“復(fù)星系”承認(rèn)現(xiàn)實(shí)，消除虛胖?jǐn)?shù)字？

作者 | 于婞

編輯丨高巖

來源 | 野馬財(cái)經(jīng)

資本市場很久沒有見過“復(fù)星系”如此沉重的一份成績單。

復(fù)星國際(0656.HK)最新財(cái)報(bào)顯示，公司出現(xiàn)近年來罕見的大額虧損：2025年歸母凈利潤預(yù)計(jì)虧損215億元至235億元，相較于2024年43.5億元的虧損額，虧損幅度擴(kuò)大近5倍，且相當(dāng)于一年虧掉了此前6年的利潤總和。

這份成績單讓市場再度聚焦這家曾經(jīng)“買下半個(gè)中國”的民營資本巨輪。在經(jīng)歷了數(shù)年“賣賣賣”的“斷舍離”之后，復(fù)星國際董事長郭廣昌手里究竟還剩下什么？

截至3月13日，復(fù)星國際報(bào)收3.97港元/股，總市值324億港元（約合人民幣285億元）。

圖源：罐頭圖庫

01
巨虧215億是主動(dòng)“洗澡”？

復(fù)星國際在公告中解釋稱，虧損主要源于對部分資產(chǎn)進(jìn)行的一次性非現(xiàn)金減值計(jì)提和價(jià)值重估。

具體來看，一是2025財(cái)年內(nèi)，受房地產(chǎn)行業(yè)下行周期持續(xù)影響，復(fù)星國際地產(chǎn)業(yè)務(wù)板塊承壓，于是公司對部分存在減值跡象的地產(chǎn)項(xiàng)目計(jì)提了大額資產(chǎn)減值準(zhǔn)備；

二是由于市場變化，公司對部分非核心業(yè)務(wù)板塊的商譽(yù)、無形資產(chǎn)等計(jì)提了減值準(zhǔn)備。

“以上資產(chǎn)采取大額非現(xiàn)金減值和計(jì)提準(zhǔn)備旨在如實(shí)反映公司的財(cái)務(wù)信息，不影響公司的整體運(yùn)營和現(xiàn)金流�！睆�(fù)星國際在公告中強(qiáng)調(diào)，“公司基本面保持穩(wěn)健，醫(yī)藥健康、保險(xiǎn)金融等核心產(chǎn)業(yè)展現(xiàn)出良好發(fā)展態(tài)勢�！�

從凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，據(jù)復(fù)星國際2024年年報(bào)，截至2024年12月31日，歸屬于母公司所有者的凈資產(chǎn)為1181.03億元。以此次盈警預(yù)虧中值225億元減值測算，扣除后歸母凈資產(chǎn)約為956.03億元，仍保持近千億規(guī)模。

有業(yè)內(nèi)分析人士指出，復(fù)星選擇在2025年度報(bào)表中一次性計(jì)提大額的非現(xiàn)金賬面虧損，是為了主動(dòng)出清風(fēng)險(xiǎn)，復(fù)星“瘦身健體、聚焦主業(yè)”的戰(zhàn)略。

圖源：罐頭圖庫

不過香頌資本董事沈萌認(rèn)為，對于眾所周知的價(jià)值縮水進(jìn)行處理，不能當(dāng)作“清洗”，而是承認(rèn)現(xiàn)實(shí)，而且這些減值是已經(jīng)發(fā)生的結(jié)果，現(xiàn)在只是進(jìn)行財(cái)務(wù)確認(rèn)，或者說這些損失是早已產(chǎn)生、現(xiàn)在不得不接受。所以也不能認(rèn)為只是賬面數(shù)字調(diào)整，沒有實(shí)際損失。

沈萌表示，對于一直強(qiáng)調(diào)瘦身的復(fù)星國際，消除這些虛胖的數(shù)字，在當(dāng)前的時(shí)間節(jié)點(diǎn)上沒有任何實(shí)質(zhì)變化（因?yàn)闇p少的價(jià)值早已發(fā)生了），但可以縮減“注水”的規(guī)模，以更靈活、更簡單的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行后續(xù)經(jīng)營。

02
復(fù)星系“瘦身”

當(dāng)大額減值吞噬利潤的同時(shí)，“復(fù)星系”近年來另一條更清晰的主線也逐漸浮出水面：持續(xù)不斷的資產(chǎn)處置與業(yè)務(wù)“瘦身”。

