獨(dú)立 稀缺 穿透

講好質(zhì)量故事！

作者：楚逸

編輯：聞道

風(fēng)品：時(shí)完

來(lái)源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

一碗面如何從“網(wǎng)紅”熬成“長(zhǎng)紅”？

12月5日，頭頂“中式面館第一股”榮耀、遇見(jiàn)小面登陸港交所，然資本市場(chǎng)并未給予熱烈回應(yīng)，開(kāi)盤(pán)即告破發(fā)。

作為中式面館賽道首個(gè)上市標(biāo)的，遇見(jiàn)小面IPO備受矚目。根據(jù)配發(fā)結(jié)果，公司本次共發(fā)售9736.45萬(wàn)股股份。其中，香港公開(kāi)發(fā)售973.65萬(wàn)股，超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)高達(dá)425.97倍，國(guó)際發(fā)售8762.8萬(wàn)股，超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)則僅為4.99倍認(rèn)購(gòu)。

倍數(shù)間的巨大差距，或折射了市場(chǎng)對(duì)公司前景的較大分歧。12月4日晚，據(jù)富途牛牛數(shù)據(jù)，遇見(jiàn)小面暗盤(pán)階段遭遇破發(fā)，最終加劇了中小投資者不安情緒。12月5日首個(gè)交易日，早盤(pán)一度跌至4.98港元/股，最終報(bào)收5.08港元，跌幅鎖定在27.84%。至12月19日收盤(pán)，股價(jià)進(jìn)一步探至4.74港元，較7.04港元的發(fā)行價(jià)累縮近33%。

面對(duì)持續(xù)破發(fā)，市場(chǎng)在躊躇什么？遇見(jiàn)小面價(jià)值底色到底咋樣呢？

01

股價(jià)破發(fā)

豪華股東陣容“關(guān)燈吃面”

LAOCAI

要知道，根據(jù)配發(fā)結(jié)果，遇見(jiàn)小面股權(quán)高度集中于前25大股東，創(chuàng)始人宋奇、蘇旭翔為控股股東、通過(guò)淮安創(chuàng)韜控制的實(shí)體，合計(jì)持股53.28%。其他主要股東包括百?？毓?、碧桂園旗下資本、九毛九及高瓴、海底撈等基石投資者，陣營(yíng)可謂豪華。一眾主要投資者合計(jì)持股比高達(dá)95.3%，意味著市場(chǎng)流通盤(pán)僅占4.7%。

相關(guān)證券從業(yè)人員對(duì)首財(cái)表示，以極小流通盤(pán)上市，有利通過(guò)減少股份供給，來(lái)穩(wěn)定公司股價(jià)。但事與愿違，遇見(jiàn)小面依舊難逃破發(fā)局面。除了打新投資者出現(xiàn)損失，最頭疼的還是基石投資者。

根據(jù)配發(fā)結(jié)果，高瓴、海底撈新加坡等基石投資者合計(jì)認(rèn)購(gòu)了遇見(jiàn)小面約1.71億港元的股份，占本次發(fā)行總額約25%。若按首日收盤(pán)價(jià)計(jì)，已面臨近900萬(wàn)港元的賬面浮虧。

按照港股交易規(guī)則，新股上市后基石投資者面臨六個(gè)月的鎖定期。所以，一時(shí)破發(fā)“關(guān)燈吃面”沒(méi)啥關(guān)系，但若持續(xù)不能收復(fù)失地，需警惕消減機(jī)構(gòu)投資者信心，繼而解禁后可能出現(xiàn)大規(guī)模減持，導(dǎo)致股價(jià)大幅波動(dòng)。

02

單店效益下行 警惕規(guī)模陷阱

LAOCAI

回望2025年，港股市場(chǎng)熱度撩人，然板塊標(biāo)的間不乏分化行情。

聚焦餐飲業(yè)，遭冷遇的不止遇見(jiàn)小面一家。如2025年5月上市的綠茶集團(tuán)，首日同樣破發(fā)12.52%，截至12月19日收盤(pán)價(jià)6.14港元，仍處破發(fā)狀態(tài)，市值不足42億港元。相比之下，2024年12月上市的小菜園走勢(shì)平穩(wěn)，首個(gè)交易日上漲13.65%。最新報(bào)收9.02港元，市值106億，較8.5港元發(fā)行價(jià)累增約6%。

行業(yè)分析師李小敬表示，遇見(jiàn)小面、綠茶股價(jià)遇冷，折射出當(dāng)前港股市場(chǎng)對(duì)餐飲板塊的審慎態(tài)度。背后是行業(yè)發(fā)展邏輯改變，估值驅(qū)動(dòng)因素正從“敘事與規(guī)?！鞭D(zhuǎn)向“盈利與質(zhì)量”。如何調(diào)整打法，展示更多發(fā)展質(zhì)量，是提振市場(chǎng)信心的無(wú)二法門(mén)。

