《投資者網(wǎng)》張偉

2026年1月，耐火材料生產(chǎn)商——明光瑞爾競達(dá)科技股份有限公司（下稱“瑞爾競達(dá)”或“公司”）在北交所上市（IPO）成功過會，引發(fā)關(guān)注。本次IPO，是瑞爾競達(dá)第二次“闖關(guān)”北交所。

2023年12月，瑞爾競達(dá)首次向北交所提出上市申請，結(jié)果2024年1月被IPO審核問詢后，卻在當(dāng)年10月主動撤回了上市申請。有觀點認(rèn)為，首次上市折戟，或與瑞爾競達(dá)在IPO前進(jìn)行“清倉式”分紅有關(guān)。

目前，瑞爾競達(dá)的核心產(chǎn)品在大型高爐領(lǐng)域的市場占有率領(lǐng)先，且近40%的毛利率遠(yuǎn)超同行，但存在業(yè)績與行業(yè)趨勢背離等爭議，也讓公司的經(jīng)營穩(wěn)定性被監(jiān)管質(zhì)疑。若疊加行業(yè)周期波動影響，瑞爾競達(dá)的長期價值還需時間檢驗。

“清倉式”分紅肥了實控人

瑞爾競達(dá)是一個典型的家族式企業(yè)。瑞爾競達(dá)的實控人為徐瑞圖、徐瀟晗父女，二人合計控制公司88.32%的表決權(quán)。徐瑞圖擔(dān)任董事長，負(fù)責(zé)公司的經(jīng)營決策，徐瀟晗擔(dān)任副董事長、董秘，分管采購業(yè)務(wù)，參與公司生產(chǎn)經(jīng)營和決策。

徐瑞圖創(chuàng)業(yè)之前，在耐火材料行業(yè)積累了豐富資源。據(jù)了解，徐瑞圖畢業(yè)于北京科技大學(xué)冶金專業(yè)，獲得博士學(xué)位。1992年，徐瑞圖擔(dān)任法國圣戈班集團(tuán)沙佛埃耐火材料公司中國代表，時間長達(dá)近10年。

2002年，徐瑞圖開始創(chuàng)業(yè)，帶領(lǐng)瑞爾競達(dá)于2023年12月在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（即新三板）掛牌。隨后，瑞爾競達(dá)申請到北交所上市。但在第一次IPO期間，公司卻面臨“清倉式”分紅的爭議。

據(jù)當(dāng)時的《招股書》披露，2020年至2023年上半年，瑞爾競達(dá)共進(jìn)行了5次分紅，分紅金額總計2.33億元，同期公司扣非凈利潤為1.3億元，分紅金額在扣非凈利潤中占比達(dá)179%。而瑞爾競達(dá)還計劃募資1億元用于補(bǔ)充流動資金。

根據(jù)相關(guān)政策，“累計現(xiàn)金分紅占凈利潤比例超過80%”“累計現(xiàn)金分紅占凈利潤比例超過50%且金額超過1億元”的情形都可能被監(jiān)管重點關(guān)注。很明顯，瑞爾競達(dá)的分紅高于政策標(biāo)準(zhǔn)。2024年10月，瑞爾競達(dá)主動撤回了上市申請。

再次“闖關(guān)”北交所的瑞爾競達(dá)剛好滿足監(jiān)管要求。剔除2020年、2021年數(shù)據(jù)，公司在2022年至2025年上半年（下稱“報告期內(nèi)”）累計分紅1.33億元，同期扣非凈利潤為2.68億元，分紅金額在扣非凈利潤中的占比為49.63%。

若按控制權(quán)計，此前瑞爾競達(dá)分紅的2.33億元中，有超過2億元落入了徐瑞圖、徐瀟晗父女的腰包。本次IPO，瑞爾競達(dá)主動砍掉了1億元“補(bǔ)流”的需求，將募資總額從前次的4.73億元下調(diào)為3.35億元。

業(yè)績增長真實性被問詢

瑞爾競達(dá)主要從事煉鐵高爐長壽技術(shù)方案及所需耐火材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括煉鐵高爐用炮泥、高爐本體內(nèi)襯、渣鐵主溝預(yù)制永久襯、熱風(fēng)爐非金屬爐箅子及支柱、其他不定形耐火制品等。

瑞爾競達(dá)表示，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于寶武集團(tuán)、首鋼集團(tuán)、鞍鋼集團(tuán)、河鋼集團(tuán)、沙鋼集團(tuán)、安豐鋼鐵等國內(nèi)知名鋼鐵企業(yè)，同時與俄羅斯NLMK鋼鐵、俄羅斯北方鋼鐵、越南臺塑、土耳其ISDERMIR 鋼鐵等國外企業(yè)保持合作。

