作者 | 城投君

首次被列入票據(jù)逾期名單

11月7日，上海票交所披露《截至2025年10月31日承兌人逾期名單》，青島上合控股發(fā)展集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“上合控股”或“公司”）首次被列入該名單。根據(jù)披露信息，該公司票據(jù)承兌逾期余額1.00億元，累計(jì)逾期發(fā)生額3.57億元。

此外，在上述逾期名單中，還出現(xiàn)了上合控股三家子公司，即青島膠州灣發(fā)展集團(tuán)有限公司、青島上合城鄉(xiāng)融合發(fā)展集團(tuán)有限公司和青島上合城市更新集團(tuán)有限公司。

上合控股成立于2022年3月，是青島市重要的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資主體之一，承擔(dān)中國(guó)-上海合作組織地方經(jīng)貿(mào)合作示范區(qū)（以下簡(jiǎn)稱“上合示范區(qū)”）基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資職能，主要從事貿(mào)易銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、租賃等業(yè)務(wù)。截至2025年3月末，公司注冊(cè)資本為200億元，實(shí)收資本為104.77億元，公司控股股東為膠州市國(guó)有資產(chǎn)服務(wù)中心，實(shí)際控制人為中國(guó)青島市委中國(guó)——上海合作組織地方經(jīng)貿(mào)合作示范區(qū)管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“上合管委會(huì)”）。7月17日，大公國(guó)際發(fā)布2025年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告，確定維持青島上合控股發(fā)展集團(tuán)有限公司的主體信用等級(jí)為AAA，維持評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定。

營(yíng)收增長(zhǎng)難掩利潤(rùn)下滑

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，上合控股2025年中期營(yíng)業(yè)收入為75.17億元，同比增長(zhǎng)2.02%；利潤(rùn)總額2.6億元，凈利潤(rùn)1.99億元，同比下降21.60%；總資產(chǎn)2009.83億元，總負(fù)債1425.36億元，資產(chǎn)負(fù)債率70.92%；凈資產(chǎn)584.48億元；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為-4.91億元；流動(dòng)比率191.90%。

截至2024年末，上合控股營(yíng)業(yè)收入為178.41億元，同比增長(zhǎng)59.95%；利潤(rùn)總額7.29億元，凈利潤(rùn)4.82億元，同比下降26.38%；總資產(chǎn)1898.11億元，總負(fù)債1317.21億元，資產(chǎn)負(fù)債率69.40%；凈資產(chǎn)580.90億元；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~6.19億元；流動(dòng)比率197.16%。

2024年，公司營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)，毛利潤(rùn)同比小幅減少，毛利率同比下降主要系毛利率較低的貿(mào)易銷售業(yè)務(wù)規(guī)模大幅擴(kuò)張所致。

低毛利業(yè)務(wù)占比近六成，攤薄整體盈利能力

截至2024年末，上合控股貿(mào)易銷售收入為103.86億元，占比58.21%，毛利率為0.68%。公司銷售商品類別包括建材、橡膠、冷鏈?zhǔn)称贰⒛芑a(chǎn)品等。2024年銷售規(guī)模同比增加，主要系公司橡膠業(yè)務(wù)入選國(guó)家儲(chǔ)備橡膠庫(kù)，產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度提升帶來(lái)收入擴(kuò)張，此外公司開(kāi)拓有色金屬業(yè)務(wù)和糧食轉(zhuǎn)口貿(mào)易業(yè)務(wù)，但受銷售商品類別及結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，毛利潤(rùn)和毛利率同比均下降。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)收入為37.97億元，占比21.28%，毛利率為11.35%；包括為膠州開(kāi)發(fā)區(qū)及上合示范區(qū)建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。截至2025年3月末，公司基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要在建項(xiàng)目預(yù)算總投資238.26億元，已完成投資158.44億元，建成后通過(guò)財(cái)政補(bǔ)貼、政府回購(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)回款。整體來(lái)看，在建及擬建項(xiàng)目待投資規(guī)模仍較大，回款進(jìn)程受政府回購(gòu)計(jì)劃影響較大具有不確定性，公司未來(lái)仍面臨一定資金支出壓力。

其他收入為13.98億元，占比7.84%，毛利率為8.15%；包括灌溉、物業(yè)服務(wù)、勞務(wù)派遣及物流服務(wù)等。房地產(chǎn)收入為12.39億元，占比6.95%，毛利率為1.11%；收入主要來(lái)自商品房開(kāi)發(fā)與銷售。截至2025年3月末，公司在建及擬建商品房項(xiàng)目待投資規(guī)模仍較大，未來(lái)仍面臨一定資金支出壓力。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流雖已轉(zhuǎn)正，短期債務(wù)償還壓力尚存

截至2024年末，上合控股總資產(chǎn)為1898.11億元，同比增長(zhǎng)11.52%，其他應(yīng)收款和存貨在總資產(chǎn)中均占比較大，對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性仍存在一定影響。

流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1255.33億元，占比66.14%，主要由存貨、其他應(yīng)收款、合同資產(chǎn)、貨幣資金構(gòu)成。其中，2024年公司存貨為464.56億元，占比24.47%，以開(kāi)發(fā)成本為主。其他應(yīng)收款為367.23億元，占比19.35%，主要為上合管委會(huì)及膠州市財(cái)政局的應(yīng)收款項(xiàng)。

