《投資者網(wǎng)》張偉

據(jù)官方消息，再生面料供應(yīng)商杭州福恩股份有限公司（下稱“福恩股份”或“公司”）在深交所主板上市（IPO）的申請將于12月26日上會。

福恩股份為國內(nèi)再生面料行業(yè)龍頭企業(yè)，公司憑借綠色環(huán)保概念與優(yōu)衣庫、H&M等國際大牌達成深度合作。不過，在綠色環(huán)保的光環(huán)之下，福恩股份不僅背負了前五大客戶貢獻超七成收入的依賴風險，也面臨著家族控股超八成的治理爭議。

本次IPO，福恩股份擬募資12.5億元，主要用于擴大產(chǎn)能，但也因產(chǎn)能利用率、技術(shù)適配性等問題被監(jiān)管重點問詢，公司最終能否成功上市，答案很快就將揭曉。

從村辦合資到家族控股

福恩股份的發(fā)展歷程，是一部典型的民營企業(yè)從集體所有制向家族控股轉(zhuǎn)型，并精準搭上紡織行業(yè)環(huán)保發(fā)展風口的進化史。

據(jù)《招股書》披露，福恩股份的前身福恩有限于1997年由王恩偉、韓友先、朱大海、王偉成、陸加土、義南村經(jīng)濟合作社共同設(shè)立，注冊資本100萬元。

從最初股權(quán)結(jié)構(gòu)看，王恩偉持股43.34%、義南村經(jīng)濟合作社持股41.67%，分列前兩大股東，福恩股份本質(zhì)上是一家村辦合資企業(yè)。在公司早期，福恩股份業(yè)務(wù)聚焦傳統(tǒng)紡織面料，憑借王恩偉在紡織行業(yè)經(jīng)驗，逐步在區(qū)域市場站穩(wěn)腳跟。

2000年，福恩股份迎來第一次關(guān)鍵轉(zhuǎn)折：義南村經(jīng)濟合作社將其所持的股份全部轉(zhuǎn)讓給王恩偉，公司從集體合資企業(yè)逐步由民營主導(dǎo)。此后，王恩偉通過解除代持等操作，進一步鞏固控制權(quán)。

2023年，福恩有限完成股份制改造，變更為福恩股份，公司也徹底走上了家族化經(jīng)營的道路。截至《招股書》簽署日，王恩偉及其女兒王內(nèi)利、女婿王學(xué)林合計控制福恩股份83.89%的表決權(quán)。

目前，王內(nèi)利擔任福恩股份的董事長、王學(xué)林出任總經(jīng)理，完成了企業(yè)管理權(quán)的代際傳承。不過，家族化經(jīng)營模式也為福恩股份的公司治理埋下治理隱患，尤其是其在IPO前進行大額分紅，引發(fā)市場爭議。

《招股書》顯示，2022年，福恩股份在股改之前分紅3.81億元，相當于當年凈利潤1倍多。以王氏家族持股比例計，IPO前落袋超過3億元。這一操作被質(zhì)疑為上市前套現(xiàn)，加劇了市場對福恩股份資金規(guī)劃合理性的擔憂。

七成收入來自五大品牌

公司股權(quán)被逐漸歸集的同時，福恩股份也完成了業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。2010年后，全球環(huán)保意識崛起，快時尚品牌加速推進供應(yīng)鏈綠色轉(zhuǎn)型，福恩股份順勢開啟戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，聚焦再生面料的研發(fā)與生產(chǎn)，成為業(yè)內(nèi)較早布局環(huán)保賽道的企業(yè)之一。

為夯實核心競爭力，福恩股份逐步構(gòu)建起“紡紗-織造-染色-后整理”的全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)體系，產(chǎn)品覆蓋再生滌粘混紡面料、再生全滌面料等核心品類，憑借符合全球回收標準（GRS）的產(chǎn)品優(yōu)勢，切入優(yōu)衣庫、H&M、ZARA等國際大牌供應(yīng)鏈。公司被H&M授予“金牌面料供應(yīng)商”、被優(yōu)衣庫評為“值得信賴的商業(yè)伙伴”。

