最近，醫(yī)美護膚圈有點“冷”。

1. 監(jiān)管部門對醫(yī)美廣告、產(chǎn)品合規(guī)的持續(xù)收緊；

2. 消費者在社交媒體上對各種“成分”和“功效”如數(shù)家珍，變得越來越理性、謹慎。那個靠狂轟濫炸的營銷就能輕松收割增長的時代，似乎一去不復返了。

寒意最先傳導到了財報上。曾經(jīng)的黃金賽道——“玻尿酸三巨頭”華熙生物、愛美客、昊海生科，2025年前三季度罕見地集體“失速”，營收和凈利潤雙雙下滑，跌幅普遍超過兩位數(shù)。

行業(yè)龍頭華熙生物的財報，更揭示出一種深刻的轉(zhuǎn)變。在營收下滑18%的同時，一個關(guān)鍵數(shù)據(jù)的變化尤為刺眼：其銷售費用率從2021年瘋狂的49.24%，一路降至2025年前三季度的35.32%。

這意味著，公司正在主動砍掉巨額的營銷開支。以2024年高達13.77億的“渠道及推廣宣傳費”為基數(shù)，這輪“降費”力度堪稱“壯士斷腕”。

所有人都在問，在增長停滯時大幅削減市場費用，華熙生物到底是在斷臂求生，還是在為一場徹底的轉(zhuǎn)型積蓄力量？

這位“玻尿酸大王”，能否穿越眼下的業(yè)績泥潭？

“三條腿”走路的華熙生物，哪條腿崴了？

要理解華熙生物的困境與選擇，首先要拆解它獨特的“三駕馬車”業(yè)務結(jié)構(gòu)，這與另外兩家巨頭截然不同：

1. 原料業(yè)務（B to B）：根基。全球玻尿酸原料市占率第一的“賣水人”，技術(shù)壁壘高，但增長平穩(wěn)。

2. 醫(yī)療終端產(chǎn)品（B to B to C）：核心。包括醫(yī)美注射用的玻尿酸（如“潤致”品牌）、骨科、眼科醫(yī)療器械。這是高毛利、高門檻的賽道。

3. 功能性護膚品（B to C）：過去幾年的增長引擎。旗下?lián)碛袧櫚兕仭⒖涞?、BM肌活、米蓓爾四大品牌，直接面向消費者。

問題就出在這第三條腿，功能性護膚品業(yè)務上。

2025年上半年，該業(yè)務營收占比仍高達40.34%。這塊面向C端的生意，嚴重依賴線上流量投放和品牌營銷來驅(qū)動增長。當整個消費環(huán)境遇冷、流量成本高企、競爭白熱化時，這塊業(yè)務首當其沖，從增長引擎變成了“吞金獸”和“失速點”。

這正是華熙生物銷售費用率長期高企（曾接近50%）的根本原因。相比之下，愛美客幾乎全部營收來自醫(yī)美針劑（B to B to C模式），昊海生科側(cè)重醫(yī)療終端，它們的銷售費用率天然就低很多。

因此，華熙生物的業(yè)績下滑，是“結(jié)構(gòu)性”的，其最大營收板塊遇到了行業(yè)性瓶頸。而它的應對之策，不是繼續(xù)在紅海里燒錢血拼，而是做出了一個艱難卻理性的決定：戰(zhàn)略收縮，全面“降費增效”。

刮骨療毒，一場“效益導向”的自我飛躍？

華熙生物2025年的財報，記錄了一場深刻的自我改革。其核心是徹底告別“規(guī)模至上”的粗放增長，轉(zhuǎn)向“效益優(yōu)先”的精益運營。

1. 銷售費用“拆解”：錢不白花了。

公司明確表示，已停止在各個平臺基于單純價格促銷的流量購買（“投流”）。這意味著不再為虛榮的GMV（成交總額）和市場份額數(shù)據(jù)而盲目燒錢。對BM肌活、米蓓爾兩個品牌進行團隊優(yōu)化，降低外包預算，提升人效。調(diào)整了以銷售額為唯一核心指標的考評體系，引導團隊關(guān)注利潤和健康增長。

2025年上半年，銷售費用降至8.08億元，為2021年以來同期最低；其中“渠道及推廣宣傳費”同比暴降37.3%。

更關(guān)鍵的是，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)大幅縮短，說明產(chǎn)品動銷變好，庫存積壓減少。“花錢少了，貨卻賣得更快了”，這是運營效率提升的最直觀證明。

2. 利潤“初現(xiàn)曙光”，第二季度的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。

改革的積極信號已經(jīng)閃現(xiàn)。在整體前三季度凈利潤下滑30%的背景下，2025年第二季度，華熙生物單季凈利潤實現(xiàn)1.19億元，同比增長20.89%，凈利率也迎來了自2024年一季度以來的首次環(huán)比回升。

這有力地說明，“降費”對利潤的修復作用，已經(jīng)開始超過“營收下滑”的拖累效應。公司正在用利潤的“質(zhì)量”，彌補規(guī)模的“速度”。

對于這場轉(zhuǎn)型，華熙生物創(chuàng)始人趙燕展現(xiàn)了堅定的戰(zhàn)略定力。

她在近期的內(nèi)部戰(zhàn)略溝通中明確指出：“企業(yè)的發(fā)展不能永遠靠營銷費用驅(qū)動。當市場從野蠻生長走向理性成熟，真正的競爭力一定來自于科技力和產(chǎn)品力。我們敢于在此時主動調(diào)整，是為了甩掉包袱，讓華熙生物這艘大船以更健康、更可持續(xù)的方式，駛向生命科技的深水區(qū)。我們對公司的長期價值和生物科技的產(chǎn)業(yè)未來充滿信心?！?/strong>

