3月16日，零跑汽車發(fā)布2025年財(cái)報(bào)，外界的目光大多停留在首次全年度盈利的結(jié)果，輿論圍繞第二家實(shí)現(xiàn)年度盈利的造車新勢(shì)力的標(biāo)簽進(jìn)一步放大，要注意，比5.4億元凈利潤(rùn)更重要的是同比6.1個(gè)百分點(diǎn)、達(dá)到14.5%的毛利率。

對(duì)于零跑而言，毛利率的意義遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)。在過(guò)去相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里，輿論圍繞零跑成本定價(jià)、低毛利、代工廠的模式討論究竟有沒(méi)有未來(lái)？

如今14.5%的毛利率證實(shí)了零跑造車的“好而不貴”，絕非依靠低價(jià)換取銷量的生意。相反，零跑所呈現(xiàn)出的商業(yè)形態(tài)是通過(guò)全域自研將底層技術(shù)壁壘精準(zhǔn)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品力，在終端保持競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，依然能保證企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)能。

真實(shí)凈利潤(rùn)10.8億，年度毛利率14.5%

商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2025年汽車行業(yè)營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)8.1%，但收入增速卻只有7.1%，全行業(yè)利潤(rùn)率只有4.1%，跌至十年最低水平，其中12月行業(yè)利潤(rùn)率僅僅1.8%。在增收不增利的周期內(nèi)，比亞迪前三季度歸母凈利潤(rùn)同比下滑7.55%，理想汽車全年凈利潤(rùn)暴跌85.8%，蔚來(lái)雖然實(shí)現(xiàn)四季度盈利，但全年仍存在149.43億元虧損。

從結(jié)果來(lái)看，零跑不僅成功跨越盈虧平衡，進(jìn)一步看零跑汽車在財(cái)務(wù)報(bào)表中的營(yíng)收質(zhì)量與內(nèi)部運(yùn)營(yíng)效率已經(jīng)拉開(kāi)的巨大剪刀差，這些構(gòu)成了零跑汽車2025年逆周期的盈利的護(hù)城河。

數(shù)據(jù)顯示，2025年零跑全年交付新車596555臺(tái)，同比增長(zhǎng)103.1%；同期實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入647.3億元，同比增長(zhǎng)101.3%。兩項(xiàng)數(shù)據(jù)增幅幾乎重合，從財(cái)務(wù)視角可以推斷零跑量質(zhì)齊升。依托A、B、C、D四大產(chǎn)品矩陣，零跑在終端市場(chǎng)硬生生守住了自身的價(jià)格基本盤，這是其實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量規(guī)?；那疤帷?/p>

根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，零跑汽車2025年凈利潤(rùn)5.4億，但表象的5.4億元凈利潤(rùn)在一定程度上掩蓋了零跑主營(yíng)業(yè)務(wù)真實(shí)的造血能力。若剔除“以股份為基礎(chǔ)的付款”這一非現(xiàn)金流支出，零跑2025年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)實(shí)際高達(dá)10.8億元。相比2024年虧損23.5億元，零跑汽車2025年盈利能力實(shí)現(xiàn)34.3億元的逆轉(zhuǎn)。

更重要的是，在營(yíng)收實(shí)現(xiàn)101.3%翻倍增長(zhǎng)的背景下，零跑的三大核心費(fèi)用增速顯著低于營(yíng)收增速。從財(cái)報(bào)來(lái)看，研發(fā)開(kāi)支增長(zhǎng)47.9%，行政開(kāi)支增長(zhǎng)70.2%，銷售開(kāi)支增長(zhǎng)70.6%，當(dāng)核心費(fèi)用增速大幅低于營(yíng)收增速意味著這家企業(yè)的體系化運(yùn)營(yíng)效率，不需要成比例的資源消耗就能驅(qū)動(dòng)超額增長(zhǎng)。

在40多億的研發(fā)費(fèi)用中，零跑不僅發(fā)布了LEAP 3.5技術(shù)架構(gòu)和全新的D平臺(tái)、雙8797芯片、1280TOPS算力、端側(cè)大模型等，還落地了B平臺(tái)三款新車、C平臺(tái)三款重磅改款，以及A平臺(tái)和D平臺(tái)車型。對(duì)比行業(yè)內(nèi)動(dòng)輒百億級(jí)研發(fā)支出卻只能維持一兩個(gè)平臺(tái)的新勢(shì)力，零跑的資金使用效率和技術(shù)工程化能力展現(xiàn)出了極高的壁壘。

這種內(nèi)部效率的提升最終具象化為抵御宏觀供應(yīng)鏈通脹的超額毛利率。2025年零跑全年毛利率逆勢(shì)同比提升6.1個(gè)百分點(diǎn)至14.5%，第四季度沖高至15.0%，這部分超額利潤(rùn)的來(lái)源成為業(yè)界關(guān)注的核心焦點(diǎn)。

