進(jìn)入11月后，險企發(fā)債節(jié)奏明顯加快。

11月，就有招商局仁和人壽、紫金財險、平安財險、中國財產(chǎn)再保險、英大泰和人壽、中郵人壽等6家險企發(fā)債補(bǔ)充資本。其中，中郵人壽發(fā)行了12.7億元永續(xù)債，其余5家險企共計發(fā)行143億元資本補(bǔ)充債。

從今年險企發(fā)債情況來看，目前有19家險企發(fā)行資本補(bǔ)充債或永續(xù)債，合計發(fā)行規(guī)模約741.7億元。其中，10家險企發(fā)行永續(xù)債，發(fā)行規(guī)模合計約499.7億元，占比近七成。

站在當(dāng)下的節(jié)點(diǎn)，似乎很能理解為何險企加快發(fā)債節(jié)奏。監(jiān)管在2024年末將“償二代”二期過渡期延長至2025年底，大限來臨，險企通過發(fā)債“補(bǔ)血”緊迫感明顯增強(qiáng)。

永續(xù)債成“主力”

2025年正在倒計時，從今年全年來看，險企在前三個月的發(fā)債節(jié)奏較快，有10家險企發(fā)債。隨后幾個月進(jìn)入“停滯期”，直到9月，險企又重新發(fā)債“補(bǔ)血”。其中，9月有2家險企發(fā)債，10月有1家險企發(fā)債，11月有6家險企發(fā)債。

從發(fā)行額度來看，平安人壽在今年2月發(fā)行130億元永續(xù)債額度最高，其余險企的發(fā)行額度為5億元到90億元不等。

從票面利率來看，今年險企發(fā)行的資本補(bǔ)充債和永續(xù)債的票面利率集中在2%-3%區(qū)間，中韓人壽14億元資本補(bǔ)充債券的票面利率最高，為2.8%。

從債券類型來看，永續(xù)債“挑大梁”，有10家險企發(fā)行永續(xù)債，發(fā)行額度占近七成。具體來看，平安人壽發(fā)行130億元，太平人壽發(fā)行90億元，工銀安盛人壽發(fā)行70億元，泰康人壽發(fā)行60億元，陽光人壽發(fā)行50億元，中銀三星人壽發(fā)行30億元，交銀人壽發(fā)行27億元，泰康養(yǎng)老發(fā)行20億元，中郵人壽發(fā)行12.7億元，招商信諾人壽發(fā)行10億元。

永續(xù)債，是指保險公司發(fā)行的沒有固定期限、含有減記或轉(zhuǎn)股條款、在持續(xù)經(jīng)營狀態(tài)下和破產(chǎn)清算狀態(tài)下均可以吸收損失、滿足償付能力監(jiān)管要求的資本補(bǔ)充債券。

事實(shí)上，我國險企發(fā)行永續(xù)債的歷史并不長。2022年8月，中國人民銀行與原中國銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于保險公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知》，保險永續(xù)債監(jiān)管規(guī)則正式落地。泰康人壽2023年9月獲批發(fā)行永續(xù)債200億元，標(biāo)志著險企版永續(xù)債“開閘”。

不過，短短兩年多時間，永續(xù)債已然成為險企發(fā)債主流。究其原因，一般的資本補(bǔ)充債能夠補(bǔ)充險企的附屬一級資本，提升綜合償付能力充足率，而永續(xù)債則能夠補(bǔ)充核心二級資本，提升核心償付能力充足率。除了資本認(rèn)定，永續(xù)債和資本補(bǔ)充債還有發(fā)行期限、清償順序的區(qū)別，比如在償付順序方面，資本補(bǔ)充債在清償順序上優(yōu)先于永續(xù)債和其他次級債務(wù)，永續(xù)債的償付通常排在更后的位置，具有更強(qiáng)的次級屬性。

“償二代”二期過渡期逼近

為緩解部分險企的償付能力壓力，監(jiān)管在2024年底將“償二代”二期過渡期延長一年。

2024年12月20日，金融監(jiān)管總局發(fā)布《關(guān)于延長保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則（Ⅱ）實(shí)施過渡期有關(guān)事項(xiàng)的通知》明確指出，將原定2024年底結(jié)束的保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則（Ⅱ）過渡期延長至2025年底。對于因新舊規(guī)則切換對償付能力充足率影響較大的保險公司，可與金融監(jiān)管總局及派出機(jī)構(gòu)溝通過渡期政策，金融監(jiān)管總局將一司一策確定過渡期政策。原已享受過渡期政策的單家保險公司，2025年過渡期政策原則上不得優(yōu)于保險公司原過渡期最后一年享受的政策。

而眼下，“償二代”二期過渡期還剩下1個多月的時間，行業(yè)險企發(fā)債節(jié)奏明顯加快。

其實(shí)，在2024年9月的保險業(yè)新“國十條”中，也強(qiáng)調(diào)了險企“補(bǔ)血”的重要性。2024年9月11日，國務(wù)院對外發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險推動保險業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（以下簡稱《若干意見》）?！度舾梢庖姟饭?0條，因此也被稱為保險業(yè)新“國十條”。為了增強(qiáng)保險業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力，新“國十條”提到，改善經(jīng)營效益，提升內(nèi)源性資本補(bǔ)充能力。拓寬資本補(bǔ)充渠道，健全資本補(bǔ)充監(jiān)管制度。增加債務(wù)性資本補(bǔ)充工具。這為險企補(bǔ)充資本指明了方向。