業(yè)績方面，2022年至2024年，瑞爾競達(dá)的營收從4.03億元增至4.76億元，歸母凈利潤最低5985萬元，最高超過9200萬元。2025年上半年，公司營收、凈利潤分別為2.27億元和5746萬元。報告期內(nèi)毛利率近40%，是行業(yè)均值兩倍多。

盡管瑞爾競達(dá)業(yè)績表現(xiàn)亮眼，但卻被監(jiān)管質(zhì)疑。監(jiān)管認(rèn)為，下游鋼鐵行業(yè)承壓、耐火材料產(chǎn)量下滑，公司業(yè)績持續(xù)增長與行業(yè)整體下行態(tài)勢形成鮮明反差。于是，第一輪IPO審核問詢時，要求瑞爾競達(dá)說明“業(yè)績增長真實性及可持續(xù)性”。

按區(qū)域的營收構(gòu)成顯示，瑞爾競達(dá)的外銷收入占比超過20%，主要集中在俄羅斯、土耳其等地區(qū)，對此監(jiān)管要求量化分析各期海關(guān)報關(guān)數(shù)據(jù)、匯兌損益金額、物流運(yùn)輸記錄及運(yùn)費(fèi)等與外銷收入的匹配性。

而2025年上半年業(yè)績下滑，讓監(jiān)管在第二輪IPO審核問詢中要求瑞爾競達(dá)說明“業(yè)績可持續(xù)性及下滑風(fēng)險”。財報顯示，2025年上半年，瑞爾競達(dá)的營業(yè)收入及扣非歸母凈利潤分別同比下降19.21%和7.79%。

周期波動蘊(yùn)含發(fā)展機(jī)遇

有分析認(rèn)為，瑞爾競達(dá)的業(yè)績表現(xiàn)與行業(yè)趨勢的背離，本質(zhì)上反映了耐火材料行業(yè)周期波動與結(jié)構(gòu)性分化的特征。作為鋼鐵行業(yè)核心配套產(chǎn)業(yè)，耐火材料行業(yè)受下游周期影響顯著，但綠色化、高端化轉(zhuǎn)型也為細(xì)分龍頭帶來增長新機(jī)遇。

據(jù)了解，耐火材料70%以上的需求來自鋼鐵行業(yè)，而鋼鐵行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)能調(diào)控影響較大。特別是自2024年以來，國內(nèi)生鐵產(chǎn)量下滑直接導(dǎo)致耐火材料整體需求收縮。中泰證券預(yù)測，2026年國內(nèi)鋼鐵行業(yè)仍將處于產(chǎn)能優(yōu)化階段，耐火材料行業(yè)整體需求增速或維持個位數(shù)，行業(yè)周期性壓力持續(xù)存在。

不過，隨著鋼鐵行業(yè)“雙碳”目標(biāo)推進(jìn)，高爐大型化、長壽化趨勢明顯，對高性能、環(huán)保型耐火材料的需求激增。瑞爾競達(dá)表示，公司的大型高爐本體內(nèi)襯材料，憑借耐高溫、耐腐蝕、使用壽命長等優(yōu)勢，市場份額持續(xù)提升。

東興證券表示，綠色耐火材料、智慧耐火材料成為行業(yè)發(fā)展方向，具備技術(shù)研發(fā)能力的龍頭企業(yè)有望憑借產(chǎn)品優(yōu)勢搶占市場。此外，海外市場拓展成為新增長點，海外鋼鐵產(chǎn)能擴(kuò)張，為國內(nèi)耐火材料企業(yè)帶來出口機(jī)遇。目前瑞爾競達(dá)海外客戶涵蓋俄羅斯NLMK鋼鐵、越南臺塑等龍頭企業(yè)，海外收入占比穩(wěn)定在20%以上。

中泰證券還認(rèn)為，耐火材料行業(yè)目前已經(jīng)進(jìn)入結(jié)構(gòu)性分化階段，高端細(xì)分賽道龍頭有望穿越行業(yè)周期，通過技術(shù)升級與客戶綁定實現(xiàn)持續(xù)增長。瑞爾競達(dá)的行業(yè)地位與產(chǎn)品布局具備長期成長潛力，公司上市后，能否在現(xiàn)有優(yōu)勢基礎(chǔ)上穿越行業(yè)的周期性波動，還有待時間檢驗。（思維財經(jīng)出品）■

瑞爾競達(dá)