導(dǎo)語：“二代”接班5年，海瀾之家還是“爸爸裝”？

摘要：

1、男裝“龍頭”：亞洲男裝市占率第一、國內(nèi)唯一營收破百億的男裝品牌。

2、主品牌營收下降：主品牌海瀾之家系列營收連續(xù)下滑、加盟體系關(guān)店數(shù)百家，庫存突破百億元、營收規(guī)模五年徘徊不前，海外業(yè)務(wù)占比不足2%，增長“瓶頸”待解。

3、管理層變動：高管在遞表前夕離任、家族持股高度集中、累計分紅214億元引發(fā)關(guān)注。

為了從“男人的衣柜”走向“全球的衣柜”，海瀾之家（600198.SH）再次走到資本市場的門口。

近日，海瀾之家正式遞表港交所，計劃在港交所主板掛牌，試圖實現(xiàn)A+H雙地上市。值得一提的是，2025年是海瀾之家實施“2025–2030年戰(zhàn)略升級計劃”的首年，并把國際化作為品牌版圖拓展的重要板塊之一。

實際上，目前海瀾之家面臨的痛點之一正是品牌年輕化問題。

按照弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，海瀾之家自2014年起連續(xù)11年位列亞洲男裝市場第一，2024年中國男裝市場份額達到5.6%，超過第二至第五名的總和，甚至仍然是國內(nèi)唯一年營收突破100億元的男裝品牌。

然而“國民男裝龍頭”的另一面，則是營收瓶頸、存貨高企、加盟體系收縮、品牌老化、主力業(yè)務(wù)增長乏力等問題。年輕消費者更是對海瀾之家冠以“爸爸裝”的印象，雖然海瀾之家找來了林更新、潘展樂、曾舜晞等潮流明星代言，但這些刻板印象仍然難以在短期內(nèi)改變。

接班五年的“二代”周立宸，在品牌年輕化和國際化的變革上，能否扭轉(zhuǎn)市場印象、再創(chuàng)業(yè)績新高？

01 “海瀾之家”系列連續(xù)兩年營收下滑

截至2025年前三季度，海瀾之家全球門店（直營、加盟及其他）達到7178家，在海外覆蓋東南亞、中東、非洲、大洋洲等地區(qū)。

但這些規(guī)模背后，是持續(xù)增長的乏力。從2020年開始，海瀾之家的營收結(jié)束了之前長達7年的連續(xù)增長，而是陷入了從增長到下滑的重復(fù)性“怪圈”，而且至今也沒有突破過2019年219.7億元的營收峰值。

巧合的是，2020年也是“二代”周立宸接任父親周建平董事長職務(wù)的時刻。從2020年至今，周立宸接班已5年有余，但營收規(guī)模始終徘徊在200億元的規(guī)模。

在營收“瓶頸”的背后，是海瀾之家給消費者的品牌印象仍停留在“中年男性服裝”，以“男人的衣柜”為標簽的海瀾之家，被消費者開玩笑稱是“爸爸的衣柜”。

招股書顯示，海瀾之家目前有多個品牌，主品牌包括“海瀾之家 (HLA)”、女裝品牌“OVV”、潮流品牌“黑鯨 (HLAJEANS)”、嬰童品牌“英氏 (YeeHoO)”等；在國際品牌合作方面，公司獨家代理奧地利運動品牌 HEAD（海德）的中國區(qū)業(yè)務(wù)，獨家授權(quán)代理阿迪達斯 FCC 系列產(chǎn)品在中國大陸的零售業(yè)務(wù)。此外，公司還開展職業(yè)裝定制業(yè)務(wù)“海瀾團購定制”。

其中作為主品牌的海瀾之家貢獻了公司大部分收入，2022年至2024年以及2025年上半年在總營收中的占比分別為75.1%、78.0%、74.8%及74.1%。

但主品牌海瀾之家已經(jīng)顯現(xiàn)了增速頹勢。財報顯示，2024年海瀾之家系列營收達到152.7億元，同比下降7.22%；2025年前三季度，主品牌海瀾之家營收雖然達到108.49億元，但同比下降近4%。

此外，在海瀾之家系列直營門店增加的同時，加盟店及其他門店卻在快速縮減，其2024年該類型門店僅新開72家，但關(guān)閉了431家；2025年前三季度，新開了47家，關(guān)閉的門店則多達311家。

不到兩年的時間，海瀾之家系列的加盟店及其他門店從4724家縮減到4101家。

不難看出，海瀾之家系列在加強直營，減少加盟的過程中，營收不可避免的受到了影響。

02 超百億存貨

海瀾之家并非第一次嘗試IPO，它在A股上市已滿十年。海瀾之家早在2012年就曾嘗試深交所主板上市，但那次并未成功。2014年，海瀾之家通過借殼凱諾科技曲線上市，成為“A股男裝第一股”。借殼上市兩年內(nèi)，海瀾之家業(yè)績短暫暴漲，但隨后便快速滑入波動區(qū)間。

從現(xiàn)金流情況來看，海瀾之家這一次赴港上市，除了推進國際化戰(zhàn)略、擴張渠道、強化銷售網(wǎng)絡(luò)、品牌創(chuàng)新外，也有在主營業(yè)務(wù)承壓背景下尋找新的資本出口的“剛需”。

