導(dǎo)讀：在過(guò)去幾年中，恐怕沒(méi)有一家正尋求A股上市的企業(yè)像海菲曼一般在最近24個(gè)月中竟兩換財(cái)務(wù)總監(jiān)，且在上市審核的關(guān)鍵期，董秘又突然蹊蹺離職，這也使得其高管團(tuán)隊(duì)與報(bào)告初期相較，2/3的人員發(fā)生的變化。

本文由叩叩財(cái)經(jīng)（ID：koukouipo)獨(dú)家原創(chuàng)首發(fā)

作者：周嘉薇@北京

編輯：翟 睿@北京

北交所上市審核的步履正在肉眼可見地提速。

截止到2025年11月27日，在尚未完結(jié)的2025年11月中，北交所已經(jīng)召開上市委審議會(huì)議多達(dá)10次，11家企業(yè)的上市申請(qǐng)已在這一系列會(huì)議上獲得了表決審核的機(jī)會(huì)，無(wú)論是審議會(huì)議的召開頻率還是“上會(huì)”受審的企業(yè)數(shù)量，皆創(chuàng)下了北交所自2023年9月以來(lái)的單月新高。

2025年11月28日，北交所在本月召開的第11場(chǎng)上市委審議會(huì)議還將繼續(xù)啟幕，在這場(chǎng)壓軸11月底的當(dāng)月最后一場(chǎng)上市委會(huì)議上，昆山海菲曼科技集團(tuán)股份有限公司（下稱“海菲曼”）幸運(yùn)地獲得了“上會(huì)”審核之機(jī)，不出意外的話，海菲曼的有關(guān)人士將在當(dāng)日上午9時(shí)現(xiàn)身會(huì)議現(xiàn)場(chǎng)，接受北交所上市委員們對(duì)其上市申請(qǐng)是否符合發(fā)行條件的問(wèn)詢和表決。

耳機(jī)發(fā)燒友應(yīng)該對(duì)HIFIMAN的名字并不陌生。

作為定位于高端耳機(jī)品牌，HIFIMAN在頂級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)中占據(jù)了一定的江湖地位。

據(jù)HIFIMAN官網(wǎng)稱，HIFIMAN是2007年其創(chuàng)始人邊仿在美國(guó)紐約留學(xué)期間創(chuàng)立的中國(guó)電聲品牌。2011年總部遷回中國(guó)并建立自有生產(chǎn)基地，主營(yíng)發(fā)燒級(jí)耳機(jī)、解碼耳放設(shè)備和音樂(lè)播放器等數(shù)碼音頻產(chǎn)品。

海菲曼就是這家由HIFIMAN在2011年遷回中國(guó)后所設(shè)立的總部企業(yè)。

公開信息顯示，海菲曼成立于2011年4月19日，2023年4月21日整體變更為股份有限公司，主要從事自主品牌“HIFIMAN”終端電聲產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司產(chǎn)品包括頭戴式耳機(jī)、真無(wú)線耳機(jī)、有線入耳式耳機(jī)、播放設(shè)備等。

海菲曼是在2024年12月底在申港證券的保薦下向北交所遞交上市申請(qǐng)并獲得受理的。

按照海菲曼最新公布的上市招股書（上會(huì)稿）顯示，其欲通過(guò)此次北交所上市發(fā)行不超過(guò)1280.8萬(wàn)股新股以募集資金4.3億元投向“先進(jìn)聲學(xué)元器件和整機(jī)產(chǎn)能提升項(xiàng)目”、“監(jiān)聽級(jí)納米振膜及工業(yè)DAC芯片研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”和“全球品牌及運(yùn)營(yíng)總部建設(shè)項(xiàng)目”。

事實(shí)上，這并非海菲曼最初設(shè)想的上市融資方案。

和近期大多數(shù)獲得“上會(huì)”受審機(jī)會(huì)的擬北交所上市企業(yè)一樣，在監(jiān)管層對(duì)其募投項(xiàng)目必要性和合理性的詰問(wèn)之下，海菲曼也不得不犧牲融資規(guī)模以換取上市審核的迅速推進(jìn)。

按照2024年底海菲曼最初向北交所遞交的上市計(jì)劃顯示，其原本計(jì)劃的募投項(xiàng)目雖較此后未有變化，但募集的資金規(guī)模則高達(dá)5.5億。

