在2026年全球醫(yī)藥創(chuàng)新進入并購交易與技術爆發(fā)并行的關鍵節(jié)點，衡量一款在研藥物潛力的標準已不再僅僅局限于其科學突破，更在于其跨越周期、抵御市場波動的商業(yè)造血能力。

凈現(xiàn)值（NPV）作為連接研發(fā)與市場回報的關鍵指標，是最能預測出一款管線藥物未來市場價值的參數(shù)。通過對醫(yī)藥開發(fā)管線進行系統(tǒng)性的NPV排名，能夠以前瞻性的財務視角剖析各大藥企的戰(zhàn)略底牌。

數(shù)據來源：Evaluate

01 Retatrutide（288億美元，禮來）

Retatrutide是禮來針對肥胖與2型糖尿病開發(fā)的新一代藥物，屬于GLP-1/GIP/胰高血糖素受體三靶點同分子激動劑。當前處于III期，2026年將公布多項頂線數(shù)據。既往隨機研究已經顯示出很強的減重信號：在肥胖/超重人群中，24周高劑量組平均體重下降可達到約17%–18%的量級，并顯著優(yōu)于安慰劑。

Retatrutide排名NPV榜首的背后有多重原因：肥胖與2型糖尿病的患者體量極大、用藥持續(xù)時間長，因此銷售曲線的上限很高；三靶點設計把療效上限預期推到更高位置，若III期延續(xù)早期減重強度，將形成清晰的臨床差異化并提高滲透率假設；圍繞減重的代謝改善與共病管理存在進一步拓展空間，為長期商業(yè)化提供額外上行；同時，供給能力、給藥便利性與耐受性等現(xiàn)實變量會影響真實世界留存，這些因素共同決定市場愿意給出的價值水平。

02 Amycretin（209億美元，諾和諾德）

諾和諾德的管線資產amycretin面向肥胖與2型糖尿病開發(fā)，分子設計為GLP-1受體與amylin受體的同分子激動劑，同時布局口服每日與皮下注射每周兩種給藥形式。臨床推進節(jié)奏已經很清晰：諾和公開計劃在2026年第一季度啟動口服與皮下制劑的III期項目。

已披露的數(shù)據支撐它在估值體系中的靠前位置。肥胖人群的早期研究中，皮下給藥在36周出現(xiàn)最高約22%–24%量級的體重下降信號；口服給藥在12周出現(xiàn)約13.1%量級的體重下降。在2型糖尿病人群的中期研究中，amycretin達到主要終點，HbA1c（糖化血紅蛋白）降低明確，且相當比例受試者達到常用控糖目標，同時伴隨體重下降。

Amycretin的NPV高位排名的原因包括療效信號足夠強，在肥胖賽道里直接影響峰值銷售與滲透率假設；二是口服與注射并行擴大了潛在患者人群，能夠覆蓋對注射接受度不同、依從性差異更大的真實世界場景；三是諾和在肥胖領域已有成熟的商業(yè)化體系與產能投入路徑，后期一旦讀出正面數(shù)據，放量速度的假設更容易被模型支持。

03 MariTide（183億美元，安進）

安進的多肽抗體偶聯(lián)藥物MariTide（maridebart cafraglutide，AMG 133）定位于肥胖人群（含合并或不合并2型糖尿病），機制為GLP-1受體激動疊加GIP通路抑制的組合思路，并通過抗體-肽工程化設計實現(xiàn)更長作用時間，開發(fā)目標是每月給藥的體重管理方案。已公開的II期結果顯示，在不合并2型糖尿病的肥胖/超重人群中，52周體重下降最高可達約20%，且未出現(xiàn)平臺期；在合并2型糖尿病的人群中，體重下降最高約17%，同時HbA1c下降幅度可達約2.2個百分點，同樣未見平臺期信號。目前該項目已進入III期MARITIME項目推進。

NPV之所以能排到前列，主要靠“強療效+給藥頻率差異化”這兩類變量共同抬高商業(yè)化前景：一方面，52周仍未平臺的減重曲線意味著療效上限與長期維持治療的想象空間更大；另一方面，每月給藥在真實世界依從性與長期留存上具備潛在優(yōu)勢，模型往往會相應提高治療持續(xù)時間與滲透率預期。與此同時，項目也存在需要在III期里用設計與劑量策略解決的現(xiàn)實問題，公開報道提到中期研究中胃腸道不良反應（尤其嘔吐）較突出，安進已采用更低起始劑量、逐步遞增的方案來改善耐受性，并據此推進后續(xù)研究。

