（文/霍東陽 編輯/張廣凱）

3月5日，就在昂跑發(fā)布最新一代Cloudmonster系列跑鞋的同一天，這個(gè)瑞士品牌在深圳萬象天地開出了其在中國(guó)迄今規(guī)模最大的旗艦店，占地超過800平方米。

昂跑全球首席商務(wù)官Britt Olsen表示：“中國(guó)作為全球第二大且增速最快的市場(chǎng)之一，已成為未來發(fā)展重點(diǎn)。昂跑中國(guó)將以直營(yíng)門店為核心經(jīng)營(yíng)策略，直接對(duì)話消費(fèi)者?！?/p>

這家門店開幕的時(shí)機(jī)選得頗為精心。兩天前，昂跑剛剛發(fā)布2025年全年財(cái)報(bào)。

增長(zhǎng)驚人，但華爾街等的是驚喜

如果只看營(yíng)收與毛利率，昂跑正處在全球運(yùn)動(dòng)品牌里最令人羨慕的增長(zhǎng)軌道。

這幾乎是一份無可挑剔的成績(jī)單：2025年，昂跑凈銷售額首次突破30億瑞士法郎，達(dá)到30.14億瑞士法郎，同比增長(zhǎng)30%；毛利率提升至62.8%的歷史高位；調(diào)整后EBITDA利潤(rùn)率達(dá)到18.8%。。

第四季度，昂跑的營(yíng)收達(dá)到7.438億瑞士法郎，同比增長(zhǎng)22.6%，按固定匯率計(jì)算增長(zhǎng)30.6%；調(diào)整后每股收益0.25瑞士法郎，也高于市場(chǎng)預(yù)期。

但財(cái)報(bào)發(fā)布后，昂跑股價(jià)隨即下跌。

市場(chǎng)認(rèn)為問題出在兩處：一是凈利潤(rùn)下滑，二是前瞻指引令人失望。

2025年，昂跑的凈利潤(rùn)同比下滑15.9% ，盡管毛利率再錄新高至62.8%，但凈利率由上年的10.4%萎縮至6.8%。

而昂跑給出的2026年增長(zhǎng)指引是：至少23%（固定匯率口徑），折合至少34.4億瑞士法郎。

為什么賺了錢卻沒變成利潤(rùn)？答案藏在資產(chǎn)負(fù)債表和運(yùn)營(yíng)策略里：運(yùn)營(yíng)成本太高，錢都花在了開店和擴(kuò)張上。

過去一年，昂跑自營(yíng)門店數(shù)量從約50家增加至67家。核心商圈的高昂租金、門店裝修、人員成本、庫(kù)存管理——這些都是固定支出，需要持續(xù)投入，且回報(bào)周期漫長(zhǎng)。

與此同時(shí)，昂跑正在主動(dòng)提高直營(yíng)零售（DTC）渠道占比：2025年DTC渠道營(yíng)收達(dá)12.61億瑞士法郎，占總營(yíng)收近48%，幾乎與批發(fā)渠道"分庭抗禮"。

DTC的好處是毛利率更高、品牌控制力更強(qiáng)，但它本質(zhì)上是一門重資產(chǎn)生意——物流體系、數(shù)字化系統(tǒng)、會(huì)員運(yùn)營(yíng)、線下門店，無不需要持續(xù)燒錢。

選擇把現(xiàn)金流投入門店網(wǎng)絡(luò)與渠道建設(shè)，是一種“先擴(kuò)張、后兌現(xiàn)”的戰(zhàn)略邏輯。這套邏輯只有在增長(zhǎng)持續(xù)超預(yù)期時(shí)，才容易被資本市場(chǎng)接受。

而昂跑給出的2026年增長(zhǎng)指引是：至少23%（固定匯率口徑），折合至少34.4億瑞士法郎。

這個(gè)數(shù)字依然不低，但較分析師預(yù)期的37億瑞郎缺口將近3億，相當(dāng)于被“蒸發(fā)”掉了大約三個(gè)季度的超額增長(zhǎng)。更刺眼的是，這意味著增速將從低于2025年的增長(zhǎng)。

Jefferies分析師Randal Konik早在財(cái)報(bào)前就給出“跑輸大市”評(píng)級(jí)，他認(rèn)為在競(jìng)爭(zhēng)烈度持續(xù)上升、消費(fèi)者日益理性的環(huán)境下，單靠高端定位恐怕難以持續(xù)支撐以價(jià)換量的增長(zhǎng)。

對(duì)資本市場(chǎng)而言，昂跑的估值從一開始就建立在“高增長(zhǎng)品牌”的敘事之上，而不是傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)品牌的盈利能力模型。