審視遇見(jiàn)小面，近年規(guī)模擴(kuò)張速度著實(shí)驚人。2023年7月，第200家門(mén)店于上海落地；至2024年9月，上海虹橋機(jī)場(chǎng)店標(biāo)志著300家門(mén)店誕生；隨后擴(kuò)速進(jìn)一步加快，僅半年多后的2025年4月，第400家門(mén)店在中國(guó)香港西九龍高鐵站投入運(yùn)營(yíng)。

據(jù)招股書(shū)最新數(shù)據(jù)，截至2025年11月18日，遇見(jiàn)小面門(mén)店總數(shù)已達(dá)465家，其中直營(yíng)門(mén)店331家（占比約71.2%），特許經(jīng)營(yíng)門(mén)店86家（占比約18.5%）。

且上市后，規(guī)模故事還有加碼可能，公司計(jì)劃將全球發(fā)售所得款項(xiàng)凈額的約60.0%用于拓展餐廳網(wǎng)絡(luò)、擴(kuò)大地理覆蓋范圍及加深市場(chǎng)滲透。根據(jù)披露規(guī)劃，2026年至2028年還將新增520至610家門(mén)店，并將目光投向低線城市及海外市場(chǎng)。

持續(xù)規(guī)模擴(kuò)張，對(duì)短期業(yè)績(jī)拉動(dòng)作用明顯。2022年至2024年，遇見(jiàn)小面營(yíng)收從4.18億元大幅攀至11.54億元，并成功扭虧為盈，凈利從虧損3597.3萬(wàn)元轉(zhuǎn)為盈利6070萬(wàn)元。2025上半年?duì)I收達(dá)7.03億元，同比增長(zhǎng)33%；凈利4183.4萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)95.77%。

隱患在于，單店運(yùn)營(yíng)效率出現(xiàn)下滑。以2025上半年為例，公司直營(yíng)餐廳的單店日均銷售額同比減少888元，縮至11805元；特許經(jīng)營(yíng)餐廳的單店日均銷售額下降1035元，縮至11493元。

追其原因，客單價(jià)下行是一個(gè)考量。2022年至2025上半年，遇見(jiàn)小面直營(yíng)門(mén)店客單價(jià)分別為36.2元、34.2元、32.1元、31.8元，呈逐年下降趨勢(shì)，反映出公司以價(jià)換市場(chǎng)的策略意圖。

即便如此，關(guān)鍵的翻座率仍面臨壓力。2022年至2025上半年，直營(yíng)門(mén)店整體翻座率為3.1次/天、3.9次/天、3.8次/天、3.8次/天、3.4次/天。特許經(jīng)營(yíng)門(mén)店整體翻座率為3.0次/天、3.6次/天、3.6次/天、3.86次/天、3.1次/天。

可以看到，2025上半年，無(wú)論自營(yíng)還是加盟，翻座率均出現(xiàn)明顯下降。對(duì)餐飲企業(yè)而言，翻座率不僅是衡量單店運(yùn)營(yíng)效率的關(guān)鍵指標(biāo)，更是洞察品牌綜合競(jìng)爭(zhēng)力的重要窗口。疊加持續(xù)下滑的客單價(jià)，這種“門(mén)店規(guī)模向上、單店效率向下”局面，遇見(jiàn)小面需審視自身發(fā)展質(zhì)量、可持續(xù)性，畢竟除了規(guī)模效應(yīng)還有規(guī)模陷阱。

伴隨餐飲連鎖品牌集體發(fā)力規(guī)?；?，資本市場(chǎng)審視企業(yè)單店盈利能力、供應(yīng)鏈成本控制力的目光愈發(fā)苛刻。

行業(yè)分析師王婷妍表示，從上述客單價(jià)、翻座率看，單純的價(jià)格調(diào)整或未能有效拉動(dòng)復(fù)購(gòu)與客流增長(zhǎng)，如繼續(xù)執(zhí)行激進(jìn)擴(kuò)張計(jì)劃，需警惕侵蝕品牌價(jià)值和單店盈利基礎(chǔ)。破發(fā)或是市場(chǎng)相關(guān)疑慮的一種釋放，也給企業(yè)提了醒，如何規(guī)模質(zhì)量并舉，回歸餐飲商業(yè)本質(zhì)，通過(guò)優(yōu)化菜品組合或創(chuàng)新服務(wù)模式來(lái)提升競(jìng)爭(zhēng)力。打磨驗(yàn)證一個(gè)持續(xù)盈利的單店模型，在此基礎(chǔ)上再扎扎實(shí)實(shí)的謀劃規(guī)模擴(kuò)大，或才是消解股價(jià)迷霧的良方。

