幾周前，瑞幸咖啡的CEO郭瑾一在一場活動中表示：瑞幸咖啡將重啟上市計劃，目標(biāo)還是美股。

不少投資者聽到這個消息，應(yīng)該是眉頭一皺，心頭一緊，5年前不堪回首的記憶又涌上心頭。當(dāng)時，瑞幸被渾水做空，坐實(shí)財務(wù)造假，連帶那年復(fù)雜的國際局勢，引發(fā)中概股暴跌。

不過，士別三日就當(dāng)刮目相看，在大股東的推動下，造假的管理層在當(dāng)年就已經(jīng)被全面清退，5年后的今天，瑞幸咖啡已然煥然一新。

不僅如此，現(xiàn)在的瑞幸咖啡，在全新管理層的經(jīng)營下，已經(jīng)成了近三萬家門店，市占率超三成，年營收即將超500億的巨無霸。

不過，一朝被蛇咬十年怕井繩，上次財務(wù)造假的風(fēng)波造成影響導(dǎo)致美股市場對中概股依然有偏見，這很可能會讓瑞幸咖啡面臨更嚴(yán)苛的會計審計和監(jiān)管措施。

而且，在經(jīng)營一端，瑞幸咖啡也面臨著不小的挑戰(zhàn)。

//再沖美股，瑞幸咖啡還有多少想象力？

瑞幸咖啡時隔多年后計劃重啟上市，可以歸結(jié)為兩個關(guān)鍵詞，壓力和動力。

壓力咱們可以分兩方面看，一是瑞幸自身造血能力問題，二是市場競爭變的更激烈。

一、不穩(wěn)定的造血能力

瑞幸咖啡的業(yè)績，在三季度迎來了爆發(fā)式的增長，乍一看賬面數(shù)據(jù)非常可觀。

數(shù)據(jù)顯示，今年三季度，瑞幸咖啡實(shí)現(xiàn)凈收入152.9億元人民幣，同比增長50.2%；單季度凈新開門店3008家，同比增長11.5%；平均每月交易客戶數(shù)達(dá)到1.1億，同比增長了40.6%，這些數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超行業(yè)平均的增速水平。

但是翻開利潤一看，反差感就有些大了。

本季度GAAP（美國公認(rèn)會計原則）營業(yè)利潤為17.766億元，同比增長12.9%，凈利潤為12.783億元，同比則下降2.7%，兩種口徑的增速都遠(yuǎn)低于營收增速，非GAAP利潤甚至出現(xiàn)了下降。

也就是說，一邊是門店數(shù)量，營收快速的膨脹，另一邊瑞幸咖啡卻面臨著增收不增利的局面。

探究增收不增利的原因，主要還是在成本端，三季度光是配送費(fèi)就有將近29億，同比激增211.4%，占收入比重攀升至19%。

造成這種成本結(jié)構(gòu)變化的原因，主要競品單位庫迪的貼身肉搏，還有外賣大戰(zhàn)的背景下，飲品類產(chǎn)品成為各家補(bǔ)貼引流的最佳工具，所以瑞幸只能被動的進(jìn)行補(bǔ)貼。

另外，瑞幸咖啡的模式，不同于其他品牌，瑞幸的門店，自營的占了一大部分，往好的方向想，會便于標(biāo)準(zhǔn)化的管理，不像以加盟商為主導(dǎo)時那樣門店的能力良莠不濟(jì)。

但是另一方面，更高的自營比例，意味著需要更多的資本支出和管理成本。

這就導(dǎo)致瑞幸咖啡的造血能力（自由現(xiàn)金流）處于不穩(wěn)定的情況，在極速的擴(kuò)張的背景下，顯然需要上市融資，以便于有更多的資金輸血。

二、更激烈的市場競爭

從整個行業(yè)格局來看，消費(fèi)群體經(jīng)過行業(yè)共同培育，目前已經(jīng)形成了一個千億級別的市場。

根據(jù)《2025中國城市咖啡發(fā)展報告》顯示，2024年，我國咖啡產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)3133億元，較上年增長18.1%；人均年飲用數(shù)提升至22.24杯，相比上年（16.74杯）有所提升。

