1月的舊金山，天氣還有些涼，但摩根大通醫(yī)療健康大會(huì)（J.P. Morgan Healthcare Conference，簡(jiǎn)稱JPM）的會(huì)場(chǎng)里，氣氛卻始終熱烈。會(huì)場(chǎng)走廊、咖啡廳、會(huì)議室門口，隨處可見端著咖啡、語速飛快交談的人群。

“買買買”依然是這里不變的主題。

根據(jù)JPM報(bào)告數(shù)據(jù)，在過去的一年里，全球制藥行業(yè)完成了516筆授權(quán)許可交易，總交易額達(dá)2502億美元，創(chuàng)下新高。然而大型制藥企業(yè)仍然無法擺脫“專利懸崖”的焦慮，他們?nèi)匀辉跓崆袑ふ抑档媒灰椎臉?biāo)的。

新的一年剛剛開始，什么樣的交易將定義2026年？新的重磅案例又會(huì)何時(shí)誕生？這些問題的答案，或許都將在JPM期間浮出水面，拼貼出新一年的行業(yè)敘事。

TONACEA

01

CEO們的“購物車”

JPM期間向來是宣布重大合作與收購的黃金窗口，幾乎每家MNC的掌舵人，都會(huì)在演講、采訪里或多或少談到他們的“購物”計(jì)劃。

渤健CEO Christopher Viehbacher就明確表示，公司正在尋找能支撐近期增長(zhǎng)的資產(chǎn)，同時(shí)也會(huì)關(guān)注加強(qiáng)早期研究的可能。

吉利德去年的艾滋病毒（HIV）產(chǎn)品銷售額已經(jīng)超過200億美元，公司CEO Daniel O'Day表示，計(jì)劃在未來7年推出7款新藥，并且正在積極尋求中小型交易來增強(qiáng)現(xiàn)有的產(chǎn)品組合。

賽諾菲近幾個(gè)月動(dòng)作頻頻，從91億美元收購Blueprint，到22億美元拿下Dynavax，再到今年初與AI生物科技公司華深智藥達(dá)成授權(quán)合作。

賽諾菲CEO Paul Hudson在JPM上進(jìn)一步透露，公司計(jì)劃為其管線增加“八到十二個(gè)高質(zhì)量項(xiàng)目”，并在會(huì)議期間安排了大量相關(guān)會(huì)談。他坦言：“我們中后期管線儲(chǔ)備尚可，但為了保持其穩(wěn)定，必須持續(xù)從外部引入，這并這不容易，競(jìng)爭(zhēng)非常激烈。我們關(guān)注的是那些預(yù)計(jì)在2028到2030年左右上市的項(xiàng)目?！?/p>

前不久斥資100億美元成功搶購Metsera的輝瑞則表示，2026年的重點(diǎn)工作是最大化近期交易的價(jià)值，實(shí)現(xiàn)預(yù)期的研發(fā)里程碑。

BMS也同樣關(guān)注那些可以帶來近期增長(zhǎng)的資產(chǎn)。該公司CEO Chris Boern指出，BMS在尋找交易機(jī)會(huì)時(shí)選擇“廣撒網(wǎng)”，但是同時(shí)也會(huì)專注于那些熟悉的領(lǐng)域。

率先跨過了萬億市值門檻的禮來，則在JPM大會(huì)前夕，準(zhǔn)備好了150億歐元收購法國生物技術(shù)公司Abivax，目前正等待法國財(cái)政部的指導(dǎo)意見。

而傳聞被默沙東以300億美元盯上的Revolution Medicines，其CEO Mark Goldsmith并未回應(yīng)收購猜測(cè)，但他強(qiáng)調(diào)：“我們的目標(biāo)是打造有影響力的產(chǎn)品，而非龐大的產(chǎn)品線?！?/p>

實(shí)際上，JPM會(huì)期內(nèi)幾乎每天都出現(xiàn)新的交易消息。諾華在一天之內(nèi)宣布，分別與中晟全肽和賽神醫(yī)藥達(dá)成授權(quán)合作；艾伯維與榮昌生物就PD-1/VEGF雙抗藥物達(dá)成了授權(quán)協(xié)議，潛在交易總額達(dá)到56億元。

但是目前為止，今年的JPM上尚未出現(xiàn)期待中的“巨額交易”。

武田制藥的研發(fā)負(fù)責(zé)人Andy Plump在采訪中也對(duì)今年交易的“冷清”略感意外，但他表示：“從整體來看，這也不奇怪。過去幾個(gè)月，行業(yè)里的交易活動(dòng)其實(shí)一直沒停過?！?/p>

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02

專利懸崖下的中國機(jī)遇

大型制藥企業(yè)迫切的BD需求背后，是規(guī)?？涨暗摹皩＠麘已隆?。

據(jù)RBC（加拿大皇家銀行）分析，未來十年，由于專利到期，大型藥企將面臨約4000億美元的收入損失。即便算上可以被用來緩解銷售下降的自由現(xiàn)金流，仍有超過2000億美元的缺口，需要靠BD和并購來填補(bǔ)。

