零食屆“IP搬運工”，還能搬多久？

作者 | 貝殼XY

編輯 | 小白

近幾年，IP經(jīng)濟(jì)越發(fā)盛行，從泡泡瑪特（09992.HK）引爆盲盒熱潮，到布魯可（00325.HK）以“中國樂高”之姿上市，再到卡牌龍頭卡游兩度沖擊港股……

如今，戰(zhàn)火已燃至“舌尖”：深耕IP趣玩食品行業(yè)多年的金添動漫正式向港股發(fā)起沖擊，有望成為國內(nèi)“IP食玩第一股”。

金添動漫，能否講出資本市場期待的新故事？

IP零食百億藍(lán)海

在分析金添動漫之前，先簡單了解一下什么是IP趣玩食品。

拿餅干來說，如果是一包普通的餅干，可能只賣3塊錢。但如果它的包裝上印著奧特曼，里面還附贈一張稀有角色卡，它在孩子們眼中就相當(dāng)寶貴。

孩子想要抽中某張卡或者想湊齊一套，就會多次購買甚至高價購買這個餅干，餅干的售價及銷量翻個倍也不成問題。

也就是說，當(dāng)IP趣玩食品給普通零食披上動漫IP的外衣、附贈動漫IP的某種載體后，消費者就不僅是為零食本身買單，更是為這一動漫IP的情緒價值與收藏樂趣買單。

并且，“玩”的情緒與收藏價值往往要高于“食”的本身價值，從而為IP趣玩食品賦予了更高的產(chǎn)品溢價，這一點從毛利率中能夠得到印證。

2025年上半年，金添動漫的毛利率為34.7%，相較2022年上升超8個百分點，而同期三只松鼠（300783.SZ）、良品鋪子（603719.SH）的毛利率卻始終停滯在25%上下，較金添動漫低了近10個百分點。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

IP趣玩食品成功將消費者對動漫IP的喜愛轉(zhuǎn)化為購買力，從而開拓出一個廣闊的新市場。

據(jù)統(tǒng)計，2024年我國IP趣玩食品市場規(guī)模達(dá)115億元，預(yù)計2029年將增至305億元，年復(fù)合增速約20.9%，遠(yuǎn)超同期我國整體零售市場的4.1%增速。

聽起來很美，對吧？

但在這片看似金光閃閃的藍(lán)海之下，暗流早已涌動。

IP消費品的本質(zhì)，是一場“注意力變現(xiàn)”的短跑競賽——誰能更快地抓住兒童和家長的眼球，誰就便有望在市場上取得先機(jī)。然而，這種模式也存在著明顯缺陷。

首先，授權(quán)門檻低，競爭者蜂擁而入。只要有錢，誰都能拿到小豬佩奇或蠟筆小新的授權(quán)，做出一模一樣的糖果餅干。更為關(guān)鍵的是，IP的所有權(quán)不在你手里，你只是個“租客”，房東隨時可以漲租、收回房子，甚至把你掃地出門。

在這樣的行業(yè)生態(tài)中，即便是貴為“龍頭”，往往也只是“最大租客”，依然處于“主要被授權(quán)方”的位置。

那金添動漫呢？

奧特蛋撐起半邊天，但授權(quán)危機(jī)隱現(xiàn)

金添動漫自稱“中國最大的IP趣玩食品企業(yè)”，這個頭銜并非虛言。

招股書顯示，2024年，金添動漫實現(xiàn)營收8.77億、歸母凈利潤1.22億，市場份額7.6%，位列國內(nèi)IP趣玩市場賽道第一名。

截至2025年6月末，公司擁有26個授權(quán)IP及超過600個活躍SKU，包括糖果、餅干、膨化、巧克力、海苔零食五大品類，經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)遍及全國1,700多個縣，縣級覆蓋率超60.0%。

數(shù)據(jù)光鮮，故事動人，不妨再剝開這層糖衣，看看內(nèi)里的本質(zhì)。

01 奧特曼：甜蜜的枷鎖

要問金添動漫的功臣，莫過于“奧特蛋”。

這款售價7.5元、內(nèi)含小玩具的蛋形巧克力，憑借奧特曼IP迅速俘獲兒童市場，成為公司自2009年取得奧特曼IP授權(quán)以來推出的一大爆品，累計銷量達(dá)7,000萬件。連帶著其他奧特曼IP產(chǎn)品，過去三年半里合計貢獻(xiàn)營收12.7億元。

2022-2023年，奧特曼IP更是貢獻(xiàn)了公司63%左右的營收，可以說是公司的絕對主力。近兩年雖有所下降，但2025年上半年的營收占比仍處在43.9%的高位。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

但是，奧特曼始終不是自己的奧特曼，金添動漫始終是個“租客”，離“租約”僅剩下不到12個月的時間。這意味著，一旦授權(quán)到期或續(xù)約失敗，金添動漫將失去其核心收入來源。

奧特曼IP續(xù)約與否，主動權(quán)更多掌握在版權(quán)方新創(chuàng)華手中。

注：新創(chuàng)華是圓谷制作株式會社在中國大陸地區(qū)唯一認(rèn)可的全版權(quán)總代理商，享有包括影視、衍生品、展覽等全品類《奧特曼》系列角色形象的完整權(quán)利。

而新創(chuàng)華，恰恰曾經(jīng)是金添動漫的“自己人”。

02 版權(quán)方撤資退場

這就要提到一個關(guān)鍵人物——孫劍。

孫劍，曾經(jīng)是金添動漫的第二大股東，持股比例達(dá)18%，擔(dān)任公司監(jiān)事。重要的是他另一個身份——新創(chuàng)華的實控人，也就是奧特曼等核心IP在中國的總代理。

