騰訊的焦點，是GPU資源的利用效率、商業(yè)化，而不是GPU的規(guī)?；；蛟S騰訊在等一個時機，一個市場更確定，增加投資又不晚的時機。

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作者 | 賈陽

這一季的騰訊，依舊強得可怕。

Q3單季度營收1929億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤706億元。游戲和廣告尤其強勢，營收增長分別達到23%和21%。游戲業(yè)務(wù)除了《王者榮耀》等所謂的“長青游戲”，《三角洲行動》已經(jīng)成為中國市場流水top 3的游戲，《無畏契約》轉(zhuǎn)手游大獲成功。廣告業(yè)務(wù)則引入了AI能力，推出了 “AI營銷Plus”（aim+）工具。

但有意思的是，在海外AI投資競賽已經(jīng)白熱化到要借錢買卡的當(dāng)下，騰訊的資本開支 (Capex） 反而顯著下降。騰訊Q3資本開支130億，營收占比為6.7%，低于此前給出的“l(fā)ow-teens收入占比”指引。同比下降24%，環(huán)比下降逾32%。騰訊還提前打了預(yù)防針，“2025全年Capex總額將低于此前給出的指引范圍，但金額將高于2024年?！?/p>

騰訊今年以來的累計資本開支是595億，全年規(guī)模離1000億還有很遠距離，若按此節(jié)奏，三年下來跟阿里承諾的3800億規(guī)模將拉開不小差距。且不久前云棲大會上，阿里巴巴集團CEO吳永銘還在3800億元的基礎(chǔ)上，再度加碼Capex。

這是否意味著，騰訊在AI領(lǐng)域開始變得“佛系”了？中國AI公司，跟海外同行的競爭方式，越來越走向分化？從未來回過頭來看當(dāng)下，短期的決策會影響歷史拐點嗎？

AI帶動中概股重估后，騰訊股價顯著上漲

“夠用”

業(yè)績會上，有機構(gòu)提了一個投資者都非常在意的問題：元寶和微信AI功能似乎都依賴于“混元”基礎(chǔ)模型的能力，但資本支出仍然較低。是否存在不夠積極的風(fēng)險，導(dǎo)致AI應(yīng)用市場被擁有更好模型能力或更激進資本支出的公司搶走？

騰訊管理層的答案是，“夠用”了，并沒有GPU不足的問題，有足夠的GPU供內(nèi)部使用。但外部云服務(wù)業(yè)務(wù)，就不太夠用了。

一定程度上，“夠用”是因為騰訊去年大筆采購過英偉達顯卡。媒體曾報道，騰訊2024年從英偉達買了約23萬張GPU芯片，字節(jié)跳動采購量與騰訊相當(dāng)，是英偉達全球的第二和第三大買家，僅次于微軟。所以在英偉達徹底禁運后，不至于慌亂。

根據(jù)此前財報，騰訊的資本開支按重要程度分為：支持廣告、游戲等成熟場景，其次是大語言模型訓(xùn)練，最后才是云服務(wù)。相當(dāng)實用主義，主營業(yè)務(wù)板塊太穩(wěn)健了，AI算是一個錦上添花的事業(yè)。

也就是說，騰訊自己研發(fā)AI、用AI提升業(yè)績的GPU夠用了，云計算需要的無上限的算力資源采購，并不急于一時。

這跟阿里的順位剛好相反，阿里是典型的云計算大廠邏輯，其資本支出依次投向AI基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)模型平臺及AI原生應(yīng)用、現(xiàn)有業(yè)務(wù)的AI轉(zhuǎn)型。AI投資擴張，事關(guān)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

但調(diào)低Capex，不去盲目堆算力，除了AI芯片供應(yīng)短缺，應(yīng)該還有相當(dāng)一部分原因是騰訊對AI發(fā)展的判斷。

談到競爭問題，騰訊管理層稱，“目前時間點，中國市場并不存在一個絕對優(yōu)勝的模型，各家處于一場相當(dāng)接近的競爭中?！?/p>

基礎(chǔ)模型的競爭非常激烈，以至于每個季度都有新的SOTA模型，而其領(lǐng)先優(yōu)勢也只能維持一段時間。在自家模型性能尚未確立絕對領(lǐng)先地位，且存在AI技術(shù)路線“黑天鵝”的風(fēng)險，是否要圍繞當(dāng)下模型大力擴建一整套基礎(chǔ)設(shè)施？

阿里的答案是yes，騰訊的答案是no。

騰訊在整個財報、業(yè)績會上，關(guān)注的是用有限資源開發(fā)出更好的模型，把AI想辦法融入自己業(yè)務(wù)（agent、AI廣告、讓“長青游戲”更長青），融入中國產(chǎn)業(yè)落地應(yīng)用場景。

