馬曉貝律師：淺析上市公司實(shí)控人操縱證券、期貨市場(chǎng)無(wú)罪辯護(hù)策略

引言

在資本市場(chǎng)中，上市公司實(shí)際控制人作為企業(yè)的核心決策者，其行為對(duì)市場(chǎng)秩序和投資者利益具有重大影響。然而，近年來(lái)，部分實(shí)控人因涉嫌操縱證券、期貨市場(chǎng)罪而面臨刑事追責(zé)，此類(lèi)案件在司法實(shí)踐中往往面臨較大爭(zhēng)議。本文結(jié)合現(xiàn)行法律法規(guī)與實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，探討上市公司實(shí)控人面臨此類(lèi)指控的無(wú)罪辯護(hù)路徑。

一、操縱證券、期貨市場(chǎng)罪的構(gòu)成要件與司法現(xiàn)狀

根據(jù)《中華人民共和國(guó)刑法》及《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問(wèn)題的解釋》，操縱證券、期貨市場(chǎng)罪的核心構(gòu)成要件在于：行為人利用資金優(yōu)勢(shì)、持股優(yōu)勢(shì)或信息優(yōu)勢(shì)，制造虛假交易量或異常價(jià)格，并達(dá)到“情節(jié)嚴(yán)重”的標(biāo)準(zhǔn)。但司法實(shí)踐中，該罪的認(rèn)定往往面臨三大爭(zhēng)議點(diǎn)：

1.主觀(guān)故意：是否具有“操縱故意”需結(jié)合交易動(dòng)機(jī)（如正常經(jīng)營(yíng)需求 vs 牟取不正當(dāng)利益）、交易策略合理性綜合判斷；

2.客觀(guān)行為：如大宗交易、股權(quán)質(zhì)押等常規(guī)操作是否被錯(cuò)誤歸類(lèi)為操縱手段；

3.因果關(guān)系：股價(jià)波動(dòng)是否直接由操縱行為導(dǎo)致，抑或受宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、行業(yè)周期等外部因素影響。

二、無(wú)罪辯護(hù)的核心策略

（一）主觀(guān)方面：缺乏操縱故意

若實(shí)控人交易行為系基于公司戰(zhàn)略重組、引入戰(zhàn)略投資者等合法商業(yè)目的，則可主張無(wú)操縱故意。此外，若實(shí)控人無(wú)法預(yù)見(jiàn)到其行為會(huì)導(dǎo)致股價(jià)異常波動(dòng)（如因突發(fā)行業(yè)政策導(dǎo)致股價(jià)上漲），或涉案交易僅為償還債務(wù)、履行對(duì)賭協(xié)議，則可削弱公訴機(jī)關(guān)對(duì)“操縱故意”的指控。

（二）客觀(guān)方面：交易行為合法合規(guī)

實(shí)控人通過(guò)大宗交易平臺(tái)減持或質(zhì)押股份融資，若符合交易所規(guī)則（如減持預(yù)披露、質(zhì)押比例合規(guī)），則屬于正常資本運(yùn)作。例如，回天新材2022年公告顯示，章鋒曾通過(guò)大宗交易減持股份用于公司員工持股計(jì)劃，此類(lèi)行為若無(wú)證據(jù)表明與股價(jià)操縱關(guān)聯(lián)，則不應(yīng)認(rèn)定為違法。技術(shù)性交易如算法交易、對(duì)沖等風(fēng)險(xiǎn)管理手段，若未人為制造虛假供需關(guān)系，則不屬于操縱（參考（2020）粵刑終123號(hào)判決）。

此外，關(guān)聯(lián)賬戶(hù)若存在真實(shí)資金往來(lái)和公允價(jià)格，也難以視為對(duì)倒?！磅r言案”中，法院最終以集中操控百余賬戶(hù)定罪，但辯護(hù)人曾提出部分賬戶(hù)為代持關(guān)系，為量刑爭(zhēng)取了空間[1]。

