曾頂著“A股紅人經(jīng)濟第一股”光環(huán)的天下秀數(shù)字科技集團，近日正式向港交所遞交了招股書，試圖開啟“A+H”的雙重上市格局。

盡管招股書中將此次募資宏大敘事地描述為“全球化戰(zhàn)略”與“網(wǎng)紅經(jīng)濟生態(tài)鏈的擴張”，但剝開華麗的辭藻，透過其近期持續(xù)惡化的財務(wù)報表與頻發(fā)的內(nèi)控危機，這更像是一場在業(yè)績承壓下急需的“補血”行動。

對于天下秀而言，赴港上市或許不是為了錦上添花，而是為了在寒冬中尋找過冬的糧草。

業(yè)績失速與“造血”困境

天下秀最直觀的危機，體現(xiàn)在其斷崖式下跌的業(yè)績曲線上。作為一家高度依賴新媒體營銷的企業(yè)，其紅人營銷解決方案平臺業(yè)務(wù)貢獻了超過95%的營收，這種單一的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在行業(yè)紅利期曾助其登頂，但在潮水退去后卻成為了巨大的風(fēng)險敞口。

回顧過去幾年，天下秀的營收在2021年觸及45.12億元的巔峰后便陷入了漫長的下行通道。至2024年，全年營收已縮水至40.7億元；而進入2025年，頹勢并未扭轉(zhuǎn)，前9個月總收入僅為27.3億元，同比再度下滑10.3%。

比起營收的縮水，凈利潤的蒸發(fā)更為觸目驚心。即便剔除2021年高基數(shù)的影響，僅看近兩年數(shù)據(jù)，其凈利潤也呈現(xiàn)出驚人的“腰斬”態(tài)勢：2023年至2024年，凈利潤由8096萬元跌至4335萬元，降幅達46%；2025年前9個月，這一數(shù)字進一步下探至3257萬元，同比再次下滑46.2%。

值得注意的是，這樣慘淡的利潤表現(xiàn)，還是在公司大力壓縮行政、研發(fā)及財務(wù)成本后的結(jié)果，說明其核心盈利能力已受到重創(chuàng)。

更令人擔(dān)憂的是公司現(xiàn)金流的枯竭與資產(chǎn)質(zhì)量的惡化。招股書披露，天下秀在2024年前三季度及2025年前三季度的經(jīng)營活動所得現(xiàn)金凈額均為負值，這意味著公司的主營業(yè)務(wù)在相當(dāng)長的時間內(nèi)處于“失血”狀態(tài)。

與此同時，截至2025年9月，公司應(yīng)收賬款規(guī)模高達近20億元，這一數(shù)字相當(dāng)于同期營收的七成。巨額的應(yīng)收賬款不僅占用了寶貴的流動資金，更埋下了壞賬的隱患，反映出在廣告主預(yù)算收緊的大環(huán)境下，天下秀在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)正在減弱。

多元化迷途與主業(yè)護城河的坍塌

在核心財務(wù)數(shù)據(jù)全面亮紅燈的背后，是天下秀主營業(yè)務(wù)競爭力的衰退以及多元化轉(zhuǎn)型的受且。

隨著流量紅利的消退和市場競爭的白熱化，紅人營銷這門生意的錢越來越難賺。

數(shù)據(jù)顯示，天下秀核心業(yè)務(wù)的毛利率已從2020年的23.55%一路滑落至2025年前9個月的17.2%。面對主業(yè)的疲軟，管理層并非沒有危機感，也曾嘗試通過孵化“宅貓日記”、“西五街APP”等新消費品牌，甚至一度高調(diào)進軍元宇宙，推出虛擬社交平臺“虹宇宙”來尋找第二增長曲線。

然而，這些嘗試大多雷聲大雨點小，未能形成實質(zhì)性的業(yè)績支撐，目前除紅人營銷外的其他業(yè)務(wù)營收占比不足5%。

這種“主業(yè)不穩(wěn)，副業(yè)難興”的局面，迫使天下秀不得不通過精簡人員來控制成本。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司員工總數(shù)從2021年高峰期的1910人一路削減至2024年的1279人，裁員幅度高達33%。雖然截至2025年9月底員工數(shù)回升至1463人，但頻繁的人員動蕩無疑會對企業(yè)的運營效率和士氣造成沖擊。

當(dāng)賴以生存的營銷平臺業(yè)務(wù)面臨毛利壓縮，而被寄予厚望的元宇宙等創(chuàng)新業(yè)務(wù)又淪為概念炒作，天下秀似乎陷入了戰(zhàn)略迷茫期。

內(nèi)控“黑洞”與信任危機

如果說業(yè)績下滑受制于宏觀環(huán)境與行業(yè)周期，那么頻發(fā)的內(nèi)控漏洞與合規(guī)危機，則暴露了天下秀在公司治理層面的深層次短板。

作為一家標榜技術(shù)的數(shù)字科技集團，天下秀在財務(wù)規(guī)范性上的表現(xiàn)令人大跌眼鏡。2024年1月，廣西證監(jiān)局的一紙責(zé)令改正決定書揭開了其財務(wù)管理的亂象：收入成本核算竟然依賴大量手工操作，且復(fù)核程序缺失，導(dǎo)致會計核算差錯率較高。這對于一家上市公司而言，是極不專業(yè)的表現(xiàn)。

此外，內(nèi)幕信息知情人登記的不規(guī)范，也反映出其合規(guī)意識的淡薄。稅務(wù)問題緊隨其后，2025年11月，因子公司對稅收政策理解偏差，天下秀需補繳稅款及滯納金高達2451.57萬元，這無疑給本就緊張的現(xiàn)金流雪上加霜。

技術(shù)端的可靠性同樣遭遇了嚴峻挑戰(zhàn)。2025年7月，因旗下WEIQ系統(tǒng)故障導(dǎo)致客戶領(lǐng)克10EM-P宣傳素材提前泄露，天下秀不得不公開致歉。這一事件不僅損害了客戶利益，更直接打擊了市場對其技術(shù)平臺穩(wěn)定性的信心。從財務(wù)核算的手工依賴到核心業(yè)務(wù)系統(tǒng)的故障，暴露出公司在數(shù)字化管理和技術(shù)風(fēng)控上的嚴重不足。

對于天下秀而言，此次赴港上市是一場在重重危機下的突圍戰(zhàn)。但在解決盈利能力持續(xù)萎縮、應(yīng)收賬款高企、多元化戰(zhàn)略失效以及內(nèi)部治理混亂等核心問題之前，單純的資本注入恐怕難以成為其擺脫困境的根本轉(zhuǎn)折點。市場需要的不僅僅是一份招股書，更是一份能夠重建信任的改革清單。