當(dāng)市場(chǎng)習(xí)慣于看到30%以上的高速增長(zhǎng)時(shí)，即使23%的增速在大多數(shù)行業(yè)仍屬優(yōu)秀，也很容易被解讀為增長(zhǎng)放緩。

中國(guó)，昂跑最需要贏的戰(zhàn)場(chǎng)

亞太市場(chǎng)成為昂跑給華爾街的回應(yīng)。

2025年，亞太區(qū)是昂跑增長(zhǎng)最快的版圖。期內(nèi)，該區(qū)域銷售額同比增長(zhǎng)96.4%，固定匯率口徑增長(zhǎng)高達(dá)106.7%，是三大市場(chǎng)中增速最快的。這個(gè)增速，幾乎是北美市場(chǎng)的6倍。

中國(guó)，正在成為昂跑最不能輸?shù)膽?zhàn)場(chǎng)。

中國(guó)是全球跑步人口增長(zhǎng)最快的市場(chǎng)之一。阿里巴巴天貓數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)定期跑步人口已超過4億，從城市路跑到越野，從馬拉松參賽熱到"跑步+社交"的生活方式化，都為運(yùn)動(dòng)品牌提供了寬闊的增量空間。

昂跑在中國(guó)市場(chǎng)的表現(xiàn)，正是踩在這一趨勢(shì)之上。

自2019年入駐天貓以來，昂跑旗艦店曾連續(xù)兩年錄得263%和125%的增長(zhǎng)。為了抓住這一窗口，昂跑在中國(guó)的開店節(jié)奏明顯提速，在上海、深圳、成都等城市陸續(xù)開出旗艦店。

但更重要的，并不僅僅是跑步人口的增長(zhǎng)。

中國(guó)消費(fèi)者對(duì)于品牌溢價(jià)的接受度，依然顯著高于許多成熟市場(chǎng)。對(duì)不少新品牌而言，在北美和歐洲市場(chǎng)打破既有品牌格局并不容易，而中國(guó)市場(chǎng)卻往往成為突破口。這里的消費(fèi)者既愿意嘗試新品牌，也更容易接受設(shè)計(jì)、科技和品牌敘事所帶來的價(jià)格溢價(jià)。

這也是為什么越來越多新興運(yùn)動(dòng)品牌，都會(huì)把中國(guó)視為最重要的增長(zhǎng)陣地。

截至12月31日，昂跑在中國(guó)（含香港）的門店數(shù)達(dá)到38家，昂跑全球門店有一半開在了中國(guó)。還有媒體報(bào)道稱，昂跑還雄心勃勃地設(shè)定了2026年底在中國(guó)市場(chǎng)達(dá)到100家門店的目標(biāo)。

如果說在韓國(guó)開出四家門店的“運(yùn)奢”Alo是“韓國(guó)特產(chǎn)”，昂跑則是“中國(guó)特產(chǎn)”。無論在哪家店都能看到很多韓國(guó)人來上海買昂跑的鞋子，特別是新天地門店，幾乎充滿了韓國(guó)人。

事實(shí)上，中國(guó)的零售環(huán)境本身，也為這種擴(kuò)張?zhí)峁┝霜?dú)特條件。

高度成熟的購(gòu)物中心體系，使得DTC品牌能夠以更高效率建立線下網(wǎng)絡(luò)。從一線城市到新一線城市，購(gòu)物中心不僅是消費(fèi)場(chǎng)景，也是品牌形象的重要舞臺(tái)。

相比之下，在北美市場(chǎng)，傳統(tǒng)百貨渠道和街區(qū)商業(yè)仍占據(jù)重要地位，新品牌想要快速鋪設(shè)直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)并不容易。

在中國(guó)，購(gòu)物中心反而成為品牌放大器。

這也解釋了昂跑在中國(guó)的一個(gè)頗具象征意義的動(dòng)作。

不久前，在上海的港匯恒隆廣場(chǎng)，昂跑與始祖鳥的門店還幾乎同時(shí)“下樓”，從原本的高層樓面遷至一樓核心位置。對(duì)購(gòu)物中心而言，一樓向來是奢侈品牌的陣地，而運(yùn)動(dòng)品牌能否進(jìn)入這一樓層，往往被視為品牌勢(shì)能的風(fēng)向標(biāo)。

作為以社群運(yùn)動(dòng)見長(zhǎng)的品牌，昂跑“下”一樓一度被認(rèn)為是進(jìn)一步加強(qiáng)社群活動(dòng)的準(zhǔn)備，但該門店店員告訴觀察者網(wǎng)，目前該門店的社群活動(dòng)還不是很多，更多的社群活動(dòng)還是在品牌位于西岸的門店中。

