出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

近期，來(lái)自浙江的Fabless設(shè)計(jì)公司——力積存儲(chǔ)再次向港交所遞交招股書。

在競(jìng)爭(zhēng)激烈的全球存儲(chǔ)芯片市場(chǎng)中，力積存儲(chǔ)正試圖通過(guò)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型尋找自己的生存與發(fā)展空間。表面上看，其收入結(jié)構(gòu)已顯著優(yōu)化，綜合毛利率也從負(fù)數(shù)轉(zhuǎn)正。

然而，深入招股書便會(huì)發(fā)現(xiàn)，這份轉(zhuǎn)型成績(jī)單背后隱藏著重重挑戰(zhàn)。

核心增長(zhǎng)業(yè)務(wù)模組芯片的毛利率持續(xù)低迷且出現(xiàn)下滑，公司整體毛利率仍遠(yuǎn)低于行業(yè)優(yōu)秀水平，凈利潤(rùn)持續(xù)虧損。更關(guān)鍵的是，力積存儲(chǔ)在晶圓代工方面高度依賴臺(tái)灣的力積電。

處于轉(zhuǎn)型期的力積存儲(chǔ)，何時(shí)能突破盈利困境？

向高附加值業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型

力積存儲(chǔ)是一家總部位于中國(guó)浙江的芯片設(shè)計(jì)公司。業(yè)務(wù)模式上，力積存儲(chǔ)主要設(shè)計(jì)存儲(chǔ)芯片的電路圖（DRAM顆粒），不生產(chǎn)晶圓，也不擁有封裝廠，所有制造環(huán)節(jié)都外包。

浙江力積存儲(chǔ)專注于利基DRAM市場(chǎng)，產(chǎn)品涵蓋內(nèi)存芯片、內(nèi)存模組及KGD晶圓，應(yīng)用于消費(fèi)電子、網(wǎng)絡(luò)通信等領(lǐng)域。2024年以0.8%的全球市場(chǎng)份額位列中國(guó)第四。

收入方面，力積存儲(chǔ)通過(guò)賣自己設(shè)計(jì)的芯片顆粒 (IC Die) 或基于此的模組獲利。

根據(jù)招股書，力積存儲(chǔ)專注于主要包括8Gb、DDR4及更早代產(chǎn)品的利基市場(chǎng)，主要應(yīng)用于消費(fèi)電子及網(wǎng)絡(luò)通信，也包括部分汽車電子、能源及工業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域等中小容量存儲(chǔ)需求。

需要注意的是，力積存儲(chǔ)的產(chǎn)品通常不是最新一代（如DDR5），而是用于對(duì)成本敏感、不需要極致性能但需要長(zhǎng)期穩(wěn)定供應(yīng)的設(shè)備，如電視盒子、家用電器等。

好的方面是，最近幾年力積存儲(chǔ)在進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

公司開始出售存儲(chǔ)模組，不再單純售賣芯片，此外，公司還在積極布局“存算一體”技術(shù)，向高附加值的AI解決方案轉(zhuǎn)型。

具體來(lái)看，2022年到2024年，力積存儲(chǔ)收入分別為6.1億元、5.8億元、6.5億元，收入有波動(dòng)。2025年上半年，公司收入4.1億元，同比增長(zhǎng)13.9%。

收入結(jié)構(gòu)上，2022年到2025年上半年，內(nèi)存芯片收入占比從88.2%下降至53.3%，并且這部分業(yè)務(wù)的收入在逐漸下滑；內(nèi)存模組收入占比由0提升至40.1%，是增長(zhǎng)最快的一塊業(yè)務(wù)；至于AI存算解決方案目前還處于初期階段，2025年上半年收入占比僅2.1%。

毛利率水平在行業(yè)內(nèi)偏低

力積存儲(chǔ)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期間，面臨的一個(gè)問(wèn)題是新的增長(zhǎng)動(dòng)力內(nèi)存模組毛利率相對(duì)較低。

根據(jù)招股書，2022年到2024年，內(nèi)存模組毛利率分別為5.9%、11.1%、8.7%。2025年上半年，內(nèi)存模組毛利率3.9%，同比減少1.6個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)于內(nèi)存模組毛利率下滑，力積存儲(chǔ)解釋稱，2024年公司對(duì)內(nèi)存模組的產(chǎn)品組合進(jìn)行了調(diào)整，為滿足市場(chǎng)需求，2024年銷售更多毛利率相對(duì)較低的內(nèi)存模組。

值得注意的是，2025年上半年，內(nèi)存芯片毛利率12.6%，同比減少1.4個(gè)百分點(diǎn)。

過(guò)去3年毛利率持續(xù)提升的內(nèi)存芯片業(yè)務(wù)，上半年出現(xiàn)下滑，這可能表明公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足，盈利水平下降。

整體來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)力積存儲(chǔ)綜合毛利率有明顯的改善趨勢(shì)，從2022年的-2.1%提升至2025年上半年的10.2%。

但10%的毛利率在Fabless（無(wú)晶圓廠）芯片設(shè)計(jì)行業(yè)中仍然屬于較低水平。通常優(yōu)秀的芯片設(shè)計(jì)公司毛利率往往能達(dá)到30%-50%甚至更高。

低毛利意味著力積存儲(chǔ)須依靠擴(kuò)大銷售規(guī)?；蛘呦蚋唠A的技術(shù)（如存算一體、高端模組）轉(zhuǎn)型來(lái)獲取利潤(rùn)，否則難以覆蓋高昂的研發(fā)支出，這也是導(dǎo)致公司凈利潤(rùn)長(zhǎng)期虧損的核心原因之一。

2022年至2024年，力積存儲(chǔ)分別虧損1.39億元、2.24億元和1.09億元。2025年上半年，公司虧損0.50億元，2024年同期為0.32億元。

與力積電存在高度依賴合作關(guān)系

這主要是因?yàn)榱Ψe存儲(chǔ)所處的利基型DRAM市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，且作為Fabless廠商，其成本受制于上游議價(jià)空間有限。比如，在晶圓制造長(zhǎng)期依賴關(guān)聯(lián)方力積電，封裝測(cè)試則依托福懋科技、南茂等供應(yīng)商。

2022年至2025年上半年，公司前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比分別為97.0%、88.6%、76.2%和77.5%。

臺(tái)灣的力積電一直是力積存儲(chǔ)的唯一第三方晶圓代工供應(yīng)商。2022年至2025年上半年，力積存儲(chǔ)對(duì)力積電的采購(gòu)額占比分別為79.9%、63.5%、46.0%、27.5%。

2023年，力積電集團(tuán)設(shè)立設(shè)計(jì)部門Zentel Japan，專門負(fù)責(zé)DRAM產(chǎn)品的研發(fā)。后來(lái)力積電轉(zhuǎn)型專注于晶圓代工，將Zentel Japan進(jìn)行剝離。

2019年和2020年，力積存儲(chǔ)的現(xiàn)任實(shí)際控制人應(yīng)偉，通過(guò)資本運(yùn)作從力積電手中收購(gòu)了Zentel Japan的控股權(quán)。

雖然當(dāng)前力積存儲(chǔ)與力積電不存在股權(quán)關(guān)系，但兩家公司仍存在高度依賴的商業(yè)合作關(guān)系。

這種關(guān)系的好處是，力積存儲(chǔ)獲得了穩(wěn)定的產(chǎn)能保障和成熟的技術(shù)底座，但未來(lái)力積電未來(lái)產(chǎn)能不足、漲價(jià)，力積存儲(chǔ)的業(yè)務(wù)可能會(huì)面臨“斷供”風(fēng)險(xiǎn)。