轉(zhuǎn)型環(huán)保賽道后，福恩股份的業(yè)績保持穩(wěn)定。財報顯示，2022年至2024年，公司營收從17.64億元增至18.13億元，期間凈利潤均超過2億元。2025年上半年，福恩股份的營收、凈利潤分別為9.38億元、1.05億元。福恩股份表示，雖受客戶需求波動影響出現(xiàn)業(yè)績略有波動，但整體保持盈利規(guī)模。

福恩股份的業(yè)績穩(wěn)定性，則依賴于少數(shù)國際快時尚品牌的訂單，客戶集中風險已成為懸在其頭頂?shù)摹斑_摩克利斯之劍”。2022年至2024年，來自前五大終端服裝品牌商的收入在福恩股份營收中的占比超過70%，高于行業(yè)平均水平。

與此同時，福恩股份的業(yè)績與大客戶的庫存情況深度綁定，當優(yōu)衣庫、H&M等品牌庫存消化周期延長時，會直接縮減采購計劃，進而影響福恩股份的訂單量。深交所在第二輪IPO審核問詢中，要求福恩股份說明“面料銷售與品牌商庫存的聯(lián)動邏輯”，并評估客戶黏性與未來業(yè)績波動趨勢。

另一方面，全球供應(yīng)鏈調(diào)整或?qū)⒎糯蟾６鞴煞莸目蛻粢蕾囷L險。近年來紡織服裝行業(yè)呈現(xiàn)向東南亞轉(zhuǎn)移的趨勢，盡管面料生產(chǎn)環(huán)節(jié)外遷較少，但優(yōu)衣庫等品牌也在加速推進供應(yīng)鏈多元化布局，以降低對單一區(qū)域供應(yīng)商的依賴。福恩股份表示，若未來核心客戶將訂單轉(zhuǎn)移至東南亞工廠，或因市場競爭加劇減少采購份額，公司業(yè)績將面臨下滑風險。

技術(shù)迭代風險被關(guān)注

本次IPO，福恩股份計劃募集資金12.5億元，主要用于再生環(huán)保毛型色紡面料一體化項目、高檔環(huán)保再生材料研究院及綠色智造項目。近六成用于擴大產(chǎn)能。

然而，福恩股份的擴產(chǎn)計劃卻因現(xiàn)有產(chǎn)能利用率、技術(shù)適配性、新增產(chǎn)能消化能力等問題，被深交所重點問詢，IPO募資的合理性與必要性存疑。

《招股書》顯示，2024年，福恩股份的產(chǎn)能利用率為93%，產(chǎn)銷率為99%，看似具備擴產(chǎn)基礎(chǔ)。但深入分析可知，公司目前存在大量委外加工情況。對此，監(jiān)管要求福恩股份說明“新增產(chǎn)能的必要性、合理性”，是否存在產(chǎn)能過剩的風險。

有市場觀點認為，若福恩股份無法有效消化現(xiàn)有外協(xié)需求，新增產(chǎn)能可能面臨閑置風險，而IPO項目投產(chǎn)后每年新增的折舊攤銷，將進一步侵蝕公司利潤。

監(jiān)管還認為，再生面料行業(yè)技術(shù)迭代較快，若未來行業(yè)技術(shù)路線發(fā)生變化，或新型環(huán)保面料興起，IPO募投項目的技術(shù)設(shè)備可能面臨淘汰風險。福恩股份回復(fù)稱，過去重要的技術(shù)迭代主要發(fā)生上游再生纖維領(lǐng)域，目前有趨于穩(wěn)定的態(tài)勢；中游再生面料的設(shè)計與生產(chǎn)技術(shù)主要聚焦在再生纖維應(yīng)用上，包括多元化、多種纖維混紡、降本、提供環(huán)保性、增強功能性等方面，整體上屬于改進與優(yōu)化，不存在顛覆性技術(shù)的情況。目前面料設(shè)計與生產(chǎn)技術(shù)處于一個相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

從行業(yè)格局看，在福恩股份主營產(chǎn)品的市場競爭日趨激烈。凱蒙紡織、浙江三元等同行已經(jīng)占據(jù)一定市場份額，且與福恩股份存在客戶重疊，若不做好新增產(chǎn)品消化措施，可能會對公司未來業(yè)績造成影響。福恩股份表示，公司已完成 Lululemon、安踏等新品牌商客戶的供應(yīng)商認證工作，上述增量客戶的增量訂單將進一步增強公司未來的訂單可持續(xù)性。（思維財經(jīng)出品）■

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