《港灣商業(yè)觀察》施子夫

2026年3月3日，深圳證券交易所上市審核委員會召開2026年第9次上市審核委員會審議會議，審議惠科股份有限公司（以下簡稱，惠科股份）的首發(fā)上會事項。

2022年6月，惠科股份的深市創(chuàng)業(yè)板獲受理，保薦機構(gòu)為中金公司。在經(jīng)過一輪審核問詢函后，惠科股份選擇主動撤回上市申請。

2025年6月，惠科股份卷土重來，公司選擇遞表深市主板，并分別收到監(jiān)管層下發(fā)的兩輪審核問詢函及審核中心意見落實函。

1

收入增速放緩，一季度凈利潤負增長

天眼查顯示，惠科股份成立于2001年，公司是一家專注于半導(dǎo)體顯示領(lǐng)域的科技公司，主營業(yè)務(wù)為半導(dǎo)體顯示面板等核心顯示器件以及智能顯示終端的研發(fā)、制造和銷售，主要產(chǎn)品包括多種尺寸和類型的TV面板、IT面板、TV終端、IT終端以及各類智慧物聯(lián)終端，廣泛應(yīng)用于消費電子、商用顯示、汽車電子、工業(yè)控制、智慧物聯(lián)等顯示場景。

按照產(chǎn)品類型劃分，惠科股份的70%左右的主營業(yè)務(wù)收入來自半導(dǎo)體顯示面板，剩余收入則來自智能顯示終端。從2022年-2024年以及2025年1-6月（以下簡稱，報告期內(nèi)），半導(dǎo)體顯示面板實現(xiàn)銷售收入分別為194.6億元、251.53億元、289.93億元和138.05億元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的74.48%、72.28%、73.83%和74.74%。

期內(nèi)，智能顯示終端實現(xiàn)收入分別為66.68億元、96.45億元、102.78億元和46.65億元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)的25.52%、27.72%、26.17%和25.26%。

具體銷售指標(biāo)方面，報告期內(nèi)，半導(dǎo)體顯示面板的銷量分別為1.71億片、3.32億片、4.43億片和2.37億片，呈快速增長趨勢；半導(dǎo)體顯示面板的單價分別為114.12元/片、75.83元/片、65.44元/片和58.15元/片，持續(xù)下降。

同一時期，公司智能顯示終端的銷量分別為981.58萬臺、3305.68萬臺、5072.63萬臺和2781.77萬臺；終端產(chǎn)品的單價分別為679.14元/臺、291.77元/臺、202.62元/臺和167.71元/臺，單價持續(xù)下降。

惠科股份在招股書中表示：2022年，受外部偶發(fā)性特定事件、顯示面板廠商降價去庫存、行業(yè)下游需求疲軟等因素影響，同時疊加地緣政治沖突、全球經(jīng)濟下行壓力加大等因素，顯示面板行業(yè)景氣度較低，公司與同行業(yè)可比公司經(jīng)營業(yè)績普遍出現(xiàn)大幅下滑或虧損情形。

報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營收分別為269.65億元、358.24億元、402.82億元和189.97億元，凈利潤分別為-20.93億元、28.45億元、36.5億元和22.19億元，扣非后歸母凈利潤分別為-33.33億元、14.48億元、25.7億元和15.78億元。

針對2022年虧損，惠科股份表示，主要系：第一，受外部偶發(fā)性特定事件影響，消費電子行業(yè)需求于2021年提前釋放，導(dǎo)致2022年整體需求疲軟；第二，受過往兩年新增產(chǎn)線的積極爬坡和產(chǎn)能釋放的影響，2021年全球LCD產(chǎn)能顯著增加，2022年顯示面板廠商庫存壓力加大，受供需失衡的影響，顯示面板價格走低，顯示面板廠商通過降價策略去庫存，進一步推動面板價格下跌；第三，顯示面板行業(yè)具有一定周期性波動特點，公司經(jīng)營業(yè)績受到供需波動影響，同時疊加地緣政治沖突、全球經(jīng)濟下行壓力加大等因素，顯示面板行業(yè)景氣度較低，2022年公司與同行業(yè)可比公司經(jīng)營業(yè)績普遍出現(xiàn)大幅下滑或虧損情形。

在經(jīng)歷大幅虧損后，惠科股份的凈利潤很快實現(xiàn)穩(wěn)步增長。除了明顯能看出巨幅虧損外，公司也面臨業(yè)績增速明顯放緩的風(fēng)險。2023年、2024年和2025年1-6月，公司主營業(yè)務(wù)收入增長率分別為33.18%、12.85%和0.38%。

