英偉達(dá) (NVDA.O)北京時間2026年2月26日凌晨，美股盤后發(fā)布2026財年第四季度財報（截至2026年1月），具體內(nèi)容如下：

1.核心經(jīng)營指標(biāo)：總收入681億美元，好于上調(diào)后的買方預(yù)期（670億美元），其中季度環(huán)比增長111億美元，基本都來自于數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)中Blackwell量產(chǎn)增加的帶動。

本季度毛利率為75%，環(huán)比提升1.6pct，基本符合市場預(yù)期（74.8%）。隨著B300量產(chǎn)爬坡，公司毛利率再次提升至75%附近。

2.數(shù)據(jù)中心：本季度收入623億美元，環(huán)比增量為111億美元，主要是B300系列芯片交付上量，Blackwell架構(gòu)已成為覆蓋所有客戶類別的主導(dǎo)產(chǎn)品。

細(xì)分來看：本季度計算收入513億美元，網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)收入110億美元。其中本季度計算收入環(huán)比增長提升至83億美元，是公司收入增長的最大增量。隨著下半年Rubin新品開啟量產(chǎn)，公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)將繼續(xù)保持高增表現(xiàn)。

3.游戲業(yè)務(wù)：本季度收入37億美元，同比增長46%，受益于下游對公司RTX50等產(chǎn)品的需求推動。相比于AMD單季約8億美元的收入，英偉達(dá)在游戲顯卡市場仍具有明顯優(yōu)勢。

4.利潤：公司本季度核心經(jīng)營利潤442億美元，同比增長84%，主要受益于收入端的快速增長和毛利率的回升，本季度核心經(jīng)營利潤率已經(jīng)回升至65%。

5.下季度指引：公司預(yù)期2027財年第一季度（即1Q26）收入780億美元，環(huán)比增長110億美元（指引中不含中國的數(shù)據(jù)中心算力營收），好于上調(diào)后的買方預(yù)期（730-760億美元）；下季度毛利率（GAAP）為74.9%，環(huán)比提升下降0.1pct，基本符合市場預(yù)期（75%）。

海豚君整體觀點：短期表現(xiàn)拉滿，ASIC競爭仍是“潛在危險”

英偉達(dá)本次財報數(shù)據(jù)依然是相當(dāng)不錯的，其中收入端本季度環(huán)比增長111億美元，基本都來自于數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)中Blackwell系列量產(chǎn)增加的帶動，公司毛利率也重新回到了75%。

對于下季度指引，公司預(yù)計收入端將繼續(xù)提升至780億美元（正負(fù)2%），繼續(xù)環(huán)增百億美元，好于上調(diào)后的買方預(yù)期（730-760億美元）。當(dāng)前公司的主力產(chǎn)品是B300/GB300，隨著下半年Rubin新品的推出，公司有望延續(xù)高增長的表現(xiàn)。

由于老黃已經(jīng)給出了公司AI業(yè)務(wù)的展望，預(yù)計Blackwell+Rubin至2026年底累計達(dá)到2000萬顆的出貨指引（大致對應(yīng)5000億美元的收入），因而市場對于公司在2027財年的表現(xiàn)其實并不擔(dān)心。

在本季度的業(yè)績和指引之外，市場其實更關(guān)心AI芯片競爭及客戶自研的影響、2026年之后的毛利率情況和下游客戶AI Capex等方面的情況：

a）大廠資本開支（主要購買方）：近期谷歌、Meta等大廠在對2026年展望中，紛紛表示將繼續(xù)加大對AI Capex的投入。

結(jié)合各家資本開支及展望，海豚君預(yù)計四大核心云廠商（谷歌、Meta、微軟和亞馬遜）在2026年的資本開支有望提升至6600億美元以上，同比增長62%。

云服務(wù)大廠是公司AI 芯片當(dāng)前的主要購買方，也是英偉達(dá)業(yè)績增長的核心“基本盤”，為英偉達(dá)的業(yè)績增長奠定了基礎(chǔ)。

b）AI芯片的市場競爭：如果將AI芯片市場中各個公司的數(shù)據(jù)中心收入放到一起，英偉達(dá)占據(jù)著7成以上的份額，是行業(yè)中的絕對領(lǐng)導(dǎo)者。

