作者| 方喬

編輯| 汪戈伐

一個多月時間，從高調(diào)入場到突然退出，方大炭素這次玩得有點快。

1月4日，方大炭素公告稱終止參與杉杉集團重整，而就在2025年11月24日，公司董事會才剛通過參與決議。按照流程，方大炭素已經(jīng)交了5000萬元保證金，提交了全套報名材料，簽了保密協(xié)議，還跟杉杉集團管理人就產(chǎn)業(yè)協(xié)同、資產(chǎn)估值這些核心問題談了好幾輪。

但最后公司給出的理由是：盡職調(diào)查時間太短，工作做得不夠充分，沒法對資產(chǎn)做出準(zhǔn)確判斷。

市場反應(yīng)很直接，去年11月25日方大炭素宣布要參與重整時，股價當(dāng)天飆了9.97%，沖到6.51元，總市值一度摸到262億元。這次公告出來，1月4日股價收5.64元，跌了0.88%。

方大炭素本來想借這次機會快速切入新能源材料領(lǐng)域，現(xiàn)在計劃落空。而杉杉集團這場拖了快一年、已經(jīng)失敗兩次的重整，又少了一個有實力的買家。

方大炭素反復(fù)提到“盡調(diào)不充分”，聽起來像借口，但杉杉集團的資產(chǎn)狀況確實復(fù)雜。先看股權(quán)結(jié)構(gòu)，杉杉集團和子公司寧波朋澤貿(mào)易加起來持有杉杉股份5.26億股，占總股本23.32%。問題是這里面有3328.46萬股權(quán)屬不清，占比1.47%。買一家公司連股權(quán)歸屬都沒搞清楚，這筆賬沒法算。

債務(wù)問題更麻煩，2024年底杉杉集團總負債超過236億元，短期債務(wù)缺口53億元。到了2025年6月管理人招募時，對外披露的負債規(guī)模已經(jīng)超過400億元。這么大的窟窿，背后有多少隱性債務(wù)、應(yīng)收賬款能收回來多少、還有沒有藏著的資產(chǎn)糾紛，都得一筆筆查清楚。

時間也確實緊張，2025年11月7日杉杉集團啟動第二輪招募，11月24日方大炭素董事會才通過決議，12月18日就要現(xiàn)場述標(biāo)，實際留給盡調(diào)的時間不到一個月。要在這么短時間里把一個負債400多億、業(yè)務(wù)橫跨負極材料和偏光片的企業(yè)摸透，難度可想而知。

方大炭素自己日子也不好過，2025年前三季度營收26.22億元，同比降16.79%，凈利潤1.13億元，同比降55.89%。公司核心產(chǎn)品石墨電極主要用于電弧爐煉鋼，受行業(yè)周期波動和歐盟反傾銷稅影響，業(yè)績壓力不小。這種情況下看不清標(biāo)的資產(chǎn)就往里砸錢，風(fēng)險太大。

方大炭素不是唯一退出的，12月18日述標(biāo)前，原本報名的12組投資人里，方大炭素、湖南鹽業(yè)集團、天齊鋰業(yè)等5組選擇退出，最后只剩7組聯(lián)合體交了方案。

進入述標(biāo)的包括安徽皖維集團和安徽海螺集團聯(lián)合體、永榮控股和TCL科技聯(lián)合體等。TCL科技和京東方同時押注多個聯(lián)合體，有知情人士說這兩家是杉杉的主要客戶，參與重整是為了確保偏光片供應(yīng)穩(wěn)定。

杉杉集團能吸引這么多買家，全靠杉杉股份這塊金字招牌。杉杉股份1999年轉(zhuǎn)型做鋰電池材料，是國內(nèi)第一家把負極材料產(chǎn)業(yè)化的企業(yè)。2021年收購LG化學(xué)的LCD偏光片業(yè)務(wù)后，形成了負極材料和偏光片兩大主業(yè)。

2025年上半年，杉杉股份負極材料出貨量占21%，排行業(yè)第一。大尺寸LCD偏光片出貨面積占34%，全球第一。這種市場地位反映在業(yè)績上，2025年前三季度杉杉股份營收148.09億元，同比漲11.48%，凈利潤2.84億元，同比暴漲1121.72%。

好資產(chǎn)碰上爛攤子，重整就變成了拉鋸戰(zhàn)。杉杉集團的重整從2025年2月開始，寧波鄞州區(qū)法院受理破產(chǎn)重整案，3月裁定和子公司朋澤貿(mào)易實質(zhì)合并重整。6月啟動第一輪招募，新?lián)P子商貿(mào)牽頭的聯(lián)合體打算用32.84億元拿下杉杉股份23.36%的控制權(quán)。

但到了10月債權(quán)人會議，方案被否了。有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)組、普通債權(quán)組、出資人組三大關(guān)鍵組別都投了反對票。矛盾集中在幾個方面：原聯(lián)合體成員賽邁科起訴說自己被踢出局，質(zhì)疑程序公平性；債權(quán)人覺得牽頭方新?lián)P子商貿(mào)偏財務(wù)投資，持股不到10%，又沒有新能源產(chǎn)業(yè)背景；還有人批評管理人篩選標(biāo)準(zhǔn)重價格輕產(chǎn)業(yè)。

第二輪招募管理人調(diào)整了策略，明確“有偏光片和或負極產(chǎn)業(yè)背景的優(yōu)先”，還要求“重整投資對價不得使普通債權(quán)人受償率低于破產(chǎn)清算程序”。底價從第一輪的8.65元每股提到11.50元每股。門檻提高了，但方大炭素、湖南鹽業(yè)集團這些被市場看好的競爭者還是選擇了退出。

關(guān)鍵節(jié)點在12月20日，重整計劃草案提交期限到期時，方案再次被三大債權(quán)組集體否決，二次重整失敗。按照程序，接下來杉杉集團核心資產(chǎn)要進入司法拍賣。

對方大炭素來說，這次退出意味著通過并購快速擴張的路走不通了。公司之前說參與重整是想利用自己在負極產(chǎn)業(yè)的技術(shù)、資本、渠道優(yōu)勢，加快產(chǎn)業(yè)布局，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈一體化。現(xiàn)在只能靠自己慢慢發(fā)展。公司在硅碳負極、固態(tài)電池領(lǐng)域有些技術(shù)儲備，跟寧德時代簽了戰(zhàn)略合作協(xié)議，2025年底要建成5萬噸氧化物固態(tài)電解質(zhì)產(chǎn)線。

杉杉集團的處境更尷尬，方大炭素等實力買家退出，二次重整方案被否，現(xiàn)在最有可能拿下重整的是中國寶安聯(lián)合體。如果中國寶安入主，旗下負極材料巨頭貝特瑞將與杉杉股份形成強強聯(lián)合，可能重塑全球石墨負極格局。但這也可能觸發(fā)經(jīng)營者集中審查，能否過關(guān)還不好說。

這場從2025年2月拖到現(xiàn)在的重整大戲，最后會是什么結(jié)局，還得繼續(xù)看。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容僅供參考，文內(nèi)信息或所表達的意見不構(gòu)成任何投資建議，請讀者謹慎作出投資決策。

內(nèi)容溝通請聯(lián)系：禾苗 15601300818 （微信同號）

更多內(nèi)容請關(guān)注