3. 業(yè)務重心“悄然遷移”：向高價值醫(yī)療端傾斜。

在壓縮護膚板塊投入的同時，公司的資源正流向更具長期價值的醫(yī)療終端產(chǎn)品。

該業(yè)務毛利率已達84.37%，盈利能力極強。營收從2021年的7億增長至2024年的14.4億，占比提升至26.8%，產(chǎn)銷量增速均超20%。在醫(yī)美市場“量增價跌”的背景下，華熙生物憑借“潤致”等產(chǎn)品在分層抗衰等高端市場的布局，有望獲得更穩(wěn)固的份額。

這一減一增，清晰地勾勒出華熙生物的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向。從依賴營銷的“護膚品公司”，回歸強化研發(fā)和醫(yī)療屬性的“生物科技公司”。

將“省下的錢”投向何處？

如果“降費”只是為了讓財報在短期內(nèi)好看一點，那意義有限。華熙生物更關(guān)鍵的一步是：將營銷上“省下來的錢”，持續(xù)地“投”向研發(fā)。

2025年前三季度，公司研發(fā)費用率提升至11.42%，這在消費類公司中處于絕對高位。研發(fā)方向聚焦于：

1. 生物活性原料：不止于玻尿酸，拓展到其他功能糖、蛋白質(zhì)、多肽等，夯實原料基本盤。

2. 化妝品新原料：為護膚品業(yè)務尋找下一次技術(shù)驅(qū)動的增長點。

3. 合成生物學前沿：通過孵化的華熙唐安生物科技，攻克了“肝素聚糖”的全酶法精準合成，這是典型的合成生物學突破，展示了向更廣闊生物醫(yī)藥領(lǐng)域進軍的野心。

公司正從“玻尿酸”升級為“合成生物學”。它試圖將核心能力從單一成分的制造，拓展到基于生物酶法的物質(zhì)創(chuàng)造平臺。

言西認為華熙生物標志著“流量紅利”和“營銷驅(qū)動”模式的終結(jié)。過去幾年，依托社交媒體和電商平臺，無數(shù)品牌靠砸錢買流量、鋪營銷迅速做大。

但當流量見頂、成本飆升、消費者免疫力增強時，這套模式的邊際效益急劇遞減，甚至陷入“不投流沒增長，投流又不賺錢”的囚徒困境。華熙生物率先大幅削減銷售費用，是行業(yè)從“泡沫式增長”回歸“價值增長”的清醒信號。

其次，“醫(yī)美”與“護膚”的邏輯本質(zhì)不同，華熙生物需重新平衡。醫(yī)美產(chǎn)品的核心競爭力是醫(yī)療器械級的研發(fā)、認證和安全有效性，具有強醫(yī)療屬性和高客戶粘性。功能性護膚品的邏輯更接近快消品，靠營銷、渠道和品牌迭代。

華熙生物同時涉足兩者，過去被護膚品的增長光環(huán)所吸引，現(xiàn)在則需強化醫(yī)療端的優(yōu)勢，讓“兩條腿”走得更加協(xié)調(diào)。醫(yī)療端的扎實，才能反哺和提升消費端的品牌信任。

對投資者而言，需要重新評估估值邏輯。

市場曾給予華熙生物較高的估值，部分是基于其C端護膚品業(yè)務的增長想象。當這部分故事受阻，公司的價值支撐點必須回到其全球領(lǐng)先的原料研發(fā)制造能力、醫(yī)療終端產(chǎn)品的管線布局以及合成生物學的長期平臺價值上。

這是一個從“消費股”估值體系，部分回歸“科技股+醫(yī)藥股”估值體系的復雜過程。短期陣痛難免，但長期看，依靠科技構(gòu)筑的壁壘遠比營銷更穩(wěn)固。

華熙生物敢于在行業(yè)逆風期做艱難的戰(zhàn)略調(diào)整，將資源投向回報周期更長的研發(fā)，這是一種難得的定力。中國的產(chǎn)業(yè)升級，需要的正是在各自領(lǐng)域深耕，不斷向產(chǎn)業(yè)鏈上游和技術(shù)深水區(qū)進發(fā)的企業(yè)。從玻尿酸到合成生物學，這條路注定漫長，但意義深遠。

華熙生物的“業(yè)績泥潭”，或許正是其跳出舊有增長路徑、完成自我革新的最佳時機。

它正在做的，不是簡單的“降本”，而是一場深刻的“價值回歸”，從追逐營銷熱度，回歸研發(fā)深度；從追求規(guī)模音量，回歸利潤質(zhì)量；從化妝品的故事，回歸生物科技的初心。

這場轉(zhuǎn)型的成效，已經(jīng)初步體現(xiàn)在優(yōu)化后的存貨周轉(zhuǎn)和季度利潤的修復上。但更大的考驗在于，它能否憑借持續(xù)加碼的研發(fā)，在醫(yī)療終端市場取得更大突破，并真正打開合成生物學這片新藍海。

華熙生物的“降費”與“增研”，正是這樣一套應對周期、面向未來的組合拳。

注：（聲明：文章內(nèi)容和數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風險自擔。）

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