這一方面體現(xiàn)了英偉達(dá)的產(chǎn)品力并獲得了較高的毛利率（70%+），而另一方面下游客戶也會覺得錢都被你賺走了，進(jìn)而會尋求自研芯片/定制ASIC等“更具性價比”的替代方案。

近期AMD與Meta也簽訂了“類似于Open AI”的6GW合作協(xié)議。其中首批1GW預(yù)計于2026年下半年開始交付，將采用基于MI450和第六代AMD EPYC處理器。作為協(xié)議的一部分，AMD將向Meta授予一份為期5年的認(rèn)股權(quán)證。

各家大廠（谷歌、Meta、微軟、亞馬遜及Open AI）都已經(jīng)開始自研AI 芯片，尤其是在“訓(xùn)練轉(zhuǎn)向推理”的趨勢下，定制ASIC與英偉達(dá)GPU之間差距正在縮小，大廠更注重于“性價比”的考量。

當(dāng)前“谷歌Gemini+博通”已經(jīng)占據(jù)將近一成左右的市場份額，將逐漸對英偉達(dá)在AI市場上產(chǎn)生挑戰(zhàn)，有可能進(jìn)一步影響英偉達(dá)在AI芯片市場的份額及毛利率（市場擔(dān)心毛利率在2026年之后出現(xiàn)下滑）。

c）Rubin新產(chǎn)品的進(jìn)展：當(dāng)前英偉達(dá)的主要產(chǎn)品是B300系列，而公司計劃將在2026年下半年推出Rubin和CPX產(chǎn)品，屆時將開始采用臺積電3nm工藝，接著公司還將在2027年繼續(xù)推出Rubin Ultra產(chǎn)品。

老黃在CES2026上披露，公司Rubin GPU的算力將達(dá)到Blackwell系列的5倍（在NVFP4 推理模式下），將繼續(xù)在AI芯片賽道領(lǐng)跑。

綜合（a+b+c）來看，當(dāng)前英偉達(dá)在AI芯片市場中依然具有明顯領(lǐng)先的優(yōu)勢，但大廠的投入還需要考慮經(jīng)濟(jì)性（投入產(chǎn)出比）。在英偉達(dá)高達(dá)75%的毛利率背后，意味著產(chǎn)業(yè)鏈上大部分的錢都被英偉達(dá)賺走了，那么一旦下游經(jīng)濟(jì)性不足就會影響大廠的進(jìn)一步投入。

正因如此，各家大廠都在自研AI芯片并尋求“性價比”的解決方案，市場也認(rèn)為英偉達(dá)“一家獨大”的市場格局是“難以持續(xù)”的。只有下游應(yīng)用場景落地、大廠模型實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)性的“正向循環(huán)”，行業(yè)才能實現(xiàn)健康發(fā)展。

由于老黃此前給出了AI業(yè)務(wù)展望（Blackwell+Rubin），公司在2027財年實現(xiàn)高增長也是市場的一致預(yù)期，分歧主要在2027財年之后。

單看英偉達(dá)的PE，在AI產(chǎn)業(yè)鏈中是明顯偏低的，這主要是因為市場對公司在2028財年及之后的不確定性（下游資本開支及公司的競爭力）。尤其是在公司經(jīng)歷2027財年高增長后，市場普遍擔(dān)心公司的增速將出現(xiàn)明顯回落，并在ASIC芯片等對手的沖擊，市場份額和毛利率也將出現(xiàn)下滑。

正因如此，即使近期大廠上調(diào)資本開支，公司股價并沒有上漲，基本處于區(qū)間震蕩的狀態(tài)。更詳細(xì)價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

相比于下游的資本開支，市場更希望公司管理層能明確打消“毛利率和市場競爭”的擔(dān)憂，這能幫助公司擺脫當(dāng)前“相對悲觀估值”的狀態(tài)。另一方面，即使公司面臨著ASIC等競爭加劇的擔(dān)憂，短期內(nèi)的業(yè)績確定性為提供了公司有效的支撐。

