來源：互聯(lián)網江湖 作者：劉致呈

最近，港股上市公司國銳生活突然公告稱，將以約2.69億元人民幣為代價，收購北京春雨天下軟件有限公司（在線醫(yī)療服務平臺春雨醫(yī)生的運營主體）約78.3%股權。

消息一出，頓時就引發(fā)了萬千投資者們的熱議。

一部分是因為春雨醫(yī)生的“賣身”對象，主營的是物業(yè)管理服務，雙方在業(yè)務上似乎八竿子打不著；

還有一部分是以交易價推算，這家開創(chuàng)了中國在線問診模式的明星企業(yè)——春雨醫(yī)生，現在整體估值居然僅剩下約3.44億元，和巔峰時期超10億美元的估值相比，縮水超95%……

至于更多的，則是對整個在線醫(yī)療服務行業(yè)命運的唏噓和擔憂。

畢竟，在春雨醫(yī)生“賣身”之前，好大夫在線就已經被螞蟻集團全資收入囊中，成為支付寶醫(yī)療健康事業(yè)部的一個部門。

同時，平安好醫(yī)生也被要約收購，成為了平安集團并表子公司……

一連串標志性企業(yè)的命運轉折，共同指向了一個深層命題：

在線醫(yī)療服務，是否真的能夠支撐起一個獨立、可持續(xù)的商業(yè)未來？

這算是對過去行業(yè)發(fā)展路徑的一次戰(zhàn)略反思，也是對正在沖擊港股IPO的微醫(yī)、微脈們的一場關鍵拷問。

而答案，或將決定著新、舊時代的開啟或落幕。

在線醫(yī)療服務的終點，巨頭們的功能插件？

在過去十余年的發(fā)展淘汰下，如今，在線醫(yī)療行業(yè)大致可以分為兩派：

一是以賣藥為主，典型代表就是京東健康、阿里健康們；

二是以賣服務為主，如春雨醫(yī)生、微脈、微醫(yī)們。

兩派雖有交叉，但側重點不同，所面臨的市場境遇也截然不同。

目前，“賣藥”派們大多都活得相當滋潤。

就像京東健康，天眼查APP顯示：今年上半年營收352.9億元，同比增長24.51%；歸母凈利潤25.96億元，同比增長27.45%。

其中，醫(yī)藥和健康產品銷售收入293.31億元，同比增長超20%，整體表現非常亮眼。

還有阿里健康，截止今年9月30日止六個月，實現營收167.0億元，同比增長16.98%。

其中，醫(yī)藥自營業(yè)務收入也達到了143.80億元……

相比之下，在線醫(yī)療“服務派”們就有點不盡人意了。

比如春雨醫(yī)生，2023年、2024年及2025年1—10月，公司收入分別為1.01億元、6622.6萬元和5104.8萬元；同期稅后虧損分別為957.2萬元、2294.9萬元和291.8萬元，整體表現明顯承壓。

又比如微醫(yī)、微脈們，從招股書來看，前者在2022—2024年以及今年上半年，持續(xù)經營業(yè)務虧損分別為37.81億、14.01億、16.37億和6.75億，合計虧損約74.94億元；

后者在過去三年也是連續(xù)虧損，合計虧損7.57億元。

至于去年上市的方舟健客，雖然對外宣稱為在線慢病管理平臺，但從財報數據來看，其主要營收來源也是“賣藥”。

今年上半年，方舟健客實現營收14.94億元，同比增長12.91%。其中，線上零售藥店服務收入8.64億元，總占比達57.8%……

從這個角度看，部分在線醫(yī)療服務玩家們，似乎缺乏獨立生存的商業(yè)價值。

為什么會這樣？主要跟核心商業(yè)模式的局限性有關。

如果以“用戶使用頻率”和“客單價”兩個核心維度來審視，現在市面上的生意模式就四種：

一是高頻、低客單價，也就是走薄利多銷路線，典型的比如快消賽道；

二是低頻、高客單價，比如房產、汽車銷售和裝修行業(yè)等。

三是高頻、高客單價，多出現在高端化妝品、白酒和數碼旗艦等消費領域；

四是低頻、低客單價，比如指甲刀、針頭線腦等品類市場，典型的螞蟻市場，市場很少見到這類賽道里面的知名企業(yè)。

那么在線醫(yī)療服務是哪種呢？艱難的低頻、低客單價組合。

低頻：在線健康咨詢、問診服務并非日常消費，大多時候都出現在用戶身體存在輕微不適癥狀，且自我判斷無需緊急線下就醫(yī)時才會觸發(fā)，整體使用頻次本就相對較低。

