在投資者心中，誰最有可能成為資產(chǎn)中最鋒利的“矛”？國聯(lián)民生首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶川給出的答案是：以貴金屬為首的資源品。

去年11月以來，以白銀、銅、黃金為首的金屬無論是收益率還是夏普比率均領(lǐng)漲全球資產(chǎn)，而其行情加速也正是在過去的兩三周內(nèi)。陶川認(rèn)為，除了市場正在定價中長期供需失衡、美元走弱的預(yù)期以外，短期的催化劑則是貨幣和財(cái)政政策的寬松預(yù)期。

實(shí)際上，去年12月議息會議中推出的RMP（儲備管理購買）的效果或許被市場低估了。因?yàn)樵赗MP推出的最開始，美股、美債甚至比特幣都對其反應(yīng)一般，市場對其帶來的流動性改善效果沒有認(rèn)真對待。但與此同時，商品卻開始了新一輪猛攻行情，首先是白銀，然后擴(kuò)散到其他貴金屬，現(xiàn)在已經(jīng)擴(kuò)散到銅等基礎(chǔ)金屬甚至石油化工和農(nóng)產(chǎn)品。

資本市場為何對資源品如此“偏心”？

陶川認(rèn)為，主要原因有兩方面：第一，除資源品外，其他主要大類資產(chǎn)各有各的“隱憂”；第二，資源品處在短、中、長期都利好的三期共振周期中。

具體來看，在權(quán)益市場上，美股由于AI的資本開支與ROIC持續(xù)在數(shù)量級上背離，有過度投資的風(fēng)險；歐股雖然有財(cái)政轉(zhuǎn)向的利好推動，但短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)相對疲弱，且財(cái)政寬松在黨派分歧中推進(jìn)遲緩，市場對財(cái)政落地的成效存在懷疑；日本股市受制于國內(nèi)貨幣財(cái)政無法協(xié)同（緊貨幣和寬財(cái)政），以及日元后續(xù)持續(xù)貶值與產(chǎn)業(yè)升級停滯帶來的滯脹風(fēng)險，股市走勢相對曲折；新興市場則在關(guān)稅“陰霾”下基本面受到一定影響，而且近期弱美元敘事階段性放緩，也一定程度上影響資金流入。

在債券市場上，主要國家的債券都面臨共性的核心壓力，即財(cái)政的擴(kuò)張導(dǎo)致國債發(fā)行規(guī)模大幅增加，供給端的集中沖擊可能直接壓制債券價格。

而在大宗商品市場中，供需過剩格局下的原油價格缺乏持續(xù)上漲的動力，也難以吸引資金重點(diǎn)配置，被市場普遍看淡。

“因此，在各類資產(chǎn)均存在明確隱憂、配置性價比不足的背景下，以金屬為首的其他資源品憑借相對清晰的供需格局和利好邏輯，自然成為當(dāng)前市場資金選擇的阻力最小方向?！碧沾ㄕf。

陶川進(jìn)一步指出，當(dāng)前，資源品正處于三期共振的利好周期中。

從短期來看，今年年初流動性的改善以及對年內(nèi)“寬松”的預(yù)期，共同驅(qū)動商品價格上漲。一方面，在美國RMP（儲備管理購買）以及TGA（美國財(cái)政部一般存款賬戶）資金釋放的影響下，預(yù)計(jì)短期內(nèi)有望增加至少6000億美元的流動性（資產(chǎn)端2200億美元+TGA釋放約4000億美元），從而使得基礎(chǔ)流動性（銀行儲備余額）回到市場相對舒適的規(guī)模。

另一方面，市場對于超預(yù)期降息、甚至重啟QE（量化寬松），仍存期待。雖然后續(xù)的流動性寬松節(jié)奏依然延續(xù)數(shù)據(jù)依賴的邏輯，但考慮到當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)顯著割裂狀態(tài)：高收入群體和AI增長保證了美國經(jīng)濟(jì)增長的韌性；而非AI賽道企業(yè)經(jīng)營承壓，高收入以下群體就業(yè)質(zhì)量惡化，導(dǎo)致了當(dāng)前的弱通脹、弱就業(yè)格局。

“因此，除非出現(xiàn)超預(yù)期的就業(yè)好轉(zhuǎn)和通脹上行，或者財(cái)政端推出對中低收入群體的大規(guī)模政策扶持等，否則可能難以完全逆轉(zhuǎn)當(dāng)前對寬松的預(yù)期?？赡苄略鲐?cái)政疊加原本就要在今年生效的‘大而美麗’法案，會讓財(cái)政進(jìn)一步寬松的預(yù)期居高不下。”陶川說。

從中期來看，產(chǎn)業(yè)增量需求疊加弱美元周期，雙重利好共振。新能源、人工智能等新興產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，為資源品需求擴(kuò)張?zhí)峁┝撕诵闹巍８鶕?jù)國際能源署（IEA）預(yù)測，截至2030年，全球銅需求較2024年增幅將達(dá)到20%以上，其中電網(wǎng)建設(shè)、電動汽車、光伏等新能源領(lǐng)域是主要增量來源。同樣的邏輯也適用于白銀。

弱美元周期也將進(jìn)一步助力資源品價格上行。隨著美國與歐日經(jīng)濟(jì)體的利差收窄、經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期趨于收斂，疊加中期債務(wù)周期的約束，美國經(jīng)濟(jì)增長潛力逐步承壓，美元貶值趨勢或難以避免。

陶川預(yù)計(jì)，至2027年底美元大概率維持相對弱勢格局，這將為大宗商品市場提供持續(xù)利好支撐。

長期來看，地緣沖突加劇資源爭奪，資源品供給端擾動風(fēng)險持續(xù)升級。

陶川分析，一方面，全球資源戰(zhàn)略屬性凸顯，多國將黃金以外的其他金屬也納入戰(zhàn)略儲備清單，同步推進(jìn)囤積與出口管制，資源品的供給約束進(jìn)一步強(qiáng)化；另一方面，委內(nèi)瑞拉事件或標(biāo)志美國西半球戰(zhàn)略收縮，而西半球在鋰、銅等關(guān)鍵資源占比頗高，未來東半球在相應(yīng)資源上的獲取難度進(jìn)一步上升；此外，如果美國加速退出東半球，可能進(jìn)一步引發(fā)中東、非洲等地區(qū)的超級大國權(quán)力真空，區(qū)域“內(nèi)斗”烈度可能抬升，進(jìn)一步放大資源供給端的擾動風(fēng)險。

（經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 李曉丹/文）

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李曉丹

宏觀經(jīng)濟(jì)研究院秘書長