如果和飲用頻率較高的美國相比（年人均飲用729.2杯），國內(nèi)咖啡市場依然有很大的增長空間，根據(jù)預(yù)測，咖啡這塊市場未來的年復(fù)合增長率將達(dá)到15%以上。

資本都是逐利的，一個年化15%復(fù)合增速的市場，一定會出現(xiàn)“無處不在”的咖啡，往小了說，天眼查APP顯示，和咖啡有關(guān)的公司已經(jīng)來到了50多萬家。

往大了說，就像今天美團(tuán)阿里拼個頭破血流，爭奪連續(xù)多年30%復(fù)合增長的即時零售賽道一樣。還有新能源汽車，也有20%的復(fù)合增速，導(dǎo)致什么企業(yè)都想進(jìn)來參合參合。

所以，相比五年前只有星巴克這一個對手，如今的瑞幸咖啡已經(jīng)強(qiáng)敵環(huán)伺。

現(xiàn)在你走在大街小巷，會發(fā)現(xiàn)星巴克在賣咖啡、Manner/皮爺/MStand 在賣咖啡、麥當(dāng)勞肯德基在賣咖啡、7-11 全家美宜家在賣咖啡、就連古茗蜜雪都在賣咖啡。

至此，瑞幸咖啡面對的，一方面是被外賣配送和快速擴(kuò)店侵蝕的利潤，另一方面則是競爭對手給的的壓力，這都需要大量的補(bǔ)充資金以應(yīng)對競爭。

當(dāng)然，瑞幸咖啡想要上市也不止于經(jīng)營的壓力，現(xiàn)任管理層和大股東把瑞幸從崩潰的邊緣干到了咖啡市場市占率第一，上市對他們來說也是一種獎勵，這是他們最原始的動力之一。

只不過，美國股票市場，除了有更嚴(yán)苛的審計措施之外，另一方面，更看重的是企業(yè)未來是否能產(chǎn)生更多的自由現(xiàn)金流，也就是內(nèi)在價值幾何。

而瑞幸咖啡因?yàn)榧ち业母偁幱绊懥爽F(xiàn)金流的表現(xiàn)，這很有可能會影響到在上市時的估值。

加上近兩年不少中國新茶飲企業(yè)在資本市場上市就破發(fā)的表現(xiàn)，瑞幸咖啡此時重啟上市計劃，似乎不是一個很好的時機(jī)。

更關(guān)鍵的是，此時另外一個強(qiáng)大的對手也正在不遠(yuǎn)處虎視眈眈的盯著瑞幸咖啡的市場。

//全新的攪局者：被中國資本附魔的星巴克

這個對手，就是被博裕資本收購的星巴克（中國分部）。

不可否認(rèn)，瑞幸咖啡的生意模式是極好的，行業(yè)內(nèi)最多的連鎖門帶來的規(guī)模效應(yīng)和成本優(yōu)勢，加上咖啡自帶的成癮性，形成了一定的護(hù)城河。

不過，對消費(fèi)類企業(yè)來說，護(hù)城河最核心的部分，其實(shí)還是鎖定用戶心智。

豐田汽車的MPV是很好的例子，因?yàn)橛羞^去在埃爾法、老款塞納身上積累的心智，在一眾國產(chǎn)新能源汽車的圍剿下，塞納一直高居榜首，而且沒有深度參與補(bǔ)貼戰(zhàn)，價格上一直非常堅挺。