“復(fù)星系”能夠成長為資產(chǎn)規(guī)模一度超8000億元的巨頭，離不開高歌猛進(jìn)的擴(kuò)張方式。2008年，郭廣昌曾公開表示，復(fù)星的發(fā)展得益于“在合適的時(shí)間做了合適的投資”。

但隨著流動(dòng)性吃緊，以及周圍民營系族因金融暴雷，郭廣昌終于緩下擴(kuò)張的腳步，并開始“瘦身健體”。

從2019年開始，郭廣昌個(gè)人及復(fù)星國際即開始陸續(xù)減持青島啤酒股份。截至2022年5月底，復(fù)星國際已清倉青島啤酒。粗略估算，“復(fù)星系”減持青島啤酒股票共套現(xiàn)約150億港元，其中獲利約84億港元，盈利率近127%。

也是在2022年，“復(fù)星系”的瘦身運(yùn)動(dòng)正式打響。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2022年以來，“復(fù)星系”減持了金徽酒（603919.SH）、海南礦業(yè)（601969.SH）、中山公用（000685.SZ）、泰和科技（300801.SZ）、三元股份（600429.SH）、酷特智能（300840.SZ）、*ST廣田（002482.SZ）、中糧工科（301058.SZ）等多家公司股票，甚至包括復(fù)星醫(yī)藥(600196.SH)、豫園股份(600655.SH)、復(fù)星旅游文化等復(fù)星系核心資產(chǎn)。

甚至，郭廣昌堅(jiān)持拿了十好幾年的南鋼股份、招金礦業(yè)，也忍痛舍愛了。

同時(shí)，2022年以來，“復(fù)星系”已多次出售其以保險(xiǎn)為主的金融資產(chǎn)。當(dāng)年4月，復(fù)星國際以7.4億美元出售美國保險(xiǎn)公司AmeriTrust，在這項(xiàng)交易中，復(fù)星國際虧損約5億元。

2023年復(fù)星集團(tuán)又繼續(xù)減持資產(chǎn)，5月19日，豫園股份向美國黑石的“BCP ASIA”出售IGI集團(tuán)100%股權(quán)；5月22日，復(fù)星集團(tuán)將廣州復(fù)星國際中心北塔，賣給了廣州知僑有限公司。

2024年，復(fù)星國際聯(lián)席董事長汪群斌曾表示，這一年復(fù)星退出一些重資產(chǎn)項(xiàng)目和非核心產(chǎn)業(yè)，同時(shí)圍繞有競爭力優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)如健康生物醫(yī)藥、文化旅游等，“擁輕合重”持續(xù)加碼。

過去幾年，復(fù)星陸續(xù)處置或減持了多類資產(chǎn)，包括海外保險(xiǎn)資產(chǎn)、地產(chǎn)及相關(guān)項(xiàng)目、部分金融投資、部分產(chǎn)業(yè)股權(quán)。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2022年至2025年間，“復(fù)星系”通過處置資產(chǎn)，回籠資金超800億元。

圖源：罐頭圖庫

財(cái)報(bào)顯示，截至2025年上半年，復(fù)星國際負(fù)債合計(jì)5383.53億元，資產(chǎn)合計(jì)7356.87億元，資產(chǎn)負(fù)債率73.18%。

從“買全球”到“賣資產(chǎn)”，復(fù)星的資本故事正在進(jìn)入一個(gè)新的階段。不過，賣資產(chǎn)并不意味著復(fù)星的資本版圖徹底消失。真正值得關(guān)注的是，瘦身之后，復(fù)星手里還剩下哪些真正的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)？

03
郭廣昌優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)還有啥？

復(fù)星國際是“復(fù)星系”核心運(yùn)營主體。目前，復(fù)星國際的業(yè)務(wù)版圖主要包括健康、快樂、富足和智造四大板塊。

健康板塊一直是“復(fù)星系”最具價(jià)值的核心業(yè)務(wù)之一。其中最重要的平臺(tái)是復(fù)星醫(yī)藥。復(fù)星醫(yī)藥直接運(yùn)營的業(yè)務(wù)包括制藥、醫(yī)療器械與醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)療健康服務(wù)，并通過參股國藥控股覆蓋到醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域。截至3月13日，復(fù)星醫(yī)藥總市值682億元。