但昂跑的新店位置更為微妙，不僅臨街還在勞力士門店的對(duì)面。

近年來，高端運(yùn)動(dòng)品牌普遍在向生活方式甚至奢侈化方向靠攏。從價(jià)格、門店設(shè)計(jì)到產(chǎn)品敘事，都在試圖突破傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)品牌的邊界。

當(dāng)門店直接與奢侈品牌形成空間對(duì)位時(shí)，消費(fèi)者會(huì)潛意識(shí)地把它放進(jìn)同一層級(jí)的比較框架中。這種空間上的并置，也像是一種象征，運(yùn)動(dòng)品牌正在試圖進(jìn)入奢侈品牌長(zhǎng)期占據(jù)的消費(fèi)語境。對(duì)昂跑來說，它不再只是一個(gè)性能跑鞋品牌，而是在嘗試進(jìn)入更高溢價(jià)、更強(qiáng)生活方式屬性的市場(chǎng)區(qū)間。

這套敘事與曾一度被稱作瑜伽褲里的“愛馬仕”的lululemom極為相似，通過瑜伽服逐漸打造出一套圍繞健康、自律與城市中產(chǎn)生活方式的消費(fèi)符號(hào)。瑜伽褲不再只是運(yùn)動(dòng)裝備，而成為一種生活方式的 icon。

昂跑在中國(guó)的擴(kuò)張，也在復(fù)刻類似的邏輯。跑鞋依然是核心產(chǎn)品，但品牌傳播越來越強(qiáng)調(diào)跑步社群、城市運(yùn)動(dòng)文化以及精英化的生活方式想象。

在昂跑和lululemon身上，也可以發(fā)現(xiàn)全球運(yùn)動(dòng)品牌版圖中，增長(zhǎng)的地理重心正在發(fā)生微妙轉(zhuǎn)移。

一個(gè)越來越明顯的趨勢(shì)是：當(dāng)北美市場(chǎng)趨于成熟，中國(guó)市場(chǎng)往往成為新的增長(zhǎng)引擎。今天的昂跑，某種程度上正重復(fù)幾年前l(fā)ululemon走過的路徑。

過去幾年，昂跑在全球范圍內(nèi)都維持著高速增長(zhǎng)，但市場(chǎng)結(jié)構(gòu)已經(jīng)開始分化。北美依然是其最大市場(chǎng)，但增速逐漸趨緩；與此同時(shí)，中國(guó)所在的亞太市場(chǎng)卻保持著更高的增長(zhǎng)彈性。

類似的劇本在lululemon身上也曾出現(xiàn)。

近幾個(gè)財(cái)年，lululemon在中國(guó)大陸保持了顯著高于全球平均水平的增速。在北美市場(chǎng)增長(zhǎng)趨緩甚至階段性承壓的背景下，中國(guó)市場(chǎng)持續(xù)貢獻(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，并在國(guó)際業(yè)務(wù)中的占比不斷提升。

跑鞋市場(chǎng)，沒有“l(fā)ululemon式奇跡”

從某種意義上說，昂跑在中國(guó)市場(chǎng)的故事，正處在lululemon當(dāng)年的“前半段”。

不過，兩者之間也存在關(guān)鍵差異。

lululemon踩中了三波“歷史窗口”。

第一波窗口是瑜伽運(yùn)動(dòng)的大眾化。2010年代前后，瑜伽在北美和歐洲迅速?gòu)男”娊∩矸绞阶呦虼蟊娚罘绞健ｋS著城市中產(chǎn)對(duì)身心健康、精神療愈的關(guān)注上升，瑜伽逐漸成為一種文化符號(hào)。

lululemon恰好在這一階段完成品牌擴(kuò)張，并將瑜伽褲從單純的功能裝備轉(zhuǎn)化為可日常穿著的時(shí)尚單品，使“athleisure（運(yùn)動(dòng)休閑）”從健身房走進(jìn)城市街頭。

第二波窗口是女性運(yùn)動(dòng)消費(fèi)的結(jié)構(gòu)性爆發(fā)。過去十多年里，女性參與運(yùn)動(dòng)的比例持續(xù)提升，同時(shí)女性在消費(fèi)決策中的主導(dǎo)地位不斷增強(qiáng)。

lululemon通過圍繞女性社群、瑜伽課程和健康生活方式構(gòu)建品牌敘事，把產(chǎn)品與“自律、健康、精致生活”綁定在一起，精準(zhǔn)切中女性消費(fèi)者的訴求。

第三波窗口是消費(fèi)升級(jí)與中產(chǎn)擴(kuò)張的宏觀紅利。

lululemon崛起的時(shí)期，正好處在全球中產(chǎn)階級(jí)快速擴(kuò)張、消費(fèi)升級(jí)明顯的階段。越來越多消費(fèi)者愿意為設(shè)計(jì)、品牌和生活方式付出溢價(jià)，而不僅僅是為功能買單。

