3月3日，浙江醫(yī)藥（600216.SH）公告，控股子公司新碼生物擬通過C輪增資引入六名戰(zhàn)略投資者，合計募資6.21億元，員工持股平臺同步增資840萬元，投前估值定格在31.015億元，投后估值直逼38億元。增資完成后，浙江醫(yī)藥對新碼生物的持股比例將從45.92%稀釋至37.63%。

這一幕距離浙江醫(yī)藥宣布籌劃分拆新碼生物赴港上市僅過去三個多月，而新碼生物剛在2025年11月初，完成對新理念生物臨床前所有管線及相應平臺技術專利的戰(zhàn)略收購。

一邊是連續(xù)六年累計虧損超10億元、但營收為零的“吞金獸”體質，一邊是逼近40億元的估值與港股IPO的目標，浙江醫(yī)藥這套“增資稀釋+分拆上市”的組合拳，既是為新碼生物的研發(fā)與商業(yè)化輸血，也是一場圍繞ADC（抗體偶聯(lián)藥物）管線價值的戰(zhàn)略布局。

國資與員工同車，管線“彩票”尚未兌現(xiàn)

先來看這輪融資的成色。

本次增資的六名戰(zhàn)略投資者中，既有中信醫(yī)療背景的廊坊信慧銀發(fā)經(jīng)濟基金（浙江醫(yī)藥作為有限合伙人，以自有資金認繳該基金2.5億元，占比31.25%）、紹興濱海新區(qū)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基金、東莞市新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)等國資力量，也有嘉興普華健桉、浙鑫玖號創(chuàng)投、嘉興明州昌隆等市場化專業(yè)投資機構。

連新碼生物的員工持股平臺“紹興本一不二”也同步出資840萬元入局，認購1.64%股權，構成一幅國民共進的投資圖景。

新碼生物的融資之路早已開啟。2020年至2022年，公司先后完成增資擴股、A輪及B輪融資，累計募資約8.4億元，投資方涵蓋禮來亞洲基金、經(jīng)緯中國、國投招商、三花弘道、閏土股份等。

本次增資的定價并未采用獨立評估，而是以2022年B輪增資后的估值為基礎協(xié)商確定，31.015億元的投前估值與三年前持平，未出現(xiàn)明顯溢價。

從融資規(guī)模來看，6.21億元資金對應561萬元新增注冊資本，取得增資后約16.4%股權，據(jù)此計算，新碼生物投后估值達37.86億元。

支撐起這份估值的，是新碼生物手中基于非天然氨基酸技術設計的ADC明星管線——HER2靶點藥物ARX788。這款產(chǎn)品的研發(fā)可追溯至2013年，由浙江醫(yī)藥與后來被強生收購的Ambrx公司聯(lián)合開發(fā)，2017年新碼生物成立后，獲得該藥大中華區(qū)權益。

作為新碼生物商業(yè)化的希望，ARX788已在2021年1月獲FDA授予快速通道資格（用于治療接受過一種或多種抗HER2治療的晚期或轉移性HER2陽性乳腺癌），同年3月再獲FDA孤兒藥資格（用于治療HER2陽性胃癌和胃食道結合部癌）；在國內(nèi)，其于2017年拿下臨床批件，2021年5月乳腺癌適應癥被國家藥監(jiān)局藥品審評中心納入突破性治療品種。

盡管Ambrx已于2022年10月宣布暫停ARX778的內(nèi)部開發(fā)，但新碼生物仍在繼續(xù)推進。

生產(chǎn)端的準備工作已同步落地。新碼生物位于紹興濱海新區(qū)的500kg/年ADC專用生產(chǎn)線，已完成商業(yè)化驗證，并在2025年第二季度啟動GMP動態(tài)檢查。

今年2月27日，浙江醫(yī)藥在投資者互動平臺中進一步確認，新碼生物已建成完全自主知識產(chǎn)權的非天然氨基酸偶聯(lián)技術平臺，且近兩年成功突破生產(chǎn)效率瓶頸。