騰訊首席戰(zhàn)略官James Mitchell此前稱，DeepSeek的突破終結(jié)了“LLM性能提升需要數(shù)量級增長的GPU”敘事，用現(xiàn)有GPU訓(xùn)練LLM的生產(chǎn)力大大提高，不必按原本預(yù)期速度采購GPU。

騰訊的焦點，是GPU資源的利用效率、商業(yè)化，而不是GPU的規(guī)模化，不在于去搶占未來的潛在的算力訂單——這是目前美國AI公司循環(huán)投資、股價“梯云縱”的邏輯，Capex競爭成了未來“存亡”之爭。

此刻是轉(zhuǎn)折點嗎？

在電商領(lǐng)域，阿里和騰訊曾經(jīng)同場競技過。

阿里用的是重劍：中供鐵軍培育了中國第一批觸網(wǎng)商家，做快遞履約的協(xié)同（菜鳥），維持和擴大雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，是實實在在的人力和物力投入。

騰訊的打法則一貫地輕，拍拍網(wǎng)失利后，騰訊把電商陣地交給了京東去守，如今的微信電商依舊相對輕運營。騰訊沒能吃到電商核心的紅利。但借助京東、美團吃到了一定賽道紅利。在“支付”的關(guān)鍵一環(huán)，微信支付，成為了后起之秀。

AI對社會肌理、商業(yè)運行模式的重構(gòu)，只會比電商更大。當(dāng)下的AI資本投資，會像電商基建投資，對此后的產(chǎn)業(yè)格局產(chǎn)生巨大的影響，甚至決定格局嗎？或者說，這個影響的決定性時期，是現(xiàn)在嗎？

阿里云目前部分在售的AI一體機，應(yīng)用了其自研AI芯片和其他國產(chǎn)芯片，號稱“代碼級兼容CUDA生態(tài)”。在pre-training階段的性能或許不夠，但推理任務(wù)需要的性能不必頂尖，國產(chǎn)芯片是夠用的。阿里在用AI云和私有化部署各種方案，去承接爆發(fā)的需求。

我們可以看到，國內(nèi)AI云市場的競爭依舊如火如荼，僅上半年tokens調(diào)用量較去年全年近4倍增長。

但騰訊對“英偉達平替”的采購，目前看更為謹慎。在談到自身的云業(yè)務(wù)時，騰訊的回答是，今年終于顯著增收了，業(yè)務(wù)實際盈利，但云業(yè)務(wù)一個限制因素是AI芯片的供應(yīng)，如果沒有限制，云服務(wù)收入增長應(yīng)該會更快?！皣a(chǎn)替代”，顯然還不在語境中。

據(jù)此前媒體報道，如今國內(nèi)的新政策，是用高達50%的電力優(yōu)惠，鼓勵國內(nèi)廠商采用國產(chǎn)算力。國產(chǎn)占比提升，這是一個必然的趨勢。

不過，這種遷移，除了能源成本、芯片性能，更重要的是開發(fā)體系的遷移。一個芯片體系，有一套自己的開發(fā)語言、工具鏈和生態(tài)，英偉達的CUDA最成熟，華為有CANN。

騰訊需要在設(shè)備部署方面給客戶先行完成配置，最好能讓用戶“無感遷移”。而這也是AI云未來跟同行競爭金融、政務(wù)、醫(yī)療等行業(yè)用戶，增強AI生態(tài)整體競爭力的必要。

在騰訊表現(xiàn)出些許克制之際，海外大廠的軍備競賽已經(jīng)進入到next level了，新的投資就像一顆顆炸彈投過來，AI的硬件供應(yīng)商、云服務(wù)商、模型公司開始了“循環(huán)投資”：

這相當(dāng)于，杠桿上再加杠桿，市場對“泡沫”的狂熱和恐慌同時發(fā)酵到極致。摩根士丹利預(yù)測，到2028年，數(shù)據(jù)中心建設(shè)的總支出將高達2.9萬億美元。但Alphabet、Meta等科技巨頭，即使用現(xiàn)金流支付大約一半，剩余1.5萬億美元的資金缺口必須通過外部融資來填補。借錢買芯片，成為現(xiàn)實。

國內(nèi)的情形，跟海外正在發(fā)生一些分化。整體來看，中國的公司在垂直場景落地，尤其是產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域?qū)崙?zhàn)探索更多。這幾乎也是中國作為供應(yīng)鏈大國，獨有的生態(tài)結(jié)構(gòu)。AI在制造業(yè)各行各業(yè)垂直領(lǐng)域的更縱深機會，是海外AI廠商主流競爭邏輯之外的東西。

面對這種機會，騰訊會繼續(xù)慢條斯理，把市場增量拱手讓人嗎？或許它只是在等一個時機，一個市場更確定，增加投資又不晚的時機。

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