其中，僅2028年一年，就面臨近1000億美元的損失。這種迫在眉睫的壓力，是驅(qū)動(dòng)所有MNC積極“掃貨”最根本的動(dòng)力。

這種普遍焦慮，直接影響了買家的偏好。尤其是在監(jiān)管政策存在變數(shù)的背景下，“確定性”成了最硬的通貨。資金明顯涌向那些臨床數(shù)據(jù)扎實(shí)、上市路徑更清晰的后期資產(chǎn)。

JPM的報(bào)告指出，2025年大型制藥企業(yè)仍然偏愛后期的許可交易，他們?yōu)棰笃谂R床資產(chǎn)支付了更高的首付款。以腫瘤資產(chǎn)為例，2024-2025年Ⅱ期腫瘤資產(chǎn)的中位預(yù)付款約為1.5億美元，而Ⅲ期的中位預(yù)付款超過10億美元。

然而，當(dāng)所有MNC都涌向后期資產(chǎn)時(shí)，項(xiàng)目的價(jià)格被迅速推高，競(jìng)爭(zhēng)也白熱化。輝瑞和諾和諾德圍繞Metsera展開的搶購戰(zhàn)就是最好的例子。由于兩大MNC的爭(zhēng)搶，這筆收購的估值從最初的約73億美元一直漲至100億美元。

于是，一些買家開始將目光重新投向早期資產(chǎn)。盡管風(fēng)險(xiǎn)更高，但價(jià)格可能更有吸引力，潛在回報(bào)也更豐厚。

Stifel的報(bào)告指出，隨著交易價(jià)格的上漲，2026年制藥企業(yè)在進(jìn)行BD、并購時(shí)會(huì)愿意承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)。和2024年、2025年相比，預(yù)計(jì)在2026年會(huì)看到更多制藥企業(yè)在臨床前階段進(jìn)行收購，并購活動(dòng)也會(huì)更加活躍。

在MNC的“掃貨”的過程中，“中國資產(chǎn)”已成為一個(gè)無法繞開的關(guān)鍵詞。

醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)顯示，2025年中國創(chuàng)新藥出海授權(quán)交易的總金額達(dá)到1356.55億美元，首付款70億美元，交易總數(shù)量達(dá)到157起，這幾個(gè)數(shù)據(jù)均創(chuàng)下了歷史新高。

但從交易構(gòu)成來看，這1000多億美元交易總額，絕大部分由55家企業(yè)貢獻(xiàn)。其中，交易額排名前十的頭部企業(yè)，以少數(shù)的重磅交易攬下了總金額的六成左右。與之形成鮮明對(duì)比的是，多達(dá)22家企業(yè)的單筆交易額不足10億美元，這些企業(yè)數(shù)量上雖占了總體的近一半，但其交易總額僅占整體的7%。

中國企業(yè)在JPM的存在感也越來越強(qiáng)。據(jù)中信建投統(tǒng)計(jì)，在主會(huì)場(chǎng)亮相的包括藥明系三家CXO公司（藥明康德、藥明生物、藥明合聯(lián)），以及百濟(jì)神州、再鼎醫(yī)藥、亞盛醫(yī)藥、傳奇生物。此外，泰格醫(yī)藥、恒瑞醫(yī)藥、百利天恒等17家中國公司也將出席亞太專場(chǎng)。中國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)整體，正以更系統(tǒng)、更多元的姿態(tài)，站上全球行業(yè)舞臺(tái)的中心。

價(jià)格優(yōu)勢(shì)常常是中國資產(chǎn)被提及的一點(diǎn)。

Centerview聯(lián)席總裁Eric Tokat在Endpoints活動(dòng)上就提到中國資產(chǎn)“價(jià)格低廉”。但他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，制藥公司不會(huì)因?yàn)閮r(jià)格便宜就收購一家公司，收購決策一定是因?yàn)楦哔|(zhì)量的科研成果。

但研發(fā)階段也很重要，如果一家制藥公司要在一款美國公司已進(jìn)入Ⅱ期臨床、價(jià)格更高的藥物，和一款中國公司剛進(jìn)入臨床、價(jià)格更低的同類藥物中做出選擇，那么多數(shù)情況下，企業(yè)很可能會(huì)選擇前者，即便價(jià)格更高，但更后期的臨床階段往往意味著更可預(yù)見的研發(fā)路徑和更小的不確定性。

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03

AI，從概念到現(xiàn)實(shí)

如果說前兩年JPM上AI制藥還帶著些許概念色彩，那么2026年，它已經(jīng)徹底成為主流敘事。

在第一天最引人注目的合作，莫過于禮來與英偉達(dá)宣布達(dá)成一項(xiàng)新合作，雙方計(jì)劃在未來5年內(nèi)，投入超過10億美元建立一個(gè)新的AI聯(lián)合創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)室，旨在構(gòu)建能夠持續(xù)學(xué)習(xí)的AI系統(tǒng)，以加速新藥發(fā)現(xiàn)。

