比特幣正陷入一場前所未有的身份危機。這個全球最大的加密貨幣已從峰值暴跌超40%，但真正的問題不在價格本身，而在于支撐其價值的核心敘事正在同時瓦解。當(dāng)"數(shù)字黃金"輸給真黃金、支付功能輸給穩(wěn)定幣、投機熱度輸給預(yù)測市場時，比特幣被迫面對一個從未需要回答的問題：它究竟為何存在？

諷刺的是，這場危機發(fā)生在比特幣獲得一切想要的東西之后。華盛頓的監(jiān)管態(tài)度從未如此友好，機構(gòu)采用從未如此深入，華爾街從未如此認(rèn)可。但這些勝利并未阻止市值蒸發(fā)超1萬億美元。常規(guī)的反彈劇本已經(jīng)失效——抄底買家消失了，通常會推動反彈的力量如今正在反向運作。

據(jù)彭博社周六報道，與股票或大宗商品不同，比特幣缺乏基本面支撐，其價值幾乎完全依賴信念——依賴那些說服新買家入場的敘事。而這些敘事正在動搖。在特朗普引發(fā)的漲勢中買入的散戶投資者如今深度套牢。更關(guān)鍵的是，比特幣現(xiàn)在必須與更多替代品競爭，而這些替代品“更容易理解，也更容易向受托人、客戶和董事會解釋”。

Acadian Asset Management投資組合經(jīng)理Owen Lamont表示：

比特幣的核心故事是“價格上漲”，但我們現(xiàn)在沒有這個了，現(xiàn)在有的是“價格下跌”，這不是一個好故事。

一個明確的信號出現(xiàn)在去年11月。長期以來比特幣最直言不諱的企業(yè)布道者之一Jack Dorsey宣布，其Cash App將開始支持穩(wěn)定幣。多年來，Dorsey將比特幣極簡主義視為信條，他的轉(zhuǎn)向傳遞了一個信號：支付競賽已經(jīng)轉(zhuǎn)移陣地。

在華盛頓，穩(wěn)定幣已成為重心。兩黨支持的Genius Act輕松通過，監(jiān)管機構(gòu)公開鼓勵美元支持的代幣基礎(chǔ)設(shè)施。即使在加密貨幣領(lǐng)域內(nèi)部，比特幣也不再是唯一焦點。代幣化、區(qū)塊鏈驅(qū)動的衍生品和跨境穩(wěn)定幣支付正在成為可信的用例——而這些都不需要比特幣參與。

"如果說有什么關(guān)聯(lián)，穩(wěn)定幣活動可能與以太坊或其他鏈上的活動相關(guān)。穩(wěn)定幣是用于支付的，"代幣化平臺Securitize聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官Carlos Domingo表示，"我認(rèn)為今天沒有人將比特幣視為支付機制。"

"數(shù)字黃金"敘事的破產(chǎn)

即使經(jīng)過多年的"數(shù)字黃金"炒作，比特幣仍未通過最重要的宏觀測試。盡管地緣政治緊張和美元持續(xù)疲軟，黃金和白銀今年上演了波動性反彈，而加密貨幣只是下跌。資金流向證實了這種分化。據(jù)彭博匯編的數(shù)據(jù)，過去三個月，美國上市的黃金及黃金主題ETF吸引了超160億美元資金，而現(xiàn)貨比特幣ETF則出現(xiàn)約33億美元的資金外流。比特幣市值已縮水超1萬億美元。

人們正在意識到，比特幣就是它一直以來的樣子——只是一種投機資產(chǎn)，"Sevens Report總裁兼創(chuàng)始人、前美林交易員Tom Essaye表示，"比特幣不會取代黃金，它不是數(shù)字黃金，它不做同樣的事情，不能給人們提供黃金所提供的效用。它不是通脹對沖工具——坦率地說，有其他更好的對沖工具，你不必?fù)?dān)心波動性。它也不是混亂對沖工具。"