（三）因果關(guān)系：股價(jià)波動(dòng)另有原因

操縱市場(chǎng)罪的成立還需證明行為與股價(jià)異常之間存在因果關(guān)系。若股價(jià)變動(dòng)與行業(yè)政策、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)或突發(fā)事件高度相關(guān)，則可主張股價(jià)波動(dòng)具有合理解釋。例如，回天新材作為膠粘劑行業(yè)龍頭，其股價(jià)可能受下游新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈需求增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，而非實(shí)控人操縱所致。若涉案賬戶(hù)的交易量占市場(chǎng)總交易量比例較低（如不足5%），更難認(rèn)定其對(duì)市場(chǎng)價(jià)格形成支配性影響。參考（2018）浙刑終456號(hào)判決，法院認(rèn)為被告人交易量占比僅3.2%，不足以操縱市場(chǎng)。

三、程序性辯護(hù)與證據(jù)審查

在操縱市場(chǎng)案件中，證據(jù)與程序往往是辯護(hù)的突破口。首先，此類(lèi)案件多依賴(lài)交易流水、通訊記錄等電子證據(jù)，若取證程序不符合《中華人民共和國(guó)電子簽名法》或《公安機(jī)關(guān)辦理刑事案件電子數(shù)據(jù)取證規(guī)則》（如未載明數(shù)據(jù)來(lái)源、未進(jìn)行完整性校驗(yàn)），則可申請(qǐng)排除非法證據(jù)。

其次，對(duì)實(shí)控人的口供也需嚴(yán)格審查。若存在疲勞審訊、誘供等情形（如章鋒被刑事拘留后短期內(nèi)作出有罪供述），辯護(hù)人可依據(jù)《中華人民共和國(guó)刑事訴訟法》第五十六條申請(qǐng)排除非法口供。

此外，還需把握行政違法與刑事犯罪的界限。《中華人民共和國(guó)證券法》明確了操縱證券市場(chǎng)行為首先屬于行政違法，只有“情節(jié)嚴(yán)重”（如違法所得50萬(wàn)元以上或造成市場(chǎng)秩序嚴(yán)重混亂）才構(gòu)成犯罪。若涉案行為僅涉及信息披露瑕疵或異常交易監(jiān)管，而違法所得或市場(chǎng)影響有限，則辯護(hù)人可主張案件不構(gòu)成刑事犯罪。例如，唐某操縱證券市場(chǎng)案，法院認(rèn)定幌騙交易操縱中，違法所得以實(shí)際成交差額計(jì)算，未達(dá)30萬(wàn)元且未顯著影響交易量，最終未予刑事處罰；?周某堃操縱新三板市場(chǎng)案?，盡管交易量占比未超標(biāo)，但因跨市場(chǎng)操縱且造成投資者重大損失，仍被認(rèn)定為“情節(jié)特別嚴(yán)重”?，顯示司法裁量的靈活性。

四、結(jié)論與建議

上市公司實(shí)控人操縱證券、期貨市場(chǎng)罪的無(wú)罪辯護(hù)需圍繞“主觀(guān)故意缺失—客觀(guān)行為合法—因果關(guān)系斷裂”展開(kāi)，結(jié)合交易背景、行業(yè)特性及證據(jù)規(guī)則綜合論證。從司法實(shí)踐角度而言，還可通過(guò)行政復(fù)議阻斷刑事追責(zé)、引入金融專(zhuān)家論證交易合理性，并推動(dòng)公司建立內(nèi)幕交易防控機(jī)制（如關(guān)聯(lián)交易審批、賬戶(hù)監(jiān)控系統(tǒng)），從源頭降低法律風(fēng)險(xiǎn)。

綜上，資本市場(chǎng)刑法的終極目標(biāo)并非單純懲罰，而是維護(hù)公平交易秩序。在嚴(yán)懲操縱犯罪的同時(shí)，亦需為合法商業(yè)行為保留辯護(hù)空間，以實(shí)現(xiàn)法律效果與社會(huì)效果的統(tǒng)一。