此項(xiàng)合作是禮來此前“AI工廠”計(jì)劃的進(jìn)一步拓展。去年，禮來宣布和英偉達(dá)共同打造制藥領(lǐng)域最強(qiáng)大的超級(jí)計(jì)算和AI制藥工廠。這個(gè)計(jì)算機(jī)由超過1000顆英偉達(dá)Blackwell Ultra GPU芯片驅(qū)動(dòng)，通過統(tǒng)一高速網(wǎng)絡(luò)連接，能夠快速學(xué)習(xí)和迭代?？茖W(xué)家能夠利用這臺(tái)超級(jí)計(jì)算機(jī)，在虛擬環(huán)境中進(jìn)行數(shù)百萬次并行實(shí)驗(yàn)，以訓(xùn)練和測(cè)試AI模型。

作為AI制藥公司的代表，英矽智能的管理層也將出席今年的JPM，將會(huì)分享多個(gè)由AI平臺(tái)發(fā)現(xiàn)并進(jìn)入臨床階段的項(xiàng)目的進(jìn)展，其中包括Rentosertib (ISM001-055)，這是一種由AI發(fā)現(xiàn)和設(shè)計(jì)的用于治療特發(fā)性肺纖維化 (IPF) 的TNIK抑制劑，其IIa期臨床試驗(yàn)已公布積極的頂線結(jié)果。

近期，英矽智能還宣布與施維雅達(dá)成總金額8.88億美元的研發(fā)合作，將利用自主研發(fā)的人工智能平臺(tái)Pharma.AI聚焦抗腫瘤領(lǐng)域高難度靶點(diǎn)，開發(fā)全新藥物。

輝瑞也表示，將尋求在各項(xiàng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域中擴(kuò)大人工智能應(yīng)用的規(guī)模。這樣也反映了行業(yè)共識(shí)。大家關(guān)心的不再是“是否要用AI”，而是“怎么用才能最大化效率”。

彭博社報(bào)告指出，藥物研發(fā)正面臨顛覆性變革，AI可能承擔(dān)未來10-30%的臨床前工作，平均降低16%的研發(fā)成本，新藥上市時(shí)間可能縮短6-18個(gè)月。

這不僅僅是節(jié)約成本，更是爭(zhēng)取時(shí)間。在制藥行業(yè)，時(shí)間就是金錢。彭博社分析師Andrew Galler指出：“更快地將藥物推向市場(chǎng)，可以顯著提升其凈現(xiàn)值，并有效延長(zhǎng)商業(yè)獨(dú)占期?！?對(duì)于正在面臨專利懸崖的藥企來說，加快幾個(gè)月可能就意味著數(shù)億甚至數(shù)十億美元的收入差別。

有調(diào)查顯示，高達(dá)94%的行業(yè)受訪者計(jì)劃減少臨床前研究對(duì)動(dòng)物模型的依賴，而AI模型是重要的替代方向。這與FDA所鼓勵(lì)的趨勢(shì)一致。AI正從輔助工具，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)槟承┭邪l(fā)環(huán)節(jié)中可依賴的“標(biāo)準(zhǔn)流程”組成部分。

AI的應(yīng)用可能會(huì)縮小中美企業(yè)之間研發(fā)速度的差距，但Galler指出，在目前AI的加持下，中國的研發(fā)速度仍然有優(yōu)勢(shì)。這一優(yōu)勢(shì)能維持多久，將是影響未來格局的關(guān)鍵看點(diǎn)。

— 寫在最后 —

JPM的熱鬧終會(huì)散去，但是新的一年才剛剛開始。

隨著專利懸崖的逼近，可以預(yù)見圍繞優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的競(jìng)價(jià)將更為激烈，同時(shí)MNC對(duì)早期研究的押注也會(huì)增多，中國創(chuàng)新藥的角色，也將從單純的“供應(yīng)方”，進(jìn)一步轉(zhuǎn)向全球研發(fā)體系中不可或缺的“協(xié)作者”。

舊金山的咖啡涼了又續(xù)，而MNC們的“購物清單”還很長(zhǎng)。

參考文獻(xiàn)：

1、Why the vibes are different this year for JPM26；STAT

2、JPM 2026前瞻：看好中國企業(yè)技術(shù)突破和國際化機(jī)會(huì)；中信建投證券研究

3、JPM2026前夜：融資創(chuàng)新高，200億美元巨型并購將達(dá)成；醫(yī)藥魔方

4、準(zhǔn)備迎接巨額并購；瞪羚社

5、JPM26, Day 1: Bristol Myers CEO touts portfolio of blockbuster hopefuls；Fierce Pharma

6、Q4 2025 Biopharma Licensing and Venture Report；J.P.Morgan

7、JPM26 live blog day 1: Deal flow is small to start off 2026, but companies say they're looking around;Endpoints

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