文｜文波

排版｜小西

2025年12月25日，曾頭頂“智能按摩設(shè)備第一股”光環(huán)的倍輕松，被來(lái)自中國(guó)證監(jiān)會(huì)的一紙立案告知書(shū)拉下了神壇。告知書(shū)指出，該公司及創(chuàng)始人馬學(xué)軍因涉嫌信息披露違法違規(guī)已被立案調(diào)查。

事實(shí)上，去年年初起倍輕松就經(jīng)歷了多次高管出走、股東減持的動(dòng)蕩，如今的告知書(shū)更像是壓垮這艘早已千瘡百孔航船的最后一根稻草。

▲ 注：圖片源于倍輕松公告

從2021年上市首日市值沖破百億到如今面臨多重困窘，倍輕松“骨折式”的墜落軌跡令人唏噓，卻也并非孤例，其勁敵SKG也在近期歷經(jīng)了創(chuàng)業(yè)板、北交所的兩度折戟，背負(fù)著增長(zhǎng)乏力與上市前夜掏空式分紅的巨大爭(zhēng)議。

兩個(gè)行業(yè)頭部玩家殊途同歸地陷入了泥潭，讓不少投資者開(kāi)始謹(jǐn)慎思考，曾被資本和營(yíng)銷(xiāo)追捧的智能按摩賽道，究竟是真實(shí)的健康剛需、還是一個(gè)讓無(wú)數(shù)設(shè)備在角落“吃灰”的偽需求泡沫？

|百億市值蒸發(fā)，“第一股”光環(huán)褪色|

倍輕松的危機(jī)不是毫無(wú)征兆的晴天霹靂，而是醞釀已久的集中爆發(fā)。

證監(jiān)會(huì)的立案調(diào)查核心指向“信息披露違法違規(guī)”，這源自該公司長(zhǎng)期以來(lái)混亂的內(nèi)部治理和對(duì)監(jiān)管紅線的漠視。

翻開(kāi)倍輕松上市以來(lái)的公告，一部長(zhǎng)達(dá)四年的“問(wèn)題實(shí)錄”赫然在目。自2022年至2025年，倍輕松連續(xù)四年的年度或半年度報(bào)告均收到了上交所的監(jiān)管問(wèn)詢(xún)函，被反復(fù)追問(wèn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)、銷(xiāo)售費(fèi)用、存貨、往來(lái)款及內(nèi)部控制等關(guān)鍵問(wèn)題。

▲ 圖注：倍輕松董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理馬學(xué)軍

公司自查報(bào)告和監(jiān)管問(wèn)詢(xún)回復(fù)揭示，創(chuàng)始人馬學(xué)軍自2021年公司上市以來(lái)幾乎不間斷地通過(guò)三種典型路徑非經(jīng)營(yíng)性占用上市公司資金：

一是通過(guò)員工借款間接占用，這一金額從2022年底的408萬(wàn)元擴(kuò)大至2024年的1260.98萬(wàn)元；二是通過(guò)關(guān)聯(lián)企業(yè)深圳市星佳順貿(mào)易有限公司轉(zhuǎn)移資金，單在2024年就累計(jì)轉(zhuǎn)出5400萬(wàn)元；三是通過(guò)提前支付供應(yīng)商采購(gòu)款變相占用，四年間累計(jì)金額高達(dá)3855萬(wàn)元。

除了使用各類(lèi)方法掏空公司，該企業(yè)違規(guī)擔(dān)保的“雷”也早已埋下。2024年年報(bào)已披露的違規(guī)擔(dān)保尚未解決，2025年上半年又新增一筆3000萬(wàn)元的違規(guī)擔(dān)保，令人咋舌的操作反映出馬學(xué)軍將上市公司的資金池視作私人提款機(jī)的態(tài)度，也暴露了其內(nèi)部控制體系形同虛設(shè)。

最具諷刺意味的是，就在監(jiān)管亮劍前一個(gè)月，2025年11月20日馬學(xué)軍剛以自身資金需求為由，通過(guò)詢(xún)價(jià)轉(zhuǎn)讓方式精準(zhǔn)減持255.26萬(wàn)股，套現(xiàn)約6470.79萬(wàn)元。

前腳將巨額現(xiàn)金攬入懷中，后腳公司便因信披違規(guī)被立案，時(shí)間點(diǎn)的巧合極大動(dòng)搖了投資者對(duì)公司治理和信息透明度的信任，成為壓垮市場(chǎng)信心的最后一根稻草。

消息一出，資本市場(chǎng)聞聲震動(dòng)，12月26日倍輕松股價(jià)應(yīng)聲暴跌14.68%，總市值從22.43億元縮水至19.43億元，單日蒸發(fā)超3億元。