2025年11月20日，也即是在北交所宣布海菲曼即將被安排“上會(huì)”受審的前夜，海菲曼才緊急調(diào)整上市募投計(jì)劃，足足削減去1.2億規(guī)模。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，北交所一開始也并非海菲曼上市的首選之地。

在2023年12月10日，海菲曼與申港證券簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議正式開啟上市的資本化道路之后，其目標(biāo)在較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)都是指向科創(chuàng)板IPO而去的。

2024年6月，在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)半年時(shí)間的上市輔導(dǎo)后，“科創(chuàng)屬性”并不算明顯，且營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)速度難以企及科創(chuàng)板上市條件的海菲曼才總算“認(rèn)清了現(xiàn)實(shí)”——上市門檻更低且審核包容度更大的北交所才是其能盡快完成資本化的最佳路徑，于是“經(jīng)綜合考慮公司發(fā)展戰(zhàn)略、資本市場(chǎng)環(huán)境和政策等諸多因素”，在“認(rèn)真研究和審慎思考”后，海菲曼最終才不得屈就于北交所。

在如今獲得大批企業(yè)青睞的北交所上市受理名單中，海菲曼的業(yè)績(jī)并不算出色。在剛剛過(guò)去的“最近一年”2024年中，其以2.26億的營(yíng)業(yè)收入錄得了6436萬(wàn)的扣非凈利潤(rùn)。

然而在2025年1月至7月，北交所受理的115家擬上市企業(yè)的“最近一年”平均利潤(rùn)都已經(jīng)達(dá)到了9597.78萬(wàn)元。

不過(guò)海菲曼勝在業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性較為出色。

在2022年至2024年間，海菲曼營(yíng)業(yè)收入從1.53億持續(xù)增長(zhǎng)至2.26億，三年來(lái)營(yíng)收的復(fù)合增長(zhǎng)率約為21%，這一增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)雖然難以企及科創(chuàng)板所要求的最新申報(bào)條件“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到25%，或最近一年?duì)I業(yè)收入金額達(dá)到3億元”。但在此期間，海菲曼對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)從最初的3602.5萬(wàn)起步增長(zhǎng)到近6500萬(wàn)，復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)了33.6%。

而在剛剛過(guò)去的2025年上半年，海菲曼又再交出了一張優(yōu)異的經(jīng)營(yíng)成績(jī)單，在2025年的前六個(gè)月中，其營(yíng)業(yè)收入突破1億同比增長(zhǎng)20.77%，對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)約3098.3萬(wàn)，同比增長(zhǎng)達(dá)到50.44%。

在利潤(rùn)凌厲勃發(fā)的基礎(chǔ)上，海菲曼的上市申請(qǐng)獲得北交所的受理自不在話下。

當(dāng)然，上市報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)的不斷突破，自然引發(fā)了監(jiān)管層對(duì)海菲曼經(jīng)營(yíng)持續(xù)性和業(yè)績(jī)真實(shí)性的關(guān)注。

畢竟，海菲曼那主營(yíng)業(yè)務(wù)高達(dá)70%的毛利率和近百萬(wàn)元的人均產(chǎn)值，都顯著高于同行可比企業(yè)。

更有意思的是，海菲曼在研發(fā)投入占比上，還遠(yuǎn)低于同行平均水平。

“在即將召開的上市委會(huì)議上，海菲曼業(yè)績(jī)的持續(xù)性和合理性問(wèn)題很大可能還將被監(jiān)管層問(wèn)詢和質(zhì)疑，如果海菲曼能順利應(yīng)對(duì)并給出合理的解釋，其通過(guò)北交所上市委的審核可能性較大?！币晃粊?lái)自于滬上某大型券商的資深保薦代表人告訴叩叩財(cái)經(jīng)。

不過(guò)，除了經(jīng)營(yíng)層面的爭(zhēng)議外，海菲曼在近兩年內(nèi)的上市報(bào)告期內(nèi)，其高層管理人員的頻繁動(dòng)蕩，對(duì)于一家擬上市企業(yè)來(lái)說(shuō)，也較為罕見。

