作者丨程睿

出品丨鰲頭財經(jīng)

步長制藥（603858.SH），這家曾經(jīng)的醫(yī)藥行業(yè)明星企業(yè)，如今在盈利的道路上磕磕絆絆。

1月7日，步長制藥發(fā)布公告，其參股的石榴云醫(yī)在美股上市后股價大跌，致使公司投資公允價值變動損益-2.93億元。

2025年，步長制藥雖扭虧為盈，但仍有6.2億商譽待考，且子公司卷入6.52億索賠訴訟。

此外，步長制藥長期銷售費用遠超研發(fā)費用。更令人咋舌的是，公司還深陷回扣丑聞。

石榴云醫(yī)跌成“便士股”

1月7日，步長制藥發(fā)布公告顯示，公司的參股公司七樂康數(shù)字醫(yī)療的實質(zhì)控股公司POMDOCTOR LIMITED石榴云醫(yī)有限公司（以下簡稱“石榴云醫(yī)”）于2025年10月8日（美國紐約時間）以VIE模式在美國納斯達克證券交易所掛牌上市，股份代碼為POM。

公告顯示，此前公告顯示，石榴云醫(yī)全球發(fā)售完成后，本公司通過全資子公司Dan Hong （H.K.）Technology Limited丹紅（香港）科技有限公司持有上市主體石榴云醫(yī)的股份數(shù)為295.76萬股，占石榴云醫(yī)發(fā)行完成后總股本約15%。

截至2025年9月30日，步長制藥對七樂康數(shù)字醫(yī)療投資的賬面價值為3.26億元，石榴云醫(yī)上市發(fā)行價為4.00美元/股。

截至2025年12月31日，石榴云醫(yī)收盤價為0.2949美元/股，跌成了一只“便士股”。按當日美元匯率中間價換算為2.0728元/股，考慮限售折扣后，步長制藥持有對應股權的市值為3307.91萬元，公司應確認公允價值變動損益-2.93億元。

七樂康數(shù)字醫(yī)療官網(wǎng)顯示，公司成立于2010年，擁有線下藥房、醫(yī)藥電商、醫(yī)藥配送、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療幾大業(yè)務板塊，核心業(yè)務（品牌名稱：石榴云醫(yī)）為專注慢病復診服務的在線醫(yī)療平臺。

近年來，石榴云醫(yī)收入雖在增長，但也在持續(xù)虧損。2022年至2024年以及2025年上半年，公司歸母凈利潤分別為-1.26億元、-1.45億元、-1.4億元和-7229.03萬元。

值得注意的是，石榴云醫(yī)剛在美股上市時，步長制藥曾表示，公司對所持石榴云醫(yī)的股權劃分為“以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)”，并列報在“交易性金融資產(chǎn)”。石榴云醫(yī)上市事項預計對公司2025年財務狀況與經(jīng)營成果將產(chǎn)生積極影響。

當前來看，步長制藥投資石榴云醫(yī)是一筆虧本買賣。

步長制藥表示，本次預計確認的公允價值變動損益-2.93億元，將減少公司2025年度歸母凈利潤2.93億元。根據(jù)《公開發(fā)行證券的公司信息披露解釋性公告第1號》相關規(guī)定，本次公允價值變動損益屬于非經(jīng)常性損益，可予以扣除，不影響公司2025年度扣非后凈利潤。

6.2億商譽存減值可能

進入2025年，步長制藥已經(jīng)扭虧為盈，但隨著前述投資失利，公司盈利能力存在巨大不確定性。

2024年，步長制藥實現(xiàn)營業(yè)收入110.06億元，同比下降16.91%，創(chuàng)下10年來新低；歸母凈利潤虧損5.54億元，僅次于2022年虧損15.30億元。

對此，步長制藥解釋稱，主要是2020年起，公司全資子公司通化谷紅產(chǎn)品谷紅注射液、控股子公司吉林天成產(chǎn)品復方曲肽注射液、復方腦肽節(jié)苷脂注射液陸續(xù)調(diào)出各省級醫(yī)保目錄，且仍在部分省份重點監(jiān)控目錄中，市場競爭激烈、市場開發(fā)程度不如預期等因素；報告期因上述事項對公司業(yè)績的影響超過預期，公司對通化谷紅制藥、吉林天成制藥等子公司商譽進行減值測試，擬計提商譽減值準備合計8.53億元，較上年同期增加。