在咖啡這條賽道上，長時間占領(lǐng)消費(fèi)者心智的，還是星巴克，在瑞幸咖啡面世之前，星巴克就是咖啡這兩個字的平替，在市場上擁有壟斷的地位。

只是，在面對瑞幸咖啡的錯位競爭時，星巴克作為一個外資企業(yè)顯得不夠敏感，這些年基本上沒有什么應(yīng)對的措施，市場表現(xiàn)很差。

如今的星巴克，將中國業(yè)務(wù) 60% 的控股權(quán)（40 億美金，星巴克全球保留40%的股權(quán)，并且擁有品牌所有權(quán)）出售給博裕資本，雙方成立合資企業(yè)共同運(yùn)營星巴克在中國市場的零售業(yè)務(wù)。

此時，有了中國資本的賦能，星巴克就有了搶瑞幸咖啡地盤的資本，因?yàn)橹型夂腺Y在連鎖餐飲行業(yè)，確實(shí)有很多成功的案例。

拿麥當(dāng)勞來說，同樣是在中國區(qū)業(yè)績低迷，2017年的時候，麥當(dāng)勞將自己在中國的大部分業(yè)務(wù)，出售給了中信資本和凱雷資本，憑借中信集團(tuán)的支持，麥當(dāng)勞與多家地產(chǎn)商建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，每年能為麥當(dāng)勞貢獻(xiàn)成百上千個新增優(yōu)質(zhì)店鋪。

到了2023年，凱雷資本退出，麥當(dāng)勞回購其股權(quán)，在這6年間，凱雷的投資收益達(dá)到12.2億美元，收益率達(dá)到212%，年化收益率為35%。

另外還有百勝中國，一樣引進(jìn)了春華資本，借助其在國內(nèi)的資源，加速開店，加上更了解本地口味和消費(fèi)習(xí)慣的管理團(tuán)隊，目前，百勝中國已經(jīng)成為中國最大的餐飲企業(yè)之一。

為其賦能的春華資本，在套現(xiàn)約5.8億美元之后，剩余持股市值的投資收益率為79%，年化收益率7%左右。

“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳”，麥當(dāng)勞和百勝中國，都是在中國資本的手上煥發(fā)了新生，你很難忍住不去想象，星巴克是不是也能走出前輩們的路。

因?yàn)樾前涂伺c麥當(dāng)勞和百勝中國很像，手中最大的那張牌，是他多年積累下來的高端的心智，未來進(jìn)軍咖啡飲品市場，圍繞這個心智可展開的戰(zhàn)術(shù)戰(zhàn)略非常多。

就拿吹風(fēng)機(jī)市場來說，戴森是高端一哥，國產(chǎn)品牌徠芬，則通過對戴森的模仿，迅速的擴(kuò)張。但此時，如果戴森能夠有一款功能相近，比徠芬價格略高的產(chǎn)品，心智優(yōu)勢必然會強(qiáng)過徠芬。

咖啡同理，如果能夠做的更便宜，還未形成心智的消費(fèi)者大概率會想試試名頭更大，價格親民的星巴克。

在博裕資本的計劃當(dāng)中，會將星巴克的門店的規(guī)模逐步拓展至2萬家以上，自然而然的，規(guī)?；瘞淼某杀鞠陆?，會讓星巴克覆蓋更多的消費(fèi)人群。

這就直接匹配了瑞幸咖啡的舒適區(qū)，打透了通過規(guī)模效應(yīng)和成本優(yōu)勢形成的護(hù)城河。

相比之下，星巴克還有一張高端心智的牌。

由儉入奢易，由奢入儉難，相較之下高端的心智還是更穩(wěn)的，比如茅臺，1935一出手，基本上就是供不應(yīng)求，同價位茅臺和洋河放在一起，相信不難選擇。

所以，將來如何應(yīng)對星巴克由高端到低端的降維打擊，如何應(yīng)對和自己同級的庫迪，甚至是蜜雪古茗的擠壓，對瑞幸咖啡來說非常重要。

最后，希望瑞幸未來上市之后，能更進(jìn)一步優(yōu)化市場供給，給牛馬們更好更便宜的產(chǎn)品，也希望管理層在經(jīng)過多年的辛勤付出之后，能得到應(yīng)有的回報。

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