英偉達 (NVDA.O)北京時間2026年2月26日凌晨，美股盤后發(fā)布2026財年第四季度財報（截至2026年1月），具體內容如下：

1.核心經營指標：總收入681億美元，好于上調后的買方預期（670億美元），其中季度環(huán)比增長111億美元，基本都來自于數據中心業(yè)務中Blackwell量產增加的帶動。

本季度毛利率為75%，環(huán)比提升1.6pct，基本符合市場預期（74.8%）。隨著B300量產爬坡，公司毛利率再次提升至75%附近。

2.數據中心：本季度收入623億美元，環(huán)比增量為111億美元，主要是B300系列芯片交付上量，Blackwell架構已成為覆蓋所有客戶類別的主導產品。

細分來看：本季度計算收入513億美元，網絡業(yè)務收入110億美元。其中本季度計算收入環(huán)比增長提升至83億美元，是公司收入增長的最大增量。隨著下半年Rubin新品開啟量產，公司數據中心業(yè)務將繼續(xù)保持高增表現。

3.游戲業(yè)務：本季度收入37億美元，同比增長46%，受益于下游對公司RTX50等產品的需求推動。相比于AMD單季約8億美元的收入，英偉達在游戲顯卡市場仍具有明顯優(yōu)勢。

4.利潤：公司本季度核心經營利潤442億美元，同比增長84%，主要受益于收入端的快速增長和毛利率的回升，本季度核心經營利潤率已經回升至65%。

5.下季度指引：公司預期2027財年第一季度（即1Q26）收入780億美元，環(huán)比增長110億美元（指引中不含中國的數據中心算力營收），好于上調后的買方預期（730-760億美元）；下季度毛利率（GAAP）為74.9%，環(huán)比提升下降0.1pct，基本符合市場預期（75%）。

海豚君整體觀點：短期表現拉滿，ASIC競爭仍是“潛在危險”

英偉達本次財報數據依然是相當不錯的，其中收入端本季度環(huán)比增長111億美元，基本都來自于數據中心業(yè)務中Blackwell系列量產增加的帶動，公司毛利率也重新回到了75%。

對于下季度指引，公司預計收入端將繼續(xù)提升至780億美元（正負2%），繼續(xù)環(huán)增百億美元，好于上調后的買方預期（730-760億美元）。當前公司的主力產品是B300/GB300，隨著下半年Rubin新品的推出，公司有望延續(xù)高增長的表現。

由于老黃已經給出了公司AI業(yè)務的展望，預計Blackwell+Rubin至2026年底累計達到2000萬顆的出貨指引（大致對應5000億美元的收入），因而市場對于公司在2027財年的表現其實并不擔心。

在本季度的業(yè)績和指引之外，市場其實更關心AI芯片競爭及客戶自研的影響、2026年之后的毛利率情況和下游客戶AI Capex等方面的情況：

a）大廠資本開支（主要購買方）：近期谷歌、Meta等大廠在對2026年展望中，紛紛表示將繼續(xù)加大對AI Capex的投入。

結合各家資本開支及展望，海豚君預計四大核心云廠商（谷歌、Meta、微軟和亞馬遜）在2026年的資本開支有望提升至6600億美元以上，同比增長62%。

云服務大廠是公司AI 芯片當前的主要購買方，也是英偉達業(yè)績增長的核心“基本盤”，為英偉達的業(yè)績增長奠定了基礎。

b）AI芯片的市場競爭：如果將AI芯片市場中各個公司的數據中心收入放到一起，英偉達占據著7成以上的份額，是行業(yè)中的絕對領導者。

這一方面體現了英偉達的產品力并獲得了較高的毛利率（70%+），而另一方面下游客戶也會覺得錢都被你賺走了，進而會尋求自研芯片/定制ASIC等“更具性價比”的替代方案。

近期AMD與Meta也簽訂了“類似于Open AI”的6GW合作協(xié)議。其中首批1GW預計于2026年下半年開始交付，將采用基于MI450和第六代AMD EPYC處理器。作為協(xié)議的一部分，AMD將向Meta授予一份為期5年的認股權證。

各家大廠（谷歌、Meta、微軟、亞馬遜及Open AI）都已經開始自研AI 芯片，尤其是在“訓練轉向推理”的趨勢下，定制ASIC與英偉達GPU之間差距正在縮小，大廠更注重于“性價比”的考量。

當前“谷歌Gemini+博通”已經占據將近一成左右的市場份額，將逐漸對英偉達在AI市場上產生挑戰(zhàn)，有可能進一步影響英偉達在AI芯片市場的份額及毛利率（市場擔心毛利率在2026年之后出現下滑）。

c）Rubin新產品的進展：當前英偉達的主要產品是B300系列，而公司計劃將在2026年下半年推出Rubin和CPX產品，屆時將開始采用臺積電3nm工藝，接著公司還將在2027年繼續(xù)推出Rubin Ultra產品。