在東海證券看來，保險業(yè)新“國十條”明確將優(yōu)化償付能力和準(zhǔn)備金監(jiān)管政策，提升內(nèi)源性資本補(bǔ)充能力，“償二代”二期工程過渡期延長，給予部分償付能力承壓的中小機(jī)構(gòu)一定調(diào)整空間，避免因資本確認(rèn)不充分而導(dǎo)致償付能力預(yù)警，契合新“國十條”中健全風(fēng)險預(yù)警體系，壓實(shí)預(yù)警響應(yīng)責(zé)任的監(jiān)管指引。

廣發(fā)證券則認(rèn)為，在未來中短期內(nèi)長端利率中樞下行壓力較大的背景下，且未來若與新會計準(zhǔn)則掛鉤的背景下，凈資產(chǎn)波動將明顯提升，期待償付能力規(guī)則的進(jìn)一步優(yōu)化，緩解保險資金入市的掣肘，而較為穩(wěn)定的高股息以及長股投等權(quán)益資產(chǎn)有望在利率中樞下移背景下提振投資收益率。

險企償付能力“承壓”

需要提及的一個現(xiàn)實(shí)情況是，險企償付能力正處于“承壓”狀態(tài)。

11月14日，金融監(jiān)管總局官網(wǎng)披露的2025年保險公司償付能力情況表顯示，從今年三季度情況來看，險企的綜合償付能力充足率和核心償付能力充足率呈現(xiàn)下降態(tài)勢。截至今年一季度末、二季度末、三季度末、險企綜合償付能力充足率分別為204.5%、204.5%、186.3%；核心償付能力充足率分別為146.5%、147.8%、134.3%。

華創(chuàng)證券對部分主要險企的三季度償付能力進(jìn)行分析，并認(rèn)為險企償付能力的下降主要受權(quán)益資產(chǎn)配置影響?！叭径葯?quán)益市場明顯活躍向好，險企或積極把握市場機(jī)遇，擇機(jī)增配權(quán)益資產(chǎn)，以此提升投資回報。但同時，權(quán)益資產(chǎn)波動顯著高于其他資產(chǎn)，資本占用較為明顯，侵蝕險企償付能力。”華創(chuàng)證券如是解釋。

與此同時，華創(chuàng)證券認(rèn)為，由于業(yè)務(wù)久期屬性差異， 財險公司杠桿低于壽險公司，權(quán)益資產(chǎn)波動的影響亦小于壽險公司；同時，預(yù)計受益于自然災(zāi)害同比減少和費(fèi)用管控趨嚴(yán)，財險承保盈利提升，內(nèi)生性增長抵消部分權(quán)益資產(chǎn)波動的負(fù)面影響。

值得一提的是，雖然政策層和監(jiān)管層在鼓勵“險資入市、長線長投”，但是險資權(quán)益資產(chǎn)配置比例受到償付能力充足率的影響。

今年4月，金融監(jiān)管總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整保險資金權(quán)益類資產(chǎn)監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》。根據(jù)該《通知》，險企償付能力充足率將直接影響其權(quán)益資產(chǎn)配置比例，比如，上季末綜合償付能力充足率超過100%（含此數(shù)，下同）低于150%的，權(quán)益類資產(chǎn)賬面余額不得高于本公司上季末總資產(chǎn)的20%；上季末綜合償付能力充足率超過150%低于250%的，權(quán)益類資產(chǎn)賬面余額不得高于本公司上季末總資產(chǎn)的30%；上季末綜合償付能力充足率超過250%低于350%的，權(quán)益類資產(chǎn)賬面余額不得高于本公司上季末總資產(chǎn)的40%等。

也因此，中泰證券研報認(rèn)為，在當(dāng)前環(huán)境下，保險公司，尤其是壽險公司面臨資本約束的“不可能性三角形”，即在不進(jìn)行外源性資本補(bǔ)充的前提下，險資需要面臨“提高償付能力充足率—增加權(quán)益配置比例—外部持續(xù)低利率環(huán)境延續(xù)”的三角困境，后續(xù)進(jìn)一步觀察監(jiān)管對于險企配置股票償付能力松綁的可能性。

總體而言，在“償二代”二期過渡期已經(jīng)進(jìn)入倒計時狀態(tài)下，險企對于增強(qiáng)償付能力的緊迫性增強(qiáng)。對于險企來說，發(fā)債“補(bǔ)血”有利于增強(qiáng)風(fēng)險抵御能力，支持業(yè)務(wù)拓展和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型等。對于投保人而言，險企提高償付能力充足率也有助于確保保單利益得到兌現(xiàn)，是一份安全和信心的保障。當(dāng)然，險企提高償付能力充足率除了發(fā)行資本補(bǔ)充債券來“開源”，還可以通過“節(jié)流”的方式，如調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資產(chǎn)配置、提升風(fēng)險管理水平等來得以實(shí)現(xiàn)。