▲ 注：圖片源于證券之星

舉著“科技+養(yǎng)生”的大旗橫行無(wú)阻的日子宣告終結(jié)，不僅是由于馬學(xué)軍的個(gè)人違法行為，更是市場(chǎng)對(duì)倍輕松賴(lài)以生存的商業(yè)故事不再信任，當(dāng)潮水退去、監(jiān)管的鐵拳砸下，倍輕松的個(gè)股悲劇也為所有沉浸在概念狂歡中的智能按摩賽道玩家敲響了警鐘。

|用科技的“皮”，包消費(fèi)品的“餡”|

除了創(chuàng)始人把上市公司當(dāng)自家后花園的迷惑操作外，倍輕松市值崩塌的另一個(gè)根本原因在于估值錯(cuò)配——它享受了科技股高市盈率、高成長(zhǎng)預(yù)期的估值禮遇，但其商業(yè)模式的內(nèi)核卻是不折不扣的消費(fèi)品邏輯，在行業(yè)紅利期尚可維系，可一旦潮水退去，就會(huì)立刻暴露出其脆弱本質(zhì)。

縱覽倍輕松的財(cái)務(wù)肌理，會(huì)發(fā)現(xiàn)這家登陸科創(chuàng)板的公司資源天平卻嚴(yán)重偏向了營(yíng)銷(xiāo)端。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年至2025年上半年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)收的比重分別達(dá)到40.75%、53.84%、53.94%、50.16%及56.03%，這意味著公司每100元營(yíng)收中，就有超過(guò)一半投入到了喧囂的營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)場(chǎng)。

這些錢(qián)花在機(jī)場(chǎng)、高鐵站和高端商場(chǎng)里不計(jì)成本的線下體驗(yàn)店，花在了頻繁聘請(qǐng)肖戰(zhàn)等頂流明星的巨額代言費(fèi)，也花在了網(wǎng)紅直播間和熱門(mén)綜藝?yán)餆o(wú)孔不入的廣告植入中。

▲ 注：圖片源于微博

但與高昂營(yíng)銷(xiāo)投入形成鮮明對(duì)比的，是其在研發(fā)上的“吝嗇”，同期研發(fā)投入占營(yíng)收的比重分別僅為3.97%、6.40%、4.59%、5.38%及7.02%，即便在占比最高的2025年上半年，研發(fā)投入仍遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。

且截至2025年上半年，倍輕松公司研發(fā)人員僅113人、占全部員工數(shù)量的11.86%，比2024年同期減少了9位，其中博士研究生學(xué)歷僅為1人，這也證明了其所謂的智能更多是營(yíng)銷(xiāo)口號(hào)，而非深厚的技術(shù)壁壘。

舍本逐末的資源配置直接導(dǎo)致了“業(yè)績(jī)下滑—加大營(yíng)銷(xiāo)—擠壓研發(fā)—產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足—業(yè)績(jī)進(jìn)一步下滑”的惡性循環(huán)，2025年前三季度，倍輕松眼部、頸部和腰背等核心產(chǎn)品線的營(yíng)收幾乎全部下滑，營(yíng)收同比暴跌34.07%，凈利潤(rùn)更是虧損6562.80萬(wàn)元，降幅高達(dá)600.98%。

不過(guò)倍輕松重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)導(dǎo)致被資本市場(chǎng)質(zhì)疑的現(xiàn)象，某種程度上來(lái)說(shuō)也是整個(gè)行業(yè)的通病，其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手SKG也不遑多讓。

這家憑借王一博代言和全平臺(tái)營(yíng)銷(xiāo)火遍全網(wǎng)的品牌，從2023年主動(dòng)撤回創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)、2025年終止北交所上市輔導(dǎo)，到如今三度叩關(guān)港交所，其IPO之路可謂一波三折，屢戰(zhàn)屢敗的遭遇同樣體現(xiàn)出資本市場(chǎng)的深度疑慮。

SKG的招股書(shū)顯示，2025年前三季度其銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支高達(dá)1.98億元，占營(yíng)收的22.6%；而研發(fā)開(kāi)支僅為5810萬(wàn)元，占比6.6%，銷(xiāo)售費(fèi)用是研發(fā)費(fèi)用的3.4倍。面對(duì)質(zhì)疑，其甚至在招股書(shū)中坦承“公司日后的成功在一定程度上取決于能否進(jìn)行有效的營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)?！?/p>

可當(dāng)產(chǎn)品本身無(wú)法建立足夠深的技術(shù)護(hù)城河，智能按摩企業(yè)只能被迫在營(yíng)銷(xiāo)的紅海中進(jìn)行無(wú)休止的“軍備競(jìng)賽”，一旦營(yíng)銷(xiāo)投入放緩或遭遇更激烈的價(jià)格戰(zhàn)，業(yè)績(jī)便會(huì)應(yīng)聲滑落，這正是典型消費(fèi)品而非科技品的競(jìng)爭(zhēng)邏輯。