老黃在CES2026上披露，公司Rubin GPU的算力將達到Blackwell系列的5倍（在NVFP4 推理模式下），將繼續(xù)在AI芯片賽道領跑。

綜合（a+b+c）來看，當前英偉達在AI芯片市場中依然具有明顯領先的優(yōu)勢，但大廠的投入還需要考慮經濟性（投入產出比）。在英偉達高達75%的毛利率背后，意味著產業(yè)鏈上大部分的錢都被英偉達賺走了，那么一旦下游經濟性不足就會影響大廠的進一步投入。

正因如此，各家大廠都在自研AI芯片并尋求“性價比”的解決方案，市場也認為英偉達“一家獨大”的市場格局是“難以持續(xù)”的。只有下游應用場景落地、大廠模型實現經濟性的“正向循環(huán)”，行業(yè)才能實現健康發(fā)展。

由于老黃此前給出了AI業(yè)務展望（Blackwell+Rubin），公司在2027財年實現高增長也是市場的一致預期，分歧主要在2027財年之后。

單看英偉達的PE，在AI產業(yè)鏈中是明顯偏低的，這主要是因為市場對公司在2028財年及之后的不確定性（下游資本開支及公司的競爭力）。尤其是在公司經歷2027財年高增長后，市場普遍擔心公司的增速將出現明顯回落，并在ASIC芯片等對手的沖擊，市場份額和毛利率也將出現下滑。

正因如此，即使近期大廠上調資本開支，公司股價并沒有上漲，基本處于區(qū)間震蕩的狀態(tài)。更詳細價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

相比于下游的資本開支，市場更希望公司管理層能明確打消“毛利率和市場競爭”的擔憂，這能幫助公司擺脫當前“相對悲觀估值”的狀態(tài)。另一方面，即使公司面臨著ASIC等競爭加劇的擔憂，短期內的業(yè)績確定性為提供了公司有效的支撐。

以下是詳細分析

一、英偉達的業(yè)務情況

隨著英偉達數據中心的持續(xù)增長，當前已經成為公司收入中最大的一項，占比已經接近9成。作為公司此前主要收入來源的游戲業(yè)務，占比已經被壓縮至1成左右。

具體業(yè)務來看：

1）數據中心業(yè)務：是當前最主要的關注點，其主要產品包括Blackwell、Hopper等算力芯片，公司的核心客戶是亞馬遜、微軟、谷歌等云服務大廠；

當前公司數據中心業(yè)務處于Blackwell產品周期中，主力產品是B300/GB300。隨著下半年Rubin新品量產，公司的產品周期將從Blackwell系列切往Rubin系列。

2）游戲業(yè)務：公司在獨顯市場依舊處于領先地位，當前主要產品是RTX40和RTX50系列，主要客戶是游戲玩家和PC制造商等；

3）專業(yè)可視化和汽車業(yè)務：兩項業(yè)務當前占比較小，都在1-2%左右。其中的專業(yè)可視化業(yè)務主要客戶有皮克斯、迪士尼等。汽車業(yè)務主要以Orin芯片、Thor芯片為主，客戶主要為比亞迪、小米、理想等車企。

二、核心業(yè)績指標：收入季增百億，毛利率重回75%

2.1 營業(yè)收入：2026財年第四季度（即4Q25）英偉達公司實現營收681億美元，同比增長73%，好于上調后的買方預期（670億美元）。公司本季度環(huán)比增長的110億美元，基本上都來自于數據中心業(yè)務及Blackwell系列量產爬坡的帶動。

展望下季度，公司給出了780億美元的收入指引，環(huán)比增長99億美元，好于上調后的買方預期（730-760億美元）。公司下季度增長仍主要來自于B300/GB300的推動，而Rubin新品將在2026年下半年開啟量產。

2.2 毛利率（GAAP）：2026財年第四季度（即4Q25）英偉達實現毛利率（GAAP）75%，符合市場預期（74.8%）。此前公司毛利率的“閃崩”，主要是受H20禁令的影響。

對于下季度公司預期毛利率(GAAP)為74.9%，符合市場預期（75%）。隨著Blackwell量產爬坡，公司的毛利率已經重回75%附近。

公司管理層在此前交流中提到，2027財年的目標毛利率為75%。這在一定程度上給予了市場信心，但市場仍在擔憂2027財年之后的毛利率滑坡情況。

三、核心業(yè)務進展：Blackwell產品周期，數據中心強勁增長

在AI Capex的帶動下，英偉達的數據中心業(yè)務（Compute+Networking）的收入占比已經超過了9成，而游戲業(yè)務的占比被擠壓至一成以下。