零跑通過(guò)自研讓出10%的中間毛利率給消費(fèi)者，讓消費(fèi)者看到低毛利造車的精髓。從經(jīng)營(yíng)邏輯上看，這是企業(yè)和用戶共用一套毛利的模式，對(duì)企業(yè)而言，自研讓制造成本可控；對(duì)用戶而言，這10%原本該交給供應(yīng)商的毛利，被直接轉(zhuǎn)化成配置和品質(zhì)。所以整車的毛利看起來(lái)只有14%、15%，但用戶花同樣的錢，買到更高配置、更優(yōu)品質(zhì)的車。

零跑汽車CFO李騰飛在回答投資人提問(wèn)時(shí)給出了清晰的商業(yè)邏輯：“應(yīng)對(duì)價(jià)格戰(zhàn)與供應(yīng)鏈波動(dòng)的底牌，是進(jìn)一步在深度和廣度上全面拓寬自研自制的邊界?！崩铗v飛指出，零跑在2025年不僅鞏固了傳統(tǒng)的三電優(yōu)勢(shì)，更成功實(shí)現(xiàn)了壓縮機(jī)、電源以及熱管理系統(tǒng)的規(guī)?；慨a(chǎn)，同時(shí)將自研自造的觸角縱向深挖至座椅、保險(xiǎn)杠等高附加值零部件領(lǐng)域。

由此來(lái)看，區(qū)別于同行業(yè)試圖通過(guò)商務(wù)談判擠壓供應(yīng)商利潤(rùn)的機(jī)制，零跑通過(guò)占據(jù)整車成本65%以上的核心零部件自造率，將原本屬于外部Tier 1的制造毛利與技術(shù)溢價(jià)，直接留存并內(nèi)化到自身業(yè)績(jī)中，這種將全域自研從研發(fā)成本中心轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)的閉環(huán)能力構(gòu)成了零跑在2025年最為核心的動(dòng)能。

“輕資產(chǎn)”出海模式帶來(lái)58億收入

出海，是2025年的中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)的另一關(guān)鍵引擎。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2025年新車出口量達(dá)到709.8萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)21.1%，其中新能源汽車出口261.5萬(wàn)輛，同比激增103.7%。需要注意的是，在出口規(guī)模井噴的現(xiàn)象背后，汽車十三行梳理多家車企數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段的出海業(yè)務(wù)帶來(lái)的收益并不高，甚至是負(fù)收益。無(wú)論是堅(jiān)持自營(yíng)建網(wǎng)還是重資產(chǎn)收購(gòu)渠道，高昂的本土化團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用疊加關(guān)稅等壁壘，導(dǎo)致一大批中國(guó)品牌在出海過(guò)程中陷入虧損，嚴(yán)重拖累了當(dāng)期業(yè)績(jī)。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，零跑是目前公開(kāi)披露海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利的唯一中國(guó)造車新勢(shì)力，同時(shí)輕資產(chǎn)的出海模式也為行業(yè)提供了一個(gè)效率極高的范本。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年零跑出口量達(dá)到67052臺(tái)，穩(wěn)居造車新勢(shì)力首位。在地區(qū)收入明細(xì)中，歐洲市場(chǎng)貢獻(xiàn)56.1億元營(yíng)收，其他海外地區(qū)1.91億元，海外收入總計(jì)約58億元。經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)單計(jì)算，零跑汽車海外單車均價(jià)約8.6萬(wàn)元人民幣。但這一結(jié)果遠(yuǎn)低于歐洲終端零售價(jià)的數(shù)據(jù)，有機(jī)構(gòu)推測(cè)，零跑是以“B2B轉(zhuǎn)移定價(jià)”的批發(fā)形式，將車輛銷售給由Stellantis集團(tuán)持股的合資公司零跑國(guó)際。

這種B2B轉(zhuǎn)移定價(jià)模式的精妙之處在于對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)隔離。在業(yè)績(jī)電話會(huì)上，零跑汽車CFO李騰飛在解答經(jīng)營(yíng)策略時(shí)，反復(fù)強(qiáng)調(diào)了對(duì)終端庫(kù)存的嚴(yán)格管控，明確表示堅(jiān)決不向經(jīng)銷商壓庫(kù)以保證渠道的良性周轉(zhuǎn)。這一注重現(xiàn)金流健康度和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率的管理哲學(xué)，同樣被精準(zhǔn)貫徹到了海外業(yè)務(wù)中。通過(guò)將車輛批發(fā)給合資公司，國(guó)內(nèi)制造端在車輛出倉(cāng)出海的瞬間便安全鎖定了制造毛利，將龐大且不可控的海外壓庫(kù)成本、匯率波動(dòng)以及終端零售風(fēng)險(xiǎn)徹底剝離出表。