在過(guò)去幾年中，恐怕沒(méi)有一家正尋求A股上市的企業(yè)像海菲曼一般在最近24個(gè)月中竟兩換財(cái)務(wù)總監(jiān)，且在上市審核的關(guān)鍵期，董秘又突然蹊蹺離職，這也使得其高管團(tuán)隊(duì)與報(bào)告初期相較，2/3的人員發(fā)生的變化。

“財(cái)務(wù)總監(jiān)和董秘在擬上市企業(yè)中扮演的角色不言而喻，涉及到財(cái)務(wù)合規(guī)性和信息披露等內(nèi)控問(wèn)題的方方面面，相關(guān)職務(wù)頻繁變更，很難不讓人對(duì)海菲曼在過(guò)去一段時(shí)間內(nèi)財(cái)務(wù)問(wèn)題的健全與否產(chǎn)生懷疑，同樣也會(huì)對(duì)其管理的穩(wěn)定性引發(fā)聯(lián)想。”上述資深保薦代表人告訴叩叩財(cái)經(jīng)，畢竟，按照監(jiān)管層相關(guān)要求，申報(bào)北交所上市的企業(yè)需最近 24 個(gè)月內(nèi)董事、高級(jí)管理人員未發(fā)生重大不利變化。

順帶說(shuō)一句。

不知道海菲曼是在什么機(jī)緣巧合之下會(huì)選定申港證券作為其北交所上市闖關(guān)的保薦人的。

畢竟，在國(guó)內(nèi)券商中，申港證券的投行業(yè)務(wù)可謂名不見經(jīng)傳，業(yè)內(nèi)排名幾近尾部，在北交所上市保薦中，自北交所正式成立以來(lái)，申港證券也還未曾有過(guò)保薦成功的案例。

可能正是保薦經(jīng)驗(yàn)的缺乏，在對(duì)海菲曼此次上市的保薦過(guò)程中，海菲曼在回答北交所的上市問(wèn)詢時(shí)，還出現(xiàn)了問(wèn)題“漏答”的低級(jí)失誤，在回復(fù)北交所的首輪問(wèn)詢時(shí)，對(duì)于北交所提出的要求其“對(duì)應(yīng)每份持股平臺(tái)出資額及每股發(fā)行人股份的出資成本、結(jié)合商譽(yù)確認(rèn)金額說(shuō)明相關(guān)無(wú)形資產(chǎn)確認(rèn)是否充分”等多項(xiàng)問(wèn)題未予回答。

經(jīng)過(guò)近一年時(shí)間的前期審核，海菲曼終于一路跌跌撞撞來(lái)到了北交所上市委審議會(huì)議的大門前，其是否能成為申港證券在北交所上市業(yè)務(wù)突破的第一股？

拭目以待。

1）高毛利率和低研發(fā)的“相悖”

利潤(rùn)的高速增長(zhǎng)，是海菲曼此次闖關(guān)北交所的最大底牌。

正如上文所言，海菲曼擁有著足以令同行業(yè)可比企業(yè)艷羨的“盈利能力”。

在過(guò)去幾年年中，海菲曼的毛利率不僅常年保持在65%之上，且還在持續(xù)增長(zhǎng)中。

據(jù)海菲曼公開披露的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2022年至2024中，其毛利率分別達(dá)到了65.06%、68.18%和70.1%。

同樣在這三年中，被海菲曼自認(rèn)為同行業(yè)可比企業(yè)的漫步者、惠威科技和先歌國(guó)際，其相關(guān)產(chǎn)品的毛利率則皆在30%-40%左右。

拿已在A股主板掛牌的漫步者來(lái)說(shuō)，其2022年至2024年的毛利率分別僅有33%、38.16%和40.35%。

而同樣在深交所掛牌上市的惠威科技，其在2022年至2024年的毛利率甚至不及同期海菲曼的一半，僅分別為31.39%、34.33%和30.65%。

就算毛利率最高的同行業(yè)可比企業(yè)——先歌國(guó)際，其在過(guò)去三年中的最高毛利率也僅是2024年的41.43%。

2025年上半年，海菲曼的毛利率有所回調(diào)，但依然高企在66.8%，也遠(yuǎn)超過(guò)了同行業(yè)可比企業(yè)們那平均僅有38.87%的毛利率。