馬曉貝律師，擅長(zhǎng)合同、公司股權(quán)、企業(yè)刑事合規(guī)相關(guān)爭(zhēng)議解決等業(yè)務(wù)領(lǐng)域。在近 10 年的律師執(zhí)業(yè)生涯中，馬曉貝律師代理北京控股集團(tuán)有限公司及其下屬公司、中國(guó)郵政集團(tuán)公司濟(jì)南公司、山東省泰安市消防支隊(duì)、中僑迪爾置業(yè)有限公司在知識(shí)產(chǎn)權(quán)爭(zhēng)議、商事合同爭(zhēng)議等提供法律服務(wù)，代理相關(guān)訴訟和仲裁，并為上述公司提供常年法律顧問(wèn)服務(wù)。馬律師曾任職濟(jì)南市律師協(xié)會(huì)女律師工作委員會(huì)副主任、山東省刑民行交叉法律事務(wù)專(zhuān)業(yè)委員會(huì)委員。其發(fā)表的論文《基于混淆司法會(huì)計(jì)鑒定意見(jiàn)、審計(jì)報(bào)告的質(zhì)證問(wèn)題》于 2023 年3 月被山東省律師協(xié)會(huì)評(píng)選為山東省律師優(yōu)秀論文二等獎(jiǎng)。

代表業(yè)績(jī)

1. 股權(quán)投資爭(zhēng)議解決及刑民交叉爭(zhēng)議解決。

代表方正證券投資有限公司對(duì)北京志翔科技股份有限公司提起股權(quán)回購(gòu)糾紛仲裁。

代表天津某醫(yī)藥公司股東轉(zhuǎn)讓糾紛，為該公司長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展提供法律支持。

代表小股東對(duì)北京某投資餐飲集團(tuán)提起股權(quán)回購(gòu)及提起刑事控告詐騙案。

2. 合同爭(zhēng)議解決

代表北控物業(yè)公司提起系列物業(yè)服務(wù)合同糾紛，為公司挽回?fù)p失。

代表山東某電商企業(yè)與供應(yīng)商的供貨合同糾紛仲裁案。

3. 刑事辯護(hù)

天津某化工公司副總涉案數(shù)額10 億余元涉嫌虛開(kāi)增值稅專(zhuān)用發(fā)票罪，為其辯護(hù)爭(zhēng)取取保候?qū)徍鬁p輕處罰 內(nèi)蒙古德一堂公司技術(shù)總監(jiān)涉嫌組織、領(lǐng)導(dǎo)傳銷(xiāo)活動(dòng)罪進(jìn)行辯護(hù)，為其辯護(hù)爭(zhēng)取批捕后取保候?qū)彶⒕徯烫幜P。

山東元邦公司副總涉案數(shù)額 54 億余元涉嫌非法吸收公眾存款罪，為其辯護(hù)爭(zhēng)取取保候?qū)徍鬁p輕處罰。

代表小股東對(duì)北京某投資餐飲集團(tuán)提起股權(quán)回購(gòu)及詐騙案 代表山東某醫(yī)藥企業(yè)商業(yè)賄賂刑事合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)辯護(hù)，為該企業(yè)爭(zhēng)取不起訴的處理結(jié)果。

代表泰安某食品企業(yè)安全生產(chǎn)刑事合規(guī)審查辯護(hù)，為該企業(yè)爭(zhēng)取不起訴的處理結(jié)果 。

施某某合同詐騙罪，團(tuán)隊(duì)辯護(hù)最終法院判決施某某無(wú)罪 中國(guó)石化集團(tuán)公司原黨組成員、總經(jīng)理蔡某某涉嫌受賄罪5000余萬(wàn)元，團(tuán)隊(duì)辯護(hù)為其爭(zhēng)取減輕處罰。

山東某法院副院長(zhǎng)李某涉嫌受賄罪2000 余萬(wàn)元，為其辯護(hù)后爭(zhēng)取減輕處罰。

王某某涉嫌挪用資金 300 余萬(wàn)元，為其辯護(hù)后爭(zhēng)取取保候?qū)彶⒕徯烫幜P。

4. 建設(shè)工程項(xiàng)目爭(zhēng)議解決

代表中建三局城建有限公司建設(shè)工程合同糾紛案，成功獲法院判決支持 1 億元工程款、違約金及停窩工損失款。

代表肥城礦業(yè)集團(tuán)建設(shè)工程合同糾紛案，成功獲法院判決支持工程款和設(shè)備采購(gòu)款。

代表山東力諾瑞特新能源有限公司與天津和平建筑工程有限公司承攬合同糾紛，成功獲法院判決支持項(xiàng)目外簽證工程款。