因此，當(dāng)資本市場(chǎng)認(rèn)清其消費(fèi)品本質(zhì)后，曾經(jīng)被吹高的估值便被無(wú)情戳破，這不僅是對(duì)倍輕松和SKG的審判，更是對(duì)整個(gè)行業(yè)過(guò)去憑借“高科技”故事野蠻生長(zhǎng)的清算。

|當(dāng)“偽智能”，撞上“真吃灰”|

資本市場(chǎng)的耐心耗盡既暴露了智能按摩設(shè)備“偽智能”本質(zhì)，也讓市場(chǎng)“偽需求”逐漸浮出水面。

近年來(lái)銷(xiāo)量增長(zhǎng)同樣火熱的智能清潔賽道與其形成了鮮明對(duì)比，1月5日，證監(jiān)會(huì)國(guó)際合作司發(fā)布通知，正式對(duì)北京石頭世紀(jì)科技股份有限公司境外發(fā)行上市予以備案確認(rèn)，這意味著石頭科技已經(jīng)獲得境內(nèi)監(jiān)管的關(guān)鍵通行證。

▲ 注：圖片源于石頭科技公告

石頭科技和科沃斯為代表的智能家居企業(yè)專(zhuān)注研發(fā)掃地機(jī)器人等智能設(shè)備，通過(guò)真正解放用戶(hù)雙手滿(mǎn)足了家庭清潔這一真剛需，培育出市值穩(wěn)定且持續(xù)增長(zhǎng)的龍頭企業(yè)。

反觀智能按摩設(shè)備，在營(yíng)銷(xiāo)話術(shù)中它是緩解疲勞、關(guān)愛(ài)健康的“神器”，但在無(wú)數(shù)用戶(hù)的真實(shí)體驗(yàn)中，它卻常常淪為“智商稅”和“雞肋”的代名詞。

大量消費(fèi)者在一時(shí)沖動(dòng)、節(jié)日送禮或被明星“種草”后購(gòu)入產(chǎn)品，但新鮮感過(guò)后，這些設(shè)備往往因使用繁瑣、脈沖電流帶來(lái)的刺痛感、實(shí)際效果有限等原因被迅速閑置在角落，等待著“吃灰”的最終宿命。

在黑貓等第三方投訴平臺(tái)上，針對(duì)智能按摩設(shè)備的投訴居高不下，問(wèn)題集中在“質(zhì)量缺陷不予維修”、“售后態(tài)度差”、“功能與宣傳不符”，甚至有消費(fèi)者反饋使用后出現(xiàn)了明顯身體損傷。

這些來(lái)自用戶(hù)的真實(shí)反饋戳破了營(yíng)銷(xiāo)構(gòu)建的美好幻象，所謂的智能如果不能轉(zhuǎn)化為可感知的、優(yōu)于傳統(tǒng)按摩的卓越效果，就只能是徒增成本和故障率的噱頭。

在賽道洗牌趨勢(shì)愈發(fā)明晰的情境下，傳統(tǒng)模式的天花板已清晰可見(jiàn)，這就要求相關(guān)企業(yè)需在“真科技”與“真消費(fèi)”的十字路口做抉擇。

要么放棄營(yíng)銷(xiāo)噱頭，將資源真正傾注于研發(fā)。倍輕松就曾在2025年宣布調(diào)整募集資金用途，將更多資源投向“面向?qū)嵏薪换ブ悄艿膫鞲衅骶仃嚧罱ㄅc應(yīng)用研究”，試圖通過(guò)多維度數(shù)據(jù)采集與算法開(kāi)發(fā)，從單一按摩器具制造商轉(zhuǎn)向“智能硬件+健康服務(wù)”。

同樣，其它企業(yè)也開(kāi)始向更專(zhuān)業(yè)的細(xì)分場(chǎng)景延伸，推進(jìn)產(chǎn)品的CE-MDR等醫(yī)療級(jí)認(rèn)證，從寬泛的“放松”升級(jí)為有數(shù)據(jù)支撐、具備康復(fù)理療價(jià)值的“解決方案”，以此建立真正的技術(shù)與合規(guī)壁壘。

要么徹底放棄對(duì)科技股估值的幻想，承認(rèn)自己是消費(fèi)品。這條路就需要企業(yè)像傳統(tǒng)家電巨頭一樣將競(jìng)爭(zhēng)的核心回歸到供應(yīng)鏈管理、渠道效率和品牌力上，通過(guò)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，在存量市場(chǎng)中搶奪份額。

不過(guò)無(wú)論是深耕技術(shù)的“窄門(mén)”、還是精細(xì)化運(yùn)營(yíng)的“苦路”，都意味著對(duì)過(guò)去賺快錢(qián)模式的徹底告別，或許行業(yè)的東風(fēng)仍在吹拂、全球按摩設(shè)備市場(chǎng)的規(guī)模也仍在增長(zhǎng)，但對(duì)所有賽道玩家而言，派對(duì)已經(jīng)結(jié)束，真正的生存考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始。

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