回顧歷史來看，2013年至2015年，步長制藥累計收購通化谷紅100%股權，耗資27.48億元，形成商譽18.36億元。2012年至2015年，公司累計收購吉林天成95%股權，耗資35.97億元，確認商譽31.61億元。

但這兩筆收購，步長制藥共計耗資63.45億元，并形成商譽49.97億元，為公司業(yè)績埋下了隱患。

值得注意的是，截至2025年三季度末，步長制藥商譽為6.2億元，仍存在減值的可能。

而2025年前三季度，步長制藥營業(yè)收入為84.69億元，同比下降0.54%；歸母凈利潤8.68億元，同比增長177.54%；扣非凈利潤8.55億元，同比增長138.26%。

值得一提的是，2025年12月30日，步長制藥公告稱，公司控股子公司上海合璞將全球骨科巨頭捷邁邦美的在華子公司捷邁上海公司告上法庭，索賠金額高達6.52億元。

公告顯示，上海合璞與捷邁上海公司簽訂經(jīng)銷協(xié)議。成為捷邁上海公司的授權經(jīng)銷商。協(xié)議期滿未續(xù)簽后，捷邁上海公司按行業(yè)慣例協(xié)調(diào)上海合璞所持有的其供應產(chǎn)品向新任授權經(jīng)銷商轉(zhuǎn)移。

目前，上海合璞仍有5.5億元左右存貨尚未完成轉(zhuǎn)移，且沒有確切有效的庫存轉(zhuǎn)移計劃，遂提起訴訟，要求捷邁上海公司處理相關庫存產(chǎn)品，并賠償因授權結(jié)束后所持有庫存產(chǎn)品沒有及時轉(zhuǎn)移所導致的利息及訴訟所致的律師費、訴訟費、保全費等。

有觀點認為，步長制藥若敗訴或庫存過期，巨額減值將直接吞噬利潤。

銷售費畸高，深陷回扣丑聞

步長制藥于1993年成立，由趙步長一手創(chuàng)辦，自主研發(fā)的腦心通是公司首款獨家專利藥品，并因此奠定了中成藥的市場地位。

此后，步長制藥通過自主研發(fā)及外延收購，公司產(chǎn)品覆蓋心腦血管、婦科、糖尿病、惡性腫瘤、消化系統(tǒng)、呼吸系統(tǒng)等治療領域。

“攤子”越來越大，步長制藥在研發(fā)的投入上越來越小氣，公司將巨量經(jīng)費投向銷售。

鰲頭財經(jīng)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2017年至2024年，步長制藥銷售費用累計達592.53億元，研發(fā)費用達35.57億元，前者是后者的近17倍。

2025年前三季度，步長制藥銷售費用33.41億元，研發(fā)費用達1.54億元，前者是后者的近22倍。

中國裁判文書網(wǎng)上的《王海生非國家工作人員受賄一審刑事判決書》顯示，2016年以來，王海生在任商水縣人民醫(yī)院主治醫(yī)師期間收受步長制藥業(yè)務員蘇某（另案處理）藥品提成人民幣12.5萬元。

蘇某證言證實，其系陜西步長制藥有限公司廠商代表，在向商水縣人民醫(yī)院配送藥品過程中，王海生在門診開藥主要是步長腦心通，其多次給以現(xiàn)金形式給王海生送過開藥回扣款，對核查組認定的12萬多數(shù)額沒有異議。

《席國恩、黃某甲受賄罪二審刑事裁定書》顯示，被告人席國恩在擔任太拔衛(wèi)生院藥房負責人期間，利用職務便利，在藥品采購過程中收受陜西步長制藥有限公司上杭區(qū)域業(yè)務員梁某的藥品回扣77076元。

《陳遙剛受賄一審刑事判決書》顯示，2016年底，陜西步長制藥公司業(yè)務員唐某琴為及時了解其推銷到縣中醫(yī)院的藥品用藥量和庫存量信息，經(jīng)縣中醫(yī)院醫(yī)生汪大江介紹認識了陳遙剛，唐某琴請陳遙剛幫忙每月提供藥品用藥量及庫存量信息，并承諾按信息需求量給予好處費，陳遙剛表示同意。

步長制藥的銷售費用有多少“貓膩”，恐怕只有企業(yè)自己最清楚。