依托Stellantis集團(tuán)在全球建立的約900家成熟網(wǎng)點(diǎn)，零跑國(guó)際在成立第二年便跨越資金消耗期成功實(shí)現(xiàn)年度盈利。財(cái)報(bào)中顯示，零跑2025年使用權(quán)益法入賬的應(yīng)占聯(lián)營(yíng)公司溢利凈額達(dá)到6729萬(wàn)元，同比大幅增長(zhǎng)75%。零跑出海不僅規(guī)避海外建網(wǎng)的巨額資本開(kāi)支，還能通過(guò)投資收益項(xiàng)無(wú)縫切分海外終端的渠道零售凈利，完成了一次資本效率極高的輕資產(chǎn)雙重吃利。

根據(jù)電話會(huì)紀(jì)要，零跑深知目前的輕資產(chǎn)模式仍需承受地緣關(guān)稅政策的被動(dòng)沖擊，真正的結(jié)構(gòu)性防御必須落實(shí)在海外產(chǎn)能的實(shí)質(zhì)性構(gòu)建上。在出海節(jié)奏上，目前零跑西班牙CKD項(xiàng)目已完成立項(xiàng)，B10首臺(tái)試制車已經(jīng)下線并預(yù)計(jì)于今年10月正式投產(chǎn)，配套的電池工廠也將在今年7月啟動(dòng)量產(chǎn)。

這種深度的本土化產(chǎn)能布局不僅是對(duì)沖關(guān)稅的防線，進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，甚至能夠徹底重構(gòu)歐洲本土的供應(yīng)鏈。將視角拉長(zhǎng)，一旦零跑海外的CKD工廠跑通規(guī)?；慨a(chǎn)，零跑在歐洲市場(chǎng)的單車邊際利潤(rùn)率將獲得更大的空間，出海業(yè)務(wù)的盈利基礎(chǔ)也將從短期的渠道紅利進(jìn)化到依托全球化底層制造體系的長(zhǎng)期紅利。

碳積分與技術(shù)授權(quán)成為主業(yè)之外核心收益

如果要評(píng)估一家企業(yè)未來(lái)的發(fā)展動(dòng)能和潛力，除了常規(guī)的業(yè)績(jī)指標(biāo)外，更要關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表中的現(xiàn)金流質(zhì)量與隱性儲(chǔ)備，這些是決定一家車企能否穿越周期的關(guān)鍵。

2025年零跑全年凈利潤(rùn)5.4億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入?yún)s高達(dá)126.2億元，二者存在接近百億的落差。進(jìn)一步梳理發(fā)現(xiàn)，期末貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)從前一年的189億元增長(zhǎng)至330.98億元，汽車十三行在采訪中獲悉，這一現(xiàn)象的主要原因是上游供應(yīng)商愿意為處于強(qiáng)勢(shì)上升期的零跑汽車提供更龐大的授信與更長(zhǎng)的賬期。

然而在車企傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)操作中，這種情況往往摻有水分。一邊向上游拉長(zhǎng)付款周期，一邊向下游渠道強(qiáng)行壓庫(kù)，以換取短期的賬面現(xiàn)金流入，要檢驗(yàn)現(xiàn)金流的含金量核心在于終端去化率。

李騰飛明確強(qiáng)調(diào)，零跑將渠道健康度置于極高位置，他說(shuō)到：“堅(jiān)決不會(huì)去壓經(jīng)銷商的終端庫(kù)存”。汽車十三行連線多家北京零跑門店得知，北京門店的終端庫(kù)存周期僅為8-11天，正是這種“上游拉長(zhǎng)賬期+下游高效去化”的雙向良性周轉(zhuǎn)，讓零跑囤積了近380億元的現(xiàn)金。

需要注意的是，服務(wù)及其他銷售收入增長(zhǎng)413.2%，達(dá)到27.2億元。財(cái)報(bào)將其明確歸因?yàn)楹Ｍ庹囦N量暴漲帶動(dòng)的碳積分交易收入。在歐洲嚴(yán)苛的排放博弈中，這筆近30億元的賬面收入幾乎等同于零成本、100%毛利的收益，不僅是零跑出海業(yè)務(wù)中最容易被忽視的營(yíng)收之一，也進(jìn)一步證明了零跑在賣車之外的變現(xiàn)能力。

2025年零跑汽車在國(guó)內(nèi)可謂是兩條腿走路，一條是“B2C整車銷售”，另一條是“B2B技術(shù)輸出”。一汽與零跑共同開(kāi)展的新能源乘用車聯(lián)合開(kāi)發(fā)及零部件合作已進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，首個(gè)合作開(kāi)發(fā)車型項(xiàng)目已經(jīng)落地。李騰飛透露，雙方聯(lián)合打造的首款車型將于2026年三季度正式發(fā)布。一汽以真金白銀為其買單意味著零跑全域自研正式跨過(guò)自我賦能階段，在國(guó)內(nèi)同樣打通了向行業(yè)巨頭輸出技術(shù)的通路。

充沛的現(xiàn)金儲(chǔ)備、多元的利潤(rùn)來(lái)源以及B2B技術(shù)外供，有了這三重壁壘注定將讓我們看到一個(gè)在2026年更具爆發(fā)動(dòng)能、也更具戰(zhàn)略統(tǒng)治力的零跑。