從三季度開始，經(jīng)濟分化態(tài)勢愈發(fā)顯著，投資與社零均快速下行，但社融、出口及工業(yè)增加值仍保持穩(wěn)健增速。從社零分項數(shù)據(jù)來看，此前受益于“兩新”補貼的品種，正如我們此前預(yù)期，下半年增速快速回落——以家用電器和音響器材為例，2025年5月其增速高達50%以上，到10月已降至-20%左右，可見政策脈沖對數(shù)據(jù)的影響極為顯著。

若進一步觀察經(jīng)濟相關(guān)變量，便繞不開對金融層面的判斷。從現(xiàn)有數(shù)據(jù)來看，除政府債外，社融同比其他部分均呈回落態(tài)勢：當(dāng)前人民幣貸款同比、剔除政府債后的社融同比均已降至7%以下，僅政府債保持著較快的存量同比增速。這種社融供給結(jié)構(gòu)的變化，對債券市場產(chǎn)生了較為深遠的影響——歷史上，我國債券對社融的單年凈貢獻通常不超過30%，但2025年這一比例已達到40%，意味著2025年新增社融中近一半為債券類資產(chǎn)（包括非金融企業(yè)債、政府債券及金融債券），整體債券市場供給規(guī)模極為龐大。但從M2走勢來看，我國廣義貨幣增速正逐步回落，供給增加而需求回落，市場呈現(xiàn)供強需弱格局，這對債券市場整體走勢偏不利。

我們判斷，長債的供需壓力矛盾或?qū)⒂?026年一季度集中顯現(xiàn)。首先，2萬億元特殊再融資債將于兩會前集中發(fā)行——由于該時段無其他地方債務(wù)發(fā)行，且這類債券多為10年期以上的長久期品種；其次，用于化債的地方債也將提前啟動發(fā)行，并在兩會后快速落地。上述兩部分合計3萬億元的凈融資規(guī)模，或?qū)⑦M一步突破當(dāng)前市場已較為緊張的各類監(jiān)管指標(biāo)。

我們判斷，2026年一季度或二季度將出現(xiàn)一個極佳的債券配置時點，屆時建議果斷加大配置力度——從當(dāng)前框架分析，這無疑是優(yōu)質(zhì)的買入機會，彼時債券收益率相較于各類資產(chǎn)都將具備極強的吸引力。在該時點到來之前，我們建議對債券市場保持偏謹慎態(tài)度，相對規(guī)避長久期政府債券。

對于2026年全年的長債走勢，我們并未過度悲觀。我們認為，在經(jīng)歷這一輪劇烈的供給沖擊后，或?qū)⒂行碌恼叱雠_，這類新政策有望解決債券市場的供需矛盾，推動利率定價回歸基本面。而在傳統(tǒng)框架下，2026年經(jīng)濟基本面仍將對利率下行形成支撐，因此我們只需度過前期因供需矛盾導(dǎo)致的利率上行階段，后續(xù)便能找到更佳的參與時點。但從當(dāng)前絕對點位來看，十年國債的風(fēng)險已相對較低——正如潘行長在金融街論壇中提及的，十年國債收益率合理區(qū)間為1.75%-1.85%，而當(dāng)前水平已十分接近1.85%。從2025年全年表現(xiàn)來看，十年國債也是收益率調(diào)整幅度最小的品種，這主要是因為它在債券市場中承載著較強的政策意義，因此其收益率波動反而小于30年期乃至1年期國債，這也是我們認可十年國債長期配置價值的核心原因。若債券市場出現(xiàn)上述調(diào)整，市場關(guān)注的核心或?qū)⑹鞘陣鴤找媛实纳闲蟹?，而?0年期或5年期國債。

十年國債ETF（511260）核心價值突出：跟蹤上證十年國債指數(shù)，持倉為7-10年高流動性國債，透明度高。作為全球通用的長期利率指標(biāo)，其波動小于30年期國債與政金債，歷史偏熊年份仍能實現(xiàn)正收益，兼顧收益與穩(wěn)定性。相較于個券操作更便捷，且費率處于行業(yè)低位。

配置策略上，2026年一季度或二季度為最佳配置時點，當(dāng)前十年國債已具備配置價值。十年國債ETF（511260）適配長期配置與流動性管理需求，是震蕩市中平衡風(fēng)險與收益的優(yōu)選工具

風(fēng)險提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險，投資需謹慎。