03

負(fù)債率超89%

全國(guó)化、預(yù)制菜模式雙壓

LAOCAI

看看財(cái)務(wù)面，能有更深體會(huì)。2022年至2024年，遇見(jiàn)小面負(fù)債率分別達(dá)到95.8%、93.6%和89.9%，持續(xù)下降可喜可賀，但仍顯著高于餐飲業(yè)50%—70%的常規(guī)區(qū)間。意味著公司的規(guī)模擴(kuò)張較大程度依賴債務(wù)驅(qū)動(dòng)，加杠桿擴(kuò)張的危害性不言而喻。想要行穩(wěn)致遠(yuǎn)，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)存在優(yōu)化空間。

或許也有無(wú)奈與急迫，截至2025年11月，遇見(jiàn)小面門(mén)店高度集中于一線及新一線城市，占比達(dá)88.6%。其中，廣東省門(mén)店數(shù)占比達(dá)65.79%，僅廣州一城即占30.79%。換言之，公司仍面臨偏居一隅、區(qū)域集中依賴、全國(guó)化不足問(wèn)題。

對(duì)此，中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬向銠財(cái)表示，遇見(jiàn)小面發(fā)展面臨“單一化”困擾：首先，品牌區(qū)域布局上過(guò)度集中廣東地區(qū)，它所積累的優(yōu)勢(shì)本質(zhì)上是地域性的、非線性的。其次，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以小面為主，品類單一，當(dāng)消費(fèi)者口味遷移或原材料價(jià)格飆升時(shí)，企業(yè)缺少對(duì)沖抓手，抗風(fēng)險(xiǎn)能力不足。若不能盡快撕掉這些標(biāo)簽，規(guī)模故事恐難繼續(xù)講下去。

除了全國(guó)化亟待破局，支撐其快速擴(kuò)張的是高度標(biāo)準(zhǔn)化的預(yù)制菜模式，也面臨市場(chǎng)接受度考驗(yàn)。

據(jù)新浪財(cái)經(jīng)旗下《BUG》消息，遇見(jiàn)小面約80%產(chǎn)品屬于預(yù)制菜范疇，品牌加盟操作只需“剪刀和微波爐”，后廚不少采用“部分遮擋”而非明廚亮灶。該模式能確保出餐速度與口味穩(wěn)定，適應(yīng)都市白領(lǐng)對(duì)效率的需求，但也在產(chǎn)品體驗(yàn)上形成一定制約。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，在講究“現(xiàn)做”“鍋氣”的中式面食賽道中，預(yù)制有體驗(yàn)局限性。畢竟，消費(fèi)者日益重視透明化、健康化與體驗(yàn)化，過(guò)度依賴預(yù)制菜且操作不夠透明，可能會(huì)消解品牌試圖構(gòu)建的“地道”“現(xiàn)做”認(rèn)知，進(jìn)而影響消費(fèi)信任與口碑傳播。

瀏覽新浪微博，一些網(wǎng)友對(duì)產(chǎn)品服務(wù)的不滿情緒需引起企業(yè)警惕。

查閱黑貓投訴平臺(tái)，截至2025年12月19日，遇見(jiàn)小面累計(jì)投訴33條。數(shù)量真心不多，可質(zhì)疑主要集中在餐品質(zhì)量上。

誠(chéng)然，身處快消賽道，用戶千人千面，人人滿意并不現(xiàn)實(shí)，上述投訴評(píng)論或有偏頗片面處。但還是那句話，餐飲無(wú)小事、品質(zhì)大于天。尤其快速擴(kuò)店下，管理半徑不斷增大，考驗(yàn)企業(yè)的品控能力，多些附身傾聽(tīng)、及時(shí)查漏補(bǔ)缺、扎牢風(fēng)控籬笆總沒(méi)有錯(cuò)。

正如戰(zhàn)略專家詹軍豪向銠財(cái)指出的，在價(jià)格敏感的下沉市場(chǎng)，本地面館競(jìng)爭(zhēng)激烈，遇見(jiàn)小面若無(wú)法在性價(jià)比之外建立起差異化的品質(zhì)認(rèn)知或體驗(yàn)價(jià)值，其品牌溢價(jià)難以維持，復(fù)購(gòu)率容易被更具本地化優(yōu)勢(shì)的競(jìng)品分流。

