政策定調(diào) vs 市場期望

市場期望：政策向需求側(cè)轉(zhuǎn)向，加大力度刺激房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)。

CEWC政策定調(diào)：政策對經(jīng)濟(jì)托而不舉，基建投資前置發(fā)力，定向消費支持相對靠后，房地產(chǎn)支持工具旨在給市場提供護(hù)城河和試點，而非全國性刺激，再通脹政策的進(jìn)程相對緩慢。

表2：中央經(jīng)濟(jì)工作會議聲明對比

分析：對于目前經(jīng)濟(jì)中最重要的堵點房地產(chǎn)來說，明年的政策總體上將延續(xù)今年的托而不舉，新的增量政策仍會是小碎步推進(jìn)和被動反應(yīng)式的，目的是防止開發(fā)商和銀行出現(xiàn)風(fēng)險。這樣通縮恢復(fù)的進(jìn)程將拖長，預(yù)計2026年GDP實際增速4.8%/名義增速4.1%，實現(xiàn)低通脹很可能要等到2027年，對于手里拿著錢的剛需和消費股等等黨來說很可能又是贏的一年。

2026年確定性較高的政策

經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)：實際GDP目標(biāo)保持在5%左右，以穩(wěn)定市場預(yù)期。

CPI通脹目標(biāo)：合理的價格回升，但不會不惜代價來達(dá)成。

財政政策：預(yù)計明年的初始財政預(yù)算規(guī)模將與2025年大致持平，但前置發(fā)力。超長期特別國債和地方專項債將靠前發(fā)行，以支持一季度基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。政府投資將側(cè)重城市更新、綠色轉(zhuǎn)型、人工智能項目。若增長放緩，年中或?qū)⑿》芳迂斦С帧?/p>

政府投資：靠前發(fā)力，助投資止跌回穩(wěn)，通過提前批的形式發(fā)行基建相關(guān)政府債和推動地方債務(wù)置換。

以舊換新：將繼續(xù)靠發(fā)行超長期特別國債支持，并進(jìn)一步優(yōu)化實施，補(bǔ)貼規(guī)模預(yù)計維持在約3000億元人民幣，但覆蓋品類可能進(jìn)一步擴(kuò)大。

分析：這里需要關(guān)注的是CPI是一個彈性目標(biāo)，也就是說通縮改善的優(yōu)先級并不高，能快速改善自然好，不能快速改善就交給時間。這為房地產(chǎn)和與宏觀相關(guān)度高的傳統(tǒng)股票投資提供了一個很重要的背景，對于手里拿著錢的投資人來說明年還是要繼續(xù)多看少動，記住巴菲特說過最容易犯錯的時候就是手里錢多的時候。

另一個需要關(guān)注的點就是財政投資側(cè)重的城市更新、綠色轉(zhuǎn)型、人工智能三個板塊，人工智能基建目前已經(jīng)炒過幾輪了，一些AI基建類已經(jīng)到了高位，業(yè)績不是五年十年一直可以持續(xù)的那種，所以我更偏向于后續(xù)AI應(yīng)用成熟后長期受益的股票。我更關(guān)注的是綠色轉(zhuǎn)型，因為雙碳目標(biāo)是2035年的硬指標(biāo)，當(dāng)然這里面包含了很多種類型的受益股，我作為大比例資金配置關(guān)注的是永續(xù)行好的水電，大家可以根據(jù)自己的風(fēng)險偏好選不同的類別去研究下。

仍不夠清晰的領(lǐng)域

房地產(chǎn)政策：收購存量商品房以及深化住房公積金制度改革，明年地產(chǎn)收儲可能仍將主要靠地方政府融資，而非中央政府加杠桿。按揭貼息方案仍未最終敲定，明年開始可能采取試點形式推進(jìn)。

分析：房地產(chǎn)沒啥好講的，2026年大概率還是繼續(xù)下行，但下行幅度會小于2025年，可以關(guān)注三個比較有用的政策，包括貼息政策落地力度、商品房庫存收購、大規(guī)模拆遷（可能性很?。渌淖饔每赡芏疾惶?。

貨幣政策：總體基調(diào)偏寬松，但降息空間有限，考慮到銀行利差下行壓力，預(yù)計2026年將小幅降息10-20個基點， 降準(zhǔn)25-50個基點。央行更可能通過定向再貸款、PSL等工具提供定向信貸支持，實現(xiàn)準(zhǔn)財政寬松。

分析：貨幣政策主要包括降息降準(zhǔn)兩部分，降息空間受制于凈息差和美聯(lián)儲降息節(jié)奏，明年的基準(zhǔn)利率大概有10-20bp的降低空間，但房貸利率降低空間應(yīng)該會略大于以上基準(zhǔn)利率，特別是在明年美聯(lián)儲換帥偏鴿派后。降準(zhǔn)主要是為銀行購買國債打開空間，隨著家庭持續(xù)去杠桿，居民部門的融資需求是減少的。

服務(wù)消費：強(qiáng)調(diào)以人為本，將投放更多的財政資源以促進(jìn)民生，但具體細(xì)節(jié)尚未明確。全國性的服務(wù)消費補(bǔ)貼依然是個可選項，但實施復(fù)雜度相對較高，最快出臺的時間預(yù)計為2026年下半年。

分析：服務(wù)消費是未來幾年主要的支持方向，比較有持續(xù)性的是年輕人喜歡的文化娛樂（網(wǎng)游、視頻會員等低成本高時間消耗項目），還有中年人傾向性很高的家政、育幼、教育等服務(wù)消費，老年人的醫(yī)療、養(yǎng)老等基礎(chǔ)型消費，另外還有旅游、體育、等改善型消費。以上這些方向的股票都是值得注意的，但是服務(wù)消費類目里包含的分類很多，可以具體等政策吹風(fēng)了再做考慮。

社會保障：明年三月即將公布的十五五計劃可能為社保改革提供更清晰的路線圖。

分析：對于社會保障這一塊目前呼聲最高的就是覆蓋面最廣的社保繳費補(bǔ)貼，因為在工作的人才是真正創(chuàng)造價值的人群，這群人躺平了育兒補(bǔ)貼、殘疾人補(bǔ)貼之類的就成了無源之水。

反內(nèi)卷：政策重點正從追求經(jīng)濟(jì)增長轉(zhuǎn)向遏制無效競爭，推動全國統(tǒng)一大市場、深化國資國企改革方案，但真正落地還需改革地方干部考核體系和稅務(wù)機(jī)制，所以實施難度大，推進(jìn)速度慢。

分析：反內(nèi)卷說了太多次不多說了，有興趣看具體分析的往前幾篇翻就行，這里強(qiáng)調(diào)一點就是反內(nèi)卷是溫和并持續(xù)推進(jìn)的中線邏輯，光伏等產(chǎn)業(yè)會持續(xù)受益，直至PPI通縮有實質(zhì)性改善為止。