對(duì)于毛利率大幅異于同行業(yè)企業(yè)，海菲曼給出的解釋是因其“核心產(chǎn)品瞄準(zhǔn)全球高端、發(fā)燒級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)，收入規(guī)模較小、增速較高，毛利率保持較高水平”。

主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率指標(biāo)反映公司產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力和獲利能力。

但就是這樣一家擁有著驚人毛利率并號(hào)稱核心產(chǎn)品瞄準(zhǔn)全球高端的企業(yè)，其在研發(fā)投入上卻正好與其獲利能力指標(biāo)“相悖”——遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均值，甚至幾乎墊底同行業(yè)可比企業(yè)。

在2022年至2024年的上市報(bào)告期各期，海菲曼研發(fā)投入金額分別為869.03萬(wàn)元、1058.81萬(wàn)元、 1117.02萬(wàn)元，占同期營(yíng)收比重分別為5.66%、5.20%、4.93%，出現(xiàn)了持續(xù)下滑的態(tài)勢(shì)。

2025年上半年，海菲曼的研發(fā)投入比重還進(jìn)一步下滑至4.91%。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，當(dāng)初在2024年6月，海菲曼之所以放棄科創(chuàng)板IPO的目標(biāo)改投北交所，主因之一也是因?yàn)槠湓谘邪l(fā)投入上的捉襟見肘，讓其較難滿足科創(chuàng)板IPO的申報(bào)條件。

據(jù)2024年4月12日，證監(jiān)會(huì)重新修訂后的《科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指引（試行）》規(guī)定，申報(bào)科創(chuàng)板上市，需滿足“最近三年研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例5%以上，或最近三年研發(fā)投入金額累計(jì)在8000萬(wàn)元以上”。

那么在過(guò)去幾年的同一時(shí)間段中，毛利率遠(yuǎn)不及海菲曼的被其認(rèn)定為同行業(yè)可比企業(yè)們?cè)谘邪l(fā)投入占比上又是多少呢？

數(shù)據(jù)顯示，在2022年至2025年上半年中，海菲曼的同行可比企業(yè)的研發(fā)投入占營(yíng)收比重則分別為6.72%、6.67%、5.57%和5.84%。

研發(fā)低投入?yún)s獲得了利潤(rùn)的高產(chǎn)出，海菲曼在上市報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的真實(shí)合理性，自然受到了監(jiān)管層的質(zhì)疑。

在此前北交所對(duì)海菲曼下發(fā)的兩輪上市審核問(wèn)詢函中，有關(guān)其業(yè)績(jī)變動(dòng)的合理性都被作為重點(diǎn)反復(fù)詰問(wèn)。

如在第一輪審核問(wèn)詢函中，北交所即要求其“結(jié)合報(bào)告期內(nèi)全球3C市場(chǎng)整體產(chǎn)值及景氣度變化、耳機(jī)市場(chǎng)規(guī)模及出貨量、主流品牌商耳機(jī)產(chǎn)品出貨量等”，分析說(shuō)明發(fā)行人業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的合理性，并要求其“結(jié)合技術(shù)實(shí)力說(shuō)明主要經(jīng)營(yíng)模式與可比公司存在差異的合理性”，因海菲曼線上直銷及線上經(jīng)銷收入合計(jì)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重將近50%，北交所還一度質(zhì)疑其“是否存在連續(xù)相似ID、 相近 IP 地址或同一客戶連續(xù)或多次購(gòu)買產(chǎn)品的情形，是否存在通過(guò)刷單虛增收入的情形”。

在第二輪上市審核問(wèn)詢中，北交所也進(jìn)一步要求海菲曼說(shuō)明“主要境內(nèi)、境外經(jīng)銷商銷售毛利率，銷售價(jià)格大幅高于進(jìn)貨價(jià)的原因，是否符合行業(yè)慣例；相關(guān)終端客戶是否為發(fā)行人利益相關(guān)方，是否與相關(guān)經(jīng)銷商達(dá)成其他利益安排”。

2）兩年內(nèi)蹊蹺的高管人事變動(dòng)

除了業(yè)績(jī)的持續(xù)性和真實(shí)性，圍繞在海菲曼此次上市過(guò)程中最大的爭(zhēng)議就要屬其在過(guò)去兩年時(shí)間內(nèi)蹊蹺的高層人事變動(dòng)了。