報告期內(nèi)，惠科股份的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為-1.5%、16.58%、18.12%和21.24%，毛利率存在一定波動，主要受到主要產(chǎn)品市場價格波動、原材料價格波動、產(chǎn)能利用率變動等因素影響。

2025年度，惠科股份實現(xiàn)營業(yè)收入408.71億元，同比增長1.46%；凈利潤39.16億元，同比增長7.26%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤29.1億元，同比增長13.24%。

基于當(dāng)前經(jīng)營情況，公司預(yù)計2026年1-3月實現(xiàn)營業(yè)收入為97.62億元-103.62億元，同比變動率為0.68%-6.87%；預(yù)計歸屬于母公司所有者的凈利潤為9.12億元-9.89億元，同比變動率為-14.81%--7.57%；預(yù)計扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤為6.96億元-7.61億元，同比變動率為-5.95%--2.76%。其中歸母凈利潤及扣非后歸母凈利潤均出現(xiàn)負增長，業(yè)績承壓。

2

研發(fā)費用率不斷走低，資產(chǎn)負債率70%

在惠科股份的利潤構(gòu)成中，公司還享受到一定的政府補助及稅收優(yōu)惠。

報告期內(nèi)，公司計入當(dāng)期損益的政府補助金額分別為28.38億元、15.64億元、9.06億元和4.66億元，金額較大。截至2025年6月末，公司與政府補助相關(guān)的遞延收益金額為17.38億元，該遞延收益余額在未來五年內(nèi)每年攤銷進入當(dāng)期損益的金額預(yù)計在1-3億元之間。

而若未來惠科股份獲得的政府補助金額大幅減少或無法獲得新增的政府補助，公司計入當(dāng)期損益的政府補助金額將大幅降低，可能對公司的盈利水平產(chǎn)生一定的不利影響。

市場較多聲音對惠科股份此次闖關(guān)深市主板自身技術(shù)實力提出了疑問。

報告期內(nèi)，公司的研發(fā)費用分別為14.32億元、13.24億元、14.15億元和6.13億元，占營業(yè)收入的比例分別為5.31%、3.7%、3.51%和3.23%，期內(nèi)研發(fā)費用率出現(xiàn)明顯下滑。而同一時期，同行業(yè)可比公司研發(fā)費用率均值分別為4.89%、5.31%、5.5%和5.57%，要略高于當(dāng)期惠科股份的研發(fā)費用率水平。

在業(yè)務(wù)發(fā)展的過程中，惠科股份還產(chǎn)生了較高的存貨及應(yīng)收賬款。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為49.58億元、68.01億元、61.84億元和77.3億元，占公司流動資產(chǎn)的比例分別為21.04%、17.82%、14.22%和16.05%；存貨賬面余額分別為63.26億元、72.23億元、64.49億元和79.94億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為21.04%、17.82%、14.22%和16.05%。

各期，存貨跌價準(zhǔn)備金額分別為13.68億元、4.22億元、2.65億元和2.63億元，占存貨賬面余額的比例分別為21.63%、5.84%、4.11%和3.29%，主要為對庫存商品計提的存貨跌價準(zhǔn)備，各期末占比在70%左右。

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面余額分別為36.67億元、51.84億元、60.8億元和60.72億元，占各期營業(yè)收入比例分別為13.6%、14.47%、15.09%和15.98%；應(yīng)收賬款賬面價值分別為36.29億元、51.29億元、60.16億元和60.06億元；應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備分別為3784.21萬元、5483.59萬元、6452.05萬元和6548.49萬元。

惠科股份所處的半導(dǎo)體顯示行業(yè)具有重資產(chǎn)、資金投入大、建設(shè)周期長的特點，項目建設(shè)資金投入和日常營運資金需求量較大。近年來，公司通過銀行借款、發(fā)行債券等債務(wù)融資方式進行融資的規(guī)模較大；同時，公司采用自有資金、自有資金與國有資本或市場化資金相結(jié)合的方式進行投產(chǎn)運營，近年來陸續(xù)與滁州、綿陽、長沙、北海、鄭州等地方國資合資成立半導(dǎo)體顯示或智能終端等項目子公司，相關(guān)項目子公司存在待收購股權(quán)。

截至2025年6月末，公司待收購股權(quán)、已收購尚未支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款和附有收購義務(wù)的少數(shù)股權(quán)余額合計129.42億元。

同時，惠科股份也表示，截至招股書簽署日，公司、陽光國際、深圳金飛揚等股東及公司實際控制人王智勇與外部投資者歷史上簽署的對賭安排條款均全部終止履行，且不存在恢復(fù)條款，對賭已全部徹底清理，各方不存在糾紛或潛在安排。