（注：2021年3月-2025年5月，公司股權(quán)架構(gòu)）

換言之，過去十余年，金添動漫與IP源頭之間，存在著一條隱秘而穩(wěn)固的利益閉環(huán)：孫劍既是IP授權(quán)方老板，又是金添股東，雙方合作相當(dāng)于跟“自己人”做買賣。

但就在IPO前夕，這條紐帶突然斷了。2025年4月，孫劍辭去公司監(jiān)事；2025年7月，公司以7,669萬元回購孫劍持有的1,944萬股股份，完成后孫劍不再持有公司股份。

自此以后，蔡建淳一人獨攬金添動漫100%控制權(quán)，金添動漫進(jìn)入“蔡氏絕對控制”時代。

（注：2025年5月至今公司股權(quán)架構(gòu)，東莞金喜/金澄/金樂均由蔡建淳實控）

表面看，這或許是為港股上市清理股權(quán)結(jié)構(gòu)；深層看，卻暴露了一個殘酷現(xiàn)實：金添失去了與核心IP源頭的“血緣關(guān)系”。

而更諷刺的是，就在孫劍退出后不久，金添動漫的IP版權(quán)費卻節(jié)節(jié)攀升。

從2022年的2114.4萬增至2024年的3678.6萬，增幅超70%，2025年上半年進(jìn)一步增至2001.6萬，同比增長超20%；占銷售成本的比例也從2022年的4.8%增至2025年上半年的6.9%。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

未來奧特曼授權(quán)能否續(xù)簽？價格是否翻倍？條款是否收緊？一切皆成未知數(shù)。

自有IP紙上談兵

01 拓展IP矩陣

為降低對單一IP的依賴，金添動漫也在近年拓展IP矩陣。

除奧特曼外，小馬寶莉、蠟筆小新、小豬佩奇等IP產(chǎn)品已形成一定規(guī)模。2025年上半年，小馬寶莉貢獻(xiàn)營收22.8%，成為第二大IP來源。

目前，前三大IP合計貢獻(xiàn)公司約80%的收入，集中度依然較高。而這些IP均有明確授權(quán)到期日（分別剩余12個月、42個月、27個月），后續(xù)續(xù)約仍需觀察。

02 研發(fā)費用率不足0.5%

像這種IP組合的結(jié)構(gòu)調(diào)整，本質(zhì)上還是“換湯不換藥”，并沒有規(guī)避掉授權(quán)IP自帶的風(fēng)險隱患。

正因于此，金添動漫打算開始講講自有IP的故事。

而事實上，除泡泡瑪特以外，目前國內(nèi)尚未有一家IP衍生公司能靠著自有IP名聲大噪。自有IP的孵化運營絕非一蹴而就，需要研發(fā)、營銷兩手抓。

但2025年上半年，公司研發(fā)費用僅212.4萬元，在總營收的比重還不到0.5%，更是不足同期銷售費用的1/10，研發(fā)投入力度可見一斑。

截至目前，金添動漫還沒有一個自有IP。莫非僅是“紙上談兵”？

渠道轉(zhuǎn)型，現(xiàn)金流縮水

再來看看公司業(yè)績。

2022年至2024年，公司業(yè)績呈現(xiàn)高速增長：營收由5.96億增至8.77億，年復(fù)合增長率為21.3%；歸母凈利潤從0.31億增至1.22億，年復(fù)合增長率高達(dá)98%。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

2025年上半年，業(yè)績增長延續(xù)，營收同比增長9.82%至4.44億、利潤同比增長18.63%至0.68億。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

但從銷售渠道來看，近兩年公司的收入結(jié)構(gòu)發(fā)生了大變化。

過去多年，公司主要靠經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)鋪貨。2022年，2660家經(jīng)銷商合計貢獻(xiàn)了5.67億元營收，占到公司總營收的95%以上，幾乎是整個江山。

但風(fēng)向變了。到了2025年上半年，盡管經(jīng)銷商數(shù)量微增至2675家，其帶來的收入?yún)s降至不到2.45億元，同比下滑12.7%，比2022年的一半還少，在總營收中的占比也降至55.1%。

這些近年來瘋狂擴(kuò)張的零售新勢力成了公司新靠山。

自2024年起，來自鳴鳴很忙、萬辰集團(tuán)、名創(chuàng)優(yōu)品等量販零食店的收入開始增多，2025年上半年貢獻(xiàn)營收1.92億，同比增長近60%，占總營收比重也升至43.2%，成為拉動整體增長的關(guān)鍵。

看起來，轉(zhuǎn)型成功？別急著鼓掌。

2025年上半年，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)為10天，看似并不算長，但與2022年的3.5天相比也拉長了不少。

同期，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比下滑34.7%，凈現(xiàn)比也跌至100%以下，一改2022-2024年的態(tài)勢。

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

自由現(xiàn)金流方面，雖然仍能正向造血，但造血能力也有所下滑，2025年上半年僅為875萬元，同比縮水近九成。

一邊是營收還在增長，一邊是“真金白銀”越來越少，這種背離，你們覺得是好是壞？

（來源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

免責(zé)聲明：本報告（文章）是基于上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）為核心依據(jù)的獨立第三方研究；市值風(fēng)云力求報告（文章）所載內(nèi)容及觀點客觀公正，但不保證其準(zhǔn)確性、完整性、及時性等；本報告（文章）中的信息或所表述的意見不構(gòu)成任何投資建議，市值風(fēng)云不對因使用本報告所采取的任何行動承擔(dān)任何責(zé)任。

以上內(nèi)容為市值風(fēng)云APP原創(chuàng)

未獲授權(quán) 轉(zhuǎn)載必究