2025年三季度，海瀾之家貨幣資金約55.87億元，但應(yīng)付賬款已經(jīng)達到94.59億元，一年內(nèi)到期的非流動負債9.68億元，總負債148.2億元，資產(chǎn)負債率達到44.79%

更需要注意的是，近五年來，海瀾之家的存貨規(guī)模在持續(xù)攀升，從2020年的74.16億元逐步擴大至2025年上半年的102.55億元。

造成庫存持續(xù)增加的原因中，海瀾之家的“ODM（代工）”模式被廣泛關(guān)注。

在這種模式下，海瀾之家的大部分生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包給供應(yīng)商，并對供應(yīng)商提供的貨物分成“可退貨”與“不可退貨”兩種。這樣一來，海瀾之家終端賣不掉的部分產(chǎn)品可以退給供應(yīng)商，減少了積壓風險，但在海瀾之家將商品銷售出去或退給供應(yīng)商之前，這部分貨物還是以庫存的形式提現(xiàn)在財務(wù)報表上，堆積的存貨越多，越會占用公司更多的營運資金。

不過，相對于市場分析，海瀾之家給出了一份不同的官方解釋表示，截至2024年底，公司存貨從2023年的93.37億元增加28.4%至119.87億元，一方面是收購斯搏茲后，存貨合并，另一方面是公司銷量在2024年下降，導(dǎo)致庫存水平上升。

截至2025年上半年，海瀾之家存貨相比2024年底有所降低，公司表示，這主要是當時的庫存中更多由夏季服飾組成，而夏季服飾的單價通常低于冬季服飾。2025年上半年，海瀾之家可退貨產(chǎn)品價值達71.04億元，占存貨比重66.02%；而不可退貨庫存則計提跌價準備8.59億元，跌價比例20.44%。

此外，海瀾之家的庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)在2020年約263.64天，但截至2025上半年，已經(jīng)增加至322.58天。

超過300天的庫存周期，被業(yè)內(nèi)視為“高度積壓”信號。同時，庫存結(jié)構(gòu)也揭示了風險，起庫存商品71.69億元，委托代銷商品27.21億元。

03 二代的“國際夢”

就在海瀾之家宣布遞表港交所前幾天，該公司副總經(jīng)理、渠道營運中心負責人徐興福辭職。他負責的渠道運營，對海瀾之家來說可是影響收入的重要環(huán)節(jié)。

雖然海瀾之家公告稱徐興福辭仍在上市公司或下屬公司任職，但高管在IPO前夕離任，仍被外界高度重視。

海瀾之家由江陰富豪周建平創(chuàng)立，其家族持股高度集中，實際控制權(quán)牢牢掌握在周氏家族手中。

IPO前，周建平、周立宸、周晏齊、海瀾投資、海瀾集團及榮基國際共同控制總股本的約60.13%，周立宸為周建平的兒子，周晏齊為周建平的女兒，周立宸為周晏齊女士的弟弟。

其中，海瀾投資通過海瀾集團持股36.77%，而周建平持有海瀾投資28%股權(quán)，周立宸持股27%，周晏齊女士持股為5.9%。榮基國際為周晏齊100%股權(quán)的企業(yè)，一共持股23%。

據(jù)東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)，海瀾之家累計派現(xiàn)214億元，累計融資170.3億元。按照周氏家族的持股比例測算，這些分紅顯然大部分進了周氏家族的賬戶。

在業(yè)績波動、庫存攀升、經(jīng)營現(xiàn)金流緊繃的情況下仍堅持高分紅，難免引來市場質(zhì)疑。

2020年周立宸正式接任董事長，推進年輕化、品牌多元化、國際化，但銷售費用與存貨卻迅速飆升。

而管理層希望構(gòu)建的多品牌矩陣——包括黑鯨、OVV、英氏等——至2025年上半年僅貢獻不到10%的營收，遠不及對主品牌的投入。

相比之下，主品牌仍貢獻70%以上收入，卻連續(xù)多個季度增長乏力，甚至首次出現(xiàn)下滑。

此外，從財報表現(xiàn)來看，盡管海瀾之家的海外增速比較快，但整體規(guī)模并不大，對全局影響也并不明顯。財報顯示，2022年至2024年，其海外營收分別為2.19億元、2.72億元、3.55億元，其總營收占比分別為1.22%、1.31%、1.76%。

2025年上半年，海外市場門店數(shù)為 111 家，海外地區(qū)實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入 2.06 億元，較上年同期增長27.42%。

2025年11月，MSCI在調(diào)整中國指數(shù)成分時，將海瀾之家剔除。而2020年，富時羅素指數(shù)也曾做過同樣的動作。

這兩次被剔除背后，一些已經(jīng)凸顯的問題不容忽視，諸如業(yè)績波動性大、主品牌增長疲弱

加盟體系持續(xù)收縮、高庫存等，這可能被外界或投資人看做公司面臨的市場風險。

在沖刺港股IPO時，海瀾之家還需要更好的業(yè)績和布局，來消除市場的疑惑。