以下是詳細(xì)分析

一、英偉達(dá)的業(yè)務(wù)情況

隨著英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心的持續(xù)增長，當(dāng)前已經(jīng)成為公司收入中最大的一項，占比已經(jīng)接近9成。作為公司此前主要收入來源的游戲業(yè)務(wù)，占比已經(jīng)被壓縮至1成左右。

具體業(yè)務(wù)來看：

1）數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)：是當(dāng)前最主要的關(guān)注點，其主要產(chǎn)品包括Blackwell、Hopper等算力芯片，公司的核心客戶是亞馬遜、微軟、谷歌等云服務(wù)大廠；

當(dāng)前公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)處于Blackwell產(chǎn)品周期中，主力產(chǎn)品是B300/GB300。隨著下半年Rubin新品量產(chǎn)，公司的產(chǎn)品周期將從Blackwell系列切往Rubin系列。

2）游戲業(yè)務(wù)：公司在獨顯市場依舊處于領(lǐng)先地位，當(dāng)前主要產(chǎn)品是RTX40和RTX50系列，主要客戶是游戲玩家和PC制造商等；

3）專業(yè)可視化和汽車業(yè)務(wù)：兩項業(yè)務(wù)當(dāng)前占比較小，都在1-2%左右。其中的專業(yè)可視化業(yè)務(wù)主要客戶有皮克斯、迪士尼等。汽車業(yè)務(wù)主要以O(shè)rin芯片、Thor芯片為主，客戶主要為比亞迪、小米、理想等車企。

二、核心業(yè)績指標(biāo)：收入季增百億，毛利率重回75%

2.1 營業(yè)收入：2026財年第四季度（即4Q25）英偉達(dá)公司實現(xiàn)營收681億美元，同比增長73%，好于上調(diào)后的買方預(yù)期（670億美元）。公司本季度環(huán)比增長的110億美元，基本上都來自于數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)及Blackwell系列量產(chǎn)爬坡的帶動。

展望下季度，公司給出了780億美元的收入指引，環(huán)比增長99億美元，好于上調(diào)后的買方預(yù)期（730-760億美元）。公司下季度增長仍主要來自于B300/GB300的推動，而Rubin新品將在2026年下半年開啟量產(chǎn)。

2.2 毛利率（GAAP）：2026財年第四季度（即4Q25）英偉達(dá)實現(xiàn)毛利率（GAAP）75%，符合市場預(yù)期（74.8%）。此前公司毛利率的“閃崩”，主要是受H20禁令的影響。

對于下季度公司預(yù)期毛利率(GAAP)為74.9%，符合市場預(yù)期（75%）。隨著Blackwell量產(chǎn)爬坡，公司的毛利率已經(jīng)重回75%附近。

公司管理層在此前交流中提到，2027財年的目標(biāo)毛利率為75%。這在一定程度上給予了市場信心，但市場仍在擔(dān)憂2027財年之后的毛利率滑坡情況。

三、核心業(yè)務(wù)進(jìn)展：Blackwell產(chǎn)品周期，數(shù)據(jù)中心強勁增長

在AI Capex的帶動下，英偉達(dá)的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)（Compute+Networking）的收入占比已經(jīng)超過了9成，而游戲業(yè)務(wù)的占比被擠壓至一成以下。

3.1 數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)：2026財年第四季度英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收623億美元，同比增長75%。數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)仍然是公司的最大關(guān)注點，本季度增長主要是由Blackwell系列產(chǎn)品量產(chǎn)增加的帶動，其中受加速計算和人工智能的推動。

具體來看：①計算業(yè)務(wù)收入本季度為513億美元，環(huán)比增加83億美元，其中B300在本季度的加速量產(chǎn)貢獻(xiàn)了最主要的增量；②網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)收入本季度為110億美元，環(huán)比增長28億美元。

當(dāng)前云服務(wù)廠商依然是公司AI芯片的最大購買方，因而下游云廠商的資本投入構(gòu)成了公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)增長的基礎(chǔ)。而結(jié)合四家公司（谷歌、Meta、微軟和亞馬遜）的管理層交流，海豚君預(yù)期四大廠商在2026年的資本開支有望達(dá)到6600億美元以上，同比增長62%，這也為公司2027財年的業(yè)績高增長帶來了保障。

