這一年，德賽西威與英偉達(dá)、小鵬汽車簽訂三方戰(zhàn)略合作協(xié)議，共同開發(fā)L3級自動駕駛技術(shù)，將實(shí)現(xiàn)高速場景下的上下匝道、自主變道，低速場景下的自動泊車等功能。

2020年，小鵬汽車熱銷車型P7正式發(fā)布，成為中國首個搭載英偉達(dá)Xavier計(jì)算平臺自動駕駛量產(chǎn)方案的車型，這也讓德賽西威首款基于英偉達(dá)Xavier自動駕駛域控制器——IPU03順利量產(chǎn)。在此之后，德賽西威的智能駕駛域控制器先后拿到了理想汽車、上汽、長城、廣汽等自主品牌的訂單，并持續(xù)獲得豐田汽車、上汽通用、東風(fēng)日產(chǎn)等多家合資車企的新項(xiàng)目訂單。

數(shù)據(jù)顯示，2021年-2024年，德賽西威智能駕駛業(yè)務(wù)營收從13.87億元大幅攀升至73.14億元，成為公司增速最快的業(yè)務(wù)。2025年上半年，德賽西威智能駕駛業(yè)務(wù)營收占比已經(jīng)達(dá)到28.32%，表明公司已經(jīng)在智能座艙主業(yè)之外成功開辟出第二增長曲線。

3

革命尚未成功

隨著在智能座艙和智能駕駛兩條賽道中的順利突圍，德賽西威近五年業(yè)績?nèi)〉昧丝焖俚脑鲩L，公司股價(jià)也迎來了大幅上漲。2022年8月，德賽西威股價(jià)曾創(chuàng)出201.4元的歷史新高，總市值突破1100億元，相比2018年低點(diǎn)上漲10倍有余。

不過，在隨后的三年里，德賽西威的股價(jià)表現(xiàn)并不理想。即便不考慮三季報(bào)對于公司股價(jià)的沖擊，德賽西威2025年股價(jià)最高值僅為154.17元，這距離公司歷史高點(diǎn)仍有20%的距離。對比看，拓普集團(tuán)等多家汽車零部件企業(yè)市值均創(chuàng)出新高。這其中，除了公司股價(jià)大幅上漲后所帶來的估值壓力之外，智駕行業(yè)日趨激烈的競爭壓力也是其股價(jià)持續(xù)承壓的一個重要原因。

首先，盡管德賽西威已經(jīng)取得了一定的先發(fā)優(yōu)勢，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到高枕無憂的地步。相反，出于上汽所謂“不將靈魂交給華為”類似的動機(jī)，蔚來、小鵬等整車企業(yè)紛紛高舉“全棧自研”大旗，不愿將智駕等核心部件完全交由第三方供應(yīng)商。另一方面，隨著華為的強(qiáng)勢入局，華為智選下的問界、智界、享界、尊界已經(jīng)全面鋪開，德賽西威愈發(fā)面臨到華為這一強(qiáng)勁對手的貼身肉搏。

事實(shí)上，盡管公司頭頂智能座駕和智駕域控制器雙冠王的頭銜，“高科技感”十足的德賽西威的毛利率水平并不高。數(shù)據(jù)顯示，2021年-2024年，德賽西威毛利率由24.6%下滑至19.88%，連續(xù)四年同比下行。同花順數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，在由43家企業(yè)組成的汽車電子電氣系統(tǒng)板塊之中，德賽西威營收規(guī)模排名第二，但其毛利率僅排名第17位，這也在一定程度上反映出行業(yè)競爭的激烈程度。

所幸的是，相比國內(nèi)市場的嚴(yán)重內(nèi)卷，德賽西威海外市場毛利率水平明顯更高。半年報(bào)顯示，今年上半年，德賽西威境內(nèi)銷售占比為92.91%，毛利率僅為19.67%。同期，公司境外銷售占比不足8%，毛利率卻高達(dá)28.93%。顯然，如果能夠進(jìn)一步拓展國際客戶，德賽西威不僅可以實(shí)現(xiàn)銷售規(guī)模的提升，同時(shí)也可以優(yōu)化自身的毛利率表現(xiàn)。

在此背景下，德賽西威近年來明顯加快了對海外市場的布局。據(jù)半年報(bào)披露，德賽西威已經(jīng)完成德國、法國、西班牙、日本、新加坡等主要國家和地區(qū)的海外分支機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略布局。2025年5月，公司在印尼地區(qū)開始貢獻(xiàn)產(chǎn)能。2025年6月，德賽西威墨西哥蒙特雷工廠首個量產(chǎn)項(xiàng)目誕生，為美洲市場提供了更高效的本地化服務(wù)保障；西班牙智能工廠預(yù)計(jì)將于2026年開始量產(chǎn)，為歐洲地區(qū)提供智能座艙、輔助駕駛領(lǐng)域的系列前沿智能化產(chǎn)品。

整體來看，作為一家傳統(tǒng)的音響導(dǎo)航系統(tǒng)的供應(yīng)商，德賽西威獨(dú)立發(fā)展之后并沒有故步自封，反而在持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品升級，不斷拓展業(yè)務(wù)邊界，并成功抓住汽車座艙大屏化以及新能源汽車輔助駕駛普及的兩個風(fēng)口，成為新能源汽車智駕浪潮“下半場”的最大贏家之一。即便是公司三季度業(yè)績增速略有放緩，德賽西威目前在智駕領(lǐng)域的卡位價(jià)值和領(lǐng)先優(yōu)勢依然突出。與此同時(shí)，公司的海外業(yè)務(wù)布局也即將進(jìn)入收獲期。在智駕平權(quán)的大趨勢下，德賽西威的未來發(fā)展無須太過悲觀。