而如今，大量輕癥疑問又在被日益成熟的AI健康助手和科普內容免費替代，更進一步擠壓著春雨醫(yī)生等垂類在線醫(yī)療服務平臺們的觸發(fā)場景頻次……

低客單價：這背后有國情因素，即人們?yōu)椤白稍兎铡敝Ц陡哳~費用的習慣認知不成熟；

也有過去10年互聯(lián)網醫(yī)療行業(yè)親自培養(yǎng)起來的、用戶習慣的“硬傷”。

比如春雨醫(yī)生，一開始的打法就是用免費服務和燒錢推廣補貼，讓春雨醫(yī)生APP占領用戶手機屏，試圖建立用戶線上就醫(yī)的心智；

又比如平安好醫(yī)生，在資本融資的支持下，其一度組建了上千人的全職醫(yī)療團隊，以幾乎免費的方式提供在線問診服務……

結果不必多說，當平臺彈藥耗盡，回歸常規(guī)的付費咨詢時，很多用戶就很難能被有效激活了。

對此，好大夫在線創(chuàng)始人王航在和《健聞咨詢》的專訪中就曾總結稱：大家為服務付費的意識還沒有那么強……

不過最根本的問題，還是在對用戶價值上。

單純的在線輕問診等服務，可提供的醫(yī)療價值厚度相對有限，既缺乏后續(xù)的檢查、觸診等關鍵環(huán)節(jié)，用戶們還需要再去線下重復問診、檢查確認；也缺乏最重要的治療解決手段，比如買藥等等。

這使得，過去在線醫(yī)療服務玩家們的核心商業(yè)模式和價值創(chuàng)造邏輯都較為割裂：

看似占據了引流入口，但在淺層次、低價值的問診服務之后，又讓用戶“被迫”分流到了京東健康、平安好醫(yī)生等平臺，并在其中實現了藥品、保險等高價值環(huán)節(jié)的消費。

然后在中間服務缺位的情況下，繼續(xù)燒錢引流，寄希望于用戶們能夠回來進行全生命周期的健康管理服務，從而挖掘出更多用戶長尾價值……

這種瞄準魚頭和魚尾，而把最多肉的魚身拱手讓人的商業(yè)模式，如何能活得滋潤？

當然，現在春雨醫(yī)生、微脈們都已經補上了中間的“賣藥”環(huán)節(jié)。

但問題是太晚了——在賣藥和在線診療服務融合的大背景下，相比于京東健康、阿里健康們，早期的在線醫(yī)療服務玩家基本都已經不再占據主要用戶心智了。

比流量規(guī)模、比解決問題（賣藥）的確定性，春雨醫(yī)生、微脈們拼不過；比在線問診服務，現在京東健康們也已經追趕上來了，真人問診、三甲名醫(yī)坐診等服務都實現了全覆蓋。

在這種情況下，在線醫(yī)療服務玩家們基本就剩下了兩條路：

一是賣身成為巨頭們的一個功能服務插件，嵌入進一個更大、更完整的生態(tài)系統(tǒng)中。

在那里，春雨醫(yī)生和好大夫們不再需要獨立盈利，而是繼續(xù)扮演一個引流、增強用戶黏性的入口角色。

二是艱難嘗試，補齊“賣藥”等環(huán)節(jié)，等待盈利的曙光到來，就像已經上市的方舟健客、健康160們那樣。

這條商業(yè)閉環(huán)也許能跑通，但在資本市場的選擇上，現在（截止到12月15日收盤）京東健康的總市值約在1850億左右，而方舟健客卻只有不到40億的規(guī)模，投資者們已經用腳投出了關鍵選票……

微醫(yī)、微脈們躺槍，在線醫(yī)療服務行業(yè)“求變”？

春雨醫(yī)生、好大夫們的“賣身”結局，對在線醫(yī)療服務行業(yè)來說是一次巨大的信心沖擊。

特別是對正在IPO上市的微醫(yī)、微脈們來說，這幾乎就相當于，前路已經被人寫上了“投資想象力有限”的市場警告。

更難受的是，最近，香港證監(jiān)會和港交所還向IPO保薦機構們發(fā)出了聯(lián)名信函，直指近期新上市申請中出現的質量下滑問題及部分不合規(guī)行為，措辭相當嚴厲。