相比于下游的資本開支，市場其實更關(guān)注ASIC等對手的競爭危險。因而，即使近期各家大廠都上調(diào)資本開支，英偉達(dá)的股價也并未出現(xiàn)上漲。

在當(dāng)前AI芯片市場的核心玩家有英偉達(dá)、博通和AMD，這三家基本占據(jù)了市場90%以上的份額。由于大模型分為訓(xùn)練和推理兩個階段，雖然英偉達(dá)GPU在訓(xùn)練階段仍有明顯優(yōu)勢，但在推理階段對部分性能要求較低，而博通的定制ASIC或AMD的產(chǎn)品是更具“性價比”的選擇。

上游英偉達(dá)芯片的高毛利率，帶走了產(chǎn)業(yè)鏈中的大量利潤，這直接影響到了下游的經(jīng)濟(jì)性。

如果下游經(jīng)濟(jì)性難以體現(xiàn)，那么客戶未來AI Capex的持續(xù)性也將面臨挑戰(zhàn)。因而從產(chǎn)業(yè)鏈的角度出發(fā)，在英偉達(dá)超高的毛利率情況，各家廠商都有動力去自研芯片或?qū)で驛SIC等替代方案，來實現(xiàn)“降本”的訴求。

對于公司當(dāng)前75%的毛利率能維持到什么時候，這是市場最為擔(dān)心和顧慮的方面，尤其是對2027財年之后業(yè)績的不確定性。當(dāng)前主流機構(gòu)對公司2028財年及之后毛利率預(yù)期都是逐步下滑的。

3.2游戲業(yè)務(wù)：2026財年第四季度英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收37億美元，同比增長46%，主要是受公司RTX50等系列產(chǎn)品的出貨帶動。游戲業(yè)務(wù)在公司整體收入中占比已經(jīng)不足一成，公司當(dāng)前業(yè)績重心依然是數(shù)據(jù)重心業(yè)務(wù)。

就游戲業(yè)務(wù)看，相比于AMD游戲業(yè)務(wù)8.4億美元的季度收入，英偉達(dá)在游戲顯卡市場仍具有明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢。

四、主要財務(wù)指標(biāo)：規(guī)模效應(yīng)下，利潤端持續(xù)向好

4.1 核心經(jīng)營利潤率

2026財年第四季度英偉達(dá)核心經(jīng)營利潤率為65%，繼續(xù)提升，主要是受毛利率回升以及經(jīng)營費用率下降的影響。

從核心經(jīng)營利潤率的構(gòu)成來分析，具體變化情況：

“核心經(jīng)營利潤率=毛利率-研發(fā)費用率-銷售、行政等費用占比”

1）毛利率：本季度75%，環(huán)比提升1.5pct，主要是得益于Blackwell系列產(chǎn)品量產(chǎn)爬坡的帶動；

2）研發(fā)費用率：本季度8.1%。雖然公司的研發(fā)投入環(huán)比提升8億美元，但在收入快速增長的影響下，研發(fā)費用率繼續(xù)回落；

3）銷售、行政等費用占比：在Blackwell產(chǎn)品周期中，公司當(dāng)前的銷售及管理等費用保持相對平穩(wěn)，本季度在收入中占比下降至1.9%。

公司預(yù)計下季度經(jīng)營費用指引的數(shù)值繼續(xù)走高至77億美元，結(jié)合收入指引看，下季度經(jīng)營費用率將小幅下滑至9.9%，繼續(xù)受規(guī)模效應(yīng)的影響。

4.2 核心經(jīng)營利潤

2026財年第四季度英偉達(dá)凈利潤430億美元，同比增長94%。本季度凈利率為63%。

由于凈利潤還受到非經(jīng)營性項目的影響，海豚君相對更關(guān)注于公司的核心經(jīng)營利潤（毛利- 研發(fā)費用- 銷售、行政等費用）。公司本季度核心經(jīng)營利潤443億美元，同比增長84%。核心經(jīng)營利潤率提升至65%。

公司當(dāng)前的業(yè)績增長，主要受Blackwell產(chǎn)品周期的帶動。結(jié)合公司此前給出的AI業(yè)務(wù)展望，隨著下半年Rubin新品的量產(chǎn)，公司在整個2027財年都將持續(xù)高增長的表現(xiàn)。

<此處結(jié)束>

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