上市進程方面，根據(jù)浙江醫(yī)藥2025年半年度業(yè)績說明會披露，ARX788針對HER2陽性乳腺癌的新藥上市申請（NDA）審評已進入最后階段，公司原本預計2025年第三季度獲得國家藥監(jiān)局批準，第四季度正式啟動商業(yè)化生產(chǎn)與首批發(fā)貨。

不過截至目前，該產(chǎn)品尚未取得正式上市批文，這也是新碼生物當前商業(yè)化進程中最關鍵的待解懸念。

“吞金獸”6年虧10億，增資續(xù)命背后的IPO懸念

管線的潛力終究無法掩蓋新碼生物慘淡的經(jīng)營現(xiàn)狀。

2025年前三季度，新碼生物營收依舊為0，凈虧損超7536.36萬元，資產(chǎn)總額2.28億元，負債總額1.09億元，凈資產(chǎn)僅1.19億元。

回溯過往業(yè)績，從2020年到2024年，其凈虧損分別為1.12億元、2.77億元、2.35億元、1.94億元和1.31億元，六年累計虧損已超過10.2億元，妥妥的“吞金獸”體質。

一邊是二級市場對ADC概念的狂熱追捧，一邊是公司賬面上冰冷的虧損數(shù)字。C輪融資本質上是一場時間換空間的博弈，投資人賭的是新碼生物能在資金耗盡前，把ARX788送上商業(yè)化軌道。

而對浙江醫(yī)藥來說，此次增資實為續(xù)命之舉。2025年11月底，公司宣布籌劃分拆新碼生物赴港上市，但該事宜尚處于前期籌劃階段，尚未形成具體方案，彼時浙江醫(yī)藥提示，可能存在目前難以預見的風險因素影響本次分拆上市的籌劃、方案編制和決策等事宜。

在港股IPO尚無新進展的情況下，引入戰(zhàn)略資本成為新碼生物填補資金缺口的關鍵選擇。浙江醫(yī)藥明確，本次C輪增資款將用于主營業(yè)務發(fā)展、資本性支出和一般營運資金。翻譯成大白話就是：二級市場的錢一時半會兒夠不著，但研發(fā)推進、合規(guī)建設等核心工作不能停，先把戰(zhàn)略投資者的真金白銀拿到手，保障日常經(jīng)營不受影響。

不過，融資落地的同時也帶來了股權稀釋的現(xiàn)實影響。增資完成后，浙江醫(yī)藥對新碼生物的持股比例將從45.92%降至37.63%。

盡管浙江醫(yī)藥仍為控股股東且將其納入合并報表范圍，但一個擔憂是，若后續(xù)新碼生物繼續(xù)按港股常規(guī)比例發(fā)行新股，疊加可能的超額配售機制，浙江醫(yī)藥的持股比例或進一步被稀釋，甚至存在跌破30%并表紅線的風險。當然，后續(xù)若通過協(xié)議安排、一致行動人約定等方式仍可鞏固控制權，為IPO后的股權稀釋預留緩沖空間。

這種策略并不罕見。面對IPO的不確定性，通過一級市場引入戰(zhàn)略投資，既能快速補充現(xiàn)金流、延長研發(fā)跑道，又能借助投資方的行業(yè)資源與背書，提升后續(xù)上市的認可度。而新碼生物在管線布局上的持續(xù)補強，無論是ARX788的上市推進，還是2025年11月初對新理念生物臨床前管線及專利的收購，都是在為港股IPO積累籌碼。

說到底，港股IPO是遠水，解不了近渴。創(chuàng)新藥研發(fā)周期長、耗資巨大，在漫長的上市籌備期里，先抓住眼前的錢，活下去，才是當務之急。（文丨公司觀察，作者丨曹倩，編輯丨曹晟源）