證券之星 李若菡

近期，AIoT解決方案開(kāi)發(fā)商北京德風(fēng)新征程科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“德風(fēng)科技”)在港交所遞交招股書(shū)。

證券之星注意到，在本次遞表前夕，入股超4年的股東招商盈趣選擇以原價(jià)清倉(cāng)離場(chǎng)。公司還背負(fù)著對(duì)賭協(xié)議帶來(lái)的壓力，其贖回負(fù)債已超過(guò)14億元。盡管公司近年來(lái)營(yíng)收逐年增長(zhǎng)，但公司對(duì)前五大客戶(hù)的依賴(lài)度也隨之走高。

不僅如此，應(yīng)收賬款規(guī)模不斷攀升、回款周期的延長(zhǎng)，導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。而過(guò)高的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支，更是成為公司連年虧損的主要原因。面對(duì)盈利難題，公司進(jìn)行了大規(guī)模裁員，三年半減員超五成。

股東清倉(cāng)離場(chǎng)，超14億贖回負(fù)債壓頂

公開(kāi)資料顯示，德風(fēng)科技成立于2015年3月，是一家專(zhuān)注于AIoT(人工智能物聯(lián)網(wǎng))領(lǐng)域的技術(shù)開(kāi)發(fā)商。目前，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋AIoT解決方案、AIoT服務(wù)以及AIoT產(chǎn)品銷(xiāo)售三大板塊。

自2019年以來(lái)，公司累計(jì)完成五輪融資，先后獲得云啟資本、創(chuàng)新工場(chǎng)、招商盈趣、深創(chuàng)投等機(jī)構(gòu)投資，融資總額超過(guò)6.5億元。

證券之星注意到，在公司此次遞表前夕，公司股東招商盈趣按原價(jià)清倉(cāng)離場(chǎng)。招股說(shuō)明書(shū)顯示，2021年4月，招商盈趣參與了德風(fēng)科技的B輪融資，投資金額為3000萬(wàn)元。彼時(shí)，公司的投后估值為18.5億元。

但在四年后的2025年11月9日，招商盈趣原價(jià)將其持有的全部股份(72.33萬(wàn)股)轉(zhuǎn)讓給永康普華。需要說(shuō)明的是，在2022年3月最新一輪融資時(shí)，德風(fēng)科技投后估值已升至23.5億元。若按該估值測(cè)算，招商盈趣所持股份對(duì)應(yīng)價(jià)值約為3572萬(wàn)元，較初始投資成本有約19.07%的溢價(jià)。

在遞表前夕，招商盈趣選擇按四年前的成本價(jià)清倉(cāng)離場(chǎng)。這一行為可能傳遞出兩方面信號(hào)：一是公司當(dāng)前估值較先前融資時(shí)點(diǎn)或已有所回調(diào)；二是招商盈趣對(duì)公司IPO前景持謹(jǐn)慎態(tài)度。

值得注意的是，德風(fēng)科技此次赴港上市還涉及對(duì)賭協(xié)議。2025年11月，公司創(chuàng)始人王清杰已與投資方簽訂補(bǔ)充協(xié)議，將完成IPO的目標(biāo)日期由2024年12月31日延至2026年12月31日，且原股東協(xié)議里的贖回權(quán)已在德風(fēng)科技遞交招股書(shū)前終止。

若公司IPO失敗，已終止的贖回權(quán)將自動(dòng)恢復(fù)。因向投資者授予贖回權(quán)，德風(fēng)科技由此產(chǎn)生的贖回負(fù)債呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)。2023年、2024年及2025年上半年，公司贖回負(fù)債分別為12.24億元、14.55億元、14.62億元。

應(yīng)收賬款攀升，現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)

目前，國(guó)內(nèi)的AIoT解決方案行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈、分散，且隨著技術(shù)迭代多樣和客戶(hù)需求差異化而快速發(fā)展。在這一背景下，德風(fēng)科技作為國(guó)內(nèi)第五大獨(dú)立專(zhuān)業(yè)AIoT服務(wù)提供商，但其市占率并不高。據(jù)弗若斯特沙利文的分析顯示，按2024年收入計(jì)算，公司的市場(chǎng)份額僅為1.8%。

結(jié)合業(yè)績(jī)來(lái)看，近年來(lái)，公司的收入雖呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但其卻長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)。2022年-2024年，公司的營(yíng)收分別為3.13億元、4.42億元、5.25億元；凈虧損分別為1.65億元、2.97億元、2.28億元。

2025年上半年，公司營(yíng)收為1.59億元，同比增長(zhǎng)38.85%；凈虧損金額為3992.8萬(wàn)元，同比有所收窄。最近三年及一期，公司累計(jì)虧損金額為7.3億元。