04 Milvexian（117億美元，BMS/強生）

Milvexian是口服因子XIa抑制劑，開發(fā)方向集中在房顫卒中預防與卒中二級預防等長期抗栓場景，在保持抗栓獲益的同時，降低嚴重出血事件的發(fā)生率。當前處于兩項III期推進：Librexia AF研究以阿哌沙班為對照，評估對卒中/全身栓塞的預防效果；Librexia STROKE研究評估在缺血性卒中或高危TIA后聯(lián)合抗血小板治療的預防價值，兩項研究的結果時間點都指向2026年。

Milvexian的NPV能排在前列，主要來自它一旦在房顫或卒中預防領域獲得成功，商業(yè)化上限會非常高：房顫抗凝與卒中二級預防屬于長期用藥、患者規(guī)模巨大的成熟市場，現(xiàn)有標準治療以直接口服抗凝藥為主，任何能在不犧牲有效性的前提下顯著改善出血結局的方案，都可能獲得較高滲透率預期。2026年的臨床讀數(shù)將直接決定這條機制路線能否兌現(xiàn)“更安全抗凝”的差異化主張。

05 IMVT-1402

（98億美元，Immunovant/Roivant）

IMVT-1402是一款皮下注射的抗FcRn單抗，開發(fā)重點放在以自身抗體（IgG）驅動的疾病上；在Graves病這一條線上，開發(fā)者已經啟動兩項全球、多中心、隨機、雙盲、安慰劑對照的研究，其中包括一項II期研究與一項IIb研究，均針對在抗甲狀腺藥物治療下仍處于甲亢狀態(tài)的成人患者。公司披露的給藥方案為每周皮下注射600 mg，最長治療52周。

它能進入高NPV區(qū)間，估值基礎來自可驗證的機制與可擴展的適應癥組合。FcRn抑制的作用機理是阻斷IgG回收、加速IgG（包括致病性自身抗體）的清除，這條路徑已經在多種IgG介導疾病中被臨床驗證并形成可商業(yè)化的藥物類別。更重要的是，Immunovant用既往FcRn項目在Graves病中觀察到的“停藥后仍維持緩解”的耐久性信號，為IMVT-1402的注冊性開發(fā)策略提供支撐；開發(fā)商披露該類數(shù)據后，明確把Graves病作為能夠體現(xiàn)“可能改變疾病過程”的優(yōu)先方向之一。在NPV框架下，這意味著一旦在一個關鍵病種里證明臨床獲益與可接受的長期安全性，后續(xù)向其他IgG介導自身免疫病擴展的可行性更強，現(xiàn)金流上行空間也更容易被模型納入。

06 APG777

（97億美元，Apogee Therapeutics）

IL-13是2型炎癥通路中的核心細胞因子之一，相關疾病覆蓋面廣，臨床上已經證明這一通路具備可成藥性。APG777（Apogee）是一款長效抗IL-13單抗，項目目前處于II期開發(fā)階段，預計在2026年給出II期數(shù)據，并推動III期啟動。它的差異化主張集中在給藥與暴露曲線的工程化優(yōu)化：在保持通路抑制強度的前提下，延長半衰期、降低給藥頻率、提高長期用藥的可持續(xù)性。

NPV較高的邏輯主要落在商業(yè)化可兌現(xiàn)性上。成熟靶點意味著有效性與安全性框架更清晰。長效化如果能在真實世界帶來更低的注射負擔、更穩(wěn)定的藥物暴露與更高的長期依從性，就有機會在同類競爭中拿到更高的滲透率假設，并把治療持續(xù)時間拉長，這些變量會直接抬升折現(xiàn)后的價值。

07 Olpasiran（93億美元，安進）

Olpasiran用于動脈粥樣硬化性心血管疾?。ˋSCVD）人群中Lp(a)（脂蛋白(a)）升高這一風險亞群，屬于以LPA基因為靶點的siRNA降脂類項目，目的在于持續(xù)降低循環(huán)中的Lp(a)水平。其機制路徑相對清晰：通過沉默LPA基因表達，抑制肝臟對apo(a)（載脂蛋白(a)）的生成，從源頭降低Lp(a)。在OCEAN(a)-DOSE這項已發(fā)表的II期研究中，olpasiran在既往ASCVD患者中實現(xiàn)了幅度很大的Lp(a)降低，并且具有持續(xù)性；這些數(shù)據建立了“能把指標降下來、且降得足夠深”的有效性基礎。