無時(shí)尚中文網(wǎng)創(chuàng)始人唐小唐曾向觀察者網(wǎng)表示，在中國(guó)市場(chǎng)幾乎不會(huì)再有另一個(gè)瑜伽品牌可以復(fù)制lululemon的成功。

lululemon的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和品牌密度，構(gòu)建了一道難以逾越的壁壘。它不是在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，而是成了品類本身的代名詞。盡管誕生了一大批國(guó)產(chǎn)“模仿者”如Maia Active、粒子狂熱，但無法動(dòng)搖lululemon的絕對(duì)壓制地位。

昂跑能夠在短時(shí)間內(nèi)崛起，同樣離不開特定的“歷史窗口”。

2010年代后期開始，跑步重新成為全球最普及的運(yùn)動(dòng)之一。相比需要場(chǎng)地和社群的運(yùn)動(dòng)，跑步門檻極低，同時(shí)又能夠滿足都市人對(duì)健康、自律與自我管理的心理需求。

特別是疫情之后，這一趨勢(shì)進(jìn)一步被放大，人們轉(zhuǎn)向戶外運(yùn)動(dòng)，跑步和徒步成為最容易參與的運(yùn)動(dòng)形式。在這一階段，昂跑以 CloudTec? 緩震結(jié)構(gòu)和極具辨識(shí)度的鞋底設(shè)計(jì)切入市場(chǎng)，迅速在專業(yè)跑者與城市跑者之間建立了技術(shù)標(biāo)簽。

同時(shí)，跑鞋市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的“技術(shù)化”和“高端化”趨勢(shì)。從碳板競(jìng)速鞋到專業(yè)訓(xùn)練鞋，消費(fèi)者越來越愿意為性能和科技付出溢價(jià)。

但昂跑所在的高端跑鞋市場(chǎng)從來不是一家品牌的舞臺(tái)。技術(shù)、腳感、重量、緩震，每一個(gè)維度都有成熟玩家。消費(fèi)者在做選擇時(shí)，并不是在“昂跑或其他”，而是在一長(zhǎng)串專業(yè)品牌之間比較。

單是在上海港匯恒隆這一棟樓里，就能看到多個(gè)跑鞋品牌的競(jìng)爭(zhēng)身影。Brooks正加速向20億美元規(guī)模沖刺，并把中國(guó)視為最重要的增長(zhǎng)市場(chǎng)；特步代理運(yùn)營(yíng)的Saucony在馬拉松圈擁有深厚積累；New Balance則早已完成從專業(yè)跑鞋到潮流文化的跨界滲透。

與此同時(shí)，Hoka憑借厚底緩震建立起穩(wěn)定用戶群體，而滔搏在上海愚園路開出的跑步集合店，也把加拿大越野跑鞋品牌Norda帶進(jìn)中國(guó)。

各家品牌的價(jià)格帶大體相當(dāng)，營(yíng)銷玩法也高度相似：賽事贊助、跑者社群、KOL種草、聯(lián)名限定，幾乎是同一套劇本。這意味著昂跑的增長(zhǎng)更多依賴產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)，而不是品類定義。

但與lululemon所處的時(shí)代相比，昂跑的最大區(qū)別在于，這些機(jī)會(huì)大多出現(xiàn)在競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)高度擁擠的階段。

當(dāng)昂跑進(jìn)入高端跑鞋市場(chǎng)時(shí)，全球運(yùn)動(dòng)品牌已經(jīng)在技術(shù)、社群和零售上形成成熟體系，這意味著它必須在更激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中證明自己的品牌溢價(jià)能力。

昂跑的鏤空鞋底辨識(shí)度極高，費(fèi)德勒和贊達(dá)亞的光環(huán)確實(shí)制造了足夠的話題感，但這些差異化能否轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期品牌忠誠(chéng)度，仍有待驗(yàn)證。

這也是昂跑與 lululemon 最大的不同。

lululemon 幾乎創(chuàng)造了一個(gè)新賽道，而昂跑進(jìn)入的是一條早已擁擠的跑道。

從這個(gè)角度看，昂跑或許仍然會(huì)成長(zhǎng)為一家成功的運(yùn)動(dòng)品牌。但它很難復(fù)制 lululemon 那種幾乎“定義品類”的傳奇軌跡。

換句話說，昂跑踩中了跑步的趨勢(shì)，卻沒有踩中 lululemon 那樣的時(shí)代氣運(yùn)。

在一個(gè)已經(jīng)高度成熟的市場(chǎng)里，再優(yōu)秀的品牌，也更難成為唯一的答案。