據《財經》從港交所處確認，上述信函詳細列舉了三類核心問題，包括：上市文件草擬質量低劣、核查不充分，存在業(yè)務模式描述模糊、過度使用宣傳用語、選擇性呈現行業(yè)數據夸大市場地位等情況；保薦人未能有效回應監(jiān)管問詢，部分機構甚至對項目基本事實缺乏了解……

言外之意，未來港股還可能會進一步收緊上市的口袋。

這也讓微脈、微醫(yī)們的IPO之路，又多了幾分不確定性。

畢竟，此前微脈遞交招股書一周后，就迅速更新并修改了招股書數據。根據修訂內容，其2022年的年度虧損從414139千元變成了414319千元，2023年的營業(yè)收入從627654千元更改成了627564千元，2024年的毛利則由原披露的-129720千元，更正為129720千元。

整體修正的，似乎都是粗心大意帶來的錯誤，也是現在港交所點名到的問題……

至于微醫(yī)的業(yè)務模式倒是很有想象力，從過去連接醫(yī)院、醫(yī)生、患者的互聯(lián)網醫(yī)療階段，到現在逐步轉向了探索醫(yī)保支付創(chuàng)新的階段，即“健共體”模式。

在該模式下，地方公共醫(yī)療保險基金預先設定固定的年度醫(yī)療費用預算上限。若實際費用低于預算，微醫(yī)控股按預先約定比例與基層醫(yī)療機構等參與方分享節(jié)余的醫(yī)保資金；反之若出現超支虧空，則由微醫(yī)控股等參與方按比例分擔。

本質上，是一種以“打包付費”為創(chuàng)新機制的B2G醫(yī)?？刭M服務。

反映到業(yè)績層面，今年上半年微醫(yī)的“健康管理會員服務”收入為23.89227億元，同比增長超131%，總占比達77.6%。

主要都來自于當地醫(yī)療保險基金客戶。

如果單看這個營收增長表現，現在微醫(yī)確實非常亮眼，但是從投資分散風險的角度來看，整體營收集中度多少又有點高了。

畢竟一個現實的問題是，這些年醫(yī)保都在砍預算，地方醫(yī)?；疬@個大金主還能靠多久？同時，這種B2G模式在異地復制上具不具備可持續(xù)性?也還有待進一步觀察。

要知道，微醫(yī)在招股書中也曾表示：健共體模式的擴展取決于能否在目標地區(qū)與當地公共醫(yī)療保險基金及醫(yī)院等參與者達成合作……若上述條件未能滿足，或相關進程出現重大延遲，公司的擴張戰(zhàn)略、經營業(yè)績及財務狀況都可能遭受重大不利影響。

事實上，從同是以醫(yī)保控費為核心業(yè)務的央企“國新健康”來看，過去6年，其營收也一直都在穩(wěn)健增長，但對應的扣非凈利潤卻常年處于虧損狀態(tài)，這幾乎和現在的微醫(yī)們如出一轍……

不過即便如此，現在微醫(yī)的健共體模式探索也是非常有價值的，同時也是未來最有可能跑通商業(yè)閉環(huán)的。

它和被收購的春雨醫(yī)生們共同印證了一件事：在線醫(yī)療服務是有價值的，但前提要找準自身的戰(zhàn)略定位。

總之，過去的道路已經走不通了，但未來的AI醫(yī)療故事才剛剛開啟。

比如2024年，上海微醫(yī)互聯(lián)網醫(yī)院就升級為全國首家人工智能醫(yī)院，并啟動“疑難病智能分診中心—腫瘤專病”項目，打造“腫瘤全病程智能化管理平臺”；

又比如微脈深耕十余年打造的AI+全病程管理模式，通過多模態(tài)數據融合與智能算法分析，將患者從院前預防、院中診療到院后康復的全流程服務無縫銜接，也逐漸形成了閉環(huán)式健康管理生態(tài)，展現出了極大破局的希望。

所以，只要不下牌桌，AI時代一切皆有可能……

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