作者|深水財(cái)經(jīng)社 肖瑟

1月29日晚間，曾經(jīng)的“光瓶酒之王”母公司順鑫農(nóng)業(yè)（000860.SZ）發(fā)布2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告，相比去年三季報(bào)，公司去年四季度遭遇更加猛烈的下滑。

公告顯示，公司預(yù)計(jì)2025年歸屬凈利潤(rùn)虧損1.16億元至1.88億元，上年同期盈利2.31億元，同比降幅達(dá)150.18%至181.33%，扣非后凈利潤(rùn)同步虧損，虧損區(qū)間與歸母凈利潤(rùn)一致。

從巔峰時(shí)期總市值突破550億元跌至如今的100億出頭，跌掉了八成，成為今年最慘的白酒股之一。

順鑫農(nóng)業(yè)的2025年，深陷白酒、豬肉雙主業(yè)同步承壓的“雙殺”困局，每一步都走得步履維艱。

四季度虧損翻倍，全年由盈轉(zhuǎn)虧

截至1月30日，已經(jīng)有7家A股上市白酒公司發(fā)布2025年業(yè)績(jī)預(yù)告，沒(méi)有一家是實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，而且去年四季度都在加速下滑。

結(jié)合業(yè)績(jī)預(yù)告與此前披露的三季報(bào)數(shù)據(jù)，不難算出順鑫農(nóng)業(yè)2025年四季度的經(jīng)營(yíng)慘狀。

深水財(cái)經(jīng)社數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收58.69億元，同比下滑19.79%，歸母凈利潤(rùn)7698.28萬(wàn)元，同比大幅縮水79.85%。

以此推算，2025年四季度公司歸母凈利潤(rùn)虧損區(qū)間為1.93億元至2.65億元，扣非后凈利潤(rùn)虧損1.99億元至2.71億元，單季虧損額較三季度的9590.45萬(wàn)元近乎翻倍，虧損幅度進(jìn)一步擴(kuò)大。

對(duì)于業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)虧的原因，順鑫農(nóng)業(yè)在公告中直言，核心是白酒行業(yè)持續(xù)深度調(diào)整，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司白酒業(yè)務(wù)銷(xiāo)量同比減少，拖累整體業(yè)績(jī)；豬肉產(chǎn)業(yè)雖實(shí)現(xiàn)同比減虧，但難以抵消白酒業(yè)務(wù)的下滑影響。

回顧2025年單季度營(yíng)收表現(xiàn)，下滑趨勢(shì)更為直觀。一季度至三季度，公司營(yíng)收分別為32.58億元、13.34億元、12.76億元，同比降幅依次為19.69%、18.12%、21.72%，營(yíng)收逐季遞減，且三季度降幅較二季度進(jìn)一步擴(kuò)大，足以說(shuō)明公司經(jīng)營(yíng)壓力更大。

而四季度作為白酒消費(fèi)旺季，本應(yīng)成為業(yè)績(jī)回暖的關(guān)鍵窗口，卻未能扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，反而陷入更大幅度的虧損，側(cè)面印證了終端動(dòng)銷(xiāo)的疲軟與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的殘酷。

“牛二”賣(mài)不動(dòng)，肉價(jià)上不來(lái)

結(jié)合2025年中報(bào)數(shù)據(jù)，我們能清晰看到兩大主業(yè)從上半年的“初顯頹勢(shì)”到下半年的“加速滑坡”的全過(guò)程。

先看核心支柱白酒業(yè)務(wù)。2025年中報(bào)顯示，公司白酒業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.06億元，同比下滑23.25%，毛利率42.39%，同比微降0.47個(gè)百分點(diǎn)。

分產(chǎn)品來(lái)看，高檔酒、中檔酒、低檔酒收入全線下滑，同比降幅分別為12.32%、21.87%、25.41%，其中作為核心大單品的500ml牛欄山陳釀酒（俗稱(chēng)“白牛二”）表現(xiàn)最差，上半年銷(xiāo)量同比暴跌33.05%，截至6月末庫(kù)存量高達(dá)4093.94千升，同比激增652.13%，“賣(mài)不動(dòng)”成為擺在眼前的現(xiàn)實(shí)。

以此推算，2025年三季度單季白酒營(yíng)收約9.93億元，同比降幅擴(kuò)大至25%左右，較上半年的23.25%進(jìn)一步加劇。

而四季度受行業(yè)旺季需求不及預(yù)期、渠道去庫(kù)存壓力持續(xù)等因素影響，白酒營(yíng)收大概率低于9.93億元，全年白酒業(yè)務(wù)營(yíng)收同比降幅或超24%。

毛利率方面，2025年前三季度公司整體毛利率為33.35%，同比下降2.9個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)合三季度單季虧損情況，白酒業(yè)務(wù)毛利率大概率進(jìn)一步收縮，下半年整體毛利率或跌破40%，延續(xù)同比下滑態(tài)勢(shì)。

再看本應(yīng)承擔(dān)對(duì)沖角色的豬肉業(yè)務(wù)，同樣未能撐起業(yè)績(jī)。

2025年中報(bào)顯示，公司豬肉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.82億元，同比微降0.49%，毛利率僅為0.01%，同比下降2.52個(gè)百分點(diǎn)，近乎處于盈虧平衡邊緣。