截至2025年6月末，公司負債總額為691.53億元，其中有息負債427.09億元。2025年1-6月，公司利息支出為5.24億元，利息支出占利潤總額的比例為19.84%，利息支出規(guī)模相對較大。除償還各類負債外，公司還需結(jié)合業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃建設(shè)投資項目、依照子公司公司章程繳納子公司注冊資本等，各類其他支出的資金需求較大。

報告期各期末，公司合并口徑資產(chǎn)負債率分別為69.11%、69.46%、68.79%和66.99%，流動比率分別為0.64倍、0.85倍、0.99倍和1.17倍，速動比率分別為0.51倍、0.69倍、0.85倍和0.98倍，資產(chǎn)負債率較高，流動比率和速動比率較低。

報告期各期末，公司貨幣資金包含一年以上的定期存款和大額存單，相關(guān)定期存款和大額存單存在約定的存續(xù)期限，流動性受到一定限制。

而上述同一期間內(nèi)，同行業(yè)可比上市公司的資產(chǎn)負債率（合并）均值分別為52.61%、54.05%、53.93%和54.03%，流動比率均值分別為1.43倍、1.37倍、1.27倍和1.32倍，速動比率均值分別為1.09倍、1.1倍、1.01倍和1.01倍。不難看出，惠科股份的資產(chǎn)負債率略高于同行業(yè)可比公司平均水平。

報告期各期末，公司一年內(nèi)到期的非流動負債分別為101.86億元、81.5億元、98.7億元和85.54億元，占流動負債比例分別為27.66%、18.05%、22.52%和20.78%，主要由一年內(nèi)到期的長期借款、待收購股權(quán)款、融資租賃款、應(yīng)付債權(quán)、應(yīng)付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款等構(gòu)成。

其中，一年內(nèi)到期的長期借款分別為12.46億元、24.14億元、35億元和39.13億元，一年內(nèi)到期的待收購股權(quán)款分別為48.02億元、26.45億元、31.88億元和21.13億元，一年內(nèi)到期的應(yīng)付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款分別為5.13億元、5.83億元、9960.8萬元和0萬元。

截至報告期各期末，惠科股份的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為64.01億元、55.75億元、109.96億元和40.54億元。

3

募資85億元背后，2年分紅6億

此次IPO，惠科股份計劃擬使用募集資金85億元，其中25億元用于長沙新型OLED研發(fā)升級項目，30億元用于長沙Oxide研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目，20億元用于綿陽Mini-LED智能制造項目，10億元用于補充流動資金及償還銀行貸款。

在高額債務(wù)的壓力下，2024年、2025年1-6月，惠科股份分別分配現(xiàn)金股利2億元、4億元，累計現(xiàn)金分紅6億元。“一邊大額分紅，一邊募資補流”，惠科股份募資必要性無疑引起市場的質(zhì)疑。

深度科技研究院院長張孝榮表示：對賭協(xié)議產(chǎn)生的巨額贖回負債會虛增公司資產(chǎn)負債率，引發(fā)監(jiān)管對財務(wù)穩(wěn)健性的關(guān)注。雖然這并非IPO絕對障礙，但增加了審核復(fù)雜度。通常需要在申報前清理，若處理不當(dāng)或解除時間過近，有可能引發(fā)股權(quán)穩(wěn)定性問詢，影響上市進程。

內(nèi)控方面，惠科股份在歷史上存在股權(quán)代持行為。2024年1月1日，王智勇、雷健、盧集暉、徐強共同簽署《合作合同》，約定自2004年1月1日起上述四人分別按照65%、17%、9%、9%的比例實際享有權(quán)利并承擔(dān)風(fēng)險，因此，自2004年1月1日至2010年2月11日（陽光國際第二次股份轉(zhuǎn)讓完成）期間，公司存在股權(quán)代持情況，王智勇持有的惠科有限的股權(quán)中，代雷健、盧集暉、徐強分別持有惠科有限17%、8.99%、9%的股權(quán)（盧集暉同時通過陽光國際間接持有公司0.01%的股權(quán)）。

截至2010年2月11日，王智勇、雷健、盧集暉和徐強四人關(guān)于公司的股權(quán)代持關(guān)系已經(jīng)全部解除，該四人目前間接持有的公司股份權(quán)屬清晰、穩(wěn)定，不存在任何委托持股的情況，該四人就股權(quán)代持及解除、股權(quán)代持期間公司的歷次股權(quán)變動、間接持有的公司股份等事宜不存在任何糾紛或潛在糾紛。（港灣財經(jīng)出品）