一句話，奔跑之前先夯實(shí)底盤(pán)。想講好規(guī)模擴(kuò)店故事，首先要講好品控故事。沉下心坐透冷板凳，苦練繡花針功夫。

04

雙輪驅(qū)動(dòng)、三大看點(diǎn) 差多少火候

LAOCAI

當(dāng)然，問(wèn)題槽點(diǎn)之外，遇見(jiàn)小面也有自己的價(jià)值看點(diǎn)。公司正試圖以數(shù)字化、全球化為雙引擎，激發(fā)更多穿越周期的成長(zhǎng)韌性。券商研究指出，港股國(guó)際化特質(zhì)尤其適合計(jì)劃出海、打造全球品牌的中國(guó)消費(fèi)企業(yè)。

作為中式面館領(lǐng)先品牌，遇見(jiàn)小面上市后也蘊(yùn)含著以下價(jià)值潛能：

首先，全球化擴(kuò)張戰(zhàn)略清晰。

招股書(shū)顯示，遇見(jiàn)小面規(guī)模三年內(nèi)從133家快速拓至465家，覆蓋內(nèi)地22個(gè)城市及中國(guó)香港地區(qū)，目前尚有115家新店籌備中，預(yù)計(jì)2025年內(nèi)門(mén)店總數(shù)突破500家。計(jì)劃2026至2028年，新增520至610家門(mén)店，重點(diǎn)拓展低線城市及海外市場(chǎng)。

其中，中國(guó)香港成為重要增長(zhǎng)極，2025上半年交易額同比增超10倍。此外，新加坡首店預(yù)計(jì)今年12月開(kāi)業(yè)，全球化戰(zhàn)略進(jìn)入實(shí)質(zhì)階段。

其次、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)深化，賦能增長(zhǎng)與效率。

遇見(jiàn)小面已構(gòu)建起以會(huì)員系統(tǒng)與供應(yīng)鏈管理為核心的數(shù)字化運(yùn)營(yíng)體系，驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)并提升運(yùn)營(yíng)效率。

截至2025年6月，公司數(shù)字化會(huì)員總數(shù)達(dá)820萬(wàn)。其中，活躍會(huì)員占比達(dá)32%。依托深入的消費(fèi)數(shù)據(jù)分析，公司能實(shí)現(xiàn)新品的精準(zhǔn)觸達(dá)與個(gè)性化推薦，有效提升客戶復(fù)購(gòu)與忠誠(chéng)度，2024年會(huì)員貢獻(xiàn)營(yíng)收占比已達(dá)65%。

后臺(tái)供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)上，公司通過(guò)數(shù)字化系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)食材采購(gòu)、倉(cāng)儲(chǔ)及配送的全鏈路實(shí)時(shí)監(jiān)控與智能調(diào)度。得益于精益化管理，食材損耗率從2022年的8%顯著降至2024年的4.5%，直接提升了整體盈利水平。

聚焦本次IPO募資，主要擬將進(jìn)一步拓展餐廳網(wǎng)絡(luò)、提升市場(chǎng)滲透率；升級(jí)技術(shù)及數(shù)字化系統(tǒng)；加強(qiáng)品牌建設(shè)與用戶忠誠(chéng)度計(jì)劃；以及對(duì)上游食品加工領(lǐng)域進(jìn)行戰(zhàn)略投資或收購(gòu)。這些舉措若能如期如效實(shí)施，將支持公司境內(nèi)外市場(chǎng)地位的提升。

再者，消費(fèi)板長(zhǎng)線價(jià)值誘人。

放眼港股消費(fèi)板，短期面臨市場(chǎng)波動(dòng)壓力，但行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化、連鎖化及品牌出海的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇依然清晰，長(zhǎng)線成長(zhǎng)邏輯未變。在此背景下，具備扎實(shí)基本面、清晰擴(kuò)張路徑與高效運(yùn)營(yíng)體系的消費(fèi)企業(yè)，有望率先獲得資本修復(fù)關(guān)注。

整體看，資本市場(chǎng)翻云覆雨，是一場(chǎng)沒(méi)有終點(diǎn)的馬拉松，遇見(jiàn)小面賽程才剛剛開(kāi)始。一時(shí)成敗難論英雄，如何借助上市契機(jī)，把募資用好用準(zhǔn)用出效果，快速補(bǔ)齊產(chǎn)品、模式、財(cái)務(wù)面上的短板，是其股價(jià)能否雄起、實(shí)現(xiàn)“網(wǎng)紅”到“長(zhǎng)紅”關(guān)鍵一躍的法門(mén)。

餐飲是門(mén)大生意、也是門(mén)慢生意。規(guī)模故事想要出彩，首先是講好質(zhì)量故事，遇見(jiàn)小面還差多少火候呢？