非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)642.78億元，占比33.86%，主要由無(wú)形資產(chǎn)、在建工程、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)構(gòu)成。其中，2024年無(wú)形資產(chǎn)為202.82億元，占比10.69%。在建工程為140.68 億元，占比7.41%。截至2024年末，公司受限資產(chǎn)賬面價(jià)值為219.96億元，占合并凈資產(chǎn)的37.87%，主要為貨幣資金、存貨、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)。受限原因包括用于擔(dān)保的定期存款、貸款抵押、貸款質(zhì)押擔(dān)保、借款抵押、融資租賃借款等。

截至2024年末，上合控股總負(fù)債為1317.21億元，資產(chǎn)負(fù)債率為69.40%。其中流動(dòng)負(fù)債合計(jì)636.70億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債為202.83億元；非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)680.51億元，主要由長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券和長(zhǎng)期應(yīng)付款等構(gòu)成。

總有息債務(wù)為964.75億元；短期有息債務(wù)為384.99億元，占比29.23%；長(zhǎng)期有息債務(wù)為579.76億元，占比44.01%。2024年末，公司總有息債務(wù)規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)，仍以長(zhǎng)期有息債務(wù)為主；總有息債務(wù)在總負(fù)債中占比仍較高，公司面臨一定債務(wù)壓力；公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為34.09億元，仍無(wú)法完全覆蓋短期有息債務(wù)，公司存在短期償債壓力。

2022-2024年，上合控股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-145.73億元、-102.10億元、6.19億元。2024年隨業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比轉(zhuǎn)為凈流入，對(duì)利息和債務(wù)的保障程度提高。

2024年，公司EBITDA利息保障倍數(shù)為0.84倍，盈利對(duì)利息的覆蓋能力繼續(xù)下降，公司仍面臨一定的償付壓力；總有息債務(wù)/EBITDA為50.11倍，盈利對(duì)負(fù)債的保障能力仍較弱。

政府補(bǔ)助7.23億元，與凈利潤(rùn)呈現(xiàn)1.5倍倒掛

上合控股作為青島市重要的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資主體之一，2024年繼續(xù)得到政府在資產(chǎn)劃撥、資本金注入、政府補(bǔ)助、財(cái)政貼息和稅收優(yōu)惠等多方面的有力支持。

資產(chǎn)劃撥方面，2024年公司獲得無(wú)償劃入土地、宿舍、項(xiàng)目、車位等資產(chǎn)，增加資本公積4.47億元。

資本金注入方面，根據(jù)膠州市財(cái)政局國(guó)庫(kù)支付中心國(guó)有企業(yè)資本金注入項(xiàng)目，2024年公司收到貨幣資金334.80萬(wàn)元計(jì)入實(shí)收資本。

政府補(bǔ)助方面，2024 年公司收到計(jì)入其他收益的政府補(bǔ)助7.23億元。

財(cái)政貼息方面，上合控股部分一級(jí)子公司貸款利息由上合管委會(huì)承擔(dān)，部分一級(jí)子公司相應(yīng)融資、貸款所產(chǎn)生的利息由膠州市財(cái)政予以支持、承擔(dān)。

稅收優(yōu)惠方面，上合控股部分一級(jí)子公司獲得的縣級(jí)以上各級(jí)人民政府財(cái)政部門(mén)及其他部門(mén)的財(cái)政性資金可計(jì)入公司經(jīng)營(yíng)性收入，暫不納入所得稅征收范圍；城市建設(shè)過(guò)程中，因融資發(fā)生的相關(guān)稅費(fèi)允許掛賬處理，暫不繳納，若存續(xù)經(jīng)營(yíng)期間因不可抗拒因素需補(bǔ)交相關(guān)稅費(fèi)的，由上合管委會(huì)和膠州市財(cái)政局協(xié)調(diào)相關(guān)部門(mén)給予優(yōu)惠政策支持或代為繳納。2024年，上合控股期間費(fèi)用為10.87億元，凈利潤(rùn)為4.82億元，期間費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)形成一定侵蝕；政府補(bǔ)助仍是公司利潤(rùn)的重要補(bǔ)充。

評(píng)級(jí)報(bào)告提示風(fēng)險(xiǎn)

大公國(guó)際在2025年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告中指出，需要從以下幾點(diǎn)關(guān)注上合控股未來(lái)發(fā)展。

第一，上合控股在建及擬建基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、商品房及自營(yíng)項(xiàng)目待投資規(guī)模仍較大，公司未來(lái)仍面臨一定資金支出壓力。

第二，上合控股2024年期間費(fèi)用同比增長(zhǎng)，對(duì)利潤(rùn)形成一定侵蝕。

第三，截至2024年末，上合控股其他應(yīng)收款和存貨在總資產(chǎn)中均占比較大，對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性仍存在一定影響。

第四，截至2024年末，上合控股總有息債務(wù)規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)，在總負(fù)債中占比仍較高，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額仍無(wú)法覆蓋短期有息債務(wù)，公司存在短期償債壓力。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)、公司債券年度報(bào)告、公司主體與相關(guān)債項(xiàng)跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告、公司債券受托管理事務(wù)報(bào)告、公開(kāi)債券募集說(shuō)明書(shū)及行業(yè)研報(bào)等公開(kāi)數(shù)據(jù)。