證券之星注意到，德風(fēng)科技營(yíng)收增長(zhǎng)背后尚存隱憂(yōu)，公司對(duì)前五大客戶(hù)的依賴(lài)度呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2022年，公司來(lái)自前五大客戶(hù)的營(yíng)收為1.62億元，占總收入的比重為51.6%。到了2025年上半年，公司來(lái)自前五大客戶(hù)的收入為1.1億元，占總收入的比重增至68.9%。

按應(yīng)用類(lèi)型劃分，德風(fēng)科技產(chǎn)品主要應(yīng)用在能源管理和HSEQ(健康、安全、環(huán)境和質(zhì)量)、智能制造三大領(lǐng)域。近年來(lái)，公司來(lái)自能源管理的收入占比由2022年的50.3%下滑至2024年的38.7%，而HSEQ收入占比則由29.6%增至51%。

2025年上半年，公司來(lái)自能源管理的收入出現(xiàn)大幅下滑，其收入為4954.9萬(wàn)元，同比下滑46.12%，營(yíng)收占比由去年同期的80.1%下滑至31.1%。

證券之星注意到，德風(fēng)科技的收入主要來(lái)自國(guó)企和政府機(jī)構(gòu)。最近三年及一期，公司來(lái)自國(guó)企和政府機(jī)構(gòu)的收入占總營(yíng)收的比例分別為60.6%、78%、74%、53.4%，占比始終超過(guò)五成。

由于國(guó)有企業(yè)的賬款回收周期較長(zhǎng)，公司應(yīng)收賬款呈逐年增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。相應(yīng)報(bào)告期內(nèi)，公司貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)分別為1.08億元、1.49億元、1.58億元、2.13億元。同時(shí)，其貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)由2022年的139天延長(zhǎng)至2025年上半年的217天。

應(yīng)收賬款持續(xù)增長(zhǎng)也對(duì)現(xiàn)金流造成壓力。最近三年及一期，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，分別為-1.73億元、-1.93億元、-6417.2萬(wàn)元、-3680.1萬(wàn)元，合計(jì)失血達(dá)4.65億元。

經(jīng)營(yíng)開(kāi)支過(guò)高致虧，三年半裁員超五成

對(duì)于持續(xù)虧損的原因，德風(fēng)科技在招股說(shuō)明書(shū)解釋稱(chēng)，公司毛利不足以覆蓋其相對(duì)較高的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支。

具體來(lái)看，最近三年及一期，公司銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支、行政開(kāi)支及研發(fā)開(kāi)支總金額分別為1.22億元、1.2億元、1.17億元、0.62億元，占各期毛利的比重分別為177%、114%、89%、149%。其中，研發(fā)開(kāi)支分別為6730萬(wàn)元、6010萬(wàn)元、6750萬(wàn)元、3810萬(wàn)元，占同期經(jīng)營(yíng)開(kāi)支的比例分別為55.1%、50.2%、57.6%、61.8%。

證券之星注意到，在研發(fā)開(kāi)支中，公司的員工成本占比逐年走低，由2022年的6106.8萬(wàn)元下滑至2024年的4985.9萬(wàn)元，占研發(fā)開(kāi)支的比例由90.77%降至73.87%。到了2025年上半年，其員工成本為1742.1萬(wàn)元，同比下滑54%，占比進(jìn)一步下滑至45.71%。

這一變動(dòng)的背后，是公司研發(fā)分包成本的攀升。據(jù)悉，為提升AIoT解決方案能力并重點(diǎn)開(kāi)發(fā)AI機(jī)器人相關(guān)功能，公司委托外部信息技術(shù)公司提供服務(wù)，由此產(chǎn)生的研發(fā)分包成本從2022年的308.2萬(wàn)元增長(zhǎng)至2024年的1710.1萬(wàn)元。到2025年上半年，該成本進(jìn)一步增至2069.3萬(wàn)元，占研發(fā)開(kāi)支的比例已達(dá)54.29%。

研發(fā)外包之下，德風(fēng)科技進(jìn)行大規(guī)模裁員。公司員工數(shù)量由2022年末的1000名下降至2025年上半年末的423名，三年半期間裁員幅度達(dá)57.7%。其中，研發(fā)人員由2022年的600名減至2025年上半年的248名，降幅約為58.7%。

除了大幅裁員之外，公司執(zhí)行董事職位的頻繁變動(dòng)遭到外界關(guān)注。2022年，公司共有包括創(chuàng)始人王清杰在內(nèi)的7名執(zhí)行董事。到了2024年，除了王清杰之外，其余六名執(zhí)行董事陸續(xù)辭任。

期間，公司于2023年3月任命陳浩為執(zhí)行董事，但其已于2025年6月離職。換言之，三年半期間，公司共有七名執(zhí)行董事先后離任。目前，公司執(zhí)行董事會(huì)由三名成員組成，分別為王清杰、遲文博與張青衛(wèi)。(本文首發(fā)證券之星，作者|李若菡)