2025年前三季度，復(fù)星醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入293.93億元，占集團(tuán)總收入的34%。歸母凈利潤25.23億元，同比增長25.5%。其中創(chuàng)新藥品收入超67億元，較上年同期增長18.09%。

復(fù)宏漢霖(2696.HK) 是復(fù)星醫(yī)藥的控股子公司，專注于單克隆抗體等創(chuàng)新生物藥的研發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化。目前，復(fù)星醫(yī)藥通過旗下控股子公司合計(jì)持有復(fù)宏漢霖約59.56%的股份。截至3月13日，復(fù)宏漢霖總市值363億港元（約合人民幣320億元）。

2025年上半年，復(fù)宏漢霖海外產(chǎn)品利潤激增超200%，BD合同現(xiàn)金流入超10億元，同比增長280%。復(fù)星國際在財(cái)報(bào)中表示，隨著海外商業(yè)化產(chǎn)品的銷售放量，預(yù)計(jì)2025全年海外產(chǎn)品收入及利潤將實(shí)現(xiàn)大幅增長，2026年有望持續(xù)高速增長。

此外，健康板塊的上市公司還包括國藥控股(1099.HK)、三元股份(600429.SH)、復(fù)銳醫(yī)療科技(1696.HK)，以及印度公司GLAND PHARMA等。

圖源：復(fù)星國際半年報(bào)

快樂板塊包括品牌消費(fèi)、旅游文化兩部分，涉及豫園股份、舍得酒業(yè)、金徽酒三家上市公司，以及已宣布私有化的復(fù)星旅文。

富足板塊聚焦保險(xiǎn)、投資類資管和蜂巢類資管三大領(lǐng)域，該板塊核心公司為復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)。

金融業(yè)務(wù)一直是復(fù)星資本運(yùn)作的重要基礎(chǔ)，保險(xiǎn)資金為復(fù)星提供長期穩(wěn)定的資金來源，也為其產(chǎn)業(yè)投資提供支持。在很多分析人士看來，這一板塊依然是復(fù)星資本運(yùn)作體系的重要“底盤”。

智造板塊以戰(zhàn)略性資源、功能性新材料和智能制造產(chǎn)業(yè)為主體，涵蓋資源與環(huán)境、科技與智造兩部分。其中，資源與環(huán)境旗下布局的上市公司包括海南礦業(yè)（601969.SH）；智造科技上市公司為萬盛股份（603010.SH）。

此外，2026年1月7日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)顯示，復(fù)星國際旗下的智能科技集團(tuán)翌耀科技啟動(dòng)上市輔導(dǎo)，欲沖擊IPO，若能順利上市，“復(fù)星系” 智造板塊將在A股再落一子。翌耀科技成立于2018年，專注于為汽車、新能源、航空等領(lǐng)域提供柔性自動(dòng)化生產(chǎn)線和智慧工廠解決方案。

圖源：復(fù)星國際半年報(bào)

雖然“復(fù)星系”上市公司依然不少，但集團(tuán)73%的收入來自四大核心子公司——復(fù)星醫(yī)藥、豫園股份、復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)、復(fù)星旅文，2025年上半年總收入達(dá)人民幣636.1億元。

而從盈利情況來看，利潤貢獻(xiàn)最高的是健康板塊，2025年上半年歸母凈利潤7.56億元，同比增長48.3%；增速最快的是富足板塊，2025年上半年歸母凈利潤2.43億元，同比增長807.1%；智造板塊同比增長205.5%，錄得歸母凈利潤1.38億元；快樂板塊則出現(xiàn)虧損，凈虧損4.35億元，同比減少364.5%。

財(cái)報(bào)顯示，快樂板塊利潤下降主要由于豫園股份歸母凈利潤減少所致。受黃金珠寶消費(fèi)結(jié)構(gòu)性分化影響，豫園股份2025上半年收入同比下降30.68%。

“斷舍離”之后，郭廣昌的資本版圖雖有所收縮，但核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)依然清晰。如今復(fù)星國際200億的巨虧，究竟是黎明前的黑暗，還是更深調(diào)整的開始？對復(fù)星而言，答案或許藏在郭廣昌曾說過的那句話里：“復(fù)星的戰(zhàn)略調(diào)整不容易，需要有戰(zhàn)略定力，需要時(shí)間一步步驗(yàn)證�！�

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