對(duì)于一家成立十余年已行至上市關(guān)口前的成熟企業(yè)，在臨近資本化的檔口，短期內(nèi)竟走馬燈式的更換了多位財(cái)務(wù)總監(jiān)，這就不得不讓外界對(duì)海菲曼這家擬上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展充滿問(wèn)號(hào)。

畢竟管理層的穩(wěn)定性是企業(yè)能否獲得監(jiān)管部門的認(rèn)可并順利上市的關(guān)鍵指標(biāo)，更何況還是在頗為敏感的財(cái)務(wù)總監(jiān)一職上發(fā)生如此頻繁的變動(dòng)。

在過(guò)去的IPO審核中，上市報(bào)告期內(nèi)也的確有過(guò)財(cái)務(wù)總監(jiān)臨時(shí)請(qǐng)辭的先例，但如海菲曼這般24個(gè)月內(nèi)兩次更換財(cái)務(wù)總監(jiān)的，卻是少之又少的。

2023年11月16日，此時(shí)正欲啟動(dòng)上市輔導(dǎo)的海菲曼召開了其股份制改制后的第一屆董事會(huì)第六次會(huì)議，在該次會(huì)議上，自然人楊帆被海菲曼聘任為公司財(cái)務(wù)總監(jiān)，任期為2023年11月16日至2026年3月20日。

然而僅僅3個(gè)多月后，海菲曼突然宣布免去楊帆的公司財(cái)務(wù)總監(jiān)一職，由彼時(shí)的董秘閆海霞兼任。

閆海霞則是2023年6月入職海菲曼的，并在同年12月4日當(dāng)選為海菲曼董秘。

但就在閆海霞上任海菲曼財(cái)務(wù)總監(jiān)一職僅僅十個(gè)月，2024年12月6日，閆海霞突然向海菲曼董事會(huì)遞交辭職，決意辭去財(cái)務(wù)總監(jiān)一職。

而此時(shí)，距離海菲曼北交所上市申報(bào)已僅剩半月有余。

2024 年 12 月 12 日，海菲曼又迎來(lái)了其在2023年11月以來(lái)的第三位財(cái)務(wù)總監(jiān)——王善文。

公開信息顯示，出生于1979年的王善文，是在2024年12月才剛剛加盟海菲曼的，在此之前，其曾在一家名為天津德工建設(shè)工程有限公司的公司擔(dān)任副總經(jīng)理。

在連續(xù)更換財(cái)務(wù)總監(jiān)之后，好不容易進(jìn)入北交所審核流程的海菲曼卻并未繼續(xù)在高管團(tuán)隊(duì)上保持著穩(wěn)定。

2025年5月27日，就在海菲曼上市申請(qǐng)剛剛進(jìn)入到第二輪問(wèn)詢之時(shí)，在幾個(gè)月前剛剛卸任財(cái)務(wù)總監(jiān)一職的閆海霞，竟蹊蹺地在此上市敏感時(shí)刻宣布以“工作原因”辭任董秘，且辭職后，閆海霞將不在海菲曼中擔(dān)任公司的其他職務(wù)。

種種細(xì)節(jié)顯示，閆海霞在此時(shí)的離職應(yīng)是“突發(fā)之舉”，因?yàn)樵谄湫嫁o任之前，海菲曼甚至都未能物色到適合的“接班人”，而接下來(lái)的很長(zhǎng)一段時(shí)間里，海菲曼董秘一職則直接由其董事長(zhǎng)兼實(shí)控人邊仿代行相關(guān)職責(zé)。

三個(gè)月后，2025年8月27日，海菲曼綜合行政部負(fù)責(zé)人兼證券事務(wù)代表王宇才終于被“扶正”出任因閆海霞離職而空出來(lái)的董秘一職。

據(jù)海菲曼最新披露的上市招股書披露，其高管團(tuán)隊(duì)共由三名成員組成，分別為總經(jīng)理邊仿、財(cái)務(wù)總監(jiān)王善文和董事會(huì)秘書王宇，而這一名單較兩年前的上市報(bào)告期初，僅有邊仿一人未有變動(dòng)。

（完）