3.1 數據中心業(yè)務：2026財年第四季度英偉達數據中心業(yè)務實現營收623億美元，同比增長75%。數據中心業(yè)務仍然是公司的最大關注點，本季度增長主要是由Blackwell系列產品量產增加的帶動，其中受加速計算和人工智能的推動。

具體來看：①計算業(yè)務收入本季度為513億美元，環(huán)比增加83億美元，其中B300在本季度的加速量產貢獻了最主要的增量；②網絡業(yè)務收入本季度為110億美元，環(huán)比增長28億美元。

當前云服務廠商依然是公司AI芯片的最大購買方，因而下游云廠商的資本投入構成了公司數據中心業(yè)務增長的基礎。而結合四家公司（谷歌、Meta、微軟和亞馬遜）的管理層交流，海豚君預期四大廠商在2026年的資本開支有望達到6600億美元以上，同比增長62%，這也為公司2027財年的業(yè)績高增長帶來了保障。

相比于下游的資本開支，市場其實更關注ASIC等對手的競爭危險。因而，即使近期各家大廠都上調資本開支，英偉達的股價也并未出現上漲。

在當前AI芯片市場的核心玩家有英偉達、博通和AMD，這三家基本占據了市場90%以上的份額。由于大模型分為訓練和推理兩個階段，雖然英偉達GPU在訓練階段仍有明顯優(yōu)勢，但在推理階段對部分性能要求較低，而博通的定制ASIC或AMD的產品是更具“性價比”的選擇。

上游英偉達芯片的高毛利率，帶走了產業(yè)鏈中的大量利潤，這直接影響到了下游的經濟性。

如果下游經濟性難以體現，那么客戶未來AI Capex的持續(xù)性也將面臨挑戰(zhàn)。因而從產業(yè)鏈的角度出發(fā)，在英偉達超高的毛利率情況，各家廠商都有動力去自研芯片或尋求ASIC等替代方案，來實現“降本”的訴求。

對于公司當前75%的毛利率能維持到什么時候，這是市場最為擔心和顧慮的方面，尤其是對2027財年之后業(yè)績的不確定性。當前主流機構對公司2028財年及之后毛利率預期都是逐步下滑的。

3.2游戲業(yè)務：2026財年第四季度英偉達游戲業(yè)務實現營收37億美元，同比增長46%，主要是受公司RTX50等系列產品的出貨帶動。游戲業(yè)務在公司整體收入中占比已經不足一成，公司當前業(yè)績重心依然是數據重心業(yè)務。

就游戲業(yè)務看，相比于AMD游戲業(yè)務8.4億美元的季度收入，英偉達在游戲顯卡市場仍具有明顯的領先優(yōu)勢。

四、主要財務指標：規(guī)模效應下，利潤端持續(xù)向好

4.1 核心經營利潤率

2026財年第四季度英偉達核心經營利潤率為65%，繼續(xù)提升，主要是受毛利率回升以及經營費用率下降的影響。

從核心經營利潤率的構成來分析，具體變化情況：

“核心經營利潤率=毛利率-研發(fā)費用率-銷售、行政等費用占比”

1）毛利率：本季度75%，環(huán)比提升1.5pct，主要是得益于Blackwell系列產品量產爬坡的帶動；

2）研發(fā)費用率：本季度8.1%。雖然公司的研發(fā)投入環(huán)比提升8億美元，但在收入快速增長的影響下，研發(fā)費用率繼續(xù)回落；

3）銷售、行政等費用占比：在Blackwell產品周期中，公司當前的銷售及管理等費用保持相對平穩(wěn)，本季度在收入中占比下降至1.9%。

公司預計下季度經營費用指引的數值繼續(xù)走高至77億美元，結合收入指引看，下季度經營費用率將小幅下滑至9.9%，繼續(xù)受規(guī)模效應的影響。

4.2 核心經營利潤

2026財年第四季度英偉達凈利潤430億美元，同比增長94%。本季度凈利率為63%。

由于凈利潤還受到非經營性項目的影響，海豚君相對更關注于公司的核心經營利潤（毛利- 研發(fā)費用- 銷售、行政等費用）。公司本季度核心經營利潤443億美元，同比增長84%。核心經營利潤率提升至65%。

公司當前的業(yè)績增長，主要受Blackwell產品周期的帶動。結合公司此前給出的AI業(yè)務展望，隨著下半年Rubin新品的量產，公司在整個2027財年都將持續(xù)高增長的表現。

<此處結束>

//轉載開白

本文為海豚研究原創(chuàng)文章，如需轉載請?zhí)砑游⑿牛篸olphinR124 獲得開白授權。

//免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯(lián)機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業(yè)顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權區(qū)或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯(lián)屬公司須遵守該司法權區(qū)之任何註冊或申領牌照規(guī)定的有關司法權區(qū)的公民或居民。

本報告僅反映相關創(chuàng)作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯(lián)機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

文章不易，點個“分享”，給我充點兒電吧~