數(shù)字資產(chǎn)國庫模式本應(yīng)成為比特幣的企業(yè)身份。Strategy Inc.等公司在牛市期間囤積比特幣并據(jù)此發(fā)行股票，創(chuàng)造了一個自我強化的循環(huán)，憑空創(chuàng)造了數(shù)十億美元市值，并為機構(gòu)投資者提供了一種無需直接接觸資產(chǎn)即可表達(dá)信念的方式。這一度奏效。但現(xiàn)在循環(huán)已經(jīng)逆轉(zhuǎn)——隨之而來的是該模式可信度的崩塌。最大的數(shù)字資產(chǎn)國庫公司在過去一年暴跌——其中一些跌幅遠(yuǎn)超比特幣本身。許多公司現(xiàn)在的交易價格低于其持有資產(chǎn)的價值。

投機熱潮轉(zhuǎn)向預(yù)測市場

比特幣對投機文化的掌控也在滑落。Polymarket和Kalshi等預(yù)測平臺——具有二元結(jié)果、快速結(jié)算和現(xiàn)實世界利害關(guān)系——現(xiàn)在成為曾經(jīng)追逐模因幣的多巴胺獵手的新游樂場。這不是邊緣現(xiàn)象：Polymarket的每周名義交易量在過去一年飆升。就連Coinbase Global Inc.也增加了預(yù)測合約。多巴胺沒有消失，只是轉(zhuǎn)移了陣地。

"預(yù)測市場正在成為那些喜歡加密貨幣投機性質(zhì)的DIY投資者的下一個熱潮，"ETF公司TMX VettaFi行業(yè)研究主管Roxanna Islam表示，"這可能意味著對加密貨幣的整體興趣減少。"不過她補充說，"這也可能意味著轉(zhuǎn)向更長期、更嚴(yán)肅的投資者。"

此外，比特幣的訪問方式與交易方式之間存在日益擴大的錯配。現(xiàn)貨ETF讓購買變得輕而易舉，但比特幣價格仍受離岸衍生品市場影響，交易者在那里經(jīng)常使用100倍杠桿。這些場所采用自動清算引擎：當(dāng)頭寸突破保證金閾值時，會被強制平倉并賣入訂單簿，瞬間觸發(fā)連鎖清算，可在幾分鐘內(nèi)導(dǎo)致現(xiàn)貨價格崩盤。去年10月的崩盤充分暴露了這一機制，數(shù)十億美元的杠桿頭寸在瞬間被平倉。

韌性與相關(guān)性的分野

這一切并不意味著比特幣已經(jīng)終結(jié)。它仍然是流動性最強的數(shù)字資產(chǎn)，擁有比任何競爭對手更深的訂單簿和更廣泛的交易所覆蓋?，F(xiàn)貨ETF已使比特幣成為投資組合中的永久固定資產(chǎn)。更重要的是，它經(jīng)歷過生存危機：Mt. Gox崩潰、2022年崩盤——以及許多其他危機。每一次，網(wǎng)絡(luò)都存活下來，價格開始創(chuàng)下新紀(jì)錄。韌性并非毫無意義。

"總有人在散播恐懼、不確定性和懷疑?？傆袉栴}存在，"Pantera Capital創(chuàng)始人Dan Morehead表示，"我只是認(rèn)為，那些對基于手機的貨幣對世界有多重要持懷疑態(tài)度的人，自然希望總能找到新的擔(dān)憂點。"

看漲理由不在于比特幣的敘事無懈可擊，而在于它們不需要如此——只需足夠持久，能夠熬過每一次連續(xù)的信心危機。到目前為止，歷史站在它們這邊。據(jù)彭博數(shù)據(jù)，比特幣此前經(jīng)歷過多次大規(guī)模下跌后都實現(xiàn)了復(fù)蘇。

但歷史也表明，生存和相關(guān)性并不相同。比特幣最大的威脅不是競爭對手——而是漂移。當(dāng)沒有單一敘事能夠維持時，注意力、資本和信念的緩慢流失隨之而來。資產(chǎn)仍然存在，網(wǎng)絡(luò)仍在運行，但賦予比特幣引力的故事——數(shù)字黃金、自由貨幣、機構(gòu)儲備——正在同時瓦解。這究竟是暫時危機還是永久性轉(zhuǎn)變，是數(shù)字經(jīng)濟時代最大的問題之一。

"對許多人來說，這就像一種宗教，宗教信仰很難動搖，"Angeles Investment Advisors首席投資官Michael Rosen表示，"只是這不是我的宗教。"