當前正在推進的OCEAN(a)-Outcomes屬于III期結局研究，核心問題是：在標準治療基礎上進一步降低Lp(a)，能否顯著減少冠心病死亡、心肌梗死、卒中等臨床事件。這也是它NPV較高的關鍵邏輯來源：一旦結局研究給出明確的事件獲益，Lp(a)將從“風險標志物”走向“可干預、可獲益的治療靶點”，支付與指南采納的門檻會顯著降低，適用人群和治療時長的假設隨之上調。與此同時，多個權威解讀已將Lp(a)視為獨立風險增強因素，并推動在成人中至少測一次Lp(a)的觀點擴散，這類趨勢也會在估值框架中放大結局試驗成功后的市場可及性。

08 Petrelintide（92億美元，羅氏/西蘭制藥）

Petrelintide是一款長效多肽amylin類似物，開發(fā)重點放在超重/肥胖人群，并為后續(xù)與incretin（腸促胰島素）資產聯(lián)用預留空間。2025年3月羅氏與西蘭制藥達成全球合作與許可協(xié)議，合作范圍覆蓋petrelintide單藥以及與羅氏CT-388的固定劑量復方；交易結構包含16.5億美元首付款（其中14億美元在交割時支付），外加與III期啟動、銷售表現(xiàn)等掛鉤的里程碑，總潛在對價最高53億美元，并在美國與歐洲采取共同商業(yè)化、利潤與虧損對半分攤的安排。

其NPV居前的邏輯，首先來自amylin路線在體重管理中的位置：它直接作用于飽腹與攝食調控，與GLP-1路線形成互補，使“長期維持”和“耐受性優(yōu)化”具備明確的產品策略空間；其次來自項目的工程化屬性與聯(lián)合治療潛質，petrelintide被設計為化學穩(wěn)定、長效，并支持在接近中性pH條件下與其他肽類藥物共制劑化，這類特征在固定劑量復方開發(fā)中具有現(xiàn)實意義；最后，羅氏用大額、結構完整的交易把該項目納入核心代謝版圖，本身也相當于對其后續(xù)商業(yè)化路徑和放量速度給出了更強的外部定價信號。

09 Daraxonrasib

（91億美元，Revolution Medicines）

Daraxonrasib是一款口服的RAS(ON)多選擇性抑制劑，直接抑制處于活化狀態(tài)的RAS信號，從而覆蓋更廣泛的RAS驅動腫瘤人群。該項目已進入注冊性后期開發(fā)，核心研究包括在既往治療后的轉移性胰腺導管腺癌（PDAC）中進行的III期RASolute 302，2026年有望公布關鍵讀數(shù)。

其NPV處于高位，邏輯來自臨床與商業(yè)兩端：RAS變異在多癌種中占比高，若多選擇性RAS(ON)路線能夠在PDAC這樣治療選擇有限、預后極差的適應癥中給出可解釋、可復制的獲益，就具備向更多RAS依賴腫瘤擴展的空間；同時，Revolution已在公開信息中披露daraxonrasib正在評估多項全球III期研究，覆蓋PDAC不同治療階段等更早期場景，這會進一步抬高模型對峰值規(guī)模與生命周期長度的假設。

10 Eloralintide（89億美元，禮來）

Eloralintide是一款選擇性amylin（胰淀素）受體激動劑，針對肥胖/超重開發(fā)。其關鍵證據來自一項48周、隨機、雙盲、安慰劑對照的II期研究：各劑量組均達到主要終點，48周平均體重下降幅度約9.5%至20.1%，安慰劑約0.4%；總體耐受性以胃腸道不良反應為主，禮來在公告中將其描述為“可接受/有利”的耐受性特征。禮來已經啟動eloralintide的III期單藥研究，并同時評估與其既有代謝產品聯(lián)用的路徑。

Amylin路線在體重管理中提供了不同于incretin（腸促胰島素）的作用通路，II期數(shù)據表現(xiàn)優(yōu)異，這會直接抬高模型對峰值銷售與滲透率的預期；同時，禮來已經擁有強勢的代謝產品線，amylin資產更容易被納入組合策略，用于聯(lián)合或序貫治療，擴展商業(yè)市場。

結語：凈現(xiàn)值（NPV）量化評估不僅揭示了在研資產在風險挑戰(zhàn)下的真實價值成色，更描繪出未來十年驅動行業(yè)增長的權力版圖。當創(chuàng)新進入深水區(qū)，唯有那些具備卓越經濟回報預期的資產，才能在波動的市場周期中錨定確定性，成為定義行業(yè)未來的估值核心。

Ref.

2026 Preview.Evaluate.21.01.2026.

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