順鑫農(nóng)業(yè)的豬肉業(yè)務(wù)以屠宰為主，與牧原股份等養(yǎng)殖企業(yè)不同，其毛利率基數(shù)極低，2021年以來(lái)持續(xù)低于5%，部分年份甚至出現(xiàn)負(fù)毛利，業(yè)績(jī)彈性有限。

結(jié)合前三季度整體營(yíng)收推算，2025年三季度單季豬肉營(yíng)收約2.27億元，同比降幅擴(kuò)大至1%-3%，略高于上半年的0.49%。

2025年下半年，豬肉價(jià)格仍然沒(méi)有起色。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)顯示，生豬出場(chǎng)價(jià)從7月的14.2-14.5元/公斤跌至10月的11.52元/公斤，跌幅超18%，12月雖小幅反彈至11.99-12.17元/公斤，但全年同比仍大幅下滑。

受豬價(jià)低位運(yùn)行影響，順鑫農(nóng)業(yè)豬肉業(yè)務(wù)四季度營(yíng)收或與三季度持平，下半年整體營(yíng)收同比微降約2%，毛利率雖較上半年的0.01%有微弱改善，提升至1%-3%區(qū)間，但仍處于低位，難以形成業(yè)績(jī)支撐。

白酒困局：大單品失勢(shì)，升級(jí)之路受阻

順鑫農(nóng)業(yè)的業(yè)績(jī)主要還是要靠白酒業(yè)務(wù)。作為公司的核心資產(chǎn)，牛欄山品牌承載著絕大多數(shù)營(yíng)收與利潤(rùn)，其產(chǎn)品布局清晰，涵蓋“牛欄山”“寧誠(chéng)”兩大品牌，其中牛欄山擁有經(jīng)典二鍋頭、傳統(tǒng)二鍋頭、百年牛欄山、珍品牛欄山、陳釀牛欄山五大系列，寧誠(chéng)品牌則主打綿香型寧城老窖白酒。

而“白牛二”作為核心大單品，曾在2019年創(chuàng)下年銷(xiāo)量8.6億瓶的輝煌，推動(dòng)順鑫農(nóng)業(yè)躋身“白酒百億俱樂(lè)部”。

但2022年白酒新國(guó)標(biāo)的實(shí)施，成為“白牛二”由盛轉(zhuǎn)衰的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。新國(guó)標(biāo)明確區(qū)分“白酒”與“調(diào)制酒”，配料含食用香料的老款“白牛二”被迫更名為“牛欄山陳釀酒”，失去“白酒”身份的同時(shí)，也動(dòng)搖了消費(fèi)者的品牌認(rèn)知。

數(shù)據(jù)顯示，2023年順鑫農(nóng)業(yè)白酒銷(xiāo)量36.7萬(wàn)噸，同比減少26.03%，其中“白牛二”銷(xiāo)量24.64萬(wàn)千升，同比下滑18.29%；2024年該單品銷(xiāo)量再降3%，較2020年的峰值下滑超40%；2025年上半年下滑幅度進(jìn)一步擴(kuò)大至33.05%，頹勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)。

為了擺脫困境，順鑫農(nóng)業(yè)推出純糧釀造的金標(biāo)陳釀，提出“雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略，計(jì)劃讓金標(biāo)陳釀與“白牛二”共同支撐白酒業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，并喊出激進(jìn)目標(biāo)，2025年底力爭(zhēng)完成1500萬(wàn)箱銷(xiāo)量。

但理想與現(xiàn)實(shí)差距懸殊，受牛欄山長(zhǎng)期低價(jià)定位形成的品牌刻板印象影響，定價(jià)39元左右的金標(biāo)陳釀，既難以打動(dòng)習(xí)慣了15元左右價(jià)格帶的老用戶(hù)，又無(wú)法與玻汾、尖莊等名酒旗下光瓶酒競(jìng)爭(zhēng)，銷(xiāo)量連續(xù)三年下滑，所謂的“翻倍增長(zhǎng)”淪為空談。

除此之外，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇進(jìn)一步擠壓了牛欄山的生存空間。近年來(lái)，瀘州老窖、洋河股份等頭部酒企紛紛下沉布局光瓶酒市場(chǎng)，推出高性?xún)r(jià)比產(chǎn)品爭(zhēng)奪大眾口糧酒賽道，對(duì)牛欄山形成降維打擊。

同時(shí)，經(jīng)濟(jì)調(diào)整背景下，牛欄山核心消費(fèi)群體的購(gòu)買(mǎi)力承壓，也直接影響了產(chǎn)品銷(xiāo)量。為了挽回頹勢(shì)，順鑫農(nóng)業(yè)推出“金標(biāo)牛輕口味白酒”等新品，通過(guò)多元化內(nèi)容營(yíng)銷(xiāo)提升品牌曝光度，甚至借助“牛碧桶”自調(diào)酒的熱度嘗試年輕化轉(zhuǎn)型，但這些努力尚未轉(zhuǎn)化為實(shí)質(zhì)性的銷(xiāo)量增長(zhǎng)。

（全球市值研究機(jī)構(gòu)深水財(cái)經(jīng)社獨(dú)家發(fā)布